图文：国金证券造纸行业研究员万友林

　　新浪财经讯 国金证券2008中期策略会7月10日-11日在海南三亚召开。新浪财经独家直播此次大会。图为国金造纸行业研究员万友林发表演讲。

　　万友林：大家下午好我是国金证券万友林，下面我跟大家汇报一下。

　　首先大家知道2007年造纸行业出台两个新的政策，第一环保政策，第二新的产业政策，我认为这两个政策对我们造纸行业有深远影响，环保政策加快落后产能淘汰，新的产业政策加强了未来发展的产业指导性意见，我们认为两个政策指导下造纸行业进入一个整合的时期，在这个时期落后产能逐渐被淘汰，新的产能不断地释放，这样使得整个行业经营效率不断提高从而提高整个行业经营水平，这是我们比较长期的看法。

　　第二、我们认为盈利比较高，长期过程中，而且2009年我们认为这个波动将会实现。

　　第三、我们认为这个行业在2009年会出现波动因素，是我们对于子行业基本面，我们认为2009年造纸行业基本面关系将出现分化，结合以上相应观点我们对未来造纸行业投资建议，是未来增长外援增长，因此我们选择外延增长比较明确的企业，有些企业目前下跌很多，但是我们认为它们的竞争比较良好，目前来看已经出现比较便宜。

　　还有我们在未来整个行业基本面，可能会出现一个好转的一些企业，他们的基本面将会操作我们原来的预期，这样我们推荐“华泰”，下面我们对几个观点做阐述，第一我们长期以来看，是比较高的阶段，我们看一下2007年以来整个造纸行业表现，在过去一年里造纸行业纸价和成本上涨阶段，对于纸价上涨我们看到，总体行业不断提高，整个行业毛利率在2007年和2008年提高，行业竞争率达到行业历史最高水平，而公司绝大多数上市公司毛利率明显提升，因此我们目前来看整个造纸行业是属于盈利比较好的阶段。

　　而且我们认为这个好的阶段将继续持续，为什么这么说。我们认为在1996年以前整个造纸行业规模比较小规模非常分散，这个行业竞争区域性，还有低水平竞争特点，但是在这个行业，整个造纸行业盈利比较好，1997年，实际上我们国家对造纸行业出现了一个环保风暴，但是力度比较小。

　　在那次以后，1997年到2001年造纸行业出现比较大企业，基本就是在这一段时间不断做大，做大它们规模得到了相当优势，但是在这个时期，对于造纸行业大型和小型企业，它们存在一些实质性不平衡，不平等主要体现在环保上面，大的企业环保成本相对比较高小的，企业由于监管不严，它的环保比较少，大的企业环保对冲在这阶段体现出来，大家竞争比较强，竞争度比较低，整个行业盈利能力比较低。

　　我们把第三个阶段划分为2007年，这个划分期就是2007年两个政策的实施，这两个政策的实施将会改变，第二个阶段，大型企业和小型企业环保方面的不平等，两个政府如果加强强化实施，在未来小型企业环保成本相应得到削弱，这样大型企业在它们运行前提下，他们竞争不断提高，从而得到更多市场份额。

　　因此在这一阶段，小型企业加速淘汰大型企业扩大市场在淘汰新的潜能当中，整个行业盈利水平比较高的阶段，我们为什么把他放到2015年，我们假设在一个政策的制约以及市场过程中，可能出现两到三个周期，如果假如我们环保政策比较严，我们时间会缩短，我们把第四阶段2010年以后，我们认为这个造纸行业进入相对比较成熟时期，在这个时期大家规模得到提高，整个造纸行业由于产品的同时性存在，行业竞争比较激烈，这个时候造纸行业盈利水平回升平均水平。

　　我们立足于第三阶段开始，在这个阶段，整个行业盈利率应该是处于比较高的位置；

　　第二，我们认为整个造纸行业盈利能力比较高一段时间，主要在于国家新的治污和产业政策的规定，我们看到国家产业政策目标，2000年以前是76万，76万吨排放，国家产业采取三种措施，它将减少COD排放，我们根据这两个数据进行推算，如果说完成76万吨COD排放的话，那么造纸行业在2000年到2010年，整个产量的增长将是17.52%。

　　如果这个按照90万吨排放的话，将是17.52的增长，如果两个14万吨弹性也是形成一个产量，那2000年到2010年整个造纸行业增长0.38%，我们觉得这个阶段整个产量增长7%到9.38%之间，过去五年整个造纸行业消费增长平均消费12%，阈值相比在未来行业竞争逐渐好转。

　　因此长期来看，我们造纸行业处于盈利比较高的阶段，但是我们刚才也将，2009年我们认为造纸行业将出现一个波动，出现波动原因我们分为两点，第一很明显就是2007年以来固定资产投资出现加速，加速背后整个造纸行业利润提高，我们可以看到造纸行业工业平均的比较，我们可以看到，造纸行业的盈利能力已经超过工业平均，相信在盈利提高的同时，会有资本，从而不断增加固定资产投资，这将对未来造纸行业出现一些压力。

