|
|
新浪财经 > 会议讲座 > 2008上海CFO高峰论坛 > 正文
图文：安信证券首席经济学家高善文
2008年10月26日，(2008)首届上海CFO高峰论坛在上海召开，新浪财经独家网络直播。图为安信证券首席经济学家高善文。
主持人黄伟：欢迎大家在休息时段过后，继续回到我们的现场。接下来要进行之后的主题演讲，我们主题演讲的嘉宾是来自于安信证券股份有限公司的首席经济学家高善文先生。高善文先生的背景资料已经在我们大屏幕上显示了。高先生的演讲主题是“金融危机下的宏观经济和资本市场走势”。高先生，有请。
高善文：谢谢主持人的介绍。因为一些技术方面的小的问题，PPT找不着了，所以我就离开PPT跟大家简单地交流一下我个人对于经济情况和资本市场现在的一些基本趋势的想法，讲的不对的地方，请大家批评指正。
在经济层面我个人想讲几个方面的情况，第一个情况是从经济增长的角度来看，应该说现在趋势已经比较明显，所有的从事中国经济观察的人在这个层面上基本上都已经达成共识，在短期内中国经济增长减速的势头非常明显，加速的压力非常大。尽管在过去中国经济已经经历了连续的减速，但是这一减速过程在两三个季度还不会减下来，经济增长跌破9%应该不会有太大的悬念，跌破8%也不会有太多的不确定性，是否会跌破7%还要走一走，看一看。我个人的看法是经济增长率跌破7%的可能性还是比较小的。而且即使在非常小概率下跌破7%，也是瞬间跌破7%，应该很快就会拉起来，这是从经济增长的角度看问题。
为什么经济增长率会出现如此急速的下降呢？从我们现在能够看到的数据来看，应该说包括对过去几个季度的情况，包括对未来几个季度的情况一些初步的推断，应该捉压力来自于几个方面，有一些压力即使在去年，也可以看的很清楚，有一些压力应该说到今年四五月份才可以看的比较清楚，大家有一些压力也是最近刚刚爆发出来。
那么从这些压力的情况来看，实际上在去年年底已经看的比较清楚的压力，主要是中国的出口。出口部门受到汇率升值加上劳动力成本上升的影响，真是感受到比较明显的压力。从去年连续控制出口因素，中国的实际出口率已经在减速，实际上今年已经接近了1月份的水平。从出口组成数据来看，一直到今年三季度的数据来看，出口的压力相对比较多的集中在中国比较低端的劳动力密集型的行业，比较有代表性的，包括服装、玩具、鞋类，纺织品、小的家电、五金电器等等。
以服装为例，一直到2007年服装是中国最重要的出口商品，服装的出口量占到全部出口量的10%，或者是是略高一些。但是在今年上半年中国服装业的出口增长已经基本停滞。这方面的压力在去年的三季度就已经暴露出来，在去年四季度可以看的很清楚，今年全年中国出口方面的压力，特别系低端劳动力密集型行业出口压力会很大，而且这样一个压力恐怕也不是一两年的时间能够完全缓解的。
考虑造成出口压力主要的原因，来自于汇率升值、来自于劳动力成本上升，这些是非常基本的因素，而这些基本的因素在短期之内是不太可能逆转的。从这样的背景下来看，出口增长独立于周期性的因素以外，代表了一些结构性增长的压力。这样一个过渡的过程，因为汇率的升值和劳动力成本在短期内上升，会大大的加剧，而这一调整过程在去年下半年实际上是刚刚开始。
从一些国际的经验和历史的经验来看，这样一个结构性的调整如果用三年的能够走完，应该是很乐观的估计，如果用五年的时间完成出口结构调整的话，也应该是相当不错的表现了。但是非常清楚的是，2008年、2009年这样一个调整过程是不会结束的。但是非常低端的劳动力的密集型行业的出口的压力，对整个经济增长的压力实际上在今年的上半年，就有很明显的暴露。在明年这种压力还会继续存在，也会继续发酵。
因为这些行业所面临的压力，相关的比较多的中小企业，以及在这些领域从事了多年经营的企业都感觉到非常大的经营压力。企业的关闭、裁员、破产的现象应该说在逐步的暴露出来。针对这些领域的新增的固定资产投资的话，应该说今年上也已经消失，所以这些行业面临的压力不仅仅表现为出口的下降，在投资层面上、在就业层面上、在工资增长等等层面上，这种压力对经济的冲击是全面的，而后面这种压力的释放过程在今年的上半年，就已经开始比较全面。而这个方面的压力，在去年年底就可以看的很清楚，实际上完全考虑到这个方面的压力，已经考虑了在去年年底可以看的比较清楚的国际经济减速的风险，应该说长期维持一个非常紧缩的经济政策的必要性，即使在去年年底和今年年初也是值得讨论和值得怀疑的。
