国际期货：下半年观点夏眠的铝市将苏醒

　　近期，上海期铝价格保持在15200-16600元/吨宽幅范围内震荡近个半月；而LEM铝价从5月10日1560美圆/吨附近反弹以来一直处于震荡上升状态。尽管影响国内外铝市场的因素错综复杂，但对于下半年国内外铝的走势依然是各位投资者和企业所关注的，就此笔者由以下几个方面提出个人看法。

　　一、美联储加息论调预示美国经济进一步向好与美元的走势

　　美国经济持续复苏将困扰美联储的通缩阴霾一扫而光，但随之而来的通胀难题再度显露苗头。美联储高官日前先后表示加息步伐可能加速，预示着美国将对货币政策进行调整，以应对正在逼近的通胀风险。

　　在2004年，得益于美国经济呈现复苏态势，美元的贬值趋势已经出现逆转，这在上半年的美元指数图上已经显现，相对应的铝价也出现较大幅度的下挫。近期公布的经济数据显示，截至5月份的美国12个月PPI指数增长5.0%，是1990年12月以来的最大增幅，核心指数增长1.7%，是1991年1月来的最大增幅；同时美国就业市场也出现了很大的转机，步入良性运行。数据显示美国经济增长的速度开始加快，这将使得在2004年下半年度，美元升值的步伐也将加快。市场有分析人士乐观估计，到2004年年底，美联储的基准利率将逐步上调至2.25%，在2004年下半年，美联储可能将连续数次加息。美国一旦加息，势必将导致国际资本流的转变，将加快美元的升值步伐，也许将会对铝价造成一定的利空。受到美国目前通胀的压力以及经济加速增长的现状，美联储的基准利率在历史最低位1%的基础上于6月30日已提高0.25%，达到市场的预期，但美圆随之走弱，这里必须注意的是：贸易逆差的进一步扩大至480亿美元以上，使去年创下的490亿美元月贸易逆差纪录在今后有可能会被刷新，这对美元来说显然是不利的，因为人们一直将双赤字看作是美元会在今后继续走软的一个重要指标，三月份原油进口量创下纪录 ($138亿美元) ，对其它原材料的进口，消费者物价和商用设备等，使通胀的压力会进一步增加。原油价格随后进一步上涨，工业需求仍然很强，赤字在近期仍然没有缩小的可能，欧元在近期出现反弹的。

　　美联储利率小幅上调以及通货膨胀都将给商品价格带来有利影响。由于市场普遍预期的利率上调并未完全实现，因此美元可能会稍稍面临压力，这对商品市场来说是个好消息。由于市场已经将美国利率上调考虑在内，因此商品市场将得益于美元的疲软。市场普遍认为，美联储在处理通货膨胀上手段过于温和，这必将会给美元带来压力。而且由于通货膨胀压力将在长期范围内降低美元资产的真实价值，因此这些资产的正常价格不得不上扬以抵消美元疲软导致的购买力的下降。随着美国产能利用率的提高，经常性财政赤字的提高，美国国内以及进口的通货膨胀压力正在提高。由于预计利率可能会继续上调，尤其是如果美国利率超过消费者价格指数，那么基础金属价格将会开始回落。

　　美联储加息表明美国经济有可能进入高速增长时期，经济高速增长的负产品是通货膨胀，为了保持经济健康地高速增长，必须抑制通货膨胀。今年以来消费者物价指数，通胀率剧烈上升，远高于年初时市场分析师和美联储的预估，通胀温和上升在经济周期处于上升势头时总是正常的，联储官员将此称作定价能力的温和上升。通缩的结束随之而来的必然是对通胀的防范，而不幸的是中国也加入了通胀的行列，所以将升息提上议事日程后，相对于金融市场而言，投资和投机背景也因此而改变。油价和商品价格的上涨使制造业成本增加，需求的快速恢复加上美元贬值后制造业的竞争能力提高，使他们更具有保护自己边际利润的愿望。所以近期通胀形势仍将恶化，并且越来越受到联储的关注，因为目前的通胀水平越来越使他们感到不安，经济的可持续增长必须有相应的通胀可控率。如果美联储继续坚持适度紧缩的货币政策，那么减轻通货膨胀压力的速度就会相对较慢，这将在总体上仍旧对基础金属价格有利。然而2004年余下的时间内，如果美国采取更为紧缩的货币政策，势必会对基础金属价格造成不利影响。 由于基础金属与工业活动的密切相关性，基础金属价格也是全球经济健康水平的晴雨表。美国经济加速发展对世界经济具有带动作用，从而对铝的消费具有促进作用。

