证券分析师的论坛实录

　　由21世纪经济报道主办的首届“21世纪金牌分析师”评选颁奖典礼2008年1月19日在北京举行。新浪财经图文直播本次活动。以下为金牌分析师评选颁奖典礼实录。

　　周斌：很荣幸我主持这个论坛。他们有些人是国际上很有名气，还有一些人就是刚刚我们给他们颁奖。下面我们请出的嘉宾是摩根大通中国区董事总经理龚方雄先生。第二位是我们专家委员会成员，大成基金公司投资总监刘明先生，第三位嘉宾是上海从容投资管理有限公司总经理吕俊先生。我们热情邀请申银万国研究所所长杨成长先生。接下来是平安证券研究所副所长杨刚先生。还有一位是中信证券首席策略分析师(陈伟庆)博士。

　　今天我们一起对他们进行一个提问在这个论坛的过程中。第一个问题就是07年1月份大家看得到，美股、港股跌的很厉害。去年年底上还有一个基金经理说，2008年中国涨到8848，深圳指数涨到25000点，他的理由是8848是珠穆朗玛峰，25000点是长征。现在来看这种预期没有几个人敢做这样的判断。我问问我们的嘉宾，你们怎么看待这个股市，接下来怎么走，我想是在座关心的。

　　龚方雄：确实，今年的股市可以说是大家观点两极化。不但国内有这种两极化的观点，国内和国外的市场现在给大家的提示也是非常两极化。比如说，现在国外美国当然是市场预测美国经济进入衰退。所以美国市场可能已经步入了熊市。最近几天，道琼斯跌的很厉害，每天都是两三百点的跌幅。今年道琼斯从1983年以来开局最差的。这拨牛市平均来讲接近60个月，牛市以往的历史来看，平均的长度大概是40个月左右。现在是60个月，超过了以前平均长度的50%。所以，现在非常多的海外投资人，认为现在全球资本市场，由于美国进入熊市，不可避免都要进入熊市。我们国家出的QDII被淹没在汪洋大海当中，难以抬头。现在国内的股市和国外的走势是两极化。

　　我给大家举个例子，港股在一个星期左右掉了15%。其实，在新加坡上市的中国股票掉的比这个更加惨烈。但是，新加坡上市的股票大家知道，是一些中小盘股。这个和投资者的观点和情绪有关，如果大家在预测全球经济进入衰退，中国经济不可避免的要大幅放缓。在经济放缓的初期，往往都是中小盘股跑输大盘股。在新加坡上市的都是中小盘股的公司，它掉的比其他地方中国概念股都要惨烈得多。

　　但是，大家看看我们国内A股的情况是怎么样一个情况呢？虽然指数没怎么动，涨了一点，涨的不多。主要是因为几只蓝筹大盘股没有涨，比如中石油和工行没有涨，因为这两只股票占上海A股大盘30%左右的市值。又回到了以前的八二现象，就是说中小盘股跑赢大市，这种情况和海外的情况完全相反。如果中国的经济真的会放缓的话，我们的A股投资者为什么要大规模买入中小盘股呢？在这一轮博弈当中谁会赢？我们认为，我们前一段时间，我们的团队出的观点就是，我们认为这一轮对中国经济和中国金融形式，以及公司盈利水平的判断，应该来讲A股比海外的投资者看的准一点。我们认为今年的A股能够比较准确的把握中国公司的盈利前景，以及中国公司今年所面临的金融风险和整个直接的经济形势，以及世界经济形势可能对中国经济造成的影响。

　　所以，总体来讲我们是比较偏向于A股所作出的判断，我先说到这些，谢谢大家。

　　刘明：这两年牛市走到现在涨了5—6倍，作为公募基金的管理者，我个人的希望是牛儿慢些走，不要走的太快。去年年底到今年年初我们一直在卖基金，就有这种体会，熊市我也卖基金，牛市我也卖基金，我希望我们的牛市走的长远一点，不要一次性把未来几年的利润吃了，这样大家的日子会好过一点。

