2008年10月18日，“2008西湖金融峰会”在浙江杭州香格里拉饭店举行，新浪财经独家网络直播本次盛会。图为中信资本控股有限公司首席执行官张懿宸。(来源：新浪财经)

点击此处查看全部财经新闻图片

　　2008年10月18日，“2008西湖金融峰会”在浙江杭州香格里拉饭店举行，新浪财经独家网络直播本次盛会。以下为中信资本控股有限公司首席执行官张懿宸发言实录。

　　张懿宸：大家好，我没有一个具体的讲稿，主持人告诉我今天主要讲一下什么内容，因为上午跟大家在探讨金融海啸对中国企业融资方面的影响，我想在这里简单谈几点感想。在过去两年中间，中国的PE方面的投资，主要集中在成长期的阶段，刚才张毅律师列出来的PE的投资从创始的开始，坚持投资，创投到成长期，最后到收购期。过去的两年主要是因为国际资本市场异常的高涨，加上中国的资本市场直到一年前，都达到了最高的水平，所以说，资本市场的退出变得非常容易。大多数的基金都集中在投所谓的上市前，这一类的投资在今年的资本市场已经差不多完全关闭的情况下，无疑受到了非常大的影响。因为在我们看来，过去几年中间在中国做PE的情况来看，尤其成长类企业投资的时候，一般来说创造价值最主要是靠从非上市公司到上市公司，这中间有一个市盈率的扩大，主要是靠这个来赚钱的。

　　举一个简单的例子，如果投一个非上市公司，如果用10倍的市盈率，但是投入之后，一年之内就上市了，然后在市场就可以用20倍、25倍、30倍的市盈率来套现，无疑这样的回报是非常可观的。但是世界上这些看起来非常容易的事情，都是不可持续的，所以说，这样的投资模式，事实上在今天全球资本市场关闭的时候，退出已经很成问题了，而且现在在香港市场上，平均上市公司的市盈率大概在10倍左右。所以说如果在今天用10倍去投一个企业，即使能把这个企业很快做到上市了，也不可能有任何回报，而且甚至可能是负的。至于说去年有很多基金甚至在上市之前就用了15倍，甚至到20倍市盈率，进入到上市之前的公司中间，这样的例子很多的。无疑他们在今天已经面临不仅退不出来，而且退出来可能会造成非常大的损失。

　　造成这种投资模式不可持续的主要原因有几方面：一方面是做PE的投资基金参与这方面的越来越多，在过去30年到3年左右的时间，全球最大的私募股权基金，除了几年前在香港已经设立的凯雷，这几年像美国很有名的黑石等等，全球最大的PE基金都已经进入了这样的模式，而且投资主要是投入中国。这些PE公司在美国在美国传统上是做收购型基金的，但是到了中国，由于外资收购中国企业要面临许许多多的监管上的障碍，所以说他们大多数都选择不做收购投资，而做上市前参股IPO这样的方式。所以市场的竞争程度越来越激烈，因为来的基金越来越多，同时企业家们也学的越来越聪明。蒙牛的牛根生在刚开始的时候和鼎辉投资他们的时候做了一些退股的协议等等，事实上后来企业家就变的聪明很多了，要价开始要的更高了。就等于一方面是资本市场的压力，另一方面是从资金的供应上的压力，造成了竞争的激烈程度越来越高，国内的企业家本身对他自身企业的价值和认识越来越清楚。所以，后面这两者就造成了进入的市盈率已经很高了，所以说在这个模式是很难长时间持续的。

　　最后再讲两句，这种模式是站在中国PE投资大部分的投资，如果这种模式不可持续，哪种模式可以持续呢？在美国真正可以持续的PE投资的模式，一直是以收购型为主的，美国当然还存在着很强的创投的部分，主要集中在硅谷，一个很小的一个地区，而且是以高科技为主，而美国整个国家，即使在中西部等等很小的城市，都有做收购型的PE基金。这些基金事实上他们主要靠的是用合理的价格把企业收购过来，然后进行无论是管理上的，还是运营上的，总之采取一切措施把企业的价值提上去，这是PE的真正的生命力所在。

　　在过去两三年中间，因为中信资本主要做收购型的投资的，在国内以往比较大的收购，像收购哈药集团，像还有一些在市场上也是比较有名的收购案例。我们一般都是在收购之后投入大量的力量，帮助企业升级、改造，主要是把管理层的管理机制、激励机制和股东之间一致起来。这类的模式在中国未来可能会被更多的为企业家所接受。因为我觉得企业家现在要求PE带来的不仅仅是钱，还要求带来其他的资源，这些资源包括战略上的资源，包括运营上的资源，保险财务上的这些资源，同时也包括企业自身的财务结构，是不是调整的这么好等等一系列的资源。

　　所以说，在这里我只是想强调一下，在今后的这几年中，我们以前所看到的PE的暴利时代应该是一去不复返了，那么代之而能持续下去的这种模式，应该是一种回归于传统的，靠持续的努力工作，给企业持续的创造价值，这样的一种PE的投资模式。我就讲到这里，谢谢。