　　二、采购经理人指数与铝的消费分析

　　1、采购经理人指数仍然表明制造业强劲增长：

　　最新的美国、欧元区和日本经理人采购指数指出制造领域中所有这些主要的金属消费地区在强劲的增长。事实上，欧元区和日本的指数两者已经是连续第三个月增长，而美国的供应协会指数已经回到和接近其12月和1月时的高点，二月份有所回落。如下面的图表所显示，采购经理人指数和基本金属价格之间有密切的关系。美国和日本二月份的指数出现回调可能意味着金属价格已经接近其顶峰。然而最新的数据对价格的进一步走强更加支持，也可能是金属价格会出现反弹。

　　采购经理人指数和金属价格

　　

　　资料来源: LME, ISM, Reuters

　　2、消费统计分析

　　今年1-4月份，世界铝消费量为992.3万吨,增加11.3%。主要生产国家和地区中，美国、中国、日本铝消费增长速度较快，1-4月份消费量分别为213.0万吨、192.9万吨、81.2万吨，增长速度分别为13.5%、23.2%、4.9%。

　　1-4月份，世界铝消费保持较强的增长态势。中国抑制固定资产投资影响铝消费，对世界铝消费亦有一定的影响，特别是近期，受中国因素影响，世界铝消费增长速度可能放缓，但仍高于供应增长。

　　据日本三菱商事轻金属分析：今年全球原铝需求料将增长7.3%至2,944万吨，今年美国需求十分强劲，1-5月份出现两位数的增长，主要是因低利率和减税措施激励美国房屋和汽车销售，从而令这些行业对铝的需求增加。预计北美今年铝需求将上升7.0%至690.6万吨，上修其12月预估的增长4.0%。而西欧需求增长预估较12月上修0.5个百分点至3.0%，日本需求预计将增长 3.5%。

　　3、中国和美国的铝消费分析

　　国家抑制固定资产投资影响铝消费，2003年中国铝消费量520万吨，铝消费的增长主要来自于交通运输业和建筑行业。在中国铝消费中，建筑用铝消费占第一位为34%，交通运输12%，电力11%。国家宏观调控政策将对铝消费产生长期深远影响，现在正是铝消费的旺季而不旺。另外，中国铝加工产业结构不合理，企业众多，大量的都是中小企业，平均产量仅几千吨，不能形成规模效益，产品结构与发达国家有明显差距。电力供应紧张使部分铝加工企业处于半停工状态，广东地区大量的铝型材厂亏损，以上因素都将造成国内铝需求减少。

　　尽管如此，中国将成为世界上最大的铝消费国而在未来需求上升空间仍然很大。原因：(1)中国的人均铝消费量仍然很低，大约为3公斤/人，远低于发达国家的人均水平(大约为25公斤/人)；(2)因为人均铝消费和人均GDP之间有着密切的联系，而中国的人均GDP还在增长并已经进入加速上升的区域。若用同等购买力来衡量中国的人均国民生产总值时(而不是用美元汇率)，毫无疑问中国铝消费量会上升。

　　历史经验：在过去四十年中，发展中国家年均铝消费增长水平是工业生产年均增长率的1.3-1.5倍。而在过去8年里，中国的原铝消费增长率超过工业产增长率的1.2倍。假设中国的工业生产增长在2004年至2006年期间保持在14%附近，随后几年下降至10%，中国的原铝消费在2004年至2006年期间会平均增长大约17%，随后是12%。在这种情况下，中国的原铝消费有望在2006年达到830万吨，在2008年超过1000万吨。(当然这个假设是建立在原材料消费和工业生产增长历史关系基础之上，在未来可预测期间，其中的变数仍然存在。)

　　虽然我国目前随着国家采取的各项宏观调控措施逐步到位,固定资产投资增长速度进一步回落。但固定资产投资规模仍然过大,增长速度仍然过快,一些行业和地区低水平重复建设还没有得到有效遏制。从数据看,尽管5月份城镇固定资产投资增幅比上月回落16.4个百分点,但1至5月增幅仍高达34.8%。国内对铝的需求依然保持稳定的增长。

　　与此同时美国对铝的需求也十分强劲，据美国铝协会对美国铝工业厂商产品定单的评估显示，不包括铝罐库存的增长率年比达13.0%，表明继续强劲增长，虽然五月份的增长率比二至四月份低，那段时间的年比增长率平均达28.6%。

　　美国铝定单趋势和工厂产品发货量增长率

　　

　　三、原铝产量状况

　　1、　产量统计分析

　　今年1-4月份，世界铝产量为961.8万吨增加6.9%。主要生产国家和地区中，西欧、中国、拉丁美洲铝增长速度较快，1-4月份产量分别为151.2万吨、191.2万吨、77.2万吨，增长速度分别为12.2%、17.7%、2.9%。