　　从这个角度来讲，美国出现次贷危机，对中国的牛儿走的慢一些是一个好事。如果没有美国的次贷危机，没有外围股市的影响，我觉得今年很可能出现牛市的最后疯狂，也就是一头疯牛。所以，在这种情况下，美国经济的放缓，现在美国经济可能走向衰退带着全球经济的放缓。所以中国的股市，中国的企业不可避免的受到影响。我觉得这种影响还不至于引起中国经济的衰退，这一点我这边有经济学家在，他应该有跟深入的见解。我个人觉得不会引起整个中国经济的衰退。在中国上市的一大批企业，他们的成长性都是全球最高的一批企业。所以，对中国股市的未来，基于这种判断，我还是比较乐观的。这种乐观可能由于美国经济的放缓，导致我们的牛市会更长远，就是从时间来讲走的更长一点，走得更稳一点。否则的话，这种财富效应导致股市今年再来百分之百的涨幅。但是，现在看来股市可能会放慢脚步，牛市的步伐会放慢一点。

　　周斌：李总可能觉得绝对收益，因为我们之前有一个看法，今年的所得税下降，这对一季度的企业利润释放出来。大家觉得奥运过后，整个经济会有一个转折点，所以这块我想看看李总和杨总，还有陈博士大家给一些意见。

　　吕俊：整个股市的资金面从今年的形式来看，有可能比去年稍微略紧一点。这个主要的压力还是来自于新股的加速发行和加重流动股的比重等等。从股市的资金供给面来讲，相对来说没有去年那么红火。所以说，形成的局面今年的指数不一定像去年那样延续指数上涨那么大幅度的行情。这并不代表今年没有机会。事实上，每年都是有机会的，像去年和前年的行情，在中国证券历史上其实也是不多见的。所以，我觉得要区分两个问题。

　　第一个就是指数和个股要区分开。第二个就是微观和宏观要区分开。指数要区分开，刚才龚老师已经讲了。从去年底到今年初股市没有涨太多，但是出现盈利的机会还是很普遍的。大约有三分之二的A股品种都是出现了至少20—30%的上涨。所以，机会在于把握。

　　第二个从宏观面来讲，我们现在下去调研找企业，我们可以发现宏观的面和微观的面似乎并不大一样。从宏观经济的角度来看，一直强调放缓，要压缩。但是，从微观企业来讲，企业作为个体现在很强壮，经过了几年的经济繁荣，几乎每个企业的资产负债表都是非常的健全。他们的资产、设备都是更新的，现金流量基本稳定。过去的乱账、窟窿经过几年修复的干干净净。所以微观层面提出了广泛的机会，给我们投资者分享。在这样的市场完全的隔离，彻底的放弃是不对的。还是应该保持参与，保持乐观的心态。因为机会就存在于这些哪个企业当中。

　　杨成长：我不是行业的专家，比较难回答你的问题。在座都是非常优秀的分析师，我想今年是牛是熊对你们意义不大。我感觉今年我们做行业研究的人来讲确实是非常困难的一年。如果说在经济的平稳增长周期当中，我相信很多行业都有一个自信。就是在一两年当中对行业趋势的把握还是比较有底的。但是我们往前看三年、看五年，在三年前，五年前我们有多少行业人员认为今天的钢铁、今天的机械会是好行业呢？今年我感觉，可能又到了中国经济它的结构发生一些质的变化，所以对行业的把握比较困难，这是我感觉今年的特点。

　　第二在今年的行业研究上有三个宏观方面的危险点。第一个危险点就是我们确实不知道美国次贷对中国的影响有多大，连美国人自己也搞不清，是心理恐慌还是实质性的威胁。贸易的衰减不仅仅对贸易企业，甚至对于关联度不高的企业都有影响。

　　第二种风险就是业绩增长的风险。中国五年业绩增长结构确实是畸形的，企业利润增长过快，我一直看宏观报告，大家都是从中国今年投资是多少，消费是多少等等算出GDP，算出宏观调控。大家都是有需要决定GDP这么一个简单的逻辑推动。我们这样一种需求结构，是不是有我们这样一个畸形的分配机构所决定呢？因为企业分配利润持续提高，因为政府收入高，所以他必然在公共支出大幅度增加。老百姓的增长不快，所以消费就快不了。国民收入的三重结构是相互关联的，不可能都是从需求这个角度考虑问题。所以从这个角度来讲，我们要下结论，就是目前企业占GDP的比重已经畸形化的情况下，我们要求还有30%的业绩增长。最后就是国民经济的分配结构更加畸形化，这是我们第二重要解决的。

