2007并购重组国际高峰论坛上午实录

　　会议时间：2007年4月20日上午

　　会议地点：长安戴斯大饭店二层宴会厅

　　会议主持：白万纲(上海华彩母子公司管控咨询集团董事)

　　主持人：

　　尊敬的各位嘉宾、各位朋友、女士们、先生们大家上午好！

　　由富邦汇金投资顾问有限公司主办，亚商集团、大成律师事务所、天道投资和华彩咨询协办的《2007并购重组国际高峰论坛》现在正式开幕。

　　我是华彩公司咨询集团的董事白万纲，我们公司也是这次高峰论坛的协办单位，非常荣幸有这个机会主持今天大会议程。首先我代表整个大会组委会向出席本届论坛所有的嘉宾表示衷心的感谢和诚挚的欢迎。本届论坛由新浪网、和讯网现场图文直播，CCTV证券资讯频道、凤凰卫视新媒体财经频道、第一财经频道、中国海外上市网现场摄像，得到了新华社、美国彭博新闻社、中国证券报、香港商报、中证网、中国华尔街网、中国总经理网、中国并购交易网、上市公司资讯网、《英才》杂志、《福布斯》杂志等30多家境内外重要财经媒体的大力支持和关注，并在会后积极报道，在此我亦代表论坛组委会向他们表示最诚挚的谢意！

　　首先请允许我向诸位介绍今天到会的领导和演讲嘉宾。全国人大财经委法案室主任朱少平，商务部服务贸易司司长胡景岩，中国证券监督委员会研究中心主任祁斌，国务院国资委研究中心副主任李保民，纽约证券交易所亚太区执行董事赵一力，和君咨询集团执行董事长李肃。上海证券交易所上市部并购重组审核组专家芦雄鹰，平安证券投资银行部副总经理陈朗平，亚商咨询营运总裁江泳，东方高盛投资顾问有限公司业务董事董哲，汉理资本合资人钱学明，汉能投资集团董事总经理奚望，上海德村文化研究所所长曹世潮。

　　本届论坛有几个大的宗旨，我简单解读一下，首先一个我们如何利用外资，还有如何培植国内风险投资市场及私募股权基金，还有如何使国企在利用资本运作方面做强做大等方面进行动向讨论。对于准备投资中国市场的，准备在国内利用资本手段把自己做强做大的，以及利用资本规律套利的机构。对于如何利用外资，外资在中国的投资有哪些法律法规的支持和限制，还有在中国限制新的私募股权基金，将会得到哪些法律法规支持，做一个政策法规的诠释，这方面我们也请到一些政府官员，希望他们能诠释法律法规内在的东西。还有我们将进一步就外资进一步并购的动向、热点，以及我们内部在需求和引入外资，以及利用私募股权基金方面，我们可以做哪些配合方面做一些诠释。最后希望此次大会做一些交流和合作。

　　下面有请富邦汇金董事总经理郝泳九先生致欢迎词，大家欢迎！

　　郝泳九：

　　尊敬的全国人大财经委法案室主任朱少平先生，尊敬的商务部国际贸易司司长胡景岩先生，尊敬的国资委研究中心党委书记兼副主任李保民博士，大家上午好！

　　四月的北京，阳光明媚，在这美好的时节，由富邦汇金投资顾问有限公司主办、亚商集团、大成律师事务所、天道投资和华彩咨询协办的《2007并购重组国际高峰论坛》现在开幕了。

　　我是富邦汇金公司的董事总经理郝泳九，谨代表论坛组委会向出席本届论坛的所有嘉宾的到来表示最衷心的感谢！本届论坛由新浪网、和讯网现场图文直播，CCTV证券资讯频道、凤凰卫视新媒体财经频道、第一财经频道、中国海外上市网现场摄像，得到了新华社、美国彭博新闻社、中国证券报、香港商报、中证网、中国华尔街网、中国总经理网、中国并购交易网、上市公司资讯网、《英才》杂志、《福布斯》杂志等30多家境内外重要财经媒体的大力支持和关注，并在会后积极报道，在此我亦代表论坛组委会向他们表示最诚挚的谢意！

　　关于并购重组主题的论坛我们过去两年多已成功举办了七届，本次论坛是第八届了。“2007并购重组国际高峰论坛”的主题是：“放眼全球、聚焦中国 并购重组：变革创新下的新机遇”。近120位来自全国各地的嘉宾出席本次盛会，将围绕八个专题：《并购政策篇：“展望2007年中国并购市场前景”》、《国企重组篇：推进国有资本调整、促进国有企业通过并购重组做强做优》、《上市公司并购重组篇：积极推进上市公司并购重组、提升公司核心竞争力》、《并购过程管理篇：有效并购成功的关键：战略、调整、估价和整合》、《外资并购篇：投资中国：全球并购的主战场》、《跨国并购篇：未来五年：中国企业跨国并购和对外投资的机遇、风险和趋势》、《私募股权投资基金篇：2007年投资中国前景和最佳投资机会》、《IPO篇：企业上市选择本土还是海外》核心议题，透过深入的主题演讲和互动式讨论，总结新形势下的球并购格局，探讨全新并购周期的变化规律，预测未来全球及中国并购重组的发展趋势，法律法规和政策导向，积极推动中国企业并购重组的展开，引进境内外战略投资者和国际私募资本投资，致力完善公司治理结构，建立现代企业制度，拓宽国际融资渠道，促进优秀国有、民营和高科技企业到境内外资本市场上市融资，充分利用资本市场平台，通过并购重组做大做优做强，提升公司核心竞争力，即是举办2007并购重组国际高峰论坛的宗旨。对此，我代表论坛组委会，并以富邦汇金公司的名义，向今天到会的各位专家、学者、企业家和投资家们表示最诚挚的欢迎！

　　我衷心希望以本次论坛为契机，增进政府有关部门和企业的共识，大家共同为中国企业并购重组战略和实施跨国并购和投资献计献策，力求对中国企业通过并购重组的机制和手段做大做优做强起到实质性的推动作用，最终实现资本运作与创新发展的有机结合；愿在座的业界朋友能切实把握机遇，为进一步增强中国企业的国际竞争力，共创美好明天而努力！最后，预祝本次论坛取得圆满成功。祝各位专家和学者身体健康，工作顺利！谢谢大家！

　　主持人：

　　感谢郝总的精彩致辞。最近国家发改委出台了利用外资“十一五”规划，利用外资“十一五”规划出来以后，就有两个问题要得到深入的诠释，一个是引导外资在中国投资和运作的新的法律法规，到底有哪些变化，有那些空间还有哪些弧线，还有对于产业界和区域来讲，如何利用外资，在利用外资上面，可以借哪些力，这就需要真正法律背后的机制。在此我们请到了在外资事业上面奋斗了20多年，在商务部原外资司工作非常久，为我国利用外资和加入WTO的谈判做出杰出贡献，并且亲身参与了利用外资“十一五”规划制定的政府官员商务部的胡景岩博士，大家欢迎！

　　胡景岩：

　　大家上午好！大家现在都关注一些并购的问题，并购对于企业操作来讲，内外投资者都要依法经营。去年商务部的几个部门9月份专门公布了关于外国投资者并购境内企业的规定，这个规定对于业界人士，在进行并购的操作方面，我觉得是非常重要的一个法规。今天上午想跟大家谈一点个人的想法。

　　外资并购这些年在中国逐渐的发展，但总量来讲，在我们国家真正吸引外资当中，并购数量比较少。去年整个合同金额才40多亿美元，占我们整个利用外资的比例非常少，在2.5%多，但是并购也是一个国际上普遍采用的方式，大家也都在探讨。那么具体法律法规上怎么去操作，有些关键的核心点怎么去把握，需要大家进行讨论。

　　首先，关于外国投资者并购境内企业的规定，发布的背景说一下。改革开放以来，吸引外资这么多年，主要采取方式还是内地投资方式。并购这个方式大家也比较熟悉，在国际投资当中，最近这些年基本以并购为主体，但是这种方式过去在我们国家一直很少，最近几年才逐渐发展起来，这里面也受到一些我们国家过去整个经济发展条件本身的制约，或者完成大规模并购的条件还不成熟。这些年对于并购法律法规的完善，因为在2003年的时候，几个部门专门出台了一个崭新的有关并购的规定，这个规定出来以后，大家对一些在并购当中涉及到人员安置、国有企业资产评估等等一些问题逐渐的明白，所以大家最近几年逐渐的开始采取这种方式，内资企业也在关注这种方式。

　　外国投资者并购，具体有哪几种形式？一般外国投资者并购境内企业主要是讲外国投资者购买境内非外商投资企业普通的股权或认购境内公司的增资，或者外国投资者设立外商投资企业进行资产并购。这里我要强调一点，大家要注意，这里专门讲的是指外国投资者购买境内非外商投资企业股东的股权，这点很重要。很多外商投资企业也问这个问题，外国投资者来购买，已经在中国投资的一些合资企业，跟中方之间发生股权的一些转让，这些不适用这个规定，这个规定是外国投资者来境内购买非外商投资企业，我们主要是内资企业，一些国有企业、民营企业等等，把这个概念表现出来。如果是外商投资企业涉及到一些股权、一些变化怎么办？国家在这方面的法律法规，专门有外商投资者股权转让、合并分立的管理办法，大家是内外操作的。有的外商硬要往这里套就比较麻烦了，有这样专门的规定。至于股权并购和资产并购本身的含义和操作，我觉得这个法律规定说得很清楚，大家不用过多的去讨论。

　　还有一点这里需要强调的，外国投资者并购的领域是否有限制。这里第三条讲到外国投资者并购境内企业应遵守中国的法律、行政法规和规章，遵循公平合理、等价有偿、诚实信用的原则，不得造成过度集中、排出或限制竞争等等，而且特别重要这里要讲到，就是我们吸收外商投资，外商到中国来投资，非常重要一个规定，就是要有一个外商投资产业指导目录。这个目录1995年我们就对外发布了，这个目录里面分外国投资者进入的时候，都有鼓励的、限制的、允许和禁止的四类划分。投资者进入都要依照这个目录进行操作，有的外国投资者也问过这样的问题，我进入某些行业，过去通过其他方式进入，可能是不允许的，那么通过并购行不行呢？比方做传媒的，比方大家搞一个报纸，报纸我们这个领域现在还没有开放，在地方能不能收购一个地方的小报，然后转手外商投资经营？这是不允许的。我们说进入，通过并购这种方式，所遵循的必须是按照外商投资这个产业指导目录，这个领域是允许控股的，就可以通过并购方式控股，不允许的也不能通过并购就可以突破。这一点也是大家要把握的要点。外国投资者也要遵循这一条，内资企业跟外商谈并购的时候也要注意这个。

　　过去内资企业，尤其是国有企业经营范围非常宽泛，大家看一下外商投资企业一般设立一个企业，他的经营范围都是非常清楚的，你是生产电脑的，经营范围设定就是生产电脑，很清楚，不像内资企业，尤其大家现在到工商局新注册企业，经营范围写得非常宽泛，只要国家不禁止，什么都可以，写的内容很清楚。作为外国投资经营范围必须应该明确，写清楚，按国家符合这个产业指导目录把它写清楚。如果过去国有企业做的一些内容是国家允许的，但是外商投资产业目录是不允许的，原来有这个经营范围，并购的时候要按照国家的法律规定，外商投资产业目录，要把这个经营范围剔除掉。我觉得这也是大家要把握的关键点。

