沈明高：预计08年加息2-3次通货膨胀率5％左右(2)

　　此外，控制有其风险，表现为美国经济大幅放缓，中国出口就会下降，一些企业会面临流动性问题。如果再把信贷控制得很紧，这些企业会收到一定影响。我认为政策制定者需要有所警醒，要考虑到内外部经济的变化，因为行政控制跟价格控制最大的不同在于，行政控制是刚性，价格控制是有弹性的。比如说如果调整利率，不至于出现突然变化，只是将企业的融资成本提高了，而企业还有一定的忍受程度。但如果突然将贷款给卡住了，这就是一个刚性的变化。因此，从信贷控制角度看，我认为要防止过度，因为一旦发现已经过度时可能为时已晚，因此过度的问题比较难解决。这也是为什么要慎用行政措施。

　　我认为2008年加息应该是2～3次，因为2007年截至当前，一年期存款利率已经加到4.14%，预计2008年通货膨胀率可能5%左右，2009年4%，中期价格走势大概在4.5%～5%之间，利率在当前4.14%的基础上再加2～3次，有可能使一年期存款利率基本为正，即使2008年可能不为正，从中期来看应该是正的。

　　考虑到美联储货币政策对中国货币政策的影响，我们预期美国2008年还会再减息75个基点，至3.5%，双方利差进一步缩小，甚至有可能出现逆转。如果2008年底，美联储降息至3.5%，而同时中国在加息，中国国内的市场利率，即银行同业拆借利率到2008年底突破4%，国内的利率就会比美国高。其含义很明显：首先，央行对冲成本大大增加，因为央行票据回报提高，而持有的资产回报则降低，中间差距很大。去年，央行美元资产回报在5%左右，而央行票据收益只要3%或3.5%，但2008年可能逆转的。其次，从资金流向看，肯定会有更多的人愿意持有人民币资金，这个方向毫无疑问，当然具体有多少钱流入中国是另外一个问题。综上所述，中国面临巨大挑战。我们认为，必须得适当加快人民币升值，只有通过人民币升值，使得流入中国的资金比较多，才有可能减轻央行对冲的力度，也减轻对目前流动性过剩的压力。

　　至于2008年人民币升值究竟到什么程度，现在有比较激进的估计，也有比较保守的估计。我们的估计比较折中，认为2008年升值7.5%左右。上半年大幅升值可能性不大，主要是因为奥运会的影响。一种可能是2008年2月份升值稍微快一点，然后稍微稳定。奥运会后的走向要看当时情况，届时美国次级债危机的负面影响应该应该比较明朗，如果美国经济衰退，升值就可以放慢一些。我们现在预期，从2008年第三季度开始，美国经济可能会有一个反弹，这样，2008年下半年，人民币升值压力也还是比较大。

　　加息对房价的压力肯定是加大，我相信有一些地方和城市，特别是2007年增长较快的，肯定会面临一些向下的压力，但是在全国范围内来讲会不会出现拐点，则很难讲，因为中国的房地产市场从长期来讲是向好的，储蓄率也相当高。

　　中国的加息同美国的加息不是完全一样。美国的加息是提高整个市场的资金成本，所有的人都会感觉到资金成本提高了，但是在中国，加息影响的层面不一样。中国影响的是存贷款利率，加息对借房贷的人有影响，但对企业的影响可能不见得一致。从银行获得贷款的企业会受到影响，但发股票、发债、在银行同业拆借的，或在民间金融借贷的，所受影响要小很多。我们的市场是分割的市场。谈到美联储加息导致美国房地产泡沫破灭，中国会不会也是这样，我认为要看到这个不同。从房地产开发商的角度受到的影响就比较小，特别是2007年很多开发商在股市上融了很多资，对其度过难关还是有很大帮助。至于个人住房抵押贷款，消费者是否能承受，这是一个值得关心的问题，其中最大问题在于，在美国很容易计算放贷借款人的支付能力(affordability)，即房贷月供占月收入之比。在美国，这一指标的合理区间是13%～15%之间，18%就已经很高了，房价就基本上是泡沫了。但中国当前这个指标不清楚，没有一个合理的估计，我想这个比重可能百分之五六十都有可能。

　　中国的房地产市场很不透明，有一些部门可能有些指标，但是不公布。应该跟踪这些指标，比如有多少人购置了两套房子，住房的空置率现在到底是什么样，居民收入中到底有多少用来支付房贷等，每个城市、每个地方都要公布数据，然后看数据的变化，这样对市场的判断才会有力。但有一点我可以判断，即2007年房价飞涨的情况下，买了房子的人，如果借房贷，压力应该比较大。

　　现在房地产市场很多融资还是从银行来，加息会不会产生不良贷款？会不会出现借款人还不起贷款？我想肯定会有。但如果政府的目标是要通过调控房地产市场来保护银行，这样的做法迟早要出问题，因为政府不可以永远保护。我认为，从银行业以及消费者和投资者角度看，有一点泡沫，或者泡沫破灭，也不见得是个坏事。美国从1970年到现在，泡沫破灭了3次，就算中国的泡沫破灭一次，让大家都知道风险在哪里，知道中国的老百姓承受能力怎样，知道中国的银行能不能经受起房地产市场的考验，我觉得不是坏事。

　　即便在成熟的市场经济，也没有人能告诉你房地产的泡沫是多少，股市的泡沫是多少，有人告诉你也是猜的，不足为信。我们只能说可能性增加或者可能性减少，或者泡沫大小，即一些方向性的判断，但不能做绝对规模上的判断。但要深一步问，如果泡沫来临，我们的投资者、我们的政府都准备好了没有？

　　此次美国次级债泡沫同一些新金融工具的应用有关系，如资产证券化及金融衍生工具的发展，使得次级房地产债的风险爆发比任何人预期的都要早。当前一个争议是美联储是否该早些采取行动戳破泡沫。在中国，人们也在谈论相同的问题。我认为，是否要戳破，要看使用什么手段。如果用政策性手段去戳破，风险很大，因为这样政府就变成了一个责任者，所有的人都会指责政府。但是政府可以提一些警告，出台一些政策，政策从长期来讲要有助于抑制泡沫扩大。

　　我在欧洲听说那里的专家也在分析，说担心伦敦的房价过高。但英国央行不着急。为什么？因为如果泡沫破灭，着急的是那些投资者，同央行有什么关系？应该是投资者、银行、企业去操心。在中国可能一下子让政府不着急比较难，但如果政府、企业和投资者一起着急，是不是更好一些？而且，在发展中国家，泡沫并非肯定要破灭，如果收入增长够快、经济发展够快，泡沫也完全可能被部分吸收。

　　如果政府一天到晚要小心调控、谨慎出台政策，目的是想要房地产泡沫消弥于无形，这个标准定得有点高。房地产泡沫破灭不能由政府来操心，必须由银行、投资者和开发商来担心，到那个时候中国的房地产市场才是比较正常的，即使说那个时候还是会有泡沫。市场经济中有些东西我们必须得习惯，没有泡沫的市场不见得就是一个有效的市场，有泡沫，从泡沫当中学到经验，慢慢地大家的投资行为就会比较谨慎，知道风险意味着什么，市场的效率反而会提高。