徐信忠：现在千万不要用现金去收购国外的公司

　　2007年12月23日，“2008年北大光华新年论坛(上海)——金融创新与企业转型”在上海召开。新浪财经独家图文直播本次会议。以下为光华管理学院副院长徐信忠做主题演讲。

　　徐信忠：非常高兴有机会可以跟大家在这里交流。我作为一个最后的演讲人，我会尽快结束我的演讲。

　　不管你走到哪里，今天讨论最多是两个问题，一个是美国的次级债给美国、全球、乃至中国经济的走势带来什么样的影响？第二个，中国、印度在过去一年股市的表现，又是该怎么评论？如果讲一点实际的例子，我估计这几天谈论非常多的内容是，在11月2日的时候，中国企业的排名现在在全球已经非常大了，前十个有五大企业，中石油超过了全球第二大企业从市值来讲2.3倍。在三年之前，或者是五年之前，政府官员的升迁，还祈求一个重要的指标就是吸引外资，而现在考虑的是如何把中国的资本送出去的问题。

　　如果你翻开深圳交易所首页的话，今天的市盈率是57倍，深交所是66倍，这是高了是低了？其中有两个原因可以讨论：一个，我们学过任何的金融学者都可以知道，这是一个现金贴现的问题，如果把现金贴现回来，这个市值是多少，再把盈利和市场的价格比较就是一个市盈率的概念。在将来几年里面，美国是增加3%左右，如果市盈率按照8%来算，市盈率是20倍。如果说我们考虑资本市场完全相同的时候，中国的市场市盈率是多少，我做一个假设，假如中国还有10年的高增长，接下来还有另外10年的中层增长可以跟全球持平，我的市盈率是多少？如果前10年有8%，后10年有5%，最后回到3%，这个大概会在34倍比较的合理。也许说跟刚才的60多倍还有一个差距，你这个增长是否合理？下面请看日本，日本到到71年有多少？在过去的20年前日本是栽了，在71年到90年日本的GDP是在增长，但是在过去的十五年，他们是保持在零的增长。

　　下面看两张图片，这大概是三家公司同时上市的一个价格，在香港叫做H股，大陆是A股，在20几个公司里面，香港的股价是大陆股价最低的是四分之一，高的是1%。从同时在香港和内地上市的公司来讲，这个市盈率或者是增长率是一模一样的，肯定是不可能变的，唯一的计算可以算出来的就是资本成本，否则不可能有这样的差距。

　　正因为这种高市值，所以大家都想把企业给卖了去融资。如果我们同样统计到礼拜五这一天，我们可以看一下，中国在历史上第一日成为全球最大的IPO市场，在中国的融资量是4470多亿，大概相当于600多亿美元。排在第二位是纽约，07年全球的融资量大概在387亿美元，只有中国的55%，60%不到。举中石油的例子，你问中石油缺钱吗？我觉得不缺钱，它的税后利润1422亿人民币，国家拿走300多亿的资源税。刚才说它融资了668亿，为什么它需要融资这么多钱？

　　这里我要强调一点，所谓金融学者跟经济学者最大的差别，如果问一个经济学家明年的经济增长多少？他会自信的告诉你会增长9%，如果你问金融学者，明年08年底中国股市的指数在哪，我会说，我有95%的自信度，中国的股市会在3千-8千点之间。美国经济的放缓对于中国的经济影响有多大？中国出口大概增长贡献是4%，出口美国相当于出口全球的20%，假如说根据国家统计局今年1-8月份出口额来统计，出口欧盟额增长14%，所以说，现在中国出口量最大的国家是欧盟，而不在是美国。