　　国家的外国投资产业指导目录是非常清晰的，你进入哪个行业，允不允许投资、控股、进入，都非常清楚。很多朋友讲我这个在外国投资产业目录怎么也找不到，找不到通通都是允许类，因为不可能把目录列得那么全，允许类不一定都列，但是基本都要对号入座，都要影响有一个说法。

　　另外，这里涉及到外国投资者并购国内企业，如何办理。这里我们讲，如果涉及到上市公司这类的操作，因为时间关系，我们这里不细讲，大家知道我们前年有股权分置办法，并购、战略投资者进入，都要按照那个方法去操作。

　　另外，并购在涉及到税务外汇管理上有什么规定？这个大家可以详细看并购规定里面写得非常清楚，税务该交什么税，该怎么去办，外汇该怎么去登记，该怎么去操作，这里都比较清楚。不用过多的解释。

　　这里有一个问题要强调一下，外国投资并购境内上市公司后，所涉外商投资企业的待遇如何界定？外国投资者在并购后所设外商投资企业注册资本中的出资比例高于25%的，该企业享受外商投资企业待遇。低于25%的，有的并购境内企业，外资占的比例不超过25%，这种企业不享受外商投资企业待遇。因为外国投资企业现在和境内内资企业政策毕竟还有一定的差异，不是说并购了有多少股份，只要有外资股份，通通按外商投资待遇操作。而且包括举借外债的有关规定办理。大家如果在境内银行贷款的话，现在银行是很清楚的，现在银行根据企业好坏，它是嫌贫爱富的，企业经营得好，肯定给你借贷款，经营不好，不管是谁，都不给你贷款。大家到境外贷款，内资企业，大家知道我们要到境外去贷款，现在金融部门是严格管理的，因为国家要控制外贷规模，必须要经过审批、同意才能到境外贷款。外资企业投资总额流动资金要去贷款，投资者要到境外贷款，这是完全董事会自己决定，根据他的经营需要，企业自主到境外去进行贷款，这个从政策差异上，内外资企业有差异。要是25%以上的，按外商企业去操作，低于25%，按内资企业去操作。

　　这一条大家实际操作中也会涉及到，外国投资者并购企业有哪一级审批机关批准。审批机关为中华人民共和国商务部和省级商务主管部门，并购的企业审批，现在在商务系统批准，只有商务部和省级商务部门批准。现在到并购的只有省级商务部，所以要说到哪个地方，市都批了，法律是无效的。并购这种方式进入到中国来讲，政府是严格管理的，审批是比其他的行业，其他的方式进入审批要严格。

　　对境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批，当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求。

　　对特殊行业的并购如何报批？外国投资者并购境内企业并取得实际控制权，涉及重点行业、存在影响或可能影响国家经济安全因素或者导致拥有驰名商标或中华老字号的境内企业实际控制权转移的，当事人应就此向商务部进行申报。当事人未予申报，但其并购行为对国家经济安全造成或可能造成重大影响的，商务部可能以会同相关部门要求当事人终止交易或采取转让相关股权、资产或其他有效措施，以消除并购行为对国家经济安全的影响。

　　外国投资者并购的资产如何评估作价？这里也强调一下，大家说现在这几年，在外资并购这些问题，跟内资企业进行合资的话，涉及到国有资产，国家管理最近这几年法规是越来越健全，越来越明确，国有资产要跟外商进行合作，必须得进行评估，如果你进行收购、并购的话，现在国家有一系列的管理规定，大家搞企业的都知道，国有企业都要进行挂牌上市，都要到产权交易所进行操作，必须按照这个规定去操作。并购能不能出现国有资产流失，如果按照国家国有资产法律规定当然可以，要按照挂牌上市，然后还要经过国有资产管理部门去认定，进行把关、评估，最后确认，然后最后交易，还要到审批机关批准并购的合同，当然这一系列要符合法律规定去操作。如果你签订一个地下合同，完了不上交易所，不按照法律规定操作，当然会出现问题。所以大家看那些外资并购的项目，走的程序都是按照这些规定操作，各个部门都要进行认证，必须要有一套法律程序。

　　另外，并购当事人要对关联关系进行说明。这是说原有内资企业到境外设立企业，然后境外企业回来再收购自己的关联公司。这里境外投资者和境内的收购企业，有没有关联关系要说清楚，是不是转一圈你还是董事长，回来收购你自己的企业，这有必要说清楚，因为政府对它管理是不一样的。

　　另外外国投资者并购的付款期多长？这个大家注意，现在并购在付款这个问题上，比其他一般投资方式有差别，过去要涉及一个合资企业，出资，分期租，一般三年，现在公司法调整了以后，两年，更长还有五年，大家看并购这种方式，对于你来收购这个企业，收购并购的企业特点就是快速的进入，看好的企业，一次性付钱就可以。要求营业执照发布起三个月内，就必须全部进行支付，要六个月全部支付60%以上，一年内付清全部对价。政府从审批，政府管理上，并购方方面面要求非常严的。

　　另外注册资本如何计算，这不用具体说了，大家看注册资本比例如何计算，有一定具体的数额。也可以看出，还是比较宽泛的，注册资本要求的投资时间有差距。

　　审批提供的文件也不用说了，因为大家都是按照相应的文件操作，一般文件大体差不多，但是根据并购的特殊情况，增设一些相应的文件，这里都不具体说了。

　　这里提一条，外国投资者协议购买境内企业资产在外商投资企业成立之前，是否可以开展经营活动。外国投资者并购一个内资企业，并购的时候，并购企业不会放在自己的手里，并购就是想要运营，在中国运营必须外商把并购企业再设立一个外商投资企业，或者设成合资，或者设成独资，然后才能去经营。不能说这头并购的合同一签，政府还没批准成立一个外国投资企业，就开始操作了，这就会带来很多法律问题，一般操作的时候，并购的时候，往往并购协议和设立外商投资企业协议的合同，一般合同章一起做出来，然后报审批机关批准，一般是这样的操作。

　　审批机关多长时间批准外国投资者并购？现在是30天，原来是45天。对并购顾问有何要求？现在中介机构，不是谁随便都可以出招的，有一定相应的要求。

　　特殊目的公司这里点一下。这是我刚才说的那种情况，我们有些企业为了到境外上市，就想办法境内企业先到境外设立公司，然后通过公司回来收购境内的企业，关联公司，然后再到境外上市，这叫特殊目的公司，现在法律上术语叫特殊目的公司。这种特殊目的公司，审批都是要严格审批，一方面要商务部来审批，证监会审批，整个这一套程序，大家过去说不太清楚，这里说得很清楚了。特殊目的公司回来收购自己，比方收购自己关联公司，要商务部审批，证监会审批。另外还有一个大家关注的并购涉及到反垄断的问题。大家说你的并购，外国投资者进入，能不能对一些行业涉及垄断，涉及一些国家安全，怎么规定，这里法律规定讲得很清楚。2003年崭新规定的时候，就有这方面的内容，因为我们国家《反垄断法》还没有出来，但是并购规定里面有条款。并购一方当事人当年在中国市场敬业额超过15亿元人民币的，必须向政府进行报告，要对你进行反垄断审查，必要的时候，涉及比较多的，还要进行听证，不是随便到处可以去并购，政府对这方面是严格控制的，有专门的法律规定。

　　并购，反垄断审查也是可以豁免的，有些特殊行业，假设这个行业基本过去没怎么发展，或者基本很少，或者它进入基本上能够带进来先进的技术，然后这个行业一下子占的比例比较大，那不能说这个行业带着最先进的技术，它设立了操作这种企业了，你说它形成一个垄断，那不行，我们对这种特殊的，能带进先进技术的和管理人才有一定的豁免。

　　这里要讲一条，我们国内现在这些年变化的比较快，我们的《合资法》讲外国企业经济组织和中国企业经济组织，中国企业经济组织和个人，没有设立合营企业，中国这些年变化不断发展，个人越来越有钱了，我们在外商投资者并购境内企业，涉及个人股份的时候，我们说个人股东的身份，还可以继续做保留，这是一个特殊的规定，法律上也作为一个过度。

　　境内公司的自然人股东变更国籍的，该公司的企业性质是否自然改变？这是不改变该公司的企业性质的。现在身份变了，但是企业投资过去是中国自然人的身份投的，至于说股东变成外籍了，要在新投资企业，从境外把资金打进来，那可以作为外国投资者对待。这个从政策上有一个差异。

　　这个规定涉及的内容也比较多，由于时间关系，我不能一一讲述，我想几个关键点我跟大家做一个沟通，希望对大家有所启发。谢谢大家！

　　主持人：

　　正如诸位知道的，私募股权基金曾经培育了像英特尔、微软这些优秀的公司，也在中国培育了迪信通、蒙牛这些优秀公司，另外我们也看到大量的中国的民间资本闲置到了一个令人惊讶的地步。我去安徽芜湖出差的时候，发现芜湖的出租车牌都被温州市场炒起来，温州人炒煤、炒楼，在荒郊野外长着草的商铺里面，都充斥着温州资本的生意。我们知道每一个郊区荒草的商铺里面充斥着温州的资本。当年西部大开发的时候，中央把钱刚打到西部，西部就把钱打到海南炒地产。很多公司绕道到海外上市，一方面又受到种种盘剥。在这么一种状况之下，一个进来一个出去，很耐人寻味，在这种状况下面，我们要探讨两点，一个是国家有必要，有义务，有责任，而且必须要有一个国家战略来推动我们中国的风险投资资本市场的成长、成熟，必须推动这个进程，而且私募股权基金如何推动它，未来中国向海外进军，可能纯粹像现在“走出去”战略，包括在国内培植新的产业，可能纯粹产业的形式会遇到非常大的障碍。继日本这种发展模式之后，所有的亚洲国家积累了大量外汇国家都在思考，能不能透过资本，必须要上升到国家战略高度。同时我们境内如何启动用股权去私募，还有一些大量高成长、高科技的资本结构非常脆弱的公司，如何在它发展的初期，成长最渴求的，时候，最需要蜕变的时候，获得资本支持，这就提到议事日程上。会场有幸请到了全国人大财经委法案室主任朱少平博士，他演讲的题目是《股权投资与我国合伙企业法的解读》。

　　朱少平：

　　大家好！会议给我布置这么一个题目，这个问题炒得很热，能说明白的人没有几个，大家都在私募股权基金过程当中，有点雾里看花的感觉。现在人们一说私募股权基金非常重要，但是紧接着说第二第三的问题，他们就瞠目结舌。《合法企业法》6月1日正式实施，实施之前还有若干制度要出台，但是这个制度怎么办也在议论当中。我想今天结合咱们这个题目，叫股权投资与合伙企业法的修改，讲几个内容。

　　一、中国的投资企业。

　　因为我们过去中国的投资主要依靠的是国家，投资80%、90%以上都是国家投资，或者是国有企业投资，现在极大的促进了我们生产力的发展，就促进我们民间投资企业。过去老百姓要么做一些小买卖，要是等着国家安排工作，现在大家想着如何赚钱、如何发财，如何做企业。现在企业怎么做？两种方式，一种叫实业投资，我拿一点钱办一个企业，租一个场地，进原材料，招员工，进行生产。另外就是股权投资，或者叫资本投资，股权投资一种是实实在在买股权，参与公司设立，一种去证券交易所买股票。也就是说股权投资是我们现在投资的一种重要方法。