　　第三重没有解决的就是我们现在的通胀和反通胀的力度，政策的把握。我们知道中国到了这个结骨眼，3—5年有5%的通货膨胀。你的劳动力成本要提高，你的环保成本要提高，你的出口成本要提高，所有这些东西支持中国在今后的发展中，我们和韩国的服务业有那么大的差别，为什么我们的服务业那么低，因为你的劳动力太便宜。并不是我们服务业也那么大缺口，所以所有这些都意味着把通胀作为一个目标下狠手调控它的话，就容易出现调控上难以预测的后果。

　　这三种我认为今年行业当中特别关注的宏观方面的危险点，或者目前我个人感觉还是比较难以把握的。我就谈这么一点感想。我如果谈一个明确的看法，目前来说我觉得意义不大，因为我们致力于研究这些方面的问题。我想今年宏观研究有出彩点的话可能就是这三个方面的问题。

　　周斌：杨总你们对今年的生产怎么看，能不能给我们阐述一下？

　　杨刚：我们有些问题不一定好解释，我们有这个机会介绍一下我们平安研究所对于这个市场的大体看法。

　　实际上我们去年12月份主要讲了两个方面，刚才龚总和各位都谈到。去年年初百分之八、九十预测大盘，预测指数出现大的偏差。首先看国外，国外也是大部分这种情况，所有的经济学家 年终都做预测第二年的经济形势怎么样，市场情况怎么样，大家分析的不一定对。我们希望是更重要把握今年市场整个的脉络，市场的运行趋势这个是很容易把握的。相对来说我们自己的预测今年是4000—7000点，我跟客户说只供你们参考。

　　周斌：这个空间太大了吧？

　　杨刚：首先我们认为从两年前开始的牛市基础是非常稳固的，基本没有大的变化。从心里来看，今年的上市公司业绩增速是下来的，这是毫无疑问的，大家都认同。如果从估值来讲，07年的4倍，这个可以接受，虽然不便宜。

　　另外一方面过了两年是5倍甚至更多的涨幅，包括考虑到今年增发、新发和非流通转流通的增加，带来了国内A股市场与以往几年有较大差别的变化，会是今年市场比较大的变数。第一个我们认为今年的市场依然是一个振荡，整体向上的格局。我们认为今年在各方不确定性明显增加的情况下，今年的市场会出现一个宽幅振荡的格局。

　　我们刚才提到市场因素的影响，更重要的影响就是关于今年的宏观经济。希望客户关注今年宏观政策的调控，过一两月的情况当中印证了我们当初的判断。今年的宏观紧缩的程度到底在什么程度，尤其是今年上半年，我相信反通胀是今年上半年政府调控的重点。在这种情况下，关于信贷和其他方面，通胀的控制，包括发改委很多的政治举措，大家看的很清楚。我们从脉络来看，首先是股市在涨，首先体现在了虚拟资产和其他相关资产的涨价。接下来开始往我们的实体经济转移，现在通过行政手段压一部分，但是就像这位说，你压着头，脚起来了。

　　实际上，我们自己预测通胀今年上半年6%甚至更高一点。但是，我们觉得适度的增长大家认同，但是这个边界很难控制的。我们自己的判断和很多机构的了解，大家更加关注所谓目前来说，仍然适度温和通胀，这个是我们大家关注的。从宏观层面来说，行政调控的不确定性以及今年汇率变化的不确定性，因为时间关系我不展开了，这个是需要大家重点关注的问题。

　　周斌：我们今年做股票该怎么做，请陈博士给我们一个答案。

　　陈博士：这个市场有一半市值的股票在一年前没有见过，我们处于一个动态的市场。未来的市场不是我们今天看到的市场。刚才各位专家提到了一个很重要的问题，就是经济和股市的关系，这两者是很有意思的。面临无论是中国还是全球都有同样的问题，经济是减速的。减速的过程当中，一定意味着股市会下跌吗？这个是非常关键的问题。美国就面临这个问题。实际上你往后推一点，美国经历过六次大的经济衰退，但不是每次衰退股市都有反应的，90年代没有反应。但是，2000年导致了反应。为什么那个时候有反应？在那个时候美国刚刚经历过网络泡沫，他的市场估值水平非常高。那个时候美国的企业在GDP占比非常高。同样的机理我们判断中国的股市，今年中国GDP增长一定是一个峰值。往下一定会慢下来，中国股市会怎么反应呢？我们可以推断一下。首先看我们起始的估值水平多少？我们是30倍，我们非常高。美国一百年平均下来只有15倍，我们是30倍。第二，我们处于整个盈利水平和盈利周期的顶点。三年前、四年前中国企业利润在GDP占比5%，现在是10%。从目前的估值水平和盈利周期的拐点看，目前的市场态势不乐观，但是，我相信这样不乐观的局面不会再未来两个季度、三个季度不会显现。但是，在未来的一段时间迟早会显现，这是一个大的局势判别。

