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蒋晓冬：中国资本市场缺乏对冲机制
2009年11月21日，由商界传媒主办的2009最佳商业模式中国峰会在北京举行。本届年会主题为“复苏——危机下的商业模式重塑”。新浪财经全程直播本次活动。图为NEA全球合伙人，中国区董事、总经理蒋晓冬主题演讲。
以下为蒋晓冬演讲实录：
蒋晓冬：非常感谢主持人，也衷心祝贺2009商界论坛主办的最佳商业模式中国峰会成功举办，也感谢主办方给我们提供一个和大家分享我们看到在全球范围内风险投资作为一个行业，在全球，在中国的发展趋势，因为我们NEA是一个全球性的基金。我们也是美国最大的创投基金，投资的领域主要是集中在科技、医疗、新能源三个方面。我们在过去的31年的时间里，已经投资了超过600家企业，其中165家成功在全球各地资本市场上市，所以我们是一个全球性的基金，现在在美国、欧洲、中国和印度，都有相当份额的投资。那么在中国，我们是从2004年开始进入中国市场以后，现在我们已经投资了20多家企业，其中有在消费领域，像红孩子这样比较领先的电子商务和手机支付企业，也很高兴我们05年在中国消费类投资的第一家红孩子电子商务今天也入围中国最佳商业模式十强。我们在高科技领域，也有芯片设计和制造业，展讯通讯、中心国际也在纳斯达克成功上市。我们在医疗领域，我们在医疗产业是美国最大的投资人，现在也在中国做投资和布局。
回到今天论坛的主题，最佳商业模式。我们作为风险投资，在不同的产业和商业模式，追求一个未来成长的空间，这个就是作为全球性基金的核心使命，能够帮助我们投资的企业家和企业，能够让大家共同成长。全球风险投资作为一行业和它现在面临的发展。美国是风险投资作为行业的发源地，在50、60年代随着半导体产业在美国兴起，整个风险投资行业在波士顿128号公路和在硅谷开始兴起，在90年代后期到2002年，每年风险投资新的基金，在美国新募集的基金量，每年都有250亿美金。
但是进入到新世纪前10年，这个行业确实遇到的空前的挑战。这个挑战主要是两个方面，因为风险投资作为一个行业，为什么在过去的40年时间里，它的平均回报率远远高于其他的资产类，虽然说它的变数很大，它的回报率在明年并不是一个平均，但是平均下来，它远远超过其他的资产类型，不管是公共市场的公共基金、对冲基金，还是其他的方式，在美国40年的回报率基本上都在25%到40%。第一个有几个细分行业，主要是在一开始的芯片半导体，后来到IT、计算机、PC、互联网。第二个过去30年时间里，就是1980年到2000年这是风险投资在全球赚钱最多的20年。风险投资在美国经历了几次泡沫，这是风险投资赚钱的必要条件，就是说泡沫会让你提早发现价值，在信息不对称的情况下，你投资好的企业，好的产品，然后在资本市场实现成功溢价。
原来的高速增长产业，特别以IT为中心的，开始放缓，进入比较成熟、稳定的状态。新能源作为一个新的产业在美国风起云涌。从资本市场角度来看，由于2000年以后，资本市场里面，包括萨班斯法案颁布，监管力度加强了，使原有的泡沫被充分挤压了，从资本市场看成熟资本市场，这个中间的大起大落的情况，在过去10年小了很多。所以这个是我们全行业面临的挑战。在金融危机以后，在2009年，我们有三个季度的数据，但是第四个数据出了一半，我们心里面清楚融资有什么规模。美国今年的融资规模，我们今年因为基金募集，所以我们可能直接募集规模占了全行业的四分之一。我们的估计是整个VC行业在美国，在今后三年，会有一半的缩水，就是新的基金募集会越来越难。原有的如果不是排在前列，不是在投资人那儿已经充分证明了历史业绩，就会很谈融到钱。这个行业从现在的五六百家基金，每年还在活跃投资的基金，可能会在三年以后降到只有300家。这个是美国VC面临的现状。