　　很多人都在讨论说，尤其对这种纺织企业劳动力成本上升的问题，劳动力成本上升是中国企业竞争力的一个优势，但是它不是中国企业竞争唯一的优势，也不是中国企业竞争力唯一的因素。在过去6年里面，00年到06年中国的劳动力增长是百分之百，效率增长是260%。这里面同样我要强调一个非常重要的观点，现在我们讲到中美贸易的问题，我们的贸易顺差的问题，我们从来只看一个问题，也就是人民币的升值，美国也打这个牌，其实解决这个问题还有一个非常重要的方案，既然是进出口，既有出口还有进口的问题，中国的进出口的顺差，很多人认为是中国企业的出口参加便宜造成的，但是我今天强调一个产品，这只是很小的问题，如何解决中美贸易摩擦的问题，如何减少进口产品的交易成本的概念。也就是说，一个国际上的产品，经过各种各样的渠道来到中国之后，它往往是国际市长价格的两倍，我相信大家都买过进口车，我们买一个宝马也好、奔驰也好，他们都达到了市场价格的2倍。有人说关税是一部分，但是更多中国目前一直没有解决的问题就是流通渠道，或者是物流这个概念。国外的一个产品到了中国，不管什么产品，也不知道怎么回事，就加了一倍的价钱上去。如果你降到跟国外一样的价钱，我相信中国对外国产品的消费数量会大大的增加，但是现在流通渠道和物流是很重要的一个问题。

　　现在统计股市的市值，精确的统计应该是流通股的市值，深圳和上海流通市值加起来占GDP的75%，同样如果我们看股市的流通股的市值跟存款相比也只有20%多一点，所以股市的下调对于中国经济的影响是非常小的。央行又是加息，加了0.18%，这是在06年第六次加息，加息到底是为什么什么？如果通货膨胀是结构性食品引起的，那央行是做不了什么事情的；但是如果看是非食品价格所有的通货膨胀率，11月份是最高的11.4%，如果是结构性运用加息的办法那是严重损害近来的。如果人民币进一步的加息，会进一步增加资本加强的概念，但是这些都不是最大的风险，最大的风险是什么？是过多的廉价资本。从97年到06年，我整整十年算，一年期的存款和通货膨胀谁高谁低的问题，当然我们现在知道一年存款利率远远低于通货膨胀，即使用十年来衡量，十年期间一年期的存款利率要低于通货膨胀率，96年放到银行到今天从购买力的角度你亏了。股市的上扬导致了进一步的廉价资本的供应。因为这种资本成本，意味着投资的回报率要远远高于资本的成本，也就是说，企业回报率达到20%，这个时候会大量刺激投资的因素，到那个时候投资必然会下降，到那个时候，企业会裁员、减产，这样就会产生一个效应社会的总消费会下降，从而导致企业进一步的贷款不良，这样会导致银行不贷款，这样就会产生一个经济危机。在过去的30年里面，政府老是担心97年亚洲式的经济危机，所以我们做了那么多的外汇储备，从几千亿的往上涨，1989年日本的经济危机，1929年美国发生的经济危机，在1929年的美国发生了什么？跟我们现在一样，最后就造成了经济大箫条，日本也出现同样的情况，如果同样看07年1月到11月的投资增长26.8%，这个数字远远高于我们目前的经济增长，当然很多的企业家会说，中国的高投资已经不是一年两年的事情，但是企业的回报仍然在增长，但是这是有一个度的。当然另外一个，这种廉价的资本成本造成了企业国际竞争力的阻碍因素。

　　企业为什么走上国际化？现在我们国家目前面临的问题是，很简单，不是说我企业需要国际化，而是我现在有钱，我怎么办？同样，企业在过去的30年没有成为一个世界级的企业，这个时候我又有钱，资本也非常的便宜，这个时候是我怎么做的问题。如果我们看看简单的道理，不用讲太长远是不是价格低了或者是其他的原因，像是50亿投资摩根斯坦利这个例子。

　　中国企业要准备好，刚刚讲到很多，TCL、联想等等，目前来看，中国企业收购国际企业成功率不是很高，包括工商银行购买南非的标准银行等等我们都不去讲了。

　　如果说中国企业一定要走出去，在目前的市值下面，用在国内融资，再拿现金去收国际的企业，那一定会造成资本和财富大量流失，所以我希望如果说中国企业要走向国际是一个趋势，中国企业在国内增发、配股不再受政府的管理，企业愿意做，投资者愿意，只要境外的企业愿意卖就把它解决了，如果在短期之内，做不了这一点如何做，你可以在国外成立一个境外的投资公司，这个投资公司持有你收购国内上市公司的股权。同样把这个公司在国外上市就可以解决这个问题了。所以最佳的方案，千万不要用现金去收购国外的公司。当然可能带来的后果，中国的股市就跟国外接轨了，那中国的股权就可以变成国外的股权，国外的股权就可以变成中国的股权。我就讲到这些，谢谢大家。