迈克尔-布坎南：目前中国应该采取宏观调控政策

　　2007年10月26日，2007招商证券论坛在上海隆重召开，本次论坛的主题是“中国资本市场稳健发展与持续繁荣”。以下为美国高盛(公司)全球经济学家迈克尔·布坎南演讲实录。

　　迈克尔·布坎南：这个在我们公司里面已经说了很多年了，这个通过数据也证明了。当然一会儿具体原因给大家详细的讲到，有全球经济的减速将会变得越来越明显。先给大家分享一些基本的数据，分析2007年的全球经济和对2008年的预测，我们对于美国经济是比较低。对于全世界这个差不多的，都是4%左右。其中一个主要的原因就是美国会比全球的稍微慢一点，为什么会有这么一个现象？那就是中国的原因。我们为什么会有这样的结论，中国是一个重要的组成部分，我们再看一下为什么美国的经济会比全球经济速度慢。这对于中国是否将会收到美国减缓的经过影响带来重要的意义。美国经济将比世界平均速度减缓，就是因为我们房地产市场。你看一下黄线，黄线代表销售占库存的比例，这是新房的市场。蓝线代表的是住房的投资，我们看到对于住房投资将会进一步下降。由于这样的下降对于美国经济的拉动作用也会慢慢的放缓，美国还有很多未卖出的旧房大量库存。这也影响到的劳动力市场和消费。我们看一下劳动力比几周之前好多了，之前是负的数据，现在看上去不错。

　　美国的就业率基本上是一个增长的趋势，由于

房价的上涨，人们对于房价的贷款逐渐的减少。我们看一下中国的国内需求，对于全球的经济比较乐观，要比前面两张美国的数据看上去比较乐观了。美国在过去几年当中一直对于全球的内需最大的贡献，你看一下这些黄的推。我在这里强调一下，就是对中国还有其他国家来说，不仅仅说关注出口的方面，就像很多人认识的那样，内需也是非常强劲的。跟GDP的增长一样，也是非常强劲的，不仅中国如此，其他国家也是如此。所以大家关注出口，当很多人看到这张图的时候，不仅仅有出口，还有很多的投资，有很大的内需。中国的很多内需是由于出口引起的，这样没有太大的区别，我觉得的确如此。但是这个图更重要的告诉我们，美国是内需最大的贡献者，是全球经济最大的一个贡献者。

　　黄颜色就是美国对于全球消费的贡献，蓝色以中国为主的贡献，今年有一个比较大的转变。刚才我们所说的全球经济的减缓预测，也将会在未来显现出来。我们在这里看到的是美国的内需增长的预测是1.1，中国的略高，其他的市场也比较快，全球的平均速度是4.1左右。美国应该的风险还是中国的风险不仅仅来自美国的地产，自从8月份以来我们看到了货币市场有这样的压力。我们看到有这样TED价差的问题，在信用危及的时候我们看到在这个价差当中有一个非常大的增长。上次是我在国际货币基金组织，在俄罗斯的时候分析这样一个数据，而现在又出现了对价差一个重要的分析。因为这对于全球的经济和中国的经济产生比较大的影响。

　　我们可以看另外一个价差，拆借率和联邦基金之间的价差，你可以看到这个差距非常宽，这个是由于对银行体系，以及对全球经济不信任引起的。这样的话我们可以做出一个比较乐观的预测，对于信用市场的最糟的估计可能是说信用市场出现一个消散的现象。

　　这条主线就是中国市场继续增长，然后美国的楼市麻烦还会很大。在06年的时候没有人会相信美国的市场，特别是楼市会放缓。如果美国经济发展放缓就会像以前一样，对整个国际市场造成巨大影响。但是大家看到出现了非同步美国市场和全球市场发展事态。大家在这里看到不同的

股票增长，其中这个红线代表美国公司，还有外国公司的增长。其中还有

房地产股的，它的走势可以告诉你楼市到底好还是差。但是我想就不给大家讲房地产股的情况，因为在过去几年房地产板块肯定表现是不怎么样。但是从这这张图纸可以很清楚的看到非同步的增长。其中黄色的线是美国消费板块，换句话说就是美国消费相关的板块股价表现是低于市场。其中外国公司板块，我们还有专门中国板块的股指在这里没有显示，包括中国在内的外国公司一个板块的表现是高于整体市场的平均水平。所以大家可以看到整个美国的股市出现了一种对于国内和国外经济的明显趋势。