从出后的情况来看，造成出口第二个压力的主要来源，主要来自于国际经济增长力的下降，而这样一个下降的趋势，应该说在去年10月份也基本上能够看到它的苗头。但是今年9月份伴随着金融危机的全面爆发，在全世界范围内形成大规模的经济衰退，看来已经越来越难以避免。2009年全球制造业的产出没有比较大的收缩、负增长的话不会太令人奇怪。而在过去很长的一段时间里面，中国的出口在周期意义上来讲，从全球制造业的活动的波动存在着非常密切的联系。简单的相关系数也超过了0.8。考虑到这一前景，不考虑出口结构性调整，整个出口部门的各个行业应该说在今年四季度或者说在明年会遭遇到比较明显的全方位的压力。
简单来讲，如果我们说过去四个季度的时间里面中国出口的压力主要是表现在比较低端的行业，复杂制成品，比如说机电成品率在今年都表现非常的强劲，并没有受到冲击，但是今年四季度和明年上半年的侵略很不一样。今年四季度全年出口的压力会表现为在整个出口的产品，从低端到高端整个非常广的谱上，所有的行业都会面临非常明显的压力。而后面这个压力迄今为止还没有非常明显的暴露出来，但是情况和趋势毫无疑问是非常不好的。
明年的经济衰退大家没有太多的悬念，几乎是不可避免的，所以明年出口的情况会比较坏，这一点大家也应该说至少是市场参与者都有了一些初步的思想准备。如果剔除掉价格的因素来看，明年中国的出口增长仍然维持在0以上，应该是很不错的表现了。这次金融危机的程度和规模比1997年的亚洲金融危机要大的多，在1998年的时候中国的出口增长费的很大的力量，就是勉强维持了一个个位数的增长，如果明年的出口剔除掉价格的因素，维持增长应该是很不错的表现了，而迄今为止这些经济增长利润接近10%的水平。
当然了，国际经济危机总会过去的，国际经济衰退的话也不会长期的持续。更重要的情况从现在很多国外的一些投资银行的估计来看，大家倾向性的想法是，2010年全球的经济增长、全球制造业的增长则重新回到一个比较温和的，但是正在增长轨道上，但是这样的预测肯定是存在着非常大的不确定性。但是在这样一个不确定性背后，我们想讨论的是另外一个更深刻的不确定性。
过去十几年的时间里面，至少是在苏联解体和冷战结束以后，全球经济的一体化和全球金融市场的一体化出现了非常急剧加速的局面，全球经济也进入了前所未见的，持续时间非常长的繁荣。
但是掀开这样一个表象，会发现背后一个非常重要的事实，是新兴经济体和发展中国家，在大量的向发达国家输出储蓄。换个角度来讲，新兴经济体，包括刚刚独立的苏联和东欧的国家，包括其他的发展中国家，长期维持和积累越来越大的经常帐户顺差，特别是以美国为主的经济体，经常帐户的顺差越来越大。
在微观层面上这表明，整个经济交易，结构的基本特征，中国人是生产了产品，然后卖给美国人，美国人并不向您出口产品，而只是向你签发的几张纸，这几张纸货币是美元的债券，或者是债券，或者说其他的凭证，并没有实物的交易。从美国的季度来看，这种交易是如何维持的呢？这种交易在美国的住户的层面上，实际上都是负值，每挣一百块钱，要消费105块钱，额外的钱哪里来的？就是股票和资产价格的上升，来自于这一过程中不断的套现。
但是在实物领域上，实际上这些产品都来自于中国向他们出口商品。在这个层面上中国对积累越来越多的债券，美国积累了越来越多的债务。但是这意味着在这一层面上，全球经济越来越不平衡，面临着非常大的再平衡的压力。但是去年很多学者，在很久以前就呼吁，对全球经济的再平衡，需要从宏观政策的协调到汇率政策的调整，需要在这些方面做考虑。但是实际上在政策层面上并没有太多的动作。