　　刘明：刚才你到今年的利润是顶峰，背后的理由是什么？

　　陈博士：今年的利润是盈利增长非常靠顶峰的位置，顶峰的什么时候出现我不好判断。以目前来看，企业的利润中很重要的因素是投资收益，投资收益目前在整个股市当中占34%。其二，就整个经济增长取决于两个因素。第一个是你的出口，第二是投资。但是，很可惜出口的目前情况是什么？去年是26%的增长，今年预计是16%。投资固然不会下来，但是投资的结构在今年也会发生变化。从推动盈利增长的核心因素，和投资收益来讲，我们觉得盈利能力还保持在相对比较好的水平，但是增速会下的比较快。增速如果下的比较快，持续一段时间以后一定会反应在企业盈利能力上。

　　杨刚：这方面我补充一下，恰好在去年四季度 报告当中做了类似的研究。数据没问题的话，大概从06年初开始整体上来说，上市公司毛利率的提升。上一轮的高点在毛利率大概21%左右，从06年开始从15%左右的位置往上走。费用率很清楚，一条直线下来，我们想说明一点。最重要的一个理由之一就是股改的市场效应的结果。原来从上市公司里面掏，现在至少不掏了，甚至往里面装了。

　　第二就是在大牛市的情况下，不管是上市公司还是上市公司的股东，会把利益往上市公司里面注入。我们当时的判断，这一轮的业绩增长的顶到底在什么时候？我们现在拿到唯一的标准就是历史的数据，当时的数据我们觉得还能够往上走，基本上从16左右和历史高点相比是一个中轴的状况。

　　周斌：刚才都在谈宏观经济，另外又谈企业的增长率。可能在分析师来讲他们不关心这个问题，其他的媒体受众他们很关注这个问题。您看看今年的机会在哪，大家在振荡市场找一个安全边界，找一个避风港。我和(梁红)交流的时候，他认为现在的公募基金像04年、05年抱团取暖了。你觉得今年要有赚钱的机会在哪里？

　　吕俊：这个问题我没法儿在这样的场合公布出来。我觉得在今年考虑问题的时候，过去我是一家大规模基金的投资总监。所以考虑问题的时候我们必须考虑为我们1000亿资金取得一个回报。所以，一上来就是宏观经济。现在我们考虑问题就是要结合到切切实实具体的细分行业的品种上。宏观经济经过这么多年的增长，企业盈利经过这么多年的增长，会不会放慢？这个东西有人说会放慢，有人说不会放慢。你要问我，我觉得大型企业它的盈利增长肯定会放慢。因为大型企业对于整个宏观经济的敏感性，对比如说信贷，信贷增长放慢了，那就确确实实放慢了。你没有办法把它重新加快，这个除非中央的政策在其中改变一下。否则的话，它确确实实就是放慢了。对于中小型企业来说，这个腾挪的余地非常大，现在中小型企业有了上市融资的品牌，这个银行可以通过二级市场融资保证急需的资金。这几年中国在学习曲线的爬升上面进展非常快，我们可以明显的感觉到，过去我们认为一些中国企业不擅长做的东西，结果他现在也做的非常好。因为它已经拥有了资源，已经把过去的行业混乱的秩序改变过来了。

　　我们举个例子，你比如说国美、苏宁家用电器营销网络这个行业，它这个行业如果按照过去要花十年、二十年从非常零散，非常分散的局面变成一个很整合的局面。现在的企业家在思路上比过去前进很多，你比如像大中的领导层，一旦他发现这个企业过于分散，他后来者已经没有过多的优势去发展壮大，他很快就主动的整合。而优势企业借助资本平台，迅速的就整合。所以很多企业花五年走完发达国家20年要走的路，行业整合下来就有利润，剩下的企业会活得更好。

　　周斌：因为今天在座的都是经济学家，问你们股票。我这边有一个关键词，一个是银根紧缩，第二个就是股指期货，第三个是创业板，第四个是两会，第五个是奥运。你们谈谈这方面的感想。