　　那么通过股权投资，你可以实现投资者所想达到的一切的目标。股权投资的方式有很多，比方风险投资，还有租赁，还有一些其他方面的投资，并购投资，有些有很大的关联，有些还是有区别的，但是股权投资在我们现代投资里面占有重要地位，它是我们两大投资模式当中的一种。

　　二、并购。

　　并购应该是股权投资的一种方式，因为很多人讲并购，但是并购是什么？首先所谓并购要么买这个企业的资产，或者买这个企业本身，第二我是买这个企业的股权，而且实行股份制以后，我们从市场经济体制以来，对国有企业进行股份制改造，国有企业过去几百万股国有企业，现在只有14万家左右，所有加起来，现在不到2000家，直接管的是159，另外各省加起来也就1700多家，加起来不到2000家，但是它们的子孙公司加起来不到15万家，另外还有大量的集体企业，现在无法统计，现在1500家抛开原有的国有企业，再除去我们已经改制的20、30万家公司出资以外，别的都是集体企业，这些企业都要改制。

　　最近我们通过了《物权法》，对国有财产做了明确的规定，但是对集体财产那个地方规定不下去了，因为集体企业有很多东西说不清楚。说集体企业是国有制肯定没有问题，但是国有制最后股权归谁，肯定不可能归国家，所以集体企业也要进行改制。怎么改，现在还是一个很大的问题，这样就为我们的股权投资，为我们的并购投资创造了极大的机会，因为通过并购，只要控制股权，绝对控股肯定没问题，我是绝对大股东，任何人无法控制我这个企业。除此以外，我再有相对控股，30%，我是第一大股东，最后我在这里面也要说了算，因为按照公司制度，最后是股权说了算，股权多，按照股权表决。这种我们国有企业、集体企业还有大量的事业单位要改制，这种改制，包括现在国资委，对于过去一些国有企业实行主辅分流。

　　并购有十大目的：占领市场；稳定资源。这两年资源上涨的非常厉害，比如铜，马上又要到8000美元了，所以说资源对企业非常重要，如果控制了资源，这个市场也稳定了；研发技术。大家都知道联想，手提笔记本主板就过不了关，把美国的研发技术IBM全部买过来；更换企业。上市公司有相当一部分原来是干这个的，现在就改过来了，比方说华丽，比方说天津的创业环保，创业环保过去就是一个化工企业，现在搞成了生产水和处理污水企业；消除竞争。另外发行上市，降低成本，掌握另外一个企业的控制权，海外上市，以及促进对方企业的发展，通过股权并购可以在短短几年里面增长几倍。现在上市公司也好，一般企业也好，在三年五年从几百万，甚至几十万，上升到几个亿，上百亿这样的企业比比皆是，因为中国目前遇到发展最好的时机。

　　三、并购投资与合伙制度。

　　并购投资和合伙投资是什么关系？首先讲一个现象，美国的风险投资85%以上采取的是有限合伙制度。什么是有限合伙？中国人绝大多数不知道，但在座很多外企同行，他们知道，中国的有限合伙他们不知道。我跟一些外国人打交道以后，有一个感觉，外国人很实用，不管理论上怎么讲，我觉得这样做非常有效，我就这样做，但是咱们中国人做事首先要弄明白，这是怎么回事，名不正则言不顺。我建议大家回去找一本《合伙企业法》看看，这是去年的，2006年8月27日正式通过的，这个法律里面专门规定有限合伙。

　　我首先讲合伙，合伙最大特点一定要有两个以上的人共同投资，这跟《公司法》一样，《公司法》两个以上可以，一个人也可以，这对于合伙企业不行，合伙企业必须有两个以上。另外，合伙企业必须有一个人承担无限责任。现在大家都知道有限责任，但有限责任指的是什么，我们大家也不完全明白，有限责任讲的是投资者对于他投资的企业，在经营过程当中产生的债务，承担责任的方式。记住这么一点，一个是我设一个公司，这个公司做买卖的过程当中，产生债务，然后我对这个债务承担责任的方式，这叫责任形式。

　　责任形式里面有三种：1、有限责任。2、无限责任。3、两合责任。有限责任就是我投资设立这个公司，它产生的债务。我投进去一千万，我就负责一千万债务，如果分到我身上两千万，对不起，两千万我不负责，我就负责一千万。无限责任，在这个时候就不一样了，我们两个人设立这个企业，现在产生债务了，这个债务超过了投进去的资本，我投进去一千万，现在五千万的债务，那么我们一个人2500万，我投进去1000万，还不了另外1000万，要从家里拿，当然这涉及到一个破产制度问题。但是无限责任区别就在这儿，一旦企业所有财产不够清偿债务的时候，要从家里往外拿。两合责任就是在这个公司里面有一个人承担有限责任，有一个承担无限责任。这样的话这个企业才有信誉，因此在西方国家，叫做合伙或者有限合伙，一定是有人承担无限责任，而且这种企业的信用比一般企业的效益更高，信用更高。所以很多风险投资企业愿意采取合伙制度，实际上就两条，第一条它的信用度比别的企业要强，第二它可以放大资本。比方合伙有50个人投资，一个人一个亿，就50个亿，在这50个亿里面，我这个无限合伙人有可能只掏一个亿。在美国甚至一个亿都不掏，就凭我的信誉，你们大家看中我，相信我，你们把钱拿来，我给你投资，我投资保证你赚。因此，在这种情况下，50个人，一个人2个亿，就100亿。在这种情况下，5000万给我，我有可能只掏100万，有可能就不掏了。目前国家法律里面没有明确规定，但是在美国可以这么做，可以不掏钱，你把钱交给我。这个我假设就掏100万，你们都是100万，加起来这个50亿就是1：50，资金量就是放大50倍。当然这不是谁都可以这么做，一定要有相应的身份和资本才可以。我们采取有限合伙制最关键两条，一个就是放大资本，还有一个就是免税，实际上叫不收税。在企业环节不收税。这种风险投资也好，其他股权投资也好，采取合伙制度主要的好处在这个地方，因此，我们国家从风险投资80年代初期开始提，提到现在已经有20多年，但是我们的风险投资到目前为止一直发展不起来，没有大规模发展，目前风险投资大概有500亿左右的资金，还包括一部分外资，一些外资进来多少，我说不好，大概500亿左右。它大概投了4000个项目，投进去资金只占投出去资金的1/3左右，最后有一部分已经退出来了，因为风险投资最重要一个问题，投进去就是要出来，我跟你们传统投资不一样，股权投资和一般实业投资最大区别在这儿，我拿你的股权，一定要看企业效益怎么样，效益好在你企业长期住着，如果效益不好，我马上走人。这是并购投资，包括风险投资，我们采取合伙制度，为什么要采取这个制度，还有几点。

　　第一我们凡是进行股权投资，就需要钱。没有钱做什么风险投资，做什么并购投资，现在股权投资最大的好处，用我的信誉和机制也可以拿来钱。最简单设一个公司就可以拿来钱，现代公司很少有几个拿自己的钱去购买，利用现在体制集中社会闲散资金来投资，但是有一条，现在这种模式，或者资金进入的模式，实际上是三种，1、公司制。2、合伙制。3、基金制。但是我们相比而言，公司制从这个角度来讲是最高端的，因为公司制有几条。第一它的资本放大效果，我募集一个亿，运作一个亿，可以借款，可以发债。所以这种情况下，你的资金放大效益是1：1，或者说1：2，但是我如果合伙制，我拿1%，然后最后你把百分之百的资金交给我，由我来管，1：100。比如现在有一个证券投资基金，华夏基金注册资本是一个亿，现在管理的资本量超过一千亿。当然它现在用的是基金制度，因为基金管理公司设立一只基金，两只基，十只基金钱拿来我管。现在基金可以做，合伙可以做，但是公司做不了公司只能是1：1或者1：2。

　　第二只要做成一个实体，就有一个所得税的问题。企业所得税第一条明确规定，个人独资企业、合伙企业，不适用本法。这个法律规定所有的企业都要征税企业所得税，原来是33%，现在降到25%，这是一个重大的进步，是我们内外资企业处在一个平等的基础上。2000年国务院专门发这个文件，个人独资企业和合伙企业不征收企业所得税，这个企业所得税是投资者从企业分得的利润自己缴纳的税。

　　第三就是管理成本。这个公司管理成本在座有很多公司，有谁的公司管理成本低于它销售收入的5%。因为过去规定企业管理费可以在5%，这是国家成本会计制度规定的，我们企业往往超出这个比例，但是合伙企业、基金也好，管理成本大大低于这个幅度。现在基金提出比例是1.5%，合伙企业可以多提，管理费1%-1.5%，但是可以根据你的效益提取20%，但是这是和效益挂钩的，从这几个角度来讲，有些合伙制度比公司制度要好得多。当然公司制也有公司制的好处，合伙制度有一个前提，就是这种制度的治理结构没有公司治理结构那么严密，监督那么强，它主要依靠于合伙人之间的协议来进行监督。因此，我们风险投资也好，并购投资也好，在很大程度上，它要采用这种合伙制度。

　　第四《合伙企业法》的修改。《合伙企业法》是1997年2月份通过，8月1日正式实施，本来《合伙企业法》在制定过程当中有两个问题考虑了，一是法人合伙问题，二是有限合伙问题。但是当时有一些专家说我们生活中根本没有有限合伙，因此在人大讨论的时候，对这两个问题，一个有限合伙原来有照拿掉了，对于法人合伙是两种意见，一种意见坚决要保留，一种意见坚决不能留。最后想来想去，采取一个招，原来的法律可以看出，《合伙企业法》第八条第一项，合伙企业的合伙人必须是无限责任者。这个无限责任者肯定就是合伙人必须是无限责任者。我们一般法人企业是什么？法人承担什么责任大家知不知道？我们80%-90%的人认为法人承担的是有限责任，这是错的，法人承担的不是有限责任，就像我个人承担无限责任一样，我个人承担无限责任就是把我家里所有的财产拿出来，我们一年在北京平均一年的生活水平是多少，比方有一百万，虽然我没有一百万，把我所有财产拿出来，扣掉你一年的生活费，剩下就要拿出来去举债，这叫无限责任。企业责任，《公司法》第一条说，公司是企业法人，有自己的法人财产，公司以其全部财产对债务承担责任。那么这个地方不管债务多少，不管财产多少，债务是1000万，财产是500万，清偿不了就要依法律程序。最后能够确定注销的，物主说你有债务不能清偿的，能够把你债务免除的只有是法院。因此这个公司是拿我全部的财产去清偿债务，清偿不了的，在破产程序里面可以免除。

　　因此，公司对法人一定要明确，他承担的一定是无限责任，而不是有限责任。但是《合伙企业法》就规定，合伙企业合伙人必须是无限责任者。我们当时采取一个妥协，法律是无限责任者，但是在执行过程中，我们没有一个企业到工商局去这样登记，我们工商部门也没有一个人认为可以进行这样登记，因此到目前为止，我们合伙企业都是个人。我们的合伙企业真正依据这个法律设立的只有6万多家，加上原来的不到13万家。因此原来法律对这个问题考虑到，后来由于当时条件限制和人们意见不统一，因此法律没包括这么两块，经过将近十年的实施，我们现在对《合伙企业法》进行了修改。