在以前，如果说在一年以前、两年以前，还是可以奢望全球经济的再平衡，可以通过一些比较良性的方式来调整，随着国际经济危机的爆发，这种可能性已经基本上消失。在未来国际经济再平衡的必然会以破坏性的方式来收场。
从美国的角度来看，美国住户部门不得不提高自己的储蓄率和消费率。美国住户部门每消费100块钱就要积累105块钱，来偿还债率。美国住户这种破坏性的、被动性的调整势必会影响到全球资本的流动，影响到全球的基本的贸易格局。如果在过去，美国人一个星期会去一趟超市，开一个玩笑的说，并不是认真的。去超市会买7件衬衣，每天换一件，然后就扔掉，然后以后一个月就可以去次超市，然后他们只买一件衬衣，然后还要买一袋洗衣粉。
换个角度来讲，中国出口所面临的一个压力，除了汇率升值的原因，除了国际经济在短期内减速的原因之外。在中长期来看，还面临着全球经济再调整的压力，而这再调整的压力表现为美国住户的下降，从而也会表现为美国出口的下降。中国进口的话其他政策协调所被迫上升的局面。
这一调整过程需要多长时间呢？保守的估计用5年的时间是很难完成的。美国住户部门的不平衡，国际经济不平衡的局面，实际上它的积累调整至少有5年的时间，实际上更长。如果用五年的修复就会维持比较好的局面了。所以即使在2010年国际经济增长重新恢复到一个比较正常的轨道上，国际贸易的格局，中国出口的格局受到的压力，并不见得能够完全的消退，在这一意义上来讲，中国出口所面临的压力是相对比较中长期的。
在这个层面上我们看到中国的出口面临着两个压力，一个是低端的劳动力密集型行业的结构调整的压力，第二个是周期性经济衰退带来的压力，第三个是全球经济再平衡调整带来的压力，其中大部分的压力都是中长期政策的挑战。
而且出口部门的压力会直接传导为针对出口部门固定投资减少，会吸纳新增就业的减少，从而对整个经济增长格局和经济增长的速度带来一些系统性的压力。而这样的压力之大的话，在过去的调整过程之中应该说前所未遇的。97年的经济危机，当时美国经济的增长非常的强劲，从而可以支持中国出口很大的增长，同时国际经济不平衡的局面迅速的发展起来，也可以吸收中国进出口品的压力。但是这样的局面已经终结了，这是从出后的层面来看问题。
第二个压力在去年年底我们还茫然无知，但是今年四五月份已经看的非常的清楚，第二个压力主要是中国房地产市场在比较短的时间之内几乎陷入完全冻结的局面。在去年已经更早以前很长的时间里面，中国住宅地产，简单来讲大家东厂所进的房地产，在物理面积上来看，年销售增长率的增速不去看价格，完全看销售面积的话，它的年增速都超过20%，有的时候可以达到30%，但是一般要超过20%。最差的年份低于15%也非常少见的。
但是从去年年底以后，众多在房地产领域，房地产市场的销售增长率骤然下降。到今年七八月份的时候已经下降了，在全国面上已经下降了负的10%以下，并且趋势还在进一步的恶化。如果今年前年销售的增长率有负的15%的话，应该不会太奇怪。这样的话跟2007年相比的话，房地产销售的增长率就有35个百分点的下降，而在短期之内销售增增长率这么大的下降，在过去的历史上从来没有见过的。
房地产销售增长率在短期内非常大的下降，首先带来的压力是房地产，在房地产的生产环节，库存在快速的积累起来，房地产手中有越来越多的等待销售的，正在建成的库存的挤压。但是随着房地产库存的积累，房地产商将被迫去调整和修正自己的经营计划，其中主要的一个调整方式是削减新开工面积，削减再建面积，削减新增的房地产投资的规模，而这样的一个调整过程，在今年的三季度刚刚开始。在未来的话注定还会的更糟。
从全国的面上来看，按照现在的销售速度，房地产累计的库存应该超过了20个月的水平，而正常条件下，超过12个月的水平应该就已经是一个太多的库存了，正常条件下维持6个月左右的库存可能是一个比较合理的水平。而对一些上市公司来讲，可能累计库存的面积按照现在的销售速度超过了60个月的消耗量，所以库存的压力是非常大的。库存的压力在三月份已经传导到新增的开工面积和再建面积的下降。换个该度来讲越来越多的出现烂尾楼，越来越多的出现大量的停工和管建的项目，很多的楼盘会大量的被推迟。