　　杨刚：我自己讲了，我自己倾向还是宏观这块，是今年最大的变数，也是需要我们无论是买方还是卖方都要共同关注的方面。至于说到股指期货，管理层提的最积极的是创业板，其实大家可以更多一些关注，股指期货什么推出了，这个是大家讨论很多年，什么时间推出，时机怎么样，对市场效果怎么样，我相信不仅对我们市场的参与者，对更高层面也是一个考验。所以，我相信他们比我们更关注这些方面的问题。

　　奥运我们恰好前两天也有这方面的研究，我们发现了和市场不一样的结果。这是我引用香港的海外团队他们的研究结果，在承办过奥运的国家相比，也许咱们今年的奥运对经济和市场的影响未必会有大家预期的这么高。虽然在今年热点不多的情况下，奥运还有半年了，肯定会成为市场炒作的热点。从经济的观点判断是这样，之所以做这样的判断，我们的经济学家举办地的人口，整个国家的人口比例以及投资占经济的比重做的比较。实际上有些大城市，无论是伦敦、韩国等等都是占了20—30%，但是北京是人口只占1%的比例。就是它辐射影响面毕竟是有限的。从短期来讲，从我们上市公司直接受影响的是有限的。总体判断，我觉得宏观调控今年最大的变数，也是影响咱们今年市场的一个非常关键的因素。当然，包括其中还有一个重要的考量，就是汇率的变动，因为这个不仅仅是我们国内主动渐进的变化，更关键取决于美元今年的走向，谢谢。

　　刘明：刚才说了五个关键词，我主要想谈一谈宏观这块。今年宏观这块由于政府的行为，政府不应该过度的担心通货膨胀。我们政府在政策选择方面关注社会、民生比较多，对通货膨胀它会保持警惕状态。在相关政策的出台方面，我们这些在证券市场的投资者是我们始料不及的，或者它的程度超出我们的预想，这是我们要担心的。

　　从政府来讲，它现在去对通货膨胀这么一个关注度，这种关注度从时间应该提早一点，把时间往前推。把相关政策推出的猛烈程度降低下来是最好的现在。现在政府意识到通胀的问题是从去年下半年更警惕，实际上，我觉得这个问题再提早一点政府就应该关注了，包括一些政策的出台。这样会避免过后的政策过度的集中。政府做通货膨胀的预期的时候，他对GDP要做一个预期。所以，有可能出现今年一些政府在过度担忧的时候，出现一些在政策掌握方面难度更大，对政府来讲是一个考验。本来有一些财政转移支付这些手段，很早就可以采取，但是牵扯到政府对未来GDP的增长、增速的判断增加，导致我们过往各省、各个城市的最低工资收入水平，包括廉租房的推出，政府到现在真正动起来。这种动作是否有点儿滞后，这种滞后基于我们政府过去几年对宏观估计不足。

　　今年的政府调控政策会对相关的行业产生影响，有可能导致相关的行业利润增速达不到我们分析师的预测，我们分析师预测今年的增长30—35%之间，大概整体的上市公司这么一个利润增速，各个行业可能不一样。但是，由于国家政策调控超出大家的预期，可能导致各行业的增速最终达不到分析师的预期，这是我们买方分析师和投资者公募基金经理更要关注的命题。

　　龚方雄：刚刚前面两位嘉宾都讲了宏观的问题，我希望换一个角度来讲。宏观调控这个问题是一个持续性的问题，不是今年和去年刚开始发生的问题。我觉得现在主要是宏观调控手段的变迁给市场造成了不确定性。但是，政策制定者现在整体的世界观也比以前要强一点，我的感觉在全球经济不确定的情况下，政策制定者在推动宏观调控措施的时候，他实际上会更谨慎一些。犯错误的概率也会相对低一点，今年他可能强调宏观紧缩，另一方面，他在宏观政策做了多少呢？实际上没有做多少。大家知道10—12月通货膨胀一直都超出市场预期，它只是在12月份加息了，而且贷款利息只加了18个点，非常的温和。他选择了什么宏观政策工具来对抗这个通胀呢？选的非常正确有效的手段就是，让人民币加快升值的步伐。04年的速度是3%，07年6.7%，现在按照最近一两个月的速度来看，今年的升值至少有10%。