　　第二，我们认为行业在2009年会出现一些增速，主要我们2009年行业盈利能力，以及行业的测算，并以2008年做一个比较。

　　在经营比较之前，我们介绍一下，我们对这个比较的一些基本的假设，我们假设当中用一些材料还有销量的增效，在原材料假设里面，2008年我们假设原材料成本增长14.5%，销量的增长是12%，均价的增长是15%，目前来看这个假设还是比较合理。

　　2009年我们假设原材料增长3.3%，销量增长上是12%，均价增长是4%，在这样假设前提下，我们看一下整个行业未来得盈利情况，在2008年我们造纸行业净利润，我们测算将同比比2008年增长62%，它的净利润将达到4.8%，远远高于2007年的水平，而2009年整个行业净利润，将同比目前增长20%左右，但是行业的净利率是5.04%，还是高于2008年。

　　这是我们在4%均价前提下，但是实际情况怎么样？这是我们对价格做敏感性的分析，在做敏感性分析之后，认为整个行业应该4%到5%之间，相对2008年4.8%可能出现下滑，第二个行业增速可能在2%以下，这是我们对2009年行业竞争增速，还有净利润判断。

　　因此我们觉得2009年行业盈利能力，在同期来看还是比较高，但是与2008年相比将出现下滑的阶段。

　　我们做出这个结论以后，关注的角度，实际上就是对于未来纸价的假设，未来纸价在我们假设前提下，实际上认为在未来3.3%成本增长的情况下，未来的纸价也是增长3%到4%，实际上如果成本不高，我们假设股价上涨已经是不太可能的。我们在做出这个判断主要是对纸行业的基本面判断，我们通过几个主要纸行业的判断，我们认为未来纸行业价格很难再提高。下面我们对几个纸行业进行供求关系的分析。

　　第一个我们看一下文化纸，文化纸我们认为价格还会有上涨空间，有关文化纸规模比较小，做比较精细比较困难，因此我们2008年作为一个情况，现在价格上涨反映行业的景气，我们看未来整个文化纸产业情况，我们看到2007年下半年开始，整个文化纸的产量由于国家的影响，导致产能的关闭，从2007年下半年起算，如果新的产能能够填补这部分市场及，至少需要到2009年，因此到2009年之前，这个市场还是处于供求关系比较好的状态，因此我们认为文化纸在未来还是有上涨的空间。

　　第二看看铜板纸，我们对铜板纸判断是比较乐观的，因为我们认为释放压力还是比较少，从我们今年价格运营价格铜板价上涨幅度比较大，因为我们铜板纸存在一定的优势，大量出口使得我们铜板纸产能和消费比较平衡。

　　我们再观察一下未来铜板纸产能释放情况，我们看目前生产420万吨铜板纸，在2009年下半年新增产能只有12万吨，相对于420万吨产量而言，12万吨及的增量，我们相信是应该很容易消化的，因此我们认为在2009年下半年，新的产能释放以前，整个铜板纸压力非常小，所以我对它的判断还是比较乐观。

　　新闻纸，新闻纸我们认为它的基本面是堡垒，新闻纸是近几年来，行业认为，出现问题比较低迷的阶段，低迷的原因主要是新闻纸产能非常大。

　　实际我们统计过，剩余产能的确比较大，因为我们做了一个示范，2008年现在新闻纸释放产能是470万吨，它的有效产能530万吨，因此整个新闻纸还有过剩产能，未来过分产能会不会释放，将是对新闻纸行业一个比较过渡关注方面。

　　我们认为新闻纸过剩产能释放，我们认为它的可能性比较少，做出这个理由有两点，在开通难度比较大。第二原因我们认为每个原料供应的紧张，使得哪些停产产能要获得燃料难度非常大，因此两点原因是我们未来新闻纸过渡产能之中，从而本行业逐渐好转。第四、白砂纸：白砂纸我们认为是比较好的阶段，现在我们认为白砂纸产能是释放阶段，目前250万吨消费量，在未来2008年将会出现80万吨左右的产能释放，占到30%，因此我们认为白卡纸会出现一定压力。

　　以上是我们对主要纸种基本面的判断，在基本面判断我们对纸种价格做一个预测，我们认为铜板纸价格基本上维持一个阶段，而新闻纸还有书刊纸价格，将会出现上涨还有上涨空间，这就是我们对主要几种判断，有这样几种价格判断，也构成我们对整个行业2009年出现波动的一个支撑。因此，我们对2009年造纸行业的运行所说观点，长期来看，造纸行业是属于一个盈利比较高的企业，但是短期2009年整个行业会出现一些波动，这就是对造纸行业的未来一些看法。谢谢大家！