我们看两个方面的数据，第一个方面如果一个产品的销售增长率有30%的下降，那么在短期之内生产率的下降一定会超过30个百分点，从商业的角度来讲这是必然的，原因在于，如果销售的下降是30个百分点，生产率下降也是30百分点，那么在流通环节的库存就太多。为了清理流通环节的库存地销售一定要下降30个百分点，等到清理库存完成以后销售再调整到30个点的水平。从这里可以看到有30个百分点的下降，这个趋势在今年的四月已经看的比较清楚，那么从今年下半年到明年上半年，房地产投资有超过40个百分点的下降，也不会令人太意外，在物理的面上。如果房地产投资有超过40个点的下降，在短期内对房地产的冲击肯定是很大的。在这个基础上我们看到了装修在零增长，家用电器很少的增长，在比较大的范围内我们看到家用电器的销售出现了压力。在一方面房地产商还没有来不及调整自己生产和经营的布局，但是下半年这一调整开始。
这一影响有多大呢？中国直接的住宅地产投资占整个总量的比重是5%到10%之间，之所以数据的估计会有一些误差的话，是因为一些技术性的原因。但是作为一个比较接近猜测性的估计，如果按照7到8个百分点来估计，应该不会有太大的偏差。而占到经济总量7到8个百分点的部分，如果在一年的时间之内有40个百分点的下降，那么经济增长率所受到的中级，可能会达到3个百分点，而这个还没有考虑到出口下降对经济增长带来的冲击机即使是房地产下降对经济所带来的冲击，使经济增长率压到9%以下，压到8%之下，甚至不排除压到7%之下的可能性。
这样一个压力在今年的四月份已经看的非常清楚，所以尽管当时大家很多人还在担心通货膨胀的压力，还在担心加息的压力，还在担心经济过热的压力，但是从出口、从房地产市场的情况来看，非常清楚的事实是，经济在未来减速的风险会非常大，通货紧缩的风险会远远超过通货膨胀的风险，而这种看法在市场分析领域和市场参与者之间并没有得到广泛的认同。而在6个月以后这样的看法形成主流看法以后，调整自己的经济政策已经显得不是那么的从容。这个是第二个方面的情况。这还没有考虑到房地产投资所带动的对其他行业投资和消费的影响。
第三个方面的压力，不是太令人意外，但是当它真正到来的话，还是多少令人有一些不舒服，或者是有一些吃惊。我们知道八九月份的情况来看，中国汽车的销售也基本上陷入了冻结的状态，汽车月份销售的增长率已经下降到了0附近的水平，受此影响在流通渠道以及在汽车生产商那里，库存在急剧的积累起来，以至于一些汽车生产商生产出来的汽车没有地方摆放。在这样的压力下，可以预期汽车生产的增长率很快就会有很大的下降。实际上在今年9月份汽车的生产已经有负的6%增长，而随着汽车销售的下降，我们会看到很多与汽车相关的行业，或者是比如说钢铁行业等等也会面临着比较大的压力。
汽车的销售为什么会有这么大的下降呢？我们现在也不是非常的清楚。从分析员的调研包括一些微观的情况来看，大家对它的原因也不是非常的清楚，但是所有的都公认的一个原因，是共同的，而这个原因在一定程度上既揭示了汽车销售的下降，在一定程度上也解释了房地产市场的深度冻结，这一情况就是股票市场的暴跌。使得很多的市场在很短的时间之内丧失了大量的财富，而财富的丧失和获得对可选择的影响，包括对住宅、汽车这样的大件消费，或者说投资品的影响是实实在在的，冲击非常大。
迄今为止股票市场的损失比重是60%的，就一些简单的历史数据分析来估计，每损失一百块钱的财富消费会下降2到5块钱，即使按照这样的增长率来估计，那么由于财富的损失而带来一次需求的下降地经济的下降，也应该在2个百分点左右。这样一个下降主要压在可选择的消费品、奢侈消费品，以及住宅这样的既有消费品又有投资品的领域。
如果说上半年股票市场的暴跌大家还心存侥幸，并且还没有调整自己生产和经营的行为，和对未来的一些梦想的话，那么现在大家可能要重新审视自己的财务状态。在去年年底的大家还有想法要买宝马的话，那么随着市值损失大家考虑买POLO，还要考虑一下。消费下降真正到来的时候大家还是显得多少有一点慌了，不知所措了。