　　我们这次修改主要修改什么内容呢？主要修改四大类，我在这里主要讲六个问题。第一个问题就是法人合伙。有人说了法人合伙有什么好处，法人多好，比方有多少债务，最后还不了，我宣布破产就完了，可以免债，如果法人合伙干吗用一般的合伙制度，合伙制度有最大的好处很灵活。比如现在一个大企业，要搞技术研发，联想搞手机主板研发过程当中，觉得这个期限太漫长了，我们现在采取措施，我是买了，一买买了四十多个亿，把人家技术买过来，确实不容易，但是成本多高，现在民间有很多人，比如科技人员、学生、海外留学人员回来以后，有大量的知识，但是没有钱，你们可以搞一个合伙，这个合伙可以一年，也可以两年三年，注册三年以后，研发一成功，企业就解散，多好。这时候研发的一些成功，我给你出什么条件，你出什么条件，研发完了，咱们互不相干。但是一个公司要做起来非常难，这就有利于大企业和小企业合作，有利于建立自主创新型企业。企业的生命重在创新，我常讲一招鲜吃遍天，如果你这一招被别人吃到，你就没戏了，因此我们的创新完全可以用这种方法。从并购投资来说，股权投资来说也是这样的，因为我们这帮人，投资者手里拿着钱，但是没有技术，为了拿到你的技术，跑到你公司给你股权，我可以参与，我一旦参与，一切东西可以为我所用。因此法人合伙对我们企业非常重要。

　　另外，我们现在讲风险投资，风险投资发展了20年，到目前为止我们风险投资两个最关键问题解决不了。股权投资也好，资本投资也好，最大两个问题，第一叫喉咙，第二叫排泄。风险投资中国最早一个公司叫中创，国家当时给了几个亿，最后做了几年死掉了，因为把钱投到一个企业里，企业干了两年，项目研究成功了，然后就要退股，国家钱更拿不了，这个钱投进去拿不出来，如果国家给它源源不断的钱也可以，大不了最后这个公司不行死掉，这边投进去退不出来，那边没有源源不断的钱，所以就死掉。

　　我们现在风险投资只有500个亿，最后只投出去1/3，我们外资企业在这方面非常灵活，因为它在这个地方找好项目，一找好之后立马到海外上市，我们国内企业不行，一投进去最后退不出来，退不出来就死掉。因此，法人企业在这里投资最好的办法就是合伙，大不了最后把股权卖掉。经过这十年我们深深感到，不让法人合伙是一大失误。

　　这个法律现在实行新的制度，叫特殊的股东合伙。就是说现在有一个企业如果全部合伙人都承担无限责任的话，那么这个企业就叫普通合伙，普通合伙适用于所有的企业，但是有一个问题，改革开放以来，特别是近十年以来，我们中国中介机构，我经常讲十大中介服务机构，会计事务所、律师事务所、专利代理所、商标代理所、律师合作诊所、设计勘察事务所等等十大类，这些事务所他们在做业务的时候有一个问题，它收的钱只是它的一个设计费，它没有投入，它们也没有成本，给你提供什么服务，我收取这个费用。因此现在对它采取什么模式？比如证券公司会计师跟着一块作假，一罚200万，因此国外法律规定采取保险的方法，我们中国目前没有做，实行基金制，从费用里面提出多少钱建立一个基金，但是又有一个问题，我就注册10万，结果造成损失200万，没法做，因此，法律规定我们这样一些机构，可以采取合伙制。过去合伙制所有合伙人都是无限责任，无限责任就有一个问题。

　　比如中国机构做不大，它在北京设一个事务所，它在天津设一个办事处，在海南设一个办事处，那么现在有一个问题，法律规定所有人要承担连带无限责任，就等于你在海南分所，承揽的业务，造成的损失，要总所的人跟你一块承担无限责任，造成一千万的损失，到我这个地方，北京的合伙人每个人都承担十万块钱，肯定不干。这种情况下，国外实行有限责任合伙，在平常每个人还是无限责任，但是如果说这一个债务是由于故意或者重大过失所造成的，这个时候法律规定由你个人负责，其他人不承担连带责任。就是实行这么一种有限责任合伙。我们这次法律把它引进来。其实这个东西引进来，纯粹就是一个偶然。成立这个法律起草组的时候，当时考虑要做一个有限合伙，后来写了一个简报，被财政部门转发到会计师协会，会计师协会一看非常高兴，因为国外现在普遍推行的这种叫有限责任合伙。说有限责任合伙非常好，我们坚决支持搞这个东西。后来我说有限责任合伙不对，我们是要搞有限合伙，是因为打字人员打错了，打成有限责任合伙，但是有限责任合伙和有限合伙是两个概念，他们一说我们说不对，我们叫有限合伙，不叫有限责任合伙。所以这实际上是一种误会，导致这么一种制度的产生和发展，因此在这种时候，我们仔细查，查完了以后觉得这种制度不能要，我们研究三年时间，研究透了，专门在法律里面做了这么一个规定。这种制度只适用于企业性的专业服务机构，包括会计事务所，资产评估事务所，破产事务所等等这样一些机构。第三种就是有限合伙。我刚才讲的原来法律有这么一章，后来由于大家认识不一致，在原来法律里面去掉了，1997年通过这个法律，1998就产生问题。当时在两会上，陈世威政协代表在会上提出，要大力发展风险投资，他是中国“风险投资之父”，要采取合伙制度，我们要实行有限合伙制度，但是法律没有这一章，所以就不了了之，因此很多文件就说，要大力发展风险投资，要实行有限合伙制度，最后法律规定，合伙企业合伙人必须是有限责任，就什么也做不成。

　　但是大家私下里在做。新疆有一个企业跑到北京来，设立一个有限合伙中心，刚刚设立不长，就到证监会去了，证监会说你这个企业是谁设立的，大股东是谁，大股东是一个上市公司，就把大股东叫来，你是不是参与投资，你在里面做什么，他说我承担无限责任，因为我投了几千万，我得管。你知不知道《公司法》规定不能承担无限责任，但是我们有什么什么规定，规定说可以做有限合伙，证监会说我是以全国性法律查你，限你多长时间撤出来，不撤出来就合伙。因为上市公司指标非常严格，一旦给你吊销的话，什么都做不成。就几千万搞投资的，钱一撤走什么都做不了。因此地方性法规产生很大的问题。股权投资、风险投资大力发展，特别强调我们要赶快实行基金制、合伙制，因此这个时候我们就采取措施，最早采取措施我们想制定一个风险投资法。曾经在九届人大的时候，立法规划里面要制定一个风险投资法，什么叫风险投资，连风险投资的概念都产生问题。

　　对有限合伙制度，我们现在作风险投资最大一个问题，就在于目前资金进来有比较多的限制。比方现在有一个人要设立公司，它没有一个实体的经营，要募集资本，就遇到一些问题。我们几乎每年要产生某一个企业或者某一个个人募集资金，最后违反法律。上个礼拜有一个证券公司找到我，在2001、2002的时候他们做代客理财，2001年股市下跌，从2425点跌到1498点，最后告到公安部门来查，由于它在做资产委托的时候，承诺保证多少收益，因此，公安部门认定你这属于非法吸收储蓄，大概吸了几个亿，后来就找我，问我是不是非法吸储。《公司法》修改之前，公司不能私募，必须经过省级以上人民政府批准。这次《公司法》修改就可以了，现在《合伙企业法》也解决了这个问题，实行有限合伙制度，就可以两个以上，50个以下的合伙人就可以募集钱，投资100万，50个人1人投1万就是500万，投资200万就1个亿，因此实行这种有限合伙制度，就解决了这个问题。

　　目前，《合伙企业法》对这个问题专门增加了一章，有限合伙制度，但是我们大家要记住一点，有限合伙制度，无限合伙人要负责企业管理。为什么我们国外这些风险投资，比方说华平、摩根，他们作风险投资也好，股权投资也好，他们要当无限合伙人，要承担无限责任。无限责任企业里面，第一必须要有两个以上合伙人，而且必须有两种以上的责任形式，有一个无限合伙人，有一个有限合伙人。第二在这种制度里面，一定是无限合伙人掌握资金。第三有限合伙人在这里面，一定不能够负责企业的管理，不能在里面当高管人员，他主要把他自己暂时不用的钱用在这儿投资，获得比较高的投资收益。因此我只要把钱拿进来，不能说今天这个钱要干这个，明天这个钱要干那个，这个就由合伙人管。你可以对他进行监督，你在协议里面可以提出你的要求，只要符合法律规定的，可以在协议里面作出规定。第四，一旦这个企业破产或者资不抵债，除了你自己的财产以外，你要拿别人的财产承担无限责任。

　　另外对于有限合伙人你投进来多少，承担债务就是多少，万一债务超出你投进来的资产，可以免除。有限合伙人符合条件可以变成无限合伙人，无限合伙人当够了，不愿当下去，可以变成有限合伙人，这是可以的，但是法律对于两种转换是有责任的。比如有限合伙人，从今天开始变成无限合伙人，当有限合伙人期间只承担有限责任，比方那个时候债务没偿还，现在要偿还了，法律规定你要承担有无限责任。反过来如果说你原来是无限合伙人，现在是有限合伙人，那个债务在当时产生的，延续到现在，对那个时候的债务你也要承担无限责任。我们做股权投资的时候，这点一定要明确。

　　四、这次法律修改明确了《合伙企业法》所认定的合伙企业不征收企业所得税。

　　这点一定要跟我们所得税法明确规定，企业创业投资的，可以给予税收减免。当然我一直反对这点，创业投资实际上是一个集合的概念，包括风险投资、企业并购投资，合起来叫创业投资，创业投资有一个问题，到底股权投资的公司是创业投资，还是投资对象是创业投资，这没有说。既然不说就很难办，股权投资本身就可以赚比较大的利益，这种情况下法律还得免税。投资对象，创业过程当中搞技术研发，这个时候应该给税收优惠，但是没有明确，而且国家对别的方面也有优惠。因此，那个说法不明确，这个法律一通过以后，税务部门、财政部门会做出具体的解释。这种税收是国家对你的一种恩施，因为国家鼓励你从事这种行为，从事这种经营，我应该收税而不收税。而合伙企业里面不是，合伙企业规定这种企业根本就不用交税。

　　这些企业在企业环节不交所得税，它的所得税只能由合伙人，你是法人你回去交企业所得税，你是个人，回去交个人所得税，有人说不都是一样的吗，不对，对企业来说，外国人根本不用讲，都明白，因为股权投资公司一年投资收益，比方说今年100万，今年赚了20%，20%都分，之后分给你是20%的利益，你回去分担100万，交25%的所得税那是你的事。但是公司不一样，公司要交25%，从公司里分得的利润，你回去还要交25%，因为个人所得税必须叫20%，因此无形当中就是你的投资收益就降低了，这非常重要的。但是还有一条，我在这个地方明确的是不收税，从道理上不收税。有人说法律怎么还区别对待，因为这种企业是有人承担无限责任，他自己的财产和公司的财产基本是密不可分的，一旦公司不能够偿还债务，要从家里拿钱偿还债务。因此企业财产就不是一个独立的纳税主体，它的纳税主体就是你的合伙人。反过来从你个人来说，有限合伙人把你的钱拿到合伙公司，合伙公司给你投资，因为这钱拿到这儿以后你无权支配，你也无权说要干这个要干那个，你要把钱交过来，归我管理，相当于信托财产。信托财产在信托收益阶段是不征收企业所得税的，由信托所得的收益分到收益人手上，收益人去交所得税。这次法律明确把这点写到法律里面，尽管说在起草过程当中，有很多人有不同意见，特别是税务部门，说这样做太难了，还是在企业所得税里面，然后个人分到以后，或者合伙人分到以后，在这个地方一扣，我再一做，税就免了。但是按照国际通行法则，在这个地方是不征收的。

