郑海青：东亚区域内的金融一体化

　　2008年7月10日，由中国国际金融学会主办的“首届国际金融青年论坛”在福州召开。新浪财经独家直播此次大会。以下为华东师范大学金融与统计学院郑海青的主题演讲实录。

　　郑海青：非常感谢，我很幸运能成为今天发言的唯一的女性，我非常感谢中国银行，和其它主办单位，能有一个这么好的机会，能向各位学习，从朱行长对前面的评论来看，看得出他花了很大的心血。那下面我想简单报告一下我这个论文的题目，这个题目是东亚区域内的金融一体化，这个文章主要是做东亚区域内的金融一体化的实证研究，同时我想区分一下东亚区域内的与国际一体化的这两个概念，首先是从东亚区域一体化着手，来重点研究区域内一体化的程度，这个是一个内容提要，我的研究中表明，一体化跟国际金融市场的一体化是不断的提高，而且程度也比较高，但是区域内金融一体化，程度是非常的低的，结果我做出以下几方面原因的分析。

　　首先第一个提的问题是特征事实，这个是根据一个结果(如图)，这个东亚一体化是不断的提高，但是从区域内金融一体化来看，我分为三个市场，一个是银行市场，蓝色的是欧洲的银行，外国银行对亚洲的债券，整个斜杠的是美国的，黄色的是日本的，对亚洲的这些债券国中，占比较大部分的是美国，以及欧洲国家，第二个是股票市场，由于没有找到具体的一个数据，我从股票市场的外国参与程度这个数据来表明，后面一个是香港的有一些数据，也是比较简单的一些数据，那么这些都说明，在东亚区域内的股票市场，它的一体化程度是比较低的，比如在香港，它是跟亚洲有关的，另外一个是从债券市场来看，这个是按东盟三家经济体来讲，或者集团来讲，按照投资的分布，从这里我们可以看出，东盟三家的投资大部分都投资到东亚以外的国家，那这个是美国与东亚债券的投资，那第二个主要是前面是一些数据简单的分析，后面主要是做一些时政的分析，针对这个区域内的金融一体化来分，我觉得比较适合第二种，第三第四都可以，我觉得这个比较是双向的，这个数据只有美国才有，那这个放下，第二个是宏观变量的相互关联性，那我想这个对中国来讲，利润市场化，还没有真正展开，所以我觉得这个比较受影响，所以我觉得这个是消费风险分担的方法，那把它的分别代表中国金融市场，和财富支付体系，那这三种途径，来表明一体化风险分担的一个程度，这是简单的一个理论模型，那这个模型的推导，我想节约时间，主要是讲一下这三个渠道来进行分散风险的，但是东亚没有一个像欧盟一样的财政体系，就是统一的财政体系，那这里就受少了一个，βk就代表风险分担的系数，βu就代表没有分散的部分，下面的结果就是根据面板数据的模型出来的结果，主要我们看第一个结果，就是由资本市场来进行消费风险分担的，是2%，又借债市场是25%，那美洲从一些金融风险来看，得到分散的是27，没有分散是24，那七十年代八十年代，一直到04年，从这个系数来看，我们是没有得到一个随时间增长趋势，那我把它分为东盟五国，这个结果是一个子区域的回归结果，从这里看我们可以得出一个结论就是发达经济体这个程度是比较高的，前面里面文献是比较相似的，第三部分就是一些根源的分析，我认为这里主要是有这么几个原因，第一个是东亚金融体系的银行化，从发展中国家来看，尤其是银行在整个金融体系中占有重要的地位，如果是资本市场非常落后的话，不能有效的带来投资产品，更多的会带来区域外的投资产品来做，这样的区域化比较低。那发达经济体来讲，资本市场融资功能是占比较低的地位，发展中的经济体却比较小，第二个是东亚证券市场的效率是比较高，这个是2004年的一个文章，比如说像中国、印尼、菲律宾，这个效率是最低的，从这里来看，是最低的效率，那么由于效率和规模的局限性，证券市场在提供证券市场的产品和其它的服务方面，就缺乏优势，这样的话更多的投资者和融资者就会寻求区域外的市场，这里我就采用一个经济自由度的指数，那这个指数综合了资本市场开放指数，和资本帐户开放指数，我认为这个比较好的说明，投资者在国际资本市场中，投资或融资的自由度，如果说资本市场开放比较多，如果资本帐户管制程度比较高的话，仍然还会限制融资和投资的自由，这个是指数的具体内容，就是说从这里我们可以看出，比较高等的像香港、新加坡，还有日本也比较高，那像中国、菲律宾、印尼等国家是比较低的，最6后一个原因就是我认为东亚金融合作机制的缺失，从97年的东亚金融危机以后，东亚缺乏一个强劲的地区市场，就是我们缺乏一个市场或者地区金融中心，来促进区域合作，或者经济一体化的程度，那从目前来看，取得了一些进展，那实际上没有有很大的进展，而且也没有经过检验，那就说明我们尤其在区域竞争的各方面有很大的局限性，那最后就是政策建议，我认为东亚各个经济体要通过发展来改善经济结构，最后一个是要通过证券市场的对话来进行合作，毕竟这是一个渐进的过程，所以我们还是要继续努力。

　　杨燕青：我们评为有没有点评？

　　朱民的点评：这个文章我觉得是这样的，第一点我们都在研究这个方面，所以这个是要提倡的，这个文章比较有意思的，就是关于资本管理，或者关于资本流度，这个是比较难的方面，我觉得这个角度还是蛮有意思的，但是你对于你的整个的数据的分析，和25%这个解释度，还有在理论上说明，就是支持的理论还是不够的，首先是你文章的一个弱点，第二就是你后面解释的原因，跟前面有一个脱节，因为写文章做研究一贯的事还是从你原先的模型提升出来的，那这个也是写作当中通常会碰到的现象，但是这个题目还是蛮有意思的。

　　杨燕青：非常有意义，那我们的听众有提问吗？

　　提问：我想问一下你的题目是东亚区域内金融体系的实证研究，但是从题目来看，你的潜台词就是东亚区域内一体化就是目标，这个目标不管多远，都要实证的，就是货币合作是不是要局限在一个区域的基础上，或者东亚合作要不要实现，我们要不要这样的目标，提这样的问题，也是有自己的想法。

　　郑海青：就是大家有一个既定的共识，就是东盟加3，这个一体化是很难实现的，为什么要一体化呢，为什么要区域内一体化，这个第三点的政策建议，我认为就是说由于很多人认为，我们东亚金融危机的发生，是缺乏一个统一的证券市场，那如果我们能够实现这样的话，不是说完全的一体化，因为一体化本身就是一个动态的过程，就是可以减少欧洲或欧美市场的过分以来，来增加我们自己的主动性，而不是过分依赖其它国家，这就是为什么我要区分的原因。