从中国来讲，这里面的数据也可以说明一个问题，中国过去，不管是融资还是筹资，从VC的角度，现在仍然处于一个增长的阶段，可以说增长速度在过去一年半的时间里，也明显放缓。但是可以看到从投资角度来讲，不管是从案例数，还是从投资的总金额，在去年第四季度和今年第一季度有一个大幅度的下滑，在今年第二季度以后很明显有一个比较快速的回转。所以我们现在看起来，中国的VC行业还是处在一个发展期。我经常和行业里面的同仁，我们会讨论我们今后将会投的一些案子。我也经常接触一些国际投资人，大家总体的感觉，我们在国内做风险投资主流的基金，他们看案子，重叠的不超过一半，我们的感觉在30%到40%，就是还有相当市场空间在中国高成长行业都有这样的投资机会存在。现在越来越多的国际投资人，这个感觉很明显。金融危机之前，06年、07年的时候，国际投资人，跟他们见面，两个月见一次，可能是这样一个情况。最近，上周，或者说这一周，我已经见了两个。他们现在到中国来，频率大大降低了，在全球范围内产生的变化，和他们看到中国整个行业的发展，具有相关的关系。从资本市场角度来讲，没有会想到在1月1号的时候，全球资本市场今年反弹力度这么大，但是你可以看到全球的资本，都在追逐所谓叫成长，大型企业，大型的上市公司的投资，它今年到目前为止，11月19号上涨了20.67%。纳斯达克是一个上涨性板块。摩根斯坦利的新兴市场指数，MSCR，它今年指数衡量，全球新兴市场，当然不仅仅包括亚洲市场，是全球市场的表现，到目前为止是64.6%。可以看到大量国际资本，实际上现在在一个全球经济紧缩，仍然没有完全走出低迷的环境下，从行业角度，从定位角度在寻找。
创业板推出，在中国也是资本市场最大的一件事，开始上市的这些公司，所谓两高六新，成长性高，科技含量高，有一些公司感觉不错，但是我们在这个里面看到了一些问题。这个问题不仅仅是创业板的问题，可能是中国资本市场在过去的几年和今后几年，会持续面临的问题。就是说因为你没有一个对冲机制，赚钱的方法只能通过涨来赚钱，换手率也特别高。从市盈率的角度来讲，至少按照比较成熟的资本市场的观点来看，市盈率因为公司现在经济增长率，到明年的预期现在在40%以下，这是根据公开的数字。按照这种国际通行的衡量标准来看，就是说市盈率除以增长速度，应该是在1左右，那么正常情况下应该在40%左右。这个高反映了中国资本市场的现状，另外一个角度，不管从监管层面，还是投资层面，还是企业家把自己的公司上市过程中，也是需要谨慎处理和仔细考虑的一个问题。
香港资本市场在过去五年，我们的感觉已经有了一个非常大的跨越式的发展，成熟度比起五年前，无论是首次发行，还是再融资，还是从资本市场的流动性、监管和对中小盘企业的关注程度和介入程度来讲，有了很大的进步。现在我们觉得香港的资本市场已经完全可以和美国资本市场对中小盘高成长，高技术含量的企业，能够去接纳这样的企业，我们现在有两家企业在香港上市，都是属于首次发行价格在11美金以下。但是在和香港投资人接触过程中，发现这个市场中，5年前已经有非常大的进步。从投资产业和领域来讲，奥巴马刚到中国来，刚从北京走了没有几天，从我们角度，我们非常关注这样的产业，这样的产业在全球趋势范围都是一个非常重要的产业，全球产业的变化，给中国带来一些独特的机会，这些机会和中国的竞争优势、比较优势很好的结合起来，可能能够在中国形成，在这个行业的一个世界级龙头企业。这样的行业有很多。那么我们过去10年在中国做风险投资人的经验和教训也很多，比如说医疗产业，在美国最热门的话题就是奥巴马的医改方案，通过众议院、参议院在激烈的斗争中。
