上海期货交易所天胶和约逼仓愈演愈烈

　　近来，上海期货交易所的天然橡胶7月合约(ru407)呈现“多逼空”态势，随着7月15日合约交割日的临近，市场紧张气氛日益浓重。一方面是20万吨的巨量库存，另一方面是价格攀上16000高位并且持仓居高不下。围绕407合约的争夺即将进入摊牌阶段，其最终结局如何依然是一个谜。

　　价格操纵明显

　　“多头主力操纵407价格，这在期货圈内是公开的秘密，而且这种情况持续的时间已经不短了。”一位期货界人士这样告诉《证券市场周刊》。

　　存在操纵的最直接证据是近一个月的价格走势。

　　近期，随着一系列宏观调控措施的出台，期货市场大幅回调，在4月下旬甚至一度出现了所有品种全部跌停的场面。但此后，与铜、铝期价低位徘徊迥然不同的是天胶407的暴涨，从5月19日行情反转算起，九个交易日内价格由13300到15930，涨幅接近20%。

　　而基本面显然并不支持这样的大涨。

　　上海期货交易所天胶合约标的物的规定与境外有所不同，东京、新加坡等交易所的天胶期货合约标的物都是单一的，不允许各品种之间混合交割。而上海天胶期货合约规定可交割的品种为国产5号标胶以及进口3号烟片胶。两者之间没有升贴水。这种混合方案是当初海南中商期货交易所提出并沿用至今，原因是当时国内市场上5号胶和3号胶的用途没有什么差别，两者价格也基本一致。但随着市场规模扩大和产品细分程度越来越高，主要用于小轿车子午轮胎的3号胶供不应求，而用于大型卡车轮胎的5号胶渐渐供过于求。

　　“把3号胶作为期价的参照系而实际交割的都是5号胶，体现了天胶合约设计上的不合理。”百福期货的张天明说。其结果，20万吨国产5号胶躺在仓库里闲置，仅有的功能是用于期货市场交割，而国内一年的产量也不过55万吨。更有人指出，5号胶已经成为投机资金在期货市场上的筹码。

　　一方面本身供给过剩，再加上宏观调控的大背景，5号胶现货价格一直波澜不惊，这与走势火爆的407期价反差强烈。6月18日，天胶407再度收盘在16000之上，较现货升水近2000点，较409、410等远期合约升水近3400点。张天明表示，在国际市场上，期货和现货、远约和近约之间的价差存在一定的合理比例，不可能达到这么大，因此，只有操纵才可能造成这种价格的扭曲。“如果真的是需要天然橡胶的企业，为什么不买入远期合约或者现货，非要买价格高高在上的407呢？” 张天明问道。

　　一位期货经纪人说：“现在407的行情完全是资金推动的。目前20万吨的仓单中，起码有10万吨在407多头主力的手里。这些机构既持有大量现货，同时又在期货市场上做多，这分明就是加大市场的紧缺程度。这种行为，除了操纵市场，很难用其他理由来解释。”

　　没有套期保值者

　　按道理，海南农垦、云南农垦等大型橡胶生产商应该是市场中最大的空头，即卖出保值者，但在空头持仓排名中找不到他们的名字；同样，在多头持排名仓中，也看不到汽车轮胎厂等买入保值者的身影。主要的持仓者均是经纪公司。截至6月18日，前十名机构持有42826手多单，占多头持仓的89.2%，其中深圳金牛、实达期货、金鹏期货、上海金鹏等“金鹏系”机构赫然排在最前面。由此可见，天胶市场中充斥着纯粹的投机商，期货市场价格发现和套期保值的功能已经完全丧失。

　　中国国际期货的李磊说，他不赞成客户参与天胶期货，因为无法根据基本面进行判断。一个市场老是涨停跌停，这本身就很不正常。这种波动剧烈的市场，对资金实力弱的客户而言，很容易爆仓。“前不久还有一个客户，拿了9万元进场，半个月时间赚到40万，然后在短短3个交易日里面赔完，还欠经纪公司3000元。” 李磊举例说。

