天胶期货再次经历地震式考验后的困境与出路

　　相隔一年多时间以后，上海期交所的天然胶期货又经历了一次地震式的考验，如果说一年前的地震与国外的走势是同步的话，这一次的情况就完全不同了。4月21日至23日，天胶期货接连出现了三个跌停板(其中两个是扩板)。而同一时期，无论是日本、新加坡的天胶期货，还是东南亚的天胶现货市场，基本上没有什么变化。其中的原因何在？值得我们进行深入研究。

　　从表面看，这次地震的原因是库存压力过大所导致的，然而，为什么在整体牛市背景下，库存会反常的增长，并且创下了20万吨的历史记录？一个显而易见的原因是参与天胶期货交易者的结构失衡。具有现货背景的交易者中，从事现货贸易或进行期现套利者多。对他们而言，只要价格合适，就热衷于在期货市场抛售实物；而与其对称的现货使用者，却难得见其身影。只有卖没有买，库存岂能不增？然而，如果进一步细究，人们不免又要追问，买家为什么不愿进场接货？有人认为“降低实物交割成本依然是为促进仓单流动性而可以采取的主要措施”，言下之意是交割成本太高导致买家不愿进场接货。但事实上谁都明白，这根本不是原因。那么，真正的原因又是什么呢？笔者认为，国内天胶市场价格形成机制的特殊性以及期货合约的不适应性都是其重要的原因。

　　2003年国内天胶消耗量

　　联合国粮农组织公布的统计数据表明，2003年中国自产天胶数量为55万吨。而2003年中国对天胶的需求量却高达150万吨以上，巨大的缺口注定必须依赖大量进口才能平衡。然而，2003年中国国内天胶消耗量究竟是多少，业内人士对此众说纷纭。通常情况下，人们依据下列数据进行推断：其一是国内生产量；其二是海关公布的进口数据。2003年的统计数据为120.3万吨；其三是当年国家储备局抛售了3.5万吨库存胶；其四是年底期货市场有14.6万吨的库存；其五是社会库存，主要是生产商、流通商及用胶企业的净库存变化，但这一数据最难获得。推断的公式为：年消耗量=第一项＋第二项＋第三项-第四项-第五项。如果假设第五项数据为零，则2003年的消耗量应为55＋120.3＋3.5-14.6-0=164.2万吨。而事实上，国内各路专家或机构给出的估计数有高有低，低的估计数为150万吨，而高的则为170万吨。

　　笔者认为，上述估计数都低估了。其重要原因是忽略了可能存在的走私进口量及复合胶的进口量。尽管走私数量的多少很难确定，但复合胶的进口量却是有据可查的。所谓复合胶，是指以天然胶成分为主(通常含量高达97%)其他化工原料为辅的橡胶，在我国的关税税则编号中为40050000。海关统计表明，2003年复合胶进口数量为25.67万吨。如此看来，即使继续按上述估计的思路，加上可能存在的走私及复合胶进口数量，2003年国内天胶消耗量至少应该调整至180万吨。

　　复合胶消费增长率为何居高不下

　　2002年至2004年2月各种橡胶进口统计单位：吨

　　品种 2002年 与上年同期相比 2003年 与上年同期相比 2004年1～2月 与上年同期相比

　　天然胶 955729.36 -2.86       1202963.553   25.87%     197105.330     -0.74%

　　合成胶 916015.89  21.67       1005758.905    9.80%     177311.633      14.99%

　　复合胶  89722.84  40.60        256682.578  186.08%      45420.090     102.25%

　　从上表可以推算出，2001年天然胶、合成胶及复合胶的进口量分别为983868吨、752869吨及63814吨。2003年与2001年相比，增长率分别为22.27%、33.6%及302%。复合胶的增长率远远高于天然胶及合成胶。