中国医改从去年到今年，包括最近媒体不管是正面还是负面的报道，都是现在国计民生最热门的话题之一。医疗作为一个永远的朝阳产业，也是NEA过去在三年里，每年投入将近一半资源，每年都有五到六亿美金投资医疗产业，我们觉得这个前景非常巨大。医疗产业就是中国最大的福利，今天是，明天是，后天还是。当然在这个里面有很多机会可以把握，我们在这个行业里面，从医药的分销角度开始切入，国药9月份在香港上市，这是2003年以后全球医疗最大的IPO，融资额是11到12亿美元。这个市场在国家对医药流通领域的监管和调整力度越来越高，在医保范围的扩大，对品质、对服务方面要求不断提高下，我们投资了中新医药事业，也是在中国前10名的。
另外一个，我们觉得联系全球的趋势和本地优势的结合，这是一个非常大的机会，全球的医药研发和生产，这是上千亿美金的产业，现在在快速向亚洲转移，这是一个外包产业历史性的机遇。中国在原来的传统IT也在追赶，印度已经有十几家，年销售额超过10亿美金这样的恩医疗外包服务公司。在整个新药从研发，到生产制造，到医药企业生产，中国有全球最大的医药生产企业，但是中国的没有有效的跟全球接轨，就是从中国怎么把自己的软件实力提高，能够和欧美的客户，和监管机构所对品质流程、服务的要求，能够接轨。这个对于中国的医药产业，我们认为是一个历史性的机遇。我们认为中国应该在10年内占到一半。这是一个非常大的机会。大家知道现在在美国开发一个新药，就是说销售几十亿美金的新药，开发成本跟造航空母舰是一样的，这样的开发成本，过去5年在美国产生了3万人，3万人基本上都是生产制造的，所以这个趋势非常明显了。我们在这个领域也做了几家投资。我觉得虽然是举一个例子，就是全球趋势都有一定的优势，跟中国的信息化工产业怎么样结合，这样的例子在中国有很多，中国的企业家能够抓住这样的，在各个产业因为金融危机所产生的历史机会，对于中国产业结构调整，这是一个非常好的机会。
在全球范围内，风险投资这个产业，我们感觉到不管是，因为我们作为全球性的基金，所以看到有一个趋势，从投资的策略或者是投资阶段来讲，风险投资和成长性投资现在越来越合二为一了，这个和大型的基金是不一样的，是以股权为主的，以成长阶段的企业为主的。那么传统的风险投资，可能是从很早期的，几个创始人搞一个企业，一两百万美金，可能是从这个开始发展起来的。成长投资在美国，像他们做的非常有代表性的企业，他们是从投资确定现金流，盈利模式也非常成熟，成长也非常可预期，这样的企业发展起来了，所以基本上投资五年，回报三倍。在中国也许找不到。这两种类型的投资，现在看起来在走向融合。意思就是说无论是在新的产业，不管是医药，还是能源环保，还是在新的投资地域，不管是在中国，还是在印度还是在其他新兴市场，越来越多有这样的机会了，投资规模已经远远超过了传统的创投和风投的概念了，但是投资投下去以后，要承担什么风险和你可能带来什么样的回报，从很多方面又比较类似于风险投资这种投资类型特点。现在我们业界把它叫做风险成长。现在无论是在美国，还是在中国，还是在印度，虽然表示形式不同，但是这样的投资机会和企业来讲，从现在整个行业，不管是从风险投资这个行业，还是从原来的传统成长资本这个行业，现在都在融合，都在向这条路在走。我们觉得这样的机会在中国还是非常多的，会大量存在的。我这只是做一个没有任何科学论证的预计，因为我对美国、中国、印度投资比较熟悉，我认为在中国，在这种所谓风险成长资本，这种投资方式所存在的机会，既高于美国，也高于印度。只要我们同行共同努力，我相信也许风险投资是美国人首创的，也许成长资本也是美国首创的，但是可能我们所讲的风险成长资本，从这种能够投两三千万、三四千万美金，也许能够给投资人带来10倍以上回报的东西，也许是中国人首创的，希望和在座的投资人共勉，能够帮助中国企业发展下去。谢谢。
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