　　五、涉及到律师事务所，还有其他事务所。

　　大家都知道我们中国律师事务所，还有一些其他的事务所不愿意当企业，一说企业，觉得不行，企业都是统筹管理，我不愿意当企业。很多律师主管部门就不愿意。一提到企业就不行，现在企业是不盈利的。这些律师事务所要实行特殊的普通合伙怎么办？我们原本想把它直接拉进来，先排除再说，由立法机关审议的时候，非企业的专业服务机构可以适用于《合伙企业法》第二章规定的特殊普通合伙方式。

　　最后一点关于外资的问题。

　　现在法律里面说外国企业和个人在中国参与设立合伙企业，由国务院依据本法制定办法。因为《公司法》规定，外商投资企业，包括中外合资，都要适用我的《公司法》，这点是明确的，它适用《公司法》，难道《合伙企业法》没有企业，《公司法》就适用，《合伙企业法》就不适用。现在有一个问题，“适用”是不是也有一个问题，一般公司进来就当作股东，即使是合伙股东也没有关系，到我这个地方承担有限责任，而合伙企业在这个地方承担有限责任，投资一两个亿，最后反正这个钱已经进来了，没有关系，承担无限责任，一旦公司资不抵债，他就要拿其他的钱来，如果没有财产，就没法做。他应该对这个问题有所规定，怎么规定呢，适用《商品企业法》，中外合资不适用它，中外合作里面有一点是无限责任，法律规定的可以是法人也可以不是法人，与他相关就不是合伙，因为合伙有自己一套流程。因此就没法做，如果说他进来直接用的话，面临着我们要单独设立一个中外合资、中外合伙，大家的很麻烦，因此这个问题还要做进一步研究，最后法律在108条规定，外国企业在中国设立和参与设计合伙企业由国务院来规定。

　　合伙制应该怎么做？现实生活当中，因为法律没有实施，我们现在社会中没有，但是外资企业是有的，因为依据国外法律来做的，所以无所谓，但是内资企业现在有一些在做，其实这里涉及一个最根本的问题，基金是什么东西？很多人讲要搞私募基金，我问了好几个人不知道基金是什么东西。我理解，所谓基金，因为我们查任何书找不到，包括问外国人也讲不清，但是他知道怎么做。我琢磨有两个特点：1、它一定向特定的对象，比如在座的这片人我向你们募集，一定不是向一个人募集，是一片人，一定要向众多的人募集，如果说公募就是不特定的，如果是私募就有特定的。2、募集的钱放在这儿就成立一个基金财产，我用这个基金财产拿去投资，要分别投于不同的投资对象，这才叫基金。

　　当然，我们国家目前基金可以这么分类，第一政府资金，政府依据国家强制力，按照一定方式收的，收完了设立，然后它有具体、固定的投资或者使用方向。第二公益基金。比如扶贫基金，这叫公益基金，公益基金有一个专门的设立目的。我们民政部专门设立一个《基金会管理条例》。第三叫投资基金或者商业基金。商业基金就是从老百姓那儿募集起来，完全按照商业模式募集，募集完了以后按照商业惯例投资的基金，这种基金实际上是我们目前按投资对象划分有五个类别，证券投资、产业投资、风险投资、并购投资、房地产投资。我买这个企业某个车间的财产，但是购买的对象已经股份制了以后，你可以买它的股权，也就是只要买它的股权的这种投资，这就叫股权投资。那么股权投资实际上是我把钱集中起来了以后怎么投，是这么一个问题，在具体操作的时候，实际上就两种办法。一种办法具体设一个有限合伙，法律规定有限合伙最多合伙人50个人，比方说一个投资管理公司，设立一个有限合伙，这50个合伙人把钱集中起来，50个亿，我是无限合伙，我直接操作50个亿。第二把这个基金机构设立以后，把50个亿拿过来交给管理公司，现在不少做风险投资是这么做的，设立是一个实实在在的公司。比方我知道某某公司设立一个叫“新材料投资有限公司”，然后募集了两个亿，它在这个地方成立一个董事会或者股东会，别的都不做，他们做出一个决定，把两个亿委托给管理公司来做，然后他们平常就没事儿了，这个钱就拿去投资，投完了收益再给你。但是这里面有一个问题，做成一个公司的形式，那么法律规定，公司就要注册，注册就要设立登记，登记就要25%的所得税。因此在操作上有一些不同，具体讲起来还很复杂。

　　我今天就讲到这里，谢谢大家！

　　主持人：

　　刚刚祁主任致电组委会，他因为出差，实在不好意思，希望我们这次高峰论坛能够取得成功，另外一方面要我代他致歉。

　　并购重组越来越成为大玩家的一个游戏，尤其在中国国有企业是第一线的大玩家，从公司医药产业去年以来，翻云覆雨，很多退出一些国内新型的进入医药行业，都可以看到国有企业在整个过程中的一个动作，而且从构思来看，下一步把159家最后浓缩成40、50家过程里面，主要思路也是在国企之间横向并购重组，譬如说这次华润吃下安徽丰原等等，吃下很多优秀的民营企业，利用种种的并购重组手法，把央企祖业做大做强，另外在垄断性，电网、电讯之类上面，国有企业利用自由垄断和国家支撑力量做强做大。另外一方面哪怕是竞争性的，但是对国有企业具有重大战略意义的，包括有重大市场意义的，譬如说上海百联就有一个重大意义，维护华东乃至中国地区的商业安全。国资委发展研究中心副主任李保民博士，就这方面的博士，跟各位交通，掌声有请。

　　李保民：

　　大家早上好！大会安排这个题目，我简单给大家做一个框架式的介绍。我用的题目叫《创建企业改制重组基金，加快国有企业结构调整》。

　　我从两个方面给大家做介绍，一个就是说当前我们在进行企业并购的过程中，构建企业改制重组基金的现实要求和客观条件。可以说当前大家关心的企业并购重组刚刚开始讨论，突出表现企业整合力度不够。尽管国资委从2003年成立以来，189家并购到157家，把沈阳化工研究院放到中国化工集团，把中国化工供销公司放入了中国海洋石油，现在实际上我们按照法律注册是157家，可能最近我们还要成立两家公司，这样可能仍是159家。企业的整合力度，主要还是政府从外部推入。尽管我们国资委是特殊机构，但是实际上还是代表出资人，政府作为出资人还是从外部来推动的，缺少企业内在动力和外部投资者的介入。

　　正如刚才朱先生讲的，我们主要还是在中央企业之间相互并购重组，尽管我们也倡导，要和机构投资人，要和非国有资本，要和外商、外资，要和地方国有企业进行并购重组，但是这个数量是相当少的，主要的企业还是我们中小企业并购重组。针对这个问题，针对国资监管和国有企业改革创新的难题，我们认为及时设立和利用企业改制重组对落实调整国有经济结构，进行国有体制改制，实现国有资产保值增值和技术开发，是一个新的考虑和选择。因为这几个方面的工作任务是国务院在监管条例里面，国资委成立的时候，交给国资委的基本任务。

　　国内外金融和公司改革实践也表明，基金在结构调整和改制重组中具有独特的功能和作用。构建一支企业改制重组基金，有针对性的解决一些国有经济的战略性调整和企业改制重组中的突出问题，具有重要作用。简单的讲，实际上我们之所以考虑这种基金，是因为我们在企业改革中间阶段，钱少人多问题仍然不能解决。我们进一步考虑，围绕这四大任务，创建国有企业改制重组基金，基金组织作为市场经济国家推动产业结构调整和升级，实现企业改制重组的有效手段，有着即合资金、专家理财、市场运作的特点，可以有效集合国有、社会、外资各类资本，从一定程度上满足国企改制，盘活存量资产基金需求。在为被投资企业提供增量资金的同时，还会发挥其专家理财、资源整合的作用。这就是我们说的结构调整中，实际上基金更多是通过增量拉动盘活存量。

　　其次，创建企业改制重组基金，对加快国有企业改制具有积极的作用。这具体表现为几个方面，一是为国有企业进行产权多元化的改制提供一种新的投资主体，基金是市场化的投资机构，在其投资国企改制项目成为主动以后，可以在产权结构上解决国有企业结构单一和不合理的问题。二是行使企业股东的决策权利，专家理财，专人负责，规避了一股独大导致的决策不科学。这点是我们在考察基金作为股权投入的时候我们特别关注的，因为专家理财、专人负责的模式，实际上是把责任落实到自然人。比如说我们现在董事会大多数还是沿用计划经济下，国有企业那一套，一决制，尽管有些企业已经改造成了公司，没有按照董事会进行票决制。再一个是责任股东模式，还有专家委员会的制度。我们国资委提出如果经营管理者不在状态就走人，那么什么叫不在状态，这些基金组织来看你是不是不在状态。突然给你家里人，包括你自己办个绿卡，肯定不在状态，平常你周围人都是进出各种学习班，但是突然之间你朋友之间都进出澳门赌场，肯定不在状态。及早的防止这个问题。比如说当您的孩子准备出国，肯定不在状态，那时候你客观上考虑要花一笔钱，这时候专家委员会建议你是不是要去度假，同时给你一个警惕作用，我的企业离开你照样能转。所以这些事情都是我们在考虑基金的时候要进一步考虑的事情。第三方面就是针对国有企业改制目前存在的钱少、人多、机制不活的问题，基金通过增量投资，整合改制企业实施主辅分离，实现资本市场，在资本市场同量资产抗衡，从而使生产经营良性循环，从而增加就业拉动，使人的问题可以根本解决。基金注入之后，增量拉动存量以后，通过盘活存量解决产业多元化的问题，从而解决机制不活的问题。钱少的问题一解决以后，资本盘活以后，它作为第一推动力和持续推动力就可以在生产资料市场、人力资源，从而可以正常的运营。

　　去年国有企业实现利润是1万多亿，一定的比例投入基金以后，用于改制重组，对资本在投资流动中实现保值增值具有重要意义。这一点也是我们当前要考虑的。当前社会上对我们最不满意的问题就是垄断行业的收入居高不下，什么原因呢？就是制度上的缺陷，你的税后利润如果不上缴。建立基金以后，拿出一定比例，加快推动国有资本建立，因为资本最基本是流动跟保值，通过资本市场实现最大化。所以我们说基金不仅对我们保值增值具有重要作用，而且对规范的收入分配也是非常具有重要意义。同时，如果这种基金公司作为国有控股的机构投资者进入的话，也可以有效的杜绝和防范一些地方出现的国退民进的情况。一些非国有资本，把国有企业收购兼并以后，答应好好的，要增加投资，拉动就业，但是一拿到以后，个别就变卦了。好多外资企业并购以后就不管了。

　　创建企业改制重组基金，对推动企业科学技术创新具有重要作用，基金作为追求被投资企业价值最大化和中长期稳定回报的机构之一，其投资周期通常与企业研发周期不同，投资后会从董事会决策方面要求加强投入，因为作为投资者追求长期利益，形成具有自主知识产权的核心技术。总之，在推进国有企业改制重组的进程中，设立国有企业改制重组基金，是新的举措和方法。目前，宏观经济良好，政策法规可行，改制融资需求巨大，资金供给充足，成功的案例可以借鉴。刚才我讲的基金供给充足，在资金供给方面，15亿的银行储蓄，1万多美元的外汇储备，2006年国有企业实现1万多亿税后利润，还有社会保障基金，住房公积金等等这些资金，都是我们设立基金的条件。所以当前加快设定企业改制重组提供的条件已经健全。所以从国务院国资委四项任务，尤其并购重组方面来看，设立基金的重要性。