　　为什么复合胶的增长率如此高？事实上，对生产消费商而言，由于复合胶存在着配比不一定完全符合生产要求及质量参差不齐等一系列弊端，因而对复合胶的抱怨并不少。然而，抱怨归抱怨，消费量还是在迅猛增长。之所以如此，与国内天胶进口政策大有关系。前几年的天胶进口政策是建立在配额制基础上的，而配额又分A、B两类，A类是可在国内自由流通但需全额纳税(20%进口税及17%的增值税)，B类为全额免税的加工贸易类。而复合胶没有配额限制，相应的税率为进口税8%及增值税17%。在这种政策安排下，一旦政府确定的配额不能满足国内需求，复合胶就自然成为一种补充来源。又因为复合胶的进口税比A类配额低8%，以进口价每吨1200美元计算，复合胶的国内成本比A类配额成本每吨低1200元左右，进口价格越高，差额越大，成本优势显然也是刺激那些有条件采用复合胶的生产商选用复合胶的原因。众所周知，2003年国内天然胶需求大增，走出了一波牛市行情，上述两个条件全部符合，因此进口复合胶大量增长就不奇怪了。值得注意的是今年前2个月，复合胶增长率仍旧居高不下，表明这一势头仍旧没有停止的迹象。

　　不同的价格不同的对策

　　对国内使用者来说，在所有的进口天胶渠道中，可交割的3号烟片胶是最贵的。最便宜的当数来料加工，由于全额免税，其价格就是国际市场价；其次是复合胶，需加征8%的进口关税，并在此基础上再加征17%的增值税；而交割的3号烟片胶需加征20%的进口关税，并在此基础上再加征17%的增值税。尽管复合胶与3号烟片胶并不完全相同，但在很大范围上具有可替代性。不难算出，在12%的进口关税差别下，两者之间的国内价差实际将扩大为12%×(1＋17%)=14.04%。这一差别足以推动使用者尽可能以复合胶替代全税的3号烟片胶。下表列出了各种进口价下三种不同赋税导致的进口成本对照。

　　各种进口价下不同赋税导致的进口成本差别　　单位：元/吨、美元/吨

　　加税情况           1150  1200  1250  1300  1350  1400  1450

　　20%关税17%增值税  13401 13984 14567 15149 15732 16315 16897

　　8%关税17%增值税   12061 12586 13110 13634 14159 14683 15207

　　来料加工免税       9545  9960 10375 10790 11205 11620 12035

　　显然，在这种情况下，实际需要使用天胶的生产商是不会愿意在期货市场上接货的。

　　首先，对那些具有来料加工业务的企业来说(这些企业通常都是大企业，并且出口业务量颇大)，他们不可能考虑在期货市场上接货，除非期货价格不合情理的大跌，跌到国际市场价格之下，也就是跌到免税价格之下。对此，我们不仅不敢想象，而且，如果真的出现这种情况，那完全也是不正常的。

　　除了上面的成本原因，还有两个影响这些大企业入市积极性的原因。其一是进口方式通常是采用信用证进行的，这种延期支付的方式对其具有一定的吸引力；其二是大企业的吞吐量通常较大，由于橡胶加工工艺必须根据原材料的理化特性制定，采购到的原料，即使全部符合理化指标，如果参差不齐，即缺乏一致性，仍旧会带来极大的麻烦，不仅要付出不断调整工艺的成本，也难以保证产品的质量。在期货市场中接货，一致性的问题无法解决。例如：在价格合适的情况下接了1万吨货，结果发现货源分别来自10多个地方，不同地点的产品其理化指标不一样。生产部门自然会加以否决。

　　尽管国内天胶消耗量高达180万吨，但来料加工的量仍较大，这一点，不仅从轮胎出口快速的增长率上可以看出，实际上按照国家在去年发放的天胶进口配额比例也能估计出来。2003年进口配额为105万吨，其中B类配额71万吨，所占比例为67.6%。即使按去年全国消耗量180万吨计，来料加工也要占到全国消耗量的40%，这是一个不小的量。