　　现货贸易商张先生也表达了对天胶的困惑。他说，一个市场被操纵的基本特点就是它跟基本面走势完全背离。比如，预计现货市场要跌，一般情况下在期货市场上做空，在期货市场上的盈利可以弥补现货市场的亏损。但如果期货市场和现货市场走势完全背离，像天胶407这样，对于套期保值者而言简直是一场噩梦。7月正是产胶的季节，价格理应是谷底，但现货市场下跌时，期货市场反而涨至高位，现货企业如果按照正常情况做判断，就会出现两头赔钱的情况。企业想利用天胶期货市场规避风险根本就不可能。

　　因此，很多真正需要利用这个市场避险的企业就不愿意进来，期货市场本来的功能越来越弱化，只剩下一些投机资金在对赌，市场波动愈发剧烈。

　　为什么是天胶？

　　在采访中期货界人士反复向记者强调，天胶只是一个个案，期货行业发展的主流是好的。

　　“期货并非是过度投机的同义词。”张天明说，“比如像铜、铝这些品种，期价走势与现货价格紧密相连，比较真实地反映了基本面的变化。”

　　天胶期货在诞生之初，一度相当低迷，几乎没有交易量。而在2002年开始活跃后，成交金额迅速上升，很快就稳居各品种交易额第一位，占整个期货交易额的1/4左右。与之相伴的则是行情犹如过山车般的巨幅振荡。

　　在相对规范的期货市场中为何会出现天胶这样高度投机的品种呢？对此，张天明表示，由于天胶目前还是一个市场化程度较低的品种，规模小、标的物设计不合理、关税及贸易壁垒等，使得天胶期货市场成为一个相对封闭的场所，给大资金操纵价格提供了土壤。

　　天胶现货标的物规模很小。如果以5号胶一年产量55万吨、每吨15000元计算，总值不过80亿，而发生在每个月份的交割量就更少。这么小的规模，大资金很容易操纵。张天明认为，如果多头将这种操纵方式延续下去，远月空头又将成为其囊中之物。数据显示，天胶8月合约(ru408)的持仓已经由5月19日前不足4万手骤增至目前的8万手以上。

　　再者，由于关税偏高等原因，进口胶不能用于交割限制了空头发挥。与之形成鲜明对比的是期铜。国际贸易中铜的流通成本非常低，一旦国内期铜价格虚高，就会有人在期货上做空并且进口铜用于交割。因此国内铜的期货价格一直表现得中规中矩，唯伦敦期铜马首是瞻，在铜品种上进行操纵几乎不可能。

　　库容告急也使得做多庄家有恃无恐。由于估计不足，上海期交所的天胶仓库在容纳了20万吨库存之后已经无法接纳更多的现货，一些空头虽然手中有现货但无法入库变成仓单。据业内人士测算，目前真正可供空头交割的仓单只有2万手左右，而空单数量是这个数字的一倍有余。据统计，天胶407的持仓已经从5月18日的143192手降到6月18日的96034手，一部分空头因无法参与实物交割而陆续认赔离场。

　　此外，随着交割日临近持仓者保证金比例迅速提高的规定也对空头不利。

　　就这样，操纵者利用市场狭小以及交易制度的缺陷将天胶价格玩弄于股掌之间。

　　从历史上看，中国期货市场中因过度投机而关闭的期货品种多是小品种，如胶合板、咖啡等等。以咖啡为例，中国一年的消费量也不过1万吨，但由于当时多头逼仓，使得中国从东南亚进口了大量咖啡，结果一个月交割的咖啡就足够中国消费一两年。1996年，由于投机性过强，咖啡与其他一些期货品种先后被关闭。

　　经过1996年、1997年的期货整顿，市场上的交易品种由原来的几十个迅速减少到6个，而天胶是其中硕果仅存的一个小品种。在期货市场转暖、资金逐渐回流之后，投机大鳄的眼光很快盯上了“一代天胶”。

