杨海珍：我国因资本流入导致过热并不严重
2009年6月12日，由上海金融服务办公室和上海交通大学安泰经济与管理学院主办的“安泰金融论坛”在上海召开。新浪财经独家视频直播此次会议。图为中国科学院虚拟经济与数据科学研究中心教授杨海珍。
杨海珍：大家好，首先非常感谢安泰经管学院给我一个和大家交流的机会，另外也祝贺我们交大安泰25周年的院庆，其实我也是交大人，我的本科、硕士、博士都是在西安交大读的。刚才介绍在中科院虚拟经济与数据科学研究中心做研究员，今天讲一下去年下半年的研究，去年下半年美国次贷危机发生后转变为国际金融危机导致了流动性紧缺，中国也面临了这样的压力，我们当时做了一下从82年到去年上半年或者去年收集到的数据做一下中国的国际资本流动，从整体来说对货币政策目标、经济增长率、通货膨胀以及汇率的影响，看一下一旦中国发生资本流动逆转的话会带来什么压力和联想，这是去年下半年做的工作。
那个工作主要做的是资本净流动，体现在国际收支平衡中的资本和金融项目，后来觉得我们国家的双顺差很有很大的部分是经常项目，而且是进出口赢余这几年增长非常大，近期我们又整个做了一个资金流入对最终目标的影响，而且做了几个传导渠道的影响，下面把两方面的工作跟大家交流一下。
背景不讲了，大家都知道了，大量资本流入以我们国家来说，以外汇展宽的形式信贷供比不断增加，07年底、08年初流动性过剩的讨论也非常热，大家也特别忧虑，中国的外汇占款比重特别大，超过了1.1亿以上，意味着中国整个货币供给主要是外汇占款，之后央行采取的冲销干预的部分，把部分流动性收回了，所以超过了1.1亿以上。08年顺差达到了95.7，说一下我们研究的问题，资金来源有两类，形成外汇占款有两类，一类是经营项目顺差，一类是资本项目顺差，经营项目顺差需求在前，供给在后，这对我们国家通胀的压力不是那么大，后来我们思考可能是货币需求在前，货币供给在后，没有形成大的冲击。
再一块就是债务属性的顺差来源，这一块来说主要两大结构构成，一个是FDI，一个是证券投资。如果是FDI和实体经济密切联系，这样通胀不大，关键是其它方式流入的热钱会引起大的压力。我们中央银行说：货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。我们对内以币值考量，对外以汇率进行考量。
我们近期做了整个外汇占款形式流入的资金对刚才讲的货币最终目标的影响，同时也分析了四大渠道的影响，通过信贷、利率、资产价格以及汇率的影响，首先信贷渠道是国际资金流入会带来企业资产价值的增加，或者说可能会催生资产价格的上涨或者有一些泡沫，总之会带来信贷增加，进而影响到产出以及利率和汇率。再一个是离差也是国际资金流动的渠道，即使我们国家现在是外汇管制的状态，还有一些是项目开放的，资本和金融项目也有开放比较大，也会因为中外的利差流入中国。再一个，中国证券市场资产价格的上涨或者说波动也会吸引国际资金流入，国际资金流入也会对资产价格发生影响，最后是汇率。
内容刚才讲了，我们是做了整个的资金流入与四个渠道，以及最终影响之间的关系，同时也做了资本金融项目流入的资金，结构上包括FDI还有短期的债务性资金流入的影响。我们做的分子主要是采取VAR方法，由于时间有限，不报告这个过程了，只说一下结论。结论首先是国际资金流入的脉冲响应，对信贷市场的影响我们分析的结果是国际资金流入短期内明显提高我国的信贷水平，带来扩张性影响，但是以狡狯速度消失。对货币市场的影响是有限的，一个是利率市场化的原因，还有另外一个研究发现我们央行冲销干预的效果还是非常有效的，可能是这个原因。在资本市场这块，我们研究发现国际资金的流入对我国股票市场有明显的推高作用，并且持续时间比较长。我们做了实际汇率，因为选的时间比较长，以前中国汇率是非常稳定的，你做这个可能意义不是特别大，我们做的是实际汇率。
最后国际资本流入对我们国家的物价水平的影响从几个渠道来看是汇率对物价的变动最大，其次是市场价格，信贷、利率对物价水平的影响比较有限，但整体来说也是我们比较困惑的，可能未来也要继续做研究。国际资金流入对中国的股价有一定的影响，但是影响程度并不大。 然后对经济增长的影响，我们的研究结果是这样的，经济增长主要的因素是工业增加值本身的影响，货币性因素影响比较小，证券市场与工业增加值是负的。整体说我们的结果国际资金流入对经济增长的促进作用也是有限的，大家一直说利用外资，为什么做出来是这样的结果呢？从我们国家这么多经营项目顺差来看，储蓄大于投资的，我们并不是特别需要国际的资金，而是需要国际的资本，可能国际资本中凝聚着更高的管理水平、技术水平。资金我们一直是储蓄大于投资的状态，所以我们做出来的国际资金流入对经济增长的促进作用是有限的。
这是近期的研究，之前做了长期的资金流入，还有短期的资金流入对汇率的影响，我只说结果，有债务属性的国际资本流入对国家的经济增长还是有较强的促进作用，而且时间比较长。但是对我们国家物价水平的冲击不大，另外和前面完全一致汇率效应引起了人民币的实质升值，这是一致的。
这是长期的，长期就是指FDI，FDI确实对我们国家的经济增长有促进作用，但是随着时间推移促进效应是下降的。还有一个实际汇率是升值的，跟前面是一样的，再者可以说FDI这种国际资金流入在长期还是推动了物价的上涨。短期来说，对宏观经济或者我们刚才说的经济增长汇率影响，短期就是处FDI之外的资金流入对经济增长的影响没有FDI大，而且有一定的滞后效应。我们国家还是实施了比较严格的管制，流入的资金流量还是有限的，因此对于实质汇率和通胀的影响比较有限。
总的结论是各种类型的国际资金流入对物价水平的上升影响不大，但都会带来实际汇率的升值，贡献主要以FDI为主的长期债务属性的作用。国际上的结果主要是这个领域主要是研究在货币危机伴随着资本的大量流入，导致经济过热和通货膨胀，从我们国家来说并不是特别严重。
后面是我的一些解释，为什么有这样的结果呢？我们找了几个原因，谢谢大家！
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