　　其次，对于那些规模较小且不是来料加工业务的企业而言，产品一致性问题不会成为接货的主要障碍。他们是否愿意接货主要是看价格的高低，如果价格与复合胶的价格相仿或略高，对他们而言应该是有积极性的；价格低于复合胶的幅度越大，接货的积极性就会越高；如果期价定在全额完税的全流通价格上，那就宁愿以复合胶来代替了。

　　混合交割带来的难题

　　国内天然胶期货合约规定可交割品为国产5号标准胶及允许国内流通(即当时的A类配额)的进口3号烟片胶，两者之间没有升贴水，意味着在价格上是等同的。这种混合交割方案，最初是海南中商期货交易所提出并延续至今，也许在当初国内市场规模比较小的时候，有其合理性。然而，随着市场规模的扩大，用户对品种的细分要求越来越高时，这一方案的弊端也越来越显露出来了。烟片胶和标准胶，无论在生产方式、检测方法或检验标准上都有很大的差异，在国际市场上，烟片胶的生产和使用量都呈现出日益萎缩的趋势，而标准胶则恰好相反，呈现出逐渐增加的势头。世界上产胶量排名第二的印尼，自1998年以来，烟片胶产量一直在5万吨以下，而标准胶产量140万吨左右。烟片胶的主产国泰国，其烟片胶产量也在递减。1999年，其烟片胶和标准胶的产量分别为115万吨与62万吨，而截至2001年，两个数据分别刷新为91万吨与85万吨。从国内进口情况看，2002年是烟片胶多于标准胶，而2003年进口烟片胶44万吨、标准胶55万吨。可以说，将这两个不同规格的品种强扭在一起，这种做法不仅在国际上找不到先例，也不符合实际的市场情况。在国外，马来西亚、新加坡、东京和大阪交易所都有天然胶期货交易，但在合约标的物上都是明确的，不允许品种之间混合交割。

　　两个不同规格的品种强扭在一起，首先带来一个问题是税收上的差别。由于国产胶在增值税上，是按照13%的比例征收的。与进口胶的增值税相差4个百分点。对买方来说，如果国产天然胶的价格与进口天然胶的价格相同，可以抵扣的税收就少了，少抵扣的税收约为含税价的(1/1.17-1/1.13=)3.025%。例如，同样是15000元/吨，若是进口胶，则计税价为15000/1.17=12820.5元，增值税为2179.5元；若是国产胶，则计税价为15000/1.13=13274.4元，增值税为1725.6元，两者相差453.9元。显然，同样的接货，接货方愿意接进口胶，因为这意味着价格降低了3.025%。但是，买方能如愿吗？按照期货规则，买方是没有挑选权的。

　　目前，我国自产天然胶50多万吨，仅占全年消耗量的30%。国产胶如何定价，与进口价的价格关系是应该升水还是贴水，升贴水多大，应该由市场来确定。但是，国内天胶期货合约将两个不同规格的品种强扭在一起后，合约如何定价被掺进了人为的因素，使这个问题变得困难而模糊了。交易者都按照自己的想象给合约定价，做多的按照进口3号烟片胶全税成本计算，或以此为依据，认为应该做多；做空者和套利者则将国产胶源源不断的交出去；而实际的使用者，一怕接到国产胶导致增值税上吃亏，二因为复合胶价格更低自然不愿介入接货；多头接下的货越来越多，低价消化又不甘心，一直挺到力不从心时就来一次地震，靠地震方式消化；地震之后做多者觉得价格太低而更应该做多，于是地震便周期性的发生。国际上有风波会引发地震(2003年4月初)，国际上没有风波也会发生地震(2004年4月下旬)；国内生产商(以农垦为代表)生产的天然胶通过套利者的购买实现了销售，看似大好事，但从国内最终的实际消费来看，并不理想。实际消费市场在牛市中也被进口胶挤占，一旦熊市来临，不是将更糟吗。

　　天然胶期货已经运行多年，其中有经验也有教训。经过多年的发展，我国的天然胶市场无论在规模、结构还是在国际市场中的影响都有了巨大的变化。在这种情况下，与时俱进，重新审视天然胶合约的合适性。(期货日报/刘仲元)