Robert Lensink：中国的金融发展与经济增长

　　大家好，我是来自荷兰皇家格罗宁根大学经济系。我这里跟大家讲述的是我们和其他的大学学者共同研究的结果，很遗憾他们今天没有前来，我自己谨代表他们做一个演讲。很感谢主办方邀请我参加会议，并且让我在这里做一个演讲。我做的演讲主要是关于中国的金融发展和经济增长，我毛茶的是1992年到2004年的情况。首先我给大家讲一下我演讲的主要内容，时间有限我做一个很简单的介绍。首先我会介绍一下我们这个论文的目标。然后回顾我们说使用的文献，然后讲述一下中国的金融改革，我觉得可能在座的可能比我更了解中国的金融改革，我说一下我们的数据、方法论，再介绍一下我们测试的结果，最后做一个总结。

　　首先看一下我们这个论文的目的，其实我觉得论文本身的名称已经非常的清楚了，我这个论文主要就是要考察一下中国金融发展和经济发展之间的关系。我们在这里主要考察中国金融发展和经济发展之间的关系是什么？比如说金融发展是否会促进经济发展，或者说经济发展会促进金融发展，我们都知道。有很多的论文都是关于金融发展、经济发展的。也有一些中国以外国家的文章是讲中国的，所以我会讲我们这个论文的特别之处在哪里，这样大家可以区分我们这个论文和其他论文的区别。

　　我们论文的创新性只关注一个国家——中国。有很多其他的论文都是比较了不同的国家金融发展和经济发展的关系。这种跨国界的比较是你没有办法很好的控制各国特有的问题。尤其像中国，中国整个机构制度都和其他的国家不一样的。这个论文的另外一个特点我们使用了非常先进的一些计量经济学的技巧，我这里不会非常详细的介绍所谓的计量经济学的技巧是什么。不过我会介绍一下时间序列的方法还有协整分析的方法。我们这里所使用的技术还是相当先进的。

　　我们论文的另外一个特征就是我们不仅仅考察了金融发展还考察了经济发展。很多的论文只看了金融发展的规模，而我们不仅仅看了这个规模，还看了金融发展的深度。就是说金融行业的规模以及它不同的细分的发展，比如说银行业的发展、

股票业的发展，对国家经济发展产生的影响。很多论文只看了总的金融发展和

中国经济发展的关系，但是没有具体细分到银行和股票市场的影响。所以在我们的分析当中还包括了对股市的分析以及它对中国经济发展的影响。

　　我们来看一下当前的文献，其实三十年代的时候就有一些相关的分析方法论。在90年代初，关于金融发展和经济发展的关系已经有了很多的文献，但是很少有文章真正有一个稳健的理论框架。在90年代的时候整个理论研究也发生了比较大的变迁。更多人开始关注用理论的一些技巧来分析金融发展与经济发展之间的关系。人们也开始更加注重实证方面的结合。从90年代初期开始，就金融发展和经济发展之间的关系做了很多计量经济学上的研究。有很多都采用了这样一种方法论就是跨国家的分析，把金融的发展作为一个独立的变量。现在这种方法论还在得到很广泛的应用。当然在90年代的时候这个方法论已经越来越精密了。这些问有个共同之处，就是金融发展和经济发展有一个因果关系。采用这样一种跨国界分析的话，几乎所有的论文被认为金融发展会导致经济发展。其实像我刚刚讲过的，这种方法有一个问题，没有考虑到不同国家的差异之处。

　　从90年代初期出现了一些其他的论文，这些论文就特别强调各国特有因素的影响，这些论文采用的另外一种方法。用了时间序列的研究法。其中研究一个国家，在我们论文当中我们采用了第二种方法论。如果你看了论文的结论会发现，有一些有显示了经济发展和金融发展之间的关系，但是有一些论文也显示并不一定存在因果关系，两者有可能是同时发生的。那么这些论文的重要性就在于它显示出，我们不可以简单的把金融发展跟经济发展的关系笼统化、概括化。

　　在说我们的研究结果之前，我先来介绍一下中国的金融改革。在七、八年前，中国的金融市场，比如说银行业是由政府控制的，当时没有真正意义上的股市，这是七八年前可以说金融业是受到压制的。在七八年之后银行业开始改革，金融市场、股票市场的改革以及其他领域的改革。我这里把银行业的改革分为四个阶段，第一个阶段是从1979年到1993年，这个阶段中国成立了所谓两级式的体系。七八年年银行是单一的体系。比如说