　　中国对于整个全球经济还有影响表现在通胀，由于我时间有限，所以这个问题我不可能充分的展开讲，大家可以看一下趋势。这种风险由于美国经济衰退了，得到部分的缓解，在这里看到的是美国欧元区和英国非能源产品的进口价格。目前价格波动水平看上去不是特别大，但是我们再来看看，如果就看美国从中国的进口商品价格，你们可以看到价格的走势变动幅度非常大。但实际情况我觉得不像这张图显示的增幅这么巨大，大家可以看到价格的水平同比增长从负1超过了正1.5，这是因为中国的投资水平提高。当然我们使用了中国工资水平的数据不是来得以中国官方的，是来自其他途径，但是也证明，这证明了中国劳动力的提高。我们高盛对于2008年美国通胀的预测低于外界的共识，在2008年我们估计美国GDP增长为1.8%。而美国的成长动力来自于产值缺口。换句话说其他国家过剩，美国的市场尤其是楼市的需求不足而得到部分的缓解。

　　再看看美国的经济放缓对亚洲有什么影响。从2006年初开始，中国就对于整个世界的经济走势的两极化产生重要影响。我们可以从06年开始看到，在这个过去的一年多当中，美国经济一直不景气，但是中国经济增长非常强劲。所以这个当中出现了一个美国和中国经济增长的一个增长点。但是美国经济放缓本质出现了变化，主要是因为居住投资和消费的减缓。原来是投资的，就是住房投资的减缓，但是现在变成了消费的减缓，所以美国市场的消费减缓将对中国经济产生更重大的影响。所以我们要看一看，这种影响是如何传导到中国和其他经济体当中去的，要看这个传导的机制我们可以研究一下，美国消费过去波动的水平，不是看美国总体的GDP。总而言之我们只要分析一下，我们所做的是一个叫做动态的美国消费对于其他经济影响的模型，我们可以从模型看出中国经济对美国的消费方法会有什么样的反应。这里所显示的就是美国消费的放缓。这张图上面的黄线是实际GDP，蓝色线是消费。目前美国这种消费放缓这种趋势继续的话，从黄线来看美国GDG在过去一年当中持续下降，而实际上美国的消费放缓是从今年早期时候刚刚开始的，所以美国的消费放缓相对来说是比较新的动向。是今年二季度开始的，换句话说来说到今年二季度之前，美国的消费没有出现任何的明显下降，所以说中国的经济没有受到什么影响，中国经济增长非常强劲非常好，但这并不能证明中国经济不能和美国同步，但是不会受到美国经济的拖累。

　　我们可以看看过去情况是怎么样的，可以看看过去美国经济放缓。通00—01年这时候中国经济没有受到美国消费的变化影响。比如说在00—01年大家看到美国的从5.6%下降到2%，大家可以看到其他的亚洲经济体，可以看到中国所受的影响不大。美国消费放缓有40%转嫁到中国市场，但是台湾就很不一样了。大家要回顾一下，研究一下2000—2001年美国经济的放缓主要是因为泡沫的泡沫。泡沫的磨灭对于消费影响非常有限。89—91当时美国经济放缓主要是住房市场等等，在这个期间我们同时看到中国的经济出现了放缓。但这毕竟是89—91年，很难拿十几年数据证明今天美国和中国经济的相关性有多大。我以前在伦敦和纽约工作，现在经常在亚洲出席这样的会议，我经常给大家看这样的图，这张图黄色线对美国的总出口，如果你画一张中国的进出口情况走势图，我想这张图会非常相似。这张图显示的是美国在总出口所站的比例越来越小。如果这样的话是不是向美国出口的国家对美国的出口量也会降低呢？如果向美国出口的国家维持水平必须增加对美国以外的其他地区出口。如果美国经济放缓肯定会影响欧洲其他的地区，所以美国经济放缓不可能说对于这些出口国不产生负面的拉动。