　　这个手段选择的是对的，为什么？一个是国家商品价格油价的上涨，更重要一点是农产品价格上涨。农产品价格上涨主要是供给方面的因素，而且是一个全球性的因素。你调节需求是调节不了农产品价格，这一点非常关键。所以要从供给方面，供给方面调节的话，显然就是应该加快汇率升值，这是唯一的有效手段。现在我们国家政策制定者看对了这一点。短期的行政干预只是短期，美国经济平均衰退，美联储在大幅减息的同时，我们央行可以继续加息，难度非常大。所以宏观这方面我不太担心。

　　我们刚刚几位都强调的，宏观和微观，大盘股和小盘股的脱节所反应出来的什么问题呢？今年吕俊说注重微观，注重公司，我觉得从市场的风险角度来讲，也要注重细节。今年就怕细节出问题，比如股指期货，我觉得今年对市场影响最大就是股指期货的推出。为什么？因为现在港股、H股和A股表现越来越脱节。现在海外的市场受美国的因素影响，估值现在正在降低，而且估值水平也在降低。国内继续牛市行情，估值水平下不来继续走高。H股和A股的价差在扩大当中，平均有70—80%。如果大家想一想，这个局面不改变，股指期货的推出会出现一个什么现象？我们国家的机构可以放心的做空我们A股的股指期货，同时把手上的中石油、工行大盘股卖掉，然后通过QDII这个渠道到香港买比国内便宜70—80%的H股。会通过这种操纵手段，就是所谓的无风险套利的手段进行市场操作，这样会给A股带来多大的风险大家可以想像。在国内的A股平均来讲，大家看看这两个地方的价差，一般来讲要贵一倍以上。很多股票国内A股比香港H股贵两倍以上。管理层如何推出股指期货，如何解决两地风险价差的问题。同时在两地基金渠道畅通的情况下解决这个问题，如何来做，这是对市场不确定因素最大，这是一个基础层面的问题，并不是一个宏观层面的问题。这一点大家今年要特别注意，股指期货什么时候推出，推出的手段是怎么样的。

　　我给大家举个例子，去年8月份的时候，香港也是受美国次债的影响掉的很厉害。但是，国内A股没有受影响。在那个时候，仅仅宣布了所谓的港股直通车，结果香港股市涨的很厉害。但是，在那个时候并没有把A股拖下来。下一次推出港股直通车，它所能发挥的效果不一样，因为你不可能让香港涨起来以后再让国内的散户出去买股票。它下次有可能做了，港股直通车先开通，再宣布，这种做法比较合理，也比较合乎逻辑。

　　周斌：这个做法可能只有一部分人先操作。

　　龚方雄：现在想买港股的投资者已经在银行登记了，银行同志他们所有的客户就可以了。这个过程当中市场一两天就会知道，政府只要最后一个确认，确实我们港股直通车已经开通，你不需要今天宣布说我们两个星期以后再做。那个时候国内散户出去的时候，买货机会已经错失了。这种先做后说的说法，可能就会把A股拖下来。比如国内的散户发现在香港中石油是12块钱也可以买到，现在你手上持货在国内还是30块钱，你会不会把手上的中石油卖掉，然后在香港买货呢？如果港股直通车开了对A股的冲击很大。这个时候可以有一些配套措施，比如因为它不像A股跌的话，还有一些政策性因素给A股更多的信心。比如上次进行调控的时候加了印花税，印花税从0.1%加到0.3%。宣布港股直通车的同时，为了支撑A股，可以调整印花税，把更多的钱吹入股市。中国的股市是不缺钱的，中国流通的市值只有9万多亿，居民的存款有17万亿。在普通家庭的财富组合里面，三分之二是现金，三分之一是股票，这和国外完全相反。

　　所以说，如果我们能够把我们的资金和储蓄，我们居民储蓄流入股市觉得是刚刚开始，刚刚起步，我们的居民调整他的财富组合，这个在长远的过程当中也是刚刚开始。只要有信心，我们的股市不缺钱。只要技术程序方面做得好，港股会涨，A股不会掉。这两地的价值差异可以通过很正面的方法进行缩减。在这个同时，再推出股指期货，对于A股的压力就小得多了，这样的话我们，我们整个基本市场的发展就非常的健康。