另外还有一些发展会对经济起到支持的作用，其中一个非常重要的支持作用的来源，来自于大宗商品价格的暴跌。在今年年初一直到今年7月份的时候，有一些大的国际的分支机构，比如说油价从100调整到120，调整到150，基本的理由是煤炭基本面的供求高度的紧张。但是在随着的三个月里面，石油价格从150跌破到70美元一桶以后，从上半年来看，国际经济危机即将爆发的情况，石油价格保障暴跌和泡沫有关，和基本面之间的联系并不是那么大，但是上半年大宗商品价格的保障对中国经济的伤害是非常大的。
现在随着大宗商品价格的暴跌，中国经济将会受到一些正面的支持。那么这个支持作用有多大呢？我们去看两个数据可以看的比较清楚。明年上半年和今年上半年相比，如果进口有30个百分点的下降，应该不会令人奇怪。中国上半年中国大宗商品超过70%，而中国大宗商品超过一多半是原油，还有一些铁矿砂，还有一些大豆，还有有色金属。但是原油价格和高点相比已经有超过一半的下跌，并且大家对原油价格越来越悲观。铁矿砂还没有谈判，如果谈判的话一定是向下调整，而不是向上调整。考虑到这些因素，进口大宗商品的价格跌幅30%以上应该不会太令人意外。
但是在今年上半年的时候中国大宗商品的进口占到总进口比重的20%，占到中国经济总量比重是超过6%的，这样的话如果有超过6%的进口投入品，有30个百分点的下跌，中国因此所获得的额外的财富和额外的经济增长应该会在2个百分点左右。这2个百分点应该可以大致的对冲股票市场暴跌对经济带来的冲击。尽管经济层面说不一样，但是经济总量上两者的相互影响可以大致的相互抵消。这经济增长比较正面的因素。
第二个正面的因素，实际上在7月时候的经济参与者一直在焦急的等待，现在是落下了一只袜子，还等着一个鞋子，这是货币政策的调整和放松，准备金利率的下调和贷款额度的废除。这样的调整注定对未来的经济增长和需求层面上带来一些支持，但是财政货币政策的对经济的增长最终发生全面的作用，可能要等到明年的下半年。最早要等到明年的二季度，可能等到明年的下半年会产生全面的影响，可能是一个更稳健的估计。
考虑到这个因素，中国经济可能的，在明年上半年总体上来讲，尽管个别之间会有波动，但是总体上来讲明年上半年经济增长率会维持一个继续比较明显和快速减速的局面。明年下半年经济增长率至少可以稳定下来，甚至可以出现一些恢复性的增长。而恢复性增长的理想目标，就是让经济增长回到9%，或者说略高于9%，不超过10%的水平。这个是我们对经济增长的看法。
那么这样一个看法，当然存在着几个方面的不确定性，一个方面的不确定性是出口情况的恶化，出口形势的恶化，国际经济金融危机恶化的速度和程度远远超过了我们现在的预期，比如说明年中国实际的出口下降20个百分点，或者说30个百分点，如果出现这么极端的情况，那么我们对经济情况的看法肯定是不一样的，这是一个很大的风险因素。
第二个风险因素，尽管中央银行一直在刺激货币和信贷的增长，但是由于银行惜贷情绪的普遍蔓延，银行的信贷供应如果增长不出来，企业还是找不到资金。第三个方面的风险因素在于财政政策的刺激不到位。这是面对这种经济的局势，财政政策刺激的力度，不是足够的大，不足以扭转经济下降的趋势，那么对这样一个判断，这三个方面是它的一些风险因素。
那么从经济增长的情况看完以后，我们紧接着要回到第二个层面。站在2009年来看，如果中国的经济增长比如说是7%或者说8%，站在全球范围来看已经是骄人的增长，几乎没有哪一个大的国家可以实现这么大的增长，包括印度，但是为什么它非常令人市场参与者担忧呢？最主要的原因是，我们认为中国经济的潜在增长能力，即使在今年的下半年，包括在明年，中国潜在增长能力仍然在9%以上。如果这样的话，那么实际的增长率在7%或者说8%，这意味着经济没有实现最佳的增长状态有很大的浪费。
在微观层面的感受将是很不一样的，经济明显的低于潜在增长能力，在微观层面的影响就是非常大的范围之内的企业出现了开工不足的局面。企业的生产能力增长9%，销售能够只有7%，在非常大的范围内我们将看到企业开工不足的局面。企业在大范围出现了开工不足的局面，意味着企业的各项财务指标都会恶化，而这种的恶化会表现为盈利增长率的大幅下降和盈利非常低的增长，也很难排除盈利在短期内出现负增长的可能性。这种对资本市场毫无疑问会构成非常大的压力。