　　第二方面基金设立的初步设想和运作方式。经过我们与一般投资银行、资产管理公司，其他投资机构比较研究，在基金设立上，在当前法律框架下，我们初步这么考虑的。

　　1、由产业基金公司作为基金的协调发起人。采用投资公司的转化方式，是发起设立市场化运作的机制公司，这种投资公司是按照公司法来设定的。注册成为公司型的产业投资基金，面向境内外的机构投资者，作为定向公司，同时争取国家主管部门对基金的设立批准。我们现在正在建立产业基金的政策，方法还没有出台。

　　2、基金的规模，起步阶段，初期大概投入100亿，但是现在我们有新的考虑，随着国有资本利润增加以后，如果我们考虑10%的话，7000亿投入进去是700亿，这个盘子根据我们当前并购重组量来看，100亿我们现在还是没有问题。不管是多少，我们有一个基本的比例，中央企业出资大约占40%，地方国企基金占20%左右，境外资本占30%左右，民营企业占10%，主要是一些中介机构。采取封闭式的基本模式，参照投资管理办法和相关规定，初步考虑15年，原则上低于5亿元的资金不进入，控制在25亿左右。

　　第三方面投资方向。主要是中小企业二级或者三级改制企业，现在搞主辅分离过程中，现在面很窄，仅仅局限于159家，这里面实际好多企业还没有做。比如大家知道电力、铁道里面一些企业没有做，所以这都是我们不得不把主要精力放在二三级企业改制上面。企业地方大型国有企业改革，现在我们省市国资委监管的108部，再一个国有企业主辅分离辅助企业的改制。还有一个是资金运作。有进有退。退出方式：一是发行上市，主要是规定基金三年以后可以上市。第二产权交易市场的退出。第三可以协议转让。第四可以打包出售。第五可以公开拍卖。第六可以回购。第七可以开辟资产证券化，这个渠道比较的多。

　　下面简单的说一下，构建企业改制重组资金需要一些政策的支持。一个加强对企业改制重组进行指导和支持，这种指导和支持按照谁审批，谁监管的现行基金管理基本原则所做的，加快有关文件的制定。特别是像我们基金一旦设立以后，国资委支持，进入中小企业并购重组的时候，应当给予很明确的指示，产业指导或者信息披露。

　　修改完善相关法律法规。比如说产业投资基金法如果不能在短期内完成法律法规的话，不能正式出台的话，是不是可以加快制定产业投资基金管理的暂行办法，当然还有其他一些法律法规，就不展开讲了。

　　加快金融工具创新。在这方面我们说借鉴西方一些做法，对我们非常有好处。比如说美国再处理企业财务危机时，垃圾债券，延迟民息债券，都是我们要考虑。

　　政府支持产业投资基金目的是为了使相关产业快速成长，因而给予资金支持是非常有必要的。大家都知道政府的资金支持主要有两个，一个是财政，一个就是我们说的政府直接投入资源。通过基金这是非常好的方式，这是我们说的加快投资体制改革。

　　建立和完善国家税收政策。目前来讲，需要在基金纳税等方面给予明确的法律法规的规定。在税收上给予一定的支持。比如说试图降低国有企业改制重组成本。修改完善基金，建立运作监管的政策。比如说国外对基金的注册给予一定的优惠，也就是说不按照基金募集资金的总量注册。再一个也建议政府有关部门，尤其社保的资金，保险基金，还有前面讲的住房公积金，企业年度基金等等，作为社会金融资本的一部分，共同参与国有企业改制重组。使我们基金能够有效的在资本市场上健康发展。

　　这就是我简单三个方面介绍，我们当前在国有企业并购重组过程中，我们现在深深认识到重组可以是改制的前提。我就介绍到这里，谢谢大家！

　　主持人：

　　讨论了这么多问题，回到另外的话题上，比如说股权上市，当一个企业赚够产品利润的钱，开始赚企业利润，投入管理周转，内在运作，超越产品到企业运作上，仍然不能超越另外一个东西，纯粹的用利润来追求自己的发展，是有限制的，所以很多企业谋求把自己的预期卖给资本市场的投资。下面有请纽约证券交易所亚太区执行董事赵一力女士。

　　赵一力：

　　我想从几个方面给在座的各位大概介绍一下，首先讲一下纽约证券交易所最新的一些状况和变化。第二讲一下纽约证券交易所为什么要上市这些因素。第三给大家再沟通一下，从2005年底，近一两年内到纽约证券交易所上市，及非常成功上市公司的一些表现，具体的案例。最后也希望大家在座的各位，因为针对今天的讲话的听众，基本上都是国企的，我也希望在有机会的时候，如果大家有兴趣，想去美国，寻求美国上市的企业的话，可以跟我接触，我们可以继续深入的讨论一些问题。

　　我讲的非常概括，有一些市场方面的东西比较专业，我定性的跟大家讲一下，希望有兴趣的中介机构，还有愿意去美国上市的公司，下面可以继续详细的沟通。纽约证券交易所可能大家也比较熟悉，也算是比较陌生，这家交易所是全世界历史最悠久，也是规模最大的交易所之一，到今年5月份，它有215年的历史，应该是非常成熟、非常完善的市场。

　　跟大家讲一下它目前的概况。纽约证券交易所原来也是像上海、深圳交易所一样的机构，中国还是政府的机构，原来纽约证券交易所也是这样的一个机构，而且主要是单一的产品，就是现金股票的产品来做交易。那么在前三四年时间内，我们发生了一些革命性的变化。首先一个重大的变化，我们因为收购了一些比如说在美国跟纳斯达克相竞争的一家电子交易所—太平洋群岛电子交易所，它是一家上市公司，我们通过对它的收购，我们纽约证券交易所在去年3月8日，也成为一家公共上市的公司，这样成为一个非营利性的监管机构，成为全营利性的上市公司，从管理层到业务运营模式都发生根本性的变化。

　　不仅如此，我们产品也是多元化产品，不仅包括现金股票，包括期权，可交易基金，多元化的金融产品，这样把我们拓展成一个多层次的一个大的市场。今年前两个礼拜有一个大的举措，今年4月4日正式生效，纽约证券交易所全程收购欧洲第二大交易所—泛欧交易所，它涵盖的范围很广，期权交易方面也很大。在多种金融的产品层次上，在过国界体制上，我们首先纽约证券交易所等于是全球领先的一种姿态站在全球资本市场上，引导整个环球资本市场大的整合迈出第一步。现在纽约证券交易所还是改变不了习惯，可以说是我们现在新的名称叫做纽约泛欧证券交易所集团，是横跨美洲大陆的，与世界两大主要货币资本市场大的融合，就是美元和欧元的资本市场，现在发生一个很大的变化，这个大的整合，大家知道全球化最核心的推动的融资资本，我们作出这样一个举措，我们相信意义非常深远，大家对于这方面作出一些分析。我在讲的过程当中，可能我目前还是以纽约证券交易所集团来讲，因为纽约和泛欧这家交易所，刚刚才过一两个礼拜，我有时候很难改口过来。

　　我目前也主要是以纽约证券交易所集团来跟大家进行交流。在纽约证券交易所集团发生这样一些基本层面的变化以后，现在我们目前在纽约有两个主要的市场，一个就是纽约证券交易所的主管市场，另外一个就是纽约证券交易所高增长版市场。所以两个市场在纽约总部进行运营，在同一个交易领域里面。高增长版市场是我们去年的时候，刚才我介绍了纽交所收购了太平洋群岛交易所，收购以后在它的基础上来推出的这么一个高增长市场，因为目的也是为了吸引一些中小，增长性比较好的企业。因为纽交所主板上市条件全世最高的，对于原来达不到这个条件，没有机会去纽交所上市的话，现在有了新的机会。我可以跟大家大概讲讲纽约证券交易所目前的市值将近26万亿美金，前两天统计是25.6万亿美金，如果再加上泛欧交易所这一块的话，将近达到31万亿美金，这样一个总市值来讲，所有交易所加起来都不及纽约证券交易所一家。它原来就是全世界最大的交易所，再把泛欧合并起来的话，现在是一个超巨无霸的市场。其他就没有办法相比，大家可以看到现在位于第二的伦敦交易所总市值才9.9万亿美金。纽约证券交易所现在挂牌上市公司将近3000家，中国方面只有34家，我们希望以后也能达到很多。纽约证券交易所大家可以看右边这个图，它的特点可能跟其他的纳斯达克做一个比较，纳斯达克是以高科技身份出现的，在这种背景之下产生的，纽约证券交易所显得比较集中在某一个领域，某一个行业里面，高科技这样一个领域里面，但是对于纽约证券交易所来讲就不一样，它是一个多元化，多元产业，方方面面的，所有经济领域里面能涵盖到这个产业里面，它都包括了，比如在金融行业里占了26%，在保健药品、生物保健方面占了10%，基本是比较均衡的一个形式—多元化。大家如果考虑去美国上市的话，很多人问我，我这个行业适不适合去美国上市，我说什么行业都可以，纽交所是非常好的选择。

　　还有一个误区，给大家讲一下，但是都觉得我是高科技产业，好像我就是要去纳斯达克上市，这也是一个错误的认识。大家可以看到TMT这块，我们在整个的盘子里面，TMT高科技这一块占纽交所17%的份额，占到总市值6万亿美金的市值，纳斯达克全部公司总的加起来才4.7万亿美金左右，不是说纽交所没有高科技的行业，而是纽交所高科技行业是非常强的。如果要去上市，也可以考虑，美国是两三个主流的市场可以考虑上市，所以这样一个错误的认识，想跟大家进一步更正一下。第一我们非常均衡，各种产业都有，第二我们TMT行业非常强项。

　　刚才讲了将近3000家公司，目前我们最国际化的一个交易市场，有450多家公司来自全球47个国家，目前可以看到它们交易量都是非常活跃。另外，刚才讲到在国际公司，非美国公司，在纽交所上市情况总共34家，包括很多国企，30家主要是整个大中华区，包括台湾、香港还有中国大陆，中国大陆目前是21家，21家里面现在总共到目前为止有6家是民营企业，其他都是国营企业，国营企业它的主市场并不在美国，通过香港红筹结构走的时候，在美国同时挂牌上市。所以它可以说把美国当做第二个市场，它的主市场大部分在香港，我们希望国营企业主市场将来能够在上海，第二市场在美国，因为在美国选择的话，如果你已经在国内上市的话，再选择美国作为第二市场应该是最明智和科学的选择。这样的一些分析，以后我们会有机会可以进行交流，为什么是最明智、最科学的选择。

　　总体情况来讲，全球500强，将近90%的公司都是在纽约证券交易所挂牌上市。现在再加上泛欧交易所，基本上囊括了品牌公司在里面。大家可以从我们统计的数据，2001-2006，基本上如果能符合纽交所上市的公司，全世界99%以上的公司会选择到纽交所上市，这样的话我们从募集资金来看，跟美国这两个市场，纽交所跟纳斯达克比较起来，我们所募集的资金，平均下来是91%以上。如果去年总得募集资金是1千亿美金，我们肯定拿早900亿美金以上。资本是非常大。