　　如果像中国这样的亚洲地区国家，这个地方他们出口的所占GDP的比例不断上升。再看看蓝线，这些国家他们的到美国的出口所占的GDP比例也在不断的上升。当然了这张图并不完全可信，因为考虑到美国占总体份额越来越小，即使对美国出口占GDP比例升高，并不能证明它的影响很大。我们是研究什么呢？我们所做的是回归模型，这是统计学模型。通过这种模型我们不用做假设说美国的消费放缓对中国会产生什么影响，我们所做的是统计上的分析，我们所研究的不是贸易的直接统计。比如说美国对中国的进口需求，还有一些间接需求也被考虑进去。比如美国的放缓会影响欧洲，欧洲的也会下降。如果美国放缓对中国也会受影响。在这个模式当中它的优势就是能够综合考虑到很多直接和间接的因素。但是还有一点需要提醒大家，就是这种模型有一个缺点就是无法辨别，哪怕因素影响程度最大，我只能告诉你总体影响多大。我们看这张图的左上角显示的是美国下降一个百分点对于中国经济的影响。

　　大家可以看到如果说突然有一天美国的消费增速比你原来预期的要低一个百分点，这个对中国增速有什么影响呢？所以左上角的黄线可以告诉你可以发生什么走势。首先美国消费的放缓要过两三个季度才能真正的对于某一个国家产生影响。如果真的是这样的话，即使我们现在看到美国消费放缓，中国经济不受影响，我们也无法得出这样的结论，说中国经济已经动美国需求脱节了，因为过一段时间这种效应显现出来。第二点就是说如果从长期来看，美国消费每下降一个百分点，相应的中国GDP增速也会下降一个百分点。所以说这是一个1：1的比例分析。

　　刚才这个模型给大家展示的是平均的影响程度，但是问题在于中国所受的美国消费放缓的影响会不会在平均水平上还是平均水平之下。这个大家看到是对中国经济的预测，预测中国经济2008年增速低于11%，大概10.8%左右。在过去对中国的宏观经济政策，特别是对于银行政策的变化有很多讨论，但是我们有一个共识，中国会采取的措施是控制增速，使它能够回到长期平均水平上来。

　　再看看商业活动指数，通过指数看得出中国经济增长非常活跃，中国相关主要指数都是朝上走，而不是下跌。所以说即使中国采取了宏观调控的政策，也不会对中国整体向上走势产生巨大的影响。如果中国采取宏观调控政策，同时我们主要的出口国美国出口率下降，我们的预测是说没有什么影响。因为美国消费放缓影响到中国决策者宏观调控政策出台的时机，对GDP没有大的影响。根据我们给大家展示的模型，给大家展示的是美国消费放缓对中国经济的影响。根据我们高盛分析，如果真的出现美国经济放缓，肯定有其他方面的调整。比如中国政府的宏观调控政策会稍微放松一点，还有就是其他地区的出口出现替代。如果说是美国消费放缓，基本上我们的结论中国有其他的措施消除。即使这样的话中国GDG增速放缓一个百分点，所以这不算是一个很差的结局。我们对中国GDP的预测，美国消费的放缓对于中国和整个亚太地区经济影响非常有限，无论下降一个百分点还是两个百分点。如果美国消费下降一个百分点基本上不受影响，中国应该也能增长10.9%，如果美国消费下降两个百分点影响也不大，在这种情况下如果美国消费下降，亚太地区经济体下降0.3个百分点。这个和外界的预测比较一致，在这种情况下，美国消费一个百分点的下跌不会对亚洲地区产生巨大的影响。

　　如果美国经济处于一个衰退的边缘，即使发生2%美国消费的下跌，中国经济增长达到9.9%，亚洲地区除日本以外仍然会达到7.7%，所以这个也不算慢。所以我们要解决的问题就是美国经济持续放缓，甚至放缓步伐比我们预测的还要大，中国经济会不会继续保持稳健增长呢，我们的答案是肯定的。金融市场它的相关性比经济相关性更密切，如果美国的楼市、股市下跌的话，肯定会对其他的国家股市产生影响。

　　还有一个问题，GDP的变动对企业利润水平产生多大影响？明年亚洲地区的GDG增速放缓一个百分点，这个对企业的盈利水平超过10%的影响，这个就会对金融市场产生巨大的影响。由于我今天上午讲话时间有限，我就不再多讲了，最主要我给大家讲的观点就是在目前中国的确应该采取宏观调控的政策，证明这种政策是需要的，但是有一点肯定，即使美国消费比我们预想的还要糟，但是中国和亚洲地区的经济前景还是比较好，不会受到美国经济衰退的影响，谢谢各位！