这样在宏观层面上的后果是什么呢？如果在微观层面上明显低于潜在增长能力，大范围的开工不足，再加上大宗商品价格的下跌，意味着通货膨胀在消退，同样通货紧缩在明显的上升，实际上在今年12月份，半个月通货膨胀将会跌破3%，在明年一季度有可能就跌到2%的水平。
在明年下半年，通货膨胀跌破2%几乎是没有悬念的，经济将会非常快的向着通货紧缩的苗头前进。但是在微观层面上的影响并不会到此止住，如果企业出现了盈利能力的恶化，这只是情况开始变的糟糕起来的第一步，那么第二步是伴随着盈利能力的恶化和企业资产负债表的恶化，银行的坏帐会上升，银行的不良资产比例会出现上升。银行的坏帐拨备率不调整的话，银行的盈利能力也会出现压力。这个时候银行就会出现惜贷的能力，这就会导致增长的减速，这反过来对企业的资产负债构成压力，从而产生一个相互强化的作用过程。
而这个相互强调的作用过程一旦起步的话，要中断它就非常的困难，这需要额外的能力和刺激。这个是涉及到对它的影响。尽管个别企业行业的层面上会有一些层面，但是宏观层面上从总量上来看，就是通货膨胀，转变为通货紧缩的风险。在利润层面上就是盈利指标的恶化和盈利增长率的下降。在企业层面上，企业和银行之间资产负债表会进入相互破坏的过程，这种过程会使经济下降的过程变得非常难以中断。那么这个是我们对一些盈利和通货膨胀方面的看法。
我已经耽误了5分钟的时间，并且我相信大家都已经是饥肠辘辘，所以我就不再耽误大家的时间。我今天的陈述就到此为止。谢谢大家。
主持人黄伟：今天高先生的主题演讲之后，大家有一些什么样的问题吗。
提问：刚才高先生讲到整个经济趋紧的形成下会快速切换到通货紧缩，6个月的时间，这种切换会不会在整个美国、欧洲，注入流动的大背景下，通货紧缩又会切换到通货膨胀的状态呢。
高善文：
在短期内这种风险因素应该是很小的，实际上到了明年二季度，欧美的CPI应该会跌破1%，到明年三季度全球生产资料价格的涨幅会跌到0以下的水平，在明年甚至后年，在全球范围之内通货膨胀的风险几乎也是看不到的。原因在于尽管欧美银行为了挽救金融体系都在注入大流的流动性，如果我们用一个非常简单的道理来讲，就是同期货币体系的下降，随着流动性的瓦解，金融机构普遍丧失了信用的创造能力，商业票据的市场几乎冻结，短期市场还处在一个解冻的状态。长期信用成本都在上升。如果用一个非常简单的，不是恰当的解释，就是货币的乘数在下降。整个全社会货币的条件都在越来越紧，在这种情况下通货膨胀的风险在短期内不会，应该说是非常小的。
但是过去一年的事实告诉我们，在这个世界上什么都可能发生。在2007年年底如果你告诉我说，市场会跌到1800点，说实话我是不会相信的。在今年的7月份，在油价是150美元的时候，你告诉我油价可以到200美元，我可能会想想，但是你告诉我10月份油价就会掉到70美元，我也是不会相信的。这一点的情况告诉我们，在这个世界上一切皆有可能，什么都有可能发生。因为经济体系原因在于，我们现在所生产的经济体系和金融市场，足够的复杂，复杂到什么程度呢？复杂到在这个世界上没有一个人能够完整的理解它。我们每一个人顶多能够理解全球经济和金融体系的一小部分，但是没有一个人可以完整理解这个庞大的系统。
我们知道在自然科学研究之中，比如说一只蝴蝶效应，一只蝴蝶在纽约的一粒大树上煽动一下翅膀会在北京下起一场大雨。这是分析天气的科学家所不可能预测的，在这个意义上来讲，就是说现在经济和金融体系在大多数时候看上去似乎是可以理解的，但是危机频繁的爆发，表明我们现在的知识和经验，对这个体系的理解实际上是相当的不完整的。在这一意义上来讲，一切皆有可能。但是以我们现在的理解能力，因为我们对历史经验的梳理，我确实相信通货膨胀的风险在今明两年都应该是很小的。
主持人黄伟：好的再一次掌声谢谢高善文先生，谢谢您。我们今天上午的环节到这里就先告一段落了。