　　在去年的行情中，凭借一家券商和两家上市公司的资金支持，多头主力在天胶306合约(ru306)上大打出手，在大量吃进现货的同时将仓单按80%比例向银行抵押贷款，并利用资金优势在期市上疯狂逼空。经此一战，期货界人士惊呼：“天胶今后不能再碰了！”

　　如今，同一主力又在天胶407上卷土重来。

　　大鳄进入小水塘，顿时掀起了风浪。

　　交易所默许违规

　　既然市场规模狭小和合约存在缺陷为过度投机创造了机会，市场管理者更加应该加强监管控制风险。但目前的现实则是交易所对此事件的置若罔闻，这种态度对天胶期货的投机起到了推波助澜的作用。当407合约又一次出现逼仓时，对交易所公信力的怀疑情绪在市场中蔓延，监管缺位成为逼仓之外的又一个焦点。

　　正如前面所说，407合约上多头逼仓的事实在业内已经无人不晓，甚至多头主力姓甚名谁都是尽人皆知。然而奇怪的是，面对不正常的价格波动以及巨量库存和持仓，交易所却充耳不闻，几次传言中的对多头资金来源的清查也都不了了之。

　　这其中究竟有何隐情？一位资深期货人士道出了其中的秘密：“天胶期货诞生之初一直很低迷，直到2002年才开始热闹起来。在此之前，上海期货交易所的交易额是全国第二；天胶活跃之后，仅这一个品种就把上海期货交易所推到了第一的位置。天胶这个品种对市场活跃做出了巨大贡献，提升了交易所地位，这是不争的事实。天胶让多头大户、交易所皆大欢喜。可问题是，赌场开得再大，也没有期货市场应有的功能。长期来说这是在玩火。”

　　一位宏业期货公司的分析师谈起多头主力和上海期货交易所的关系时也说：“凭我的直觉，天然橡胶控盘的主力是帮了交易所的忙。对于交易所，该主力充当了一个救兵的角色。现在天然橡胶这么活跃，主力功不可没。”

　　4月下旬天胶406合约(ru406)暴跌之后又突然暴涨引发了对控盘主力救市的猜想。该品种在五天内狂跌2300多点，之后又几乎连拉三个涨停，收复失地1200点。据猜测，这是交易所为防止大量投资者爆仓、担心损害交易所形象和影响新品种上市而采取了救市措施。而被交易所邀来救市的多头，正是眼下407的主力。

　　记者近日在某期货公司看到一篇名为《谁来监管监管者》的未署名文章，其中提到，交易所本身应该是一个监管者，但同时又是市场的参与者，这种矛盾而尴尬的身份使得交易所为了自身利益默许甚至鼓励投机者使用违规手段来达到活跃市场的目的，这在天胶上表现得尤其明显。可见，期货业内部早已认识到了监管环节上存在的问题。

　　当然，除了监管者懈怠的因素之外，市场操纵行为发生变化也是监管无法到位的一个原因。操纵者充分利用了交易制度的不完善，其操纵行为更加狡猾和隐蔽。

　　市场参与者投鼠忌器

　　在采访中记者也注意到，业内人士对天胶事件普遍抱有投鼠忌器的心理。

　　1995年开始，中国期货业发生了多起恶性操纵事件，这直接导致了后来的期货整顿，数十个品种最终只剩下6个，遍地开花的交易所也只剩下3家。这次重创使期货行业直到现在还没有完全恢复元气，也一直令业内人士心有余悸。

　　一位股市、期市两栖作战的大户说：“现在股市这么大，就算出一些意外、曝几个黑幕出来，对整个市场的影响也不会太大。相比之下，期货市场实在太小了，保证金加起来也不超过200亿，如果再出事，对整个行业的打击很可能是致命的。”所以不但交易所不肯把问题揭露出来，市场中的其他参与者也想息事宁人，不愿把事情闹大，引起上边的注意。就连一些亏钱的空头也是能忍则忍，希望采取其他方式解决问题。由此更加助长了操纵者的嚣张气焰。

　　一方面期货市场要谋求持续发展，另一方面市场公平的原则也不容践踏。与其他金融领域一样，如何兼顾效率与公平，是当前期货市场发展中一个十分棘手的问题。

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