　　据日本三菱商事轻金属部预测：全球铝市经过三年的供应过剩之後，2004年可能出现短缺。今年全球原铝需求料将增长7.3%至2,944万吨，供应则将增加 3.7%至2,903.2万吨,供应缺口为40.8万吨。其中预估北美今年产量下修至530.9万吨，因美国中西部一冶炼厂今年早些时候意外停产， 去年12月预估值为550万吨，该预估值较北美去年551.4万吨的产量少3.7%。由于需求增长超过产量增长，中国料将在今年第四季度变成原铝的净进口国，而在第三季度中国还在净出口。2004年全年中国铝需求量预计近持平于590万吨的产量。

　　日本三菱商事轻金属部预计全球铝市在2005和2006年仍将供不应求，但随著新项目提高产量，市场在2007年将供求均衡甚至供过于求。以下为三菱商事对原铝市场供求的预测，单位以千吨计：

	西 方	东 方	其中中国供给	供 给	西 方	东 方	其中中国需求	需 求	过剩/缺口
	供 给	供 给		总 量	需 求	需 求		总 量
2003	18,146	9,853	5,497	27,999	20,799	6,633	5,080	27,432	567
2004	18,643	10,389	5,900	29,032	21,846	7,594	5,900	29,440	-408
2005	19,443	10,898	6,400	30,341	22,665	8,398	6,600	31,062	-721

　　2、氧化铝供需分析

　　在最近的报告中突出了五月份中国进口的一系列商品的量突然下降 (精铜、氧化铝、铁矿、特别是钢)，这是继中国政府控制信贷的措施和控制过热经济增长之后出现的，这是否是一种短暂的调整过程，或更坏的情况是否会进一步出现，仍然是市场关注的焦点。

　　铝的生产原材料氧化铝五月份的进口量并没有出现大的下降，然而现货市场的情况变化显示表示中国的买入兴趣在最近几周里下降并且已经产生了相当的影响。现货市场只代表很有限的数据，市场主要以合同交易主导, 在现货市场上中国是主要的买入者, 可能并不使人感到奇怪，中国的买入量突然减少会对现货价产生巨大的影响。

　　现货氧化铝价格

　　

　　Alcoa公司Belda称，“至少在明后两年，氧化铝供应将维持紧张状态，因铝库存水平低。若有氧化铝产商减产，其影响是明显的。今年4月份，国际铝价上涨至8年高点。至少在明后两年，氧化铝供应将维持紧张状态。我们正在利用这一有利时机扩张产能，因公司的生产成本维持在较低的水准。”

　　随着近日交易量的减少,国际市场氧化铝现货价已下滑了近170美元/吨降至340-360美元/吨。主要原因是由于近期拉闸限电和政府宏观调控措施的实行,作为市场主要推动力的中国买家其购买力受到削减，数据显示中国5月氧化铝进口同比下降18%至459492吨。同时氧化铝的现货市场供应量不大,交易清淡。但相反的是5月电解铝产量在今年1-5月中是最高的。

　　3、能源供应分析及其影响

　　能源方面，未来电力供需矛盾会更加突出，电价仍将上涨。国内经济的快速发展，农村电器化，耗能企业的不断膨胀，都是电力紧张的根源。如果政府不能投入巨额资金对能源市场进行远景规划，电力市场供不应求的局面难以改变。

　　当然，从目前国内已有30多家电解铝厂停产和减产的情况分析，电力供应紧张及价格上涨，短期内对产量影响较小，停产厂家多数都是产能小、能耗高的企业，主要分布在湖南、湖北等经济较为发达，电价相对比较高的地区。从国家统计局公布的每月铝产量可以看出，原铝月产量非线性同步增长，就意味有产能被闲置。由于每月的天数不同，为了更加直观准确地分析铝产量，我们把月产量细分为日产量，在2003年12月日产量创下相对低点1.611吨后，2004年1月开始产量又呈现增长趋势(见附表)，2004年1月和2月产量环比分别增加了0.4%和3%，4月份日平均产量几乎与3月份持平，5月份产量又恢复了增长势头，产量环比增长了3.3%，以上数据也证实了一点，在一些铝厂停产和减产的同时也有部分厂家在增产。附表2004年国内原铝日产量　(单位：万吨)

月份	1月	2月	3月	4月	5月
月产量	50.17	48.33	52.94	51.26	54.74
日产量	1.618	1.667	1.708	1.709	1.766

　　4、国家宏观调控政策的影响

　　国家抑制电解铝工业发展过热的政策不断出台，电解铝失去了高速增产的动力。国务院通知对所有在建、拟建固定资产投资项目进行全面清理，重点清理钢铁、电解铝等行业，提高电解铝固定资产投资项目资本金比例，使新增资金介入电解铝行业的门槛提高，拟建项目大量减少，产量增长动力下降。据有色工业协会资料显示，已经有147万吨的计划建设产能被叫停，另有90万吨产能推迟建设。调控政策相继出台，从长期来看有利于国内电解铝工业健康稳定发展，遏制低水平扩张，抑制电解铝产量盲目增长。