　　再看一下总体情况，大家都说纽交所都是世界500强的超大型企业，对这样一些小企业来讲，好像觉得有点望而生畏，我来给大家解释一下，你们可以看到我们统计的这个表，这是整个纽交所关于公司大小的分配情况，浅蓝色30%这块是大型企业，我说的大型企业、中型企业或者小型企业，我们通常有一个量的划分，一般市值在50亿美金以上的公司，我们都划分为大型公司，市值10-50亿美金之间，叫做中型的公司，市值小于10亿美金以下的叫做小型公司。在整个上市公司里面有30%的公司它们是市值在50亿美金以上，是大型企业。那么另外30%，稍微深一点，偏绿的群体，市值在30-50%之间，将近3000家，有900家在50%，其他大量还是属于小型公司，40%市值在10亿美金以下，占了70%的份额，大型公司还算少数。

　　当然中国大型国企去海外上市现在为数不多了，因为都已经上市完了，还有极个别大型企业，可能还会有一些比较大的，但是没有像中石化、中石油这样的大牌很少了，所剩不多了，其他都是比较灵活一点的国企，中小型的一些国企，如果考虑去美国上市的话，可以针对这样的性质来判断。市值达到10亿美金是很容易的，去年到今年年初为止，都是民营企业去上市，它们市值有的是小于10亿美金，大部分是在30、20、15亿美金左右。不是大家想象的那么高不可攀。这是给大家非常概括的介绍一下纽交所。

　　还想跟大家稍微深入一点点讲一下这个市场机制的问题，为什么纽交所能够吸引这么多大品牌的公司，为什么它能成为美国乃至全世界资本的中心，可以说也是一个心脏的市场，一定有它的道理，这个道理在于它的市场机制，因为我们是运营市场的人，市场不同的机制导致不同的交易的结果，投资人就会对你的信心不足。这些年通过各种各样的探索，还有经历不同的过程，始终在人类智慧所能达到的一个基础上，我们设计出了这样一个发展到目前这个阶段，是全世界全人类最优的市场机制。这个市场机制发生了很大的变化，目前最新的这种市场机制，我们是一个混合型的市场机制。目前混合型机制，我们叫做交易专员，和全电子化的交易制度结合在一起的，这样一种混合交易机制就达到了很多最好的效果，我们可以说是非常骄傲，纽约证券交易所交易市场从各方面来讲都是全世界最优的，我们没有任何一点疑义，而且还在不断的摸索和改善过程当中。我们是一个集中进价式的，跟散客市场机制是不一样的，它是非常分散的，全国各地500多个，我们是集中进价式的。大家也都知道，集中进价式有一个好处，当信息集中在一个地方，你得到的信息是最准确也是最可靠的，同时你有最好的信息定出最好的价格。我们又有人为的因素，同时又有全电子化的因素，全电子化就是为了速度，速度有了流通量就大了，但是电脑有时候不能解决所有的问题，所以必须要有人为的介入，市场总会有不流通的时候，这时候交易专员会跟这个市场博弈，这样会产生很强的流通性，保持市场很好的稳定性。市场稳定性很好的时候，价格波动不是特别大的时候，投资人会对你有很大的信心。有很多方面，这是对市场的考虑方面，当然我们在选择企业的是时候也是非常独到的，企业的质量要非常好。

　　这样就导致我们流通性是全世界最强的，最好的流通性的市场。波动性是最低的，交易成本也是最低的，还有股票价值发行功能，比如一些发行市场，速度非常快，但是大家要想想，你去买东西需要特别快，还是希望得到最好的价格？我相信大家都有一个得到最好的价格可能要偏向于速度快一点，因为速度快没有太大的意义，当然时间也是一个因素，但是最好能够平衡一下，不能光指望速度快，速度快，价格要最好，这样投资人也会非常满意。所以加起来，我们这些所有的沉淀都兼顾到了，目前发展到这样一种市场机制。

　　纳斯达克，目前我们做了所有指标的评比，目前它们能够跟我们相匹配的话，就是速度能够达到一致，半秒钟达到所有订单的执行，其他都达不到。这些都是详细的分析具体数据，来看我们这个市场的情况，比如一些波动性的指标，我就不用跟大家特别的详细讲了。

　　因为这样一个非常优质的市场，也是一个定性方面的东西，每年都会有很多这样的公司，从其他市场转到纽约证券交易所，一旦他们达到纽约证券交易所上市条件，一旦转到纽约证券交易所以后，他们会对机构投资人的吸引力大大的增加，平均每年转过去的话，持有股票的机构投资人的量会增加30%，平均28%-30%左右。而且已经拥有股票的机构投资人，他们会更多追加你股票的拥有量，平均每年13%的增长量。为什么很多公司都从其他的市场转到纽约证券交易所，从2000到去年年底为止，总共150家公司转到纽约证券交易所，这些公司因为在纳斯达克成长了一段时间，符合上市条件，转到纽约证券交易所。

　　这是一个案例，讲美国一个非常有名的公司，跟微软相抗衡的一家公司，红帽公司，他们软件源公司，这家公司代表一种未来的发展趋势。去年年底转到纽约证券交易所，因为它受不了估价的波动，估价波动的非常大。这样转到纽交所以后，像我刚才说的，受到投资人的关注程度非常高，立马改变了形象，可以看到我们所做的统计，每天波动性的比较，或者每五分钟波动性的比较，或者每半个小时波动性的比较大大的降低，它们也是非常高兴，很有信心，再加上很多投资人对它们的关注程度更高一点。这是很成功的一个案例。大家原来会觉得微软为什么会在纳斯达克，因为微软还有一些其他的公司，作为纳斯达克的旗舰公司，这里也有一些历史的原因。微软当时是非常小的，当时是七八十年代的时候，当时也不是在纳斯达克上，然后是一点一点慢慢融资，融到纳斯达克上，突然它就成长非常快，一直在纳斯达克上面。所以历史渊源方面，而不是微软一开始就在纳斯达克上的，并不是这个概念。

　　市场的情况总结起来，我们能够给所有的投资人、发行人，还有所有市场参与者提供一个最优质，全世界最好，流通性最强，波动性最好，而且追求资本交易成本最低的，世界上第一的最好市场。

　　下面我简单介绍一下，跟纽交所品牌结合起来的话，对大家将来公司的运作有非常大的帮助。因为里面有很多资源，大家都可以用，不仅里面公司的一些资源，对你们宣传自己，真正走向国际来讲，这是一个最好的平台。可以说是借助纽约证券交易所，节省你做广告的成本。纽交所这样一个资本市场，这样一个平台，真正把中国品牌引出去，达到最好的效果。怎么来帮助提升公司的品牌方面，我们有一系列的服务。高增长版市场我也不用跟大家讲，因为对国企来讲没有太大的意义，可能跟一些民企应该用得上。

　　我们更综合的关系，源远流长，从一开始中国国家领导人，包括邓小平开始，一直到江泽民，凡是去美国都回去访问我们，当时上市，因为中国的民企很难达到纽交所上市条件，大部分都是国企，从2005开始，现在中国企业发展的越来越快，质量是越来越好，越来越多的民营企业有机会到美国上市。我们从2005年12月份开始，第一家中国民营企业打开了这个大门，走向了纽交所上市以后，今天你们可能还会有一个消息，先声制药挂牌操作，到今天为止总共民营企业有7家在纽交所上市。

　　我跟大家大致讲讲我们成功的案例当中的一两个，给大家分析一下。无锡尚德，他们承销商是睿信和摩根斯坦利，当时也是一家国营企业，在05年年初的时候是一家国营企业，80%都是国有成分，但是当地的领导非常支持它，也希望有一种机制能够退出，我们觉得它代表一种新的发展趋势，有新能源的趋势，所以给它很大的帮助，也算是重组改制的过程当中，国企怎么退出，国营成分怎么退出，外资资本怎么进入，做完了以后，它到上市的时候，法律方面的架构已经准备成熟的时候，把它推向上市运作。当时赶得非常好，石油价格猛涨，又代表新的希望，太阳能，本身盈利也是非常强的公司，它的老板反应比较快，所以做起来，我们给它准备到上市也就6个月的时间，很快就出来了。各方面的表现目前来讲，少的时候150万股，多的时候占300-400万股，非常多。它发行的股票数量，才发行了1800多万，第一天交易的时候超过了2000多万，总得加起来，交易量超过发行总的量。也筹集到了5亿多美元，定价的时候还非常保守，定了20亿美元左右，不敢定高，结果一开盘的时候就是28亿美元，一直到现在目前多保持非常好的势头。

　　从纽交所来讲，因为资本库非常深，流通性非常强的市场。补充一点，纽交所的股票可以到任何其他市场进行交易，只要哪里有最好的价格，其他市场一定把你的份额吸过来。但是其他市场股票不能到纽交所市场交易，这是一个规定。按照美国证券会的规定，任何一个市场挂牌上市的股票，必须要放开给其他的市场，而其他市场也进行你股票的交易。任何交易所自己有权选择愿不愿意接受别的市场来的股票进行交易。纽交所就是这样一个特点，我们不接受任何家的股票在我们市场交易，按照美国证券法的规定，我们的股票允许到其他市场进行交易。这时候大家想想就要竞争这个份额，靠什么来竞争？就是靠你自身的市场质量来竞争。

　　对尚德来讲我们始终保持80%多的份额，在这些时间段内，90%时间能够找到最好的价格和东西，这样才能保住，要不然纳斯达克把我们所有的市场份额都拿到它们市场进行交易。我们股票可以到它们市场进行交易，但是我们并不害怕失去这些市场份额。纳斯达克的股票，因为不能在纽交所进行交易，所以大家上市的时候应该考虑一下，这是一个因素。90%的情况对它的股价是最好的。

　　尚德这个股票不仅在纽约证券交易所，也在纳斯达克交易所交易，也在美国证券交易所交易，但是我们始终掌握最大的份额。

　　这些对单支股票来看市场的数据，对市场的流通性，以什么指标标准来评判，越大的订单进来，会不会对股价的影响波动比较大，如果一个非常深、流通性非常强的市场，它很容易吸收这样一些大的订单，而不至于对股价造成很大的影响，这就是市场流通性来体现。我们做了一个比较，比如对3000股股票交易，对价格的影响，纽交所是蓝颜色的，其他市场是红颜色的，我们是0.04价格的差异。比如在5000股的时候是0.06，1万股的时候是0.09，是非常小的很稳定的波动，告诉大家怎么来看流通性的问题。

　　另外一个例子就是麦瑞，麦瑞也是表现的非常好。麦瑞是高盛和瑞银给它们做的承销，它们发行2000万股，当时定价区间也是10-12，定得比较保守。因为开盘价是纽交所来定的，其他中间的过程，定价区间和卖价是承销商给定的，但是市场定的交易的开盘价。当天我们开盘价达到16亿美元这样一个价格。麦瑞是深圳一家做医疗器械的公司，目前市值差不多15亿美元。它的市场份额在我们那儿是84-85%左右，其中最好的价格也是90%的情况。

　　最后再看一下新东方，新东方也是高盛和睿信做的主承销商，它们发了大概750万股，定价是15美元，定价区间更低，开盘到了22美元。开盘那天非常有意思，订单因为不断的集中，早上9：30开始开盘，到4点多还在守着，订单源源不断的来，到最后还没有结束，我们拖延它开盘到10：30左右，所有来了以后，订了最好的价格，开盘价格是22美元。它融资了1亿多美元，现在表现也是非常好，我们有它80%的市场份额，85%发现它最好的价值功能。