　　周斌：我们接下来听下一位嘉宾怎么回答。

　　吕俊：两个事情可以关注一下，第一个就是宏观经济，宏观经济现在反应出一个通货膨胀已经普及化，已经直接影响到日常生活用品。我始终认为通胀是一种货币现象，他是由于货币供应过多造成的。最后影响到粮食，不代表粮食的供应是紧缺的。而是代表整个经济体已经被大水漫灌，对通货膨胀成因的解释可以用不同的方法解释。到如今我们发现，这个通胀需要控制，这反应出我们决策体系过于缓慢，在这一点我同意刘明的看法，其实加息提高准备金在一两年就应该做。

　　今天我们会面临什么问题？就像刚才杨总所说的，我们现在面临超调的问题。目前随着人民币的升值，特别是低端带动劳动力就业这部分已经出现了增速下降的趋势，这点有数字可以证明。所以，目前情况下，全球经济在萎缩，外部需求也在下降，这种情况下你还要拼命的紧缩，造成的压力很大。所以这个风险怎么化解，这是要考验大家智慧的。

　　对于企业盈利我觉得要分开看。一谈企业盈利我们就把巨无霸公司和小公司放在一起。实际上去年或者前年公司盈利增长多少，你回去看盈利的公司，是哪些公司贡献了多少，到今年你再去看，他们的盈利增长，这些巨无霸公司的盈利增长一旦下降，你整体用于研究的基数会有一个明显的调整。从面上来讲，这不代表投资机会大幅度的减少。反而是这个数字的下降，会杀伤投资者的兴趣。所以我觉得有必要对数字进行深层次的解读。

　　第三就是关于股指期货的事情，股指期货第一是提供了做多的杠杆。第二提供了做空的杠杆，它是一种有杠杆的做空和做多。既然我们对这个事情没有那么多的把握，我们不知道给你的杠杆，而且同时给你做空的机制会对市场产生什么东西，什么影响。如果只是开放1：1比例的融资融券，就可以起到适应性的探索，这个股指期货对整个市场产生什么样大的影响实验场。

　　毕竟现在市场定价机制最缺乏的是有一个做空机制，使得公司价值的定位更加合理，更加理性化。所以我觉得融资融券比股指期货先一步推出，可能整个市场会变得更加的平稳，更加的委托。

　　杨成长：我个人感觉，如果中国能够推出一个成功的创业板的话，创业板是今年对市场影响最大的事情。股权分置改革最大供销就是能够中国能够把国有企业推向资本市场，让中国，甚至全球投资者认可国有上市公司也能投资，也能估值。创业板是把我们创作类的公司推向给资本市场。如果我们在股票分析和估值当中解决这两类问题，我们也解决了中国特色估值的最核心的问题。它的性质要么垄断，要么公益。这种垄断和公益的企业，它的企业的发展成长的路径跟它企业制度本身的关联度是比较低的。

　　还有一点就是创投性公司，现在对创业板有炒作的嫌疑，至少在中国还没有真正建立对于创投类公司应该怎么估值的东西。我觉得意义不仅仅对于创业板，也是对主板。在我们主板当中包含了大量的创作性企业，要不就是被严重低估，要不就是严重高估。A股纠正港股的问题，港股也在纠正我们A股，尤其是蓝筹股的估价过高的问题。这是一个彼此学习的过程。

　　陈博士：刚才周总提到的词里面有信贷紧缩，好像没有人提到这个问题。我在这个问题说一下。这个信贷紧缩本身是一个相对比较低端的问题。这个问题对于企业盈利来讲非常重要，举一个简单的例子。去年的话，中国全部银行体系的信贷增长是3.6万亿，这3.6万亿带来了什么？这意味着去年房地产业绩和房地产的股价有非常好的表现。这两个板块对于整个企业盈利非常重要，因为他们市值在这个市场占了40%。仅仅这一个因素，在相当程度决定了企业盈利了走向和一个增长速度，这个东西非常重要。

　　但是，信贷增长在今年预估同样3.6万亿，新增部分也是3.6万亿，等于是零增长了。这样的话对于今年资产类的股票，特别是银行和地产，它的盈利是有一定影响的。对于整个企业盈利增速也有一定影响，这个因素值得关注，对于今年的市场值得关注。当然，对于这两个板块我们本身是非常看好的，这个因素也是我们需要关注的一点。

　　最后补充一点，推进某个板块的考虑因素非常多，包括股指业绩增长，未来发展态势。我所说的信贷就是其中一个因素。

　　周斌：我们的讨论刚刚渐入佳境，但是时间快要结束了。非常感谢各位嘉宾今天出席我们的对话，希望以后还有机会和你们经常交流。谢谢！