人民银行是中央银行，监管下面所有的贷款机构。在这个改革之后中国人民银行成为了真正意义上的央行，慢慢的出现了一些国有的商业银行。

　　第二个阶段就是，银行的商业化以及中央银行的独立，也就是说中央银行它更加独立、更加专注于货币政策的制定和对商业银行的监管，这是1994年到1997年。在1998年到2001年就关注不良贷款的管理和金融的改革。那个时候不良贷款数量比较大，银行就开始大规模的注资，不断的补给他们的资金。第四个阶段从2002年到今天，就是金融行业的开放和私有化。在中国加入世贸组织之后，银行行业应该说已经越来越开放了。中国的银行界很快就会全面打开。

　　我们来看一下股票市场的改革。中国股市的发展应该说是中国金融改革的一个非常重要的组成部分。这里面要提到几个重要的转折点，在1990年的12月和1991年的7月，上海交易所和深圳交易所正式成立。是A股，A股只能是由中国国民投资的，2001年2月份的时候国内又推出了B股，B股原来只是针对外国投资者，现在国内投资者也可以开始购买B股了。还有H股，H股是在香港上市，还有N股是纽约上市，还有在新加坡上市的股票。中国的股市在这段时间内取得了快速的发展，在八十年代的时候还只有几家上市公司，到2003年已经有1287家公司上市了。在过去几年当中上市公司的数量就更多了。

　　我们考察的是金融发展和经济发展之间的关系，我们用的是什么样的衡量指标呢？我们用GDP衡量经济增长，金融方面我们使用了三个指标，一个是M2的GDP，来衡量金融行业的规模，这是传统使用的一个指标。当然这个指标有一个问题，没有考虑到债务的问题。只是讲了整个金融行业的规模，但是并没有考虑到里面细分的问题。因为这个原因我们还使用了其他两个指标，一个是国内银行信贷和GDP的比例，这样我们可以看到银行发展的程度。另外我们也使用了上市股票市场价值与GDP的比例，这可以帮助我们衡量股票市场的情况，我们使用的是季度的数据。因为考虑到股市的发展，所以我们才只从1992年到2004年的数据。

　　使用的方法论我简单的介绍一下。我们使用的是Granger非因果关系的分析方法。也就是说通过调整变量来看这两者之间到底是否存在因果关系。我们分析在假设静态的，我们还采用了VECM模型了。前面的非因果关系的假设是静态的，所以我们就用协整的方法还有VECM的方法进行补充。

　　我们来看看我们研究的结果。这里就不详细介绍方法论了，大家可以去我的论文找详细的信息。我们看一下这个结果。有两个结果，第一个结果是关于长期的关系，就是模型当中不同变量之间长期的关系，第二个结果是关于因果关系，我们因果关系是看长期因果关系和短期的因果关系。看了银行发展与经济发展之间的关系，发现它们之间是呈正态关系的，但是我们却没有看到股市发展与经济发展之间的关系，就是说两者之间没有关系。事实上股票的发展和经济发展之间存在一个负面的相关关系。两者的发展方向是相反的。长期而言是没有关系，就短期而言有一个负面的关系。

　　再来看一下因果方面的分析，可以分为长期的因果关系跟短期的因果关系，我们还使用了弱外生性的检验。发现短期而言两者之间基本上不存在因果关系，就是股市和经济的发展。再看一下长期的因果关系时，发现股市的变量与整个宏观经济体系来讲是存在弱性的外生关系。也就是说这个股市的发展在经济发展过程当中基本上没有扮演什么角色。当然了，在银行业的发展是和经济发展呈正态相关的。银行业的发展的确影响到了经济发展、金融发展，但是股市是不一样的。

　　最后做一个总结，我们论文的目标就是考察经济发展与金融发展之间的因果关系。所谓的金融行业的发展包括金融深度、银行业的发展和股市的发展。我们研究发银行业的发展和经济发展和金融发展之间之间的确存在长期的正态关系，但是股市的发展与经济发展之间并不存在因果关系。

　　这里面要指出两个问题，第一个就是研究发现银行的发展和经济发展、金融发展之间存在一些关系，和很多的研究结论不一样，现在中国很多的银行是国有的，它们的发展会影响到中国整体经济的发展。另外一点有个比较奇怪的结论，股市和经济发展没有关系，短期甚至是负面相关，这是出乎我们意料的，可能这是我们的数据有问题，也可能是我们考察的时间区间太短了。也有可能说是因为中国的股票市场还不够深，所以使得我们结论不够可靠。但也有可能股市对长期的经济发展本身就不存在很大的促进作用，因为股市就像一个大赌场，这很难讲，有可能有影响、有可能没有影响，这还有待与我们继续的研究，继续考察。