　　总之，给大家非常概括的说了一下三个例子，纽交所做上市的话，我们会去追求公司的质量，保证一定数量的平衡下，但是我们不会一味追求公司的数量，更重要是公司的质量。到目前来讲所做的所有这些公司都非常成功，一家比一家成功，一家比一家好，这其中主要的原因就是公司的质量。相信国企业会用市场的杠杆和效应发展自己，走向国际化。希望有兴趣的国营企业可以进一步的探讨，谢谢大家！

　　李肃：

　　我特别简单，大概把我的观点讲一下，如果大家有兴趣，有问题可以提点问题，咱们做一点交通。我大概的讲稿本来准备的是中国并购的五大机会，后来郝泳九跟我讲，要讲讲国有企业。这个题目本身虽然我最近研究得不多，但是我很熟悉，所以把我大概观点跟大家交流一下。

　　第一个观点，中国的国有企业，我们从1986年开始进入中国国有企业，1986年12月我们跑到重庆嘉陵做的一个并购，把七八家生产企业重组整合起来，从那儿开始我们做了20年的并购顾问。但是中国国有企业在并购过程中大体的态势，20年来简单点概括，80年代实际上在顶峰期。在那个时候我们做了几十单生意，应该都是政府和政府之间的重组整合。所以在合并重组的过程里面，我们在80年代做的是“国企梦”，那个时候我们经常探讨重要的东西，认为中国国有企业掌握着中国所有的资源和能力，它未来的发展趋势是像日本那样维持环状持股，超越美国私有化主导的产权结构，形成大规模产业拓展的能力，建立跨国性的大公司。当年80年代我们做这种“国企梦”在当时条件有绝对的依据。整个90年代，我们经过三次中国大规模重组整合热潮，总体来讲国有企业处在绝对的劣势，包括海南整个投机性的风潮中，我们整个财富意识到底发生了什么变化。90年代中期，紧缩之后，国企脱困，国企上市过程中，整个中国的产业怎么从城市的工业转向的私人民营，到整个90年代末期国退民进的时候，整个大规模国企改制，到底在经历什么样的按照产权变更，在整个90年代我们经历非常广。90年代我们看到收购兼并重组，但是总的来讲，在90年代我们看到一个重要的中国的产业化，实际上是民营潮。在这个民营潮中最经典的故事，当年徐工要大规模的国退民进的时候，我们带领两家国有企业被退出门外。当时整个江苏和徐州都是认为我现在搞的是国退民进，国有企业并购改变不了机制，我们转而为德隆服务，重组这家公司。整个90年代末期和21世纪最初几年，中国的国退民进的风潮导致中国国有企业处在相当的劣势。

　　这几年突然出现国有企业的财团化倾向，大的央企，大规模并购重组到底基于什么，总的来讲我认为除了社会的仇富心态，民营企业在特定条件下，金融方面，出现了一些问题，更重要的整个经济原因还是在于中国经济进入一个非常特殊的时期。

　　第二个观点，中国的制造业，大规模的提升，进入整个国际竞争之后，中国现在第二波机会正在进入能源资源的短缺，和重化工业的重大投资。整个中国制造业提升和重化工业提升基础上，国外资金大规模涌入中国，金融资本大规模整合我们现在的制造业和整合我们整个重化工业方面，中国资本太分散化的矛盾，马上面临国外大资金涌入进来的时候，能跟它真正抗衡的是一批大的央企和国企。占着资源优势和占着国家垄断优势的一批国有企业，虽然在制造领域里面，在消费领域，在市场竞争领域里面现在已经完全推出了，没有任何可竞争的能力了，但是它在整个资本优势、资源优势上，现在占领绝对优势。所以从这个意义上讲，中国的国有企业，在这场大规模并购重组和战略提升过程里面，处在中国的企业第二波和第三波整个战略提升之间，除了战略性因素之外，中国整个社会经济条件和产业升级的环境都导致中国国有企业在这一波收购兼并浪潮里面处在特定的地位。在这种特定地位之下，我们现在看到的国资委的基本战略，国资委成了之后，在摇摆过程当中有很多受害者。所以从2005年开始，我们看到国资委，现在不断从守势转向攻势。从去年开始提出在七个领域里面要控制一些产业。从这些态势去看，应该说我们现在中央级的国企在国资委领导下，制订了收购兼并重组整合的战略框架，是往进攻走的。最近我们看省一级国有企业的时候，资源性的国有企业，战略性的国有企业，现在取得大量的现金流。陕西三大国有企业在省里面占据不是一般的位置，从石油到煤炭，到有色金属，整个财政收入的增长是全国所有各省增长最快的，所以政府整个对这些资源性大型国有企业的依赖越来越重。因此，我们看到90年代从县一级到省一级，目前转向从中央到省一级，凡是有资源和现金流的企业，正在重组中发挥力量。

　　我认为现在中国国有企业在中国的并购重组过程中，是处在一个特定的角色，我们一定要高度重视。当然从另一方面讲，我们从20年来自身经验来看，大家绝对不要对大规模企业重组，未来产业经济中起多大的作用抱那么大的希望，国有企业不管从政治生态还是从资本结构，还是它的创新趋势，还是人力资源，现在跟民营企业和外资企业在竞争过程中，绝不处在绝对的优势。中国在政治干预过程中，仔细看中国国有企业处在什么状态，其实并不乐观。从它的资本结构到它的整个创新机制，各种各样因素全面分析，中国国有企业变成一个大财团，变成一个大的资本投资者，跟国外资金全面对接，像国外大基金一样替国家理财，整合最好的经营人才进行投资和整合的能力，总的来讲我并不乐观。

　　中国国有企业在整个收购兼并过程中，现在处在一个什么状态？我认为我们需要有客观的认识的。相当数量的国企占据现在产业的重要需求的优势点上，可能会取得长足的发展，但是未来最终的走向，随着竞争性的加剧，20年前上海消费品领域里面，现在一百多家最好的品牌消费者上市公司现在全部都没了，所以从这个意义上讲，随着竞争幸得发展，中国国有企业在现阶段取得很多优势，在未来都会发生很多变化。

　　因此，昨天共同组织一次会上讲第三次亚太投资峰会上，我跟中国最大40几家基金讲的一个重要观点，整个国际基金和国内不断成长起来的产业基金，正在组织起来的基金，一定要关注国有企业战略性进攻的机会，在它进攻的过程中，我们整个基金和整个民间资本投资的冲动，一定要关注它在这个过程中每一场机会，而且在这种机会的运作过程中，跟国有资本更好的结合起来，达到中国产业重组和投资，收购兼并的目的。最后我们讲的一个图，最基本的观点认为中国的国有企业现在在收购兼并中有三个机会。最低机会是局部板块的机会。现在转型的市场经济+转型的资本市场，现在央企和大型省级国有企业，在三个领域里面会大规模加速资产的流动，因此不良资产的问题，主辅分离的问题，合资企业的重新资产和产权的再造问题，都会对投资者产生重大影响。目前，国有企业这些大央企在重组过程里面，我们看到大量优势的辅业资产，MBO，也看到大量的资产，没办法运营的资产，大集团要甩掉的资产，被社会资本关注，也看到很多合资企业，目前在央企的改造过程中，都希望把自己的股份买回来，等等各种各样的收购兼并机会，大家都应该高度重视。

　　第二层面现在央企大规模进攻性的投资组合过程中，应该看到从现在两至三年里面，这些大公司有特定的战略重组的优势。比如华药和石药，三四年前就研究它的重组组合，但是

石家庄制药一定是内部冲突非常大，而联想等于是一个半国有半品牌的公司，从这个意义上来讲，联想把自己的基金从国际上拿到钱之后，在并购重组中就相对比较高。我们在很多基金合作过程当中，一直跟他们讲，合作的可能性。我们这些大的基金通过合作方式，合资的方式，跟我们这些大的产业资本性国有企业进行战略结盟，在这种结盟过程中，在国企进攻性的收购兼并过程里面，找到大家共同双赢的投资并购的机会。

　　最难的一个领域还是在于战略重组问题。目前央企和省级国有企业，一个是互相之间的并购，一个是自身到底可能不可能改制。这种改制过程中，包括上市公司，作为整体上市，怎么样重新调整，也包括它的多元产权化，到底怎么推进，同样也包括一批国有企业会不会完全退出，卖给外资，卖给民间资本，卖给民营资本，这个过程里面应该说从我们现在角度来看，这两三年里面还不是很清晰，但是我认为长期的发展趋势上，一定是有大量的机会的。中国的国有企业再往下走，随着我们意识形态，政治体制改革不断的走向深化，我们国有企业不断的财团化的提升，导致现在控股公司淡马锡的模式不断提升以后，这些大的金融性的公司，把抓大放小形态转变。昨天我们在那个会上重要主题讲的是国有企业财团化趋势，这种财团化趋势一旦你做到淡马锡了，你实际上对自己底下的资产和产业绝不认为是国有主导的产业来看，而是市场化的产业里看，到底哪些该卖哪些不该卖，用资本形态和角度来看。未来这些大的国企，随着内部的合并重组，随着控股公司形态不断发展，我们认为未来会有大量的机会。本来要细致讲，我们想把三大机会里面并购中的障碍和需要注意的问题，和我们应该从哪个方面强化自己的能力，可能都要做一些细致分析，但是今天时间比较晚了，所以我大致讲到这儿。

　　这块东西的内容就一个简单的观点，在我们看来收购兼并是技术问题、能力问题和艺术问题的结合，最规范的市场经济总的来讲是以技术服务为主导，也就是说最规范的市场中，到底有什么样的并购技术，把每一个并购做到位，中国条件下，相当一个数量的并购重组，实际上是不成熟的企业去并购不成熟的 企业，因此互相之间的能力提升，怎么样在并购重组中设计好战略，设计好能力互相叠加过程中的提升是很重要的问题，后整合问题和前设计问题非常重要，跟国外成熟市场重组并购有极大的差别。更重要国有企业的并购不仅仅是能力问题，民营企业有很多能力问题，很多民营企业在并购过程中，你的管理能力，思维水平，到最后碰到问题，都必须重新调整。我们曾经给中国焦炭企业做并购，它并了以后，人家示威游行不让它并。我们最后研究才发现，整个并购方的规则实际上是民营企业职业化管理中特殊过渡性的方法，就调动所有的人参与民营管理，在这个过程中一些特定的东西，必须把它的文化讲明白，最后才能让国有企业接受。

　　所以这些东西都反映在并购过程中，民营企业很多的不成熟的东西，需要在并购过程中通过并购完善。国有企业在并购过程中还有大量政治、社会、文化因素，所以导致它有很多东西需要用很难讲清楚的艺术把握它的并购方式。所以从这些角度讲，我们到底在并购过程中，国有企业的重组整合中用什么样的方法，怎么样去重组整合，这些问题可能更深层次的问题了。因此，今天我大体上把对中国国有企业历史上我们一些经验，中国国有企业现在在并购重组中的位置和问题，同时把目前国有企业并购重组中的机会，以及这些机会使用过程中的障碍瓶颈和我们采用的方法，大概做一个简单的介绍，有什么问题可以在会下进行交流。谢谢大家！

　　主持人：

　　感谢上午几位演讲嘉宾非常到位的演讲。