　　从以上分析来看，在世界铝产量的增长中，中国贡献最大。中国存在对铝生产进行限制的产业政策，同时，电力和氧化铝供应紧张，对铝的供应亦有抑制作用。预计今后一段时期，世界铝供应的增速将放缓。

　　四、进出口贸易影响铝价与供需平衡分析

　　中国铝供应过剩在2003年底已经有所显现，受2004年1月1日出口退税税率下调的影响，使铝锭出口集中在去年年底，2003年11月和12月国内铝出口量超出往年的正常水平。铝出口退税再次下调的市场预期将刺激铝生产厂家出口，根据最近中国国家海关发布的数据，今年5月份中国铝出口比去年同期温和增长了8.1%而至95,828吨，有利于缓解国内供给压力。

　　2004年1-4月铝进口增长幅度远远超过了出口增长幅度。1-4月原铝进口228350吨，同比增长了59.5%，原铝出口317763吨，同比仅增长了21.6%。目前，国内外铝比价处于内低外高，将减少铝进口，有利于增加铝出口。使国内铝供过于求局面得到改善。

　　在目前国内铝供应略微过剩的情况下，出口将对国内铝供需的调整起到了关键作用。虽然6月1日并没有取消铝出口退税，长期来看，退税税率还将下调，税率下调的过程中，国际铝价和国内铝价的比价关系将面临重新定位。

　　进入2004年，随着世界经济的持续好转,全球铝市场从供应过剩开始向供应短缺转变。截止到今年3月份,全球铝的总产量为722.9万吨,同比增长6.9%,消费量达到744.5万吨,同比增长11.3%,供应缺口达到21万吨。全球库存出现了明显减少的迹象,2004年1月份,全球铝锭的库存为497万吨，但到4月时,全球库存就下降至457.7万吨。伦敦金属交易所(LME)库存下降的幅度更快，从2004年1月底的144.2万吨下降至目前的93.4万吨,下降了50.8万吨。布卢姆斯伯里矿业经济学公司(BME)近期表示，今年全球铝市供给形势已经发生根本性改变,预计全年供给缺口为84.2万吨，铝价将保持稳定走势。标准银行在最新的报告中称,全球铝需求以每年8%-9%的速度成长,大约为3000万吨。2004年全球铝供给缺口预计为50万吨。随着国际铝市场的缺口的不断扩大，我国铝企业应抓住这个机会,积极开拓国际市场,缓解国内市场的供应压力。

　　五、铝价后市展望

　　国际市场：从世界经济形势来看，今年下半年美国经济将进入稳步增长期，对铝的需求将明显增长。在世界铝供需平衡中，中国市场的作用异乎寻常，起着举足轻重的作用。中国的宏观调控，对中国铝的生产和消费起都到了抑制作用。中国铝供应减少和消费下降，其对供需平衡的作用大部分相互抵消，对铝价的影响亦大大降低，特别是对国际市场铝的供需平衡影响大大减少。

　　而世界范围内氧化铝供应紧张，对铝的生产起到了很大的抑制作用，使铝的产量增长缓慢于消费的增长速度。下半年，世界铝需求大于供给的局面将继续下去，将表现在全球社会总库存和LME铝库存连续下降上面。故从长期来看，下半年LME铝价将总体保持上升态势。不过，随着夏季休假的来临，LME铝库存下降速度有可能减缓。

　　国内市场：目前国内电解铝行业的态势实际是盲目投资和低水平扩张造成的供大于求的体现。过度投资不仅激化了能源、原材料和铁路运输的供需矛盾,而且使得国内铝产能严重过剩,甚至对国际铝市场也造成了较大影响,因此价格回落和库存增加几乎是必然的结果。短期来看，沪铝主力合约将会保持在15350-16200元/吨之间整理，并第三季度初重拾上涨行情。

　　中国做为全球金属的消费大国，随着政府采取银根紧缩政策，对中国金属用量大幅下降的担忧已经使得4-5月份的金属价格下降。然而中到长期范围内，中国发展电力产业的目标仍将会提高中国的铜需求，而持续的电力供应短缺将会对中国国内的铝产量造成影响。由于国内外市场日益融通，上海铝价行情走势大体与LME铝价保持一致。尽管目前国内铝呈库存增长、价格回落态势，但中国基本金属需求可能暂时饱和,进口呈放缓趋势。金属价格达近年来的高点，加之近期的信贷紧缩,导致进口减少,企业开始削减此前原料库存。预计企业在短期内持续耗用库存,这可能导致下半年现货(氧化铝)紧俏从而推动价格走高。从中长期来看，下半年将总体保持上升态势。(2004/7/7完稿)　　

　　中国国际期货经纪有限公司广州营业部(陈泽群)

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