美国经济会崩溃吗 ?
http://finance.sina.com.cn 1999年12月22日 13:19 信息时报赢周刊
每 年 年 底 ， 举 办 答 谢 宴 会 、 安 排 文 娱 汇 演 是 银 行 对 大 客 户
联 谊 采用 的 常 规 程 式 。 今 年 ， 这 一 活 动 方 式 被 中 国 银 行 广 东 省 分
行 赋 予 了 全新 的 内 容 。
本 月 中 ， 中 国 银 行 广 东 省 分 行 为 100多 家 客 户 准 备 了 一 席
“ 知 识 盛宴 ” ， 特 别 邀 请 了 国 内 知 名 经 济 学 家 曹 思 源 先 生 、 温 元
凯 教 授 以 及 金融 专 家 中 国 银 行 总 行 行 长 经 济 顾 问 朱 民 先 生 作 专 场
报 告 ， 剖 析 国 内 宏观 经 济 走 势 及 国 内 国 际 金 融 变 局 。 企 业 家 表 现
出 比 以 往 更 积 极 的 参 与热 情 。 中 国 银 行 广 东 省 分 行 表 示 ， 之 所 以
改 变 老 的 做 法 ， 主 要 是 顺 应形 势 发 展 和 竞 争 需 要 ， 遵 循 新 的 经 营
理 念 ， 一 切 围 着 客 户 转 。 随 着 市场 经 济 的 发 展 ， 实 干 的 南 方 企 业
家 对 宏 观 经 济 ， 对 理 论 知 识 有 了 新 的认 识 和 需 求 ， 因 此 银 行 借 客
户 联 谊 活 动 为 客 户 提 供 更 深 层 次 的 服 务 。本 报 特 别 将 朱 民 的 报 告
作 了 详 尽 整 理 ， 以 飨 读 者 。 中 国 银 行 行 长 经 济 顾 问 朱 民 ： 一、全 球
经 济 展 望
全 球 经 济 出 现 反 弹 出 人 意 料 。 经 济 周 期 一 般 以 5年 计， 1992年
至 1996年 、 1997年 时 全 球 经 济 发 展 走 到 高 潮 ， 全 球 GDP增 长 41％
～ 4 2％ ， 1998年 受 东 南 亚 危 机 影 响 只 有 21％ ， 今 年 可 以 恢 复 到2
7％ ～ 28％ ， 明 年 估 计 经 济 增 长 可 以 达 到 33％ ～ 35％ ， 基 本上 回 到
正 常 的 经 济 周 期 上 来 。
其 次 ， 全 球 通 胀 还 很 低 ， 今 年 全 球 通 胀 35％ 。 以 上 两 因
素 综 合 起 来 看 ， 明 年 全 球 经 济 将 处 于 温 和 增 长 的 有 利 时期 。
为 什 么 说 经 济 会 有 好 的 增 长 ?
A、美 国
从 区 域 来 看 ， 首 先 美 国 经 济 超 强 发 展 。 到 现 在 为 止 ， 美 国
连 续103个 月 增 长 。 去 年 增 长 4％ ， 今 年 会 达 到 4 2％ ， 通 胀 2 1
％ ， 支 撑其 经 济 的 宏 观 层 面 较 好 。 此 外 ， 其 劳 动 生 产 增 长 率 提 高
3％ ， 失 业 率4 2％ (美 国 自 然 失 业 率 为 6％ ， 属 结 构 调 整 所 需 ， 也
就 是 说 低 于 6％ 美国 就 不 算 失 业 了 )， 因 此 美 国 自 报 失 业 率 为 0。 去
年 ， 美 国 第 一 次 出 现780亿 美 元 的 财 政 盈 余 ， 今 年 克 林 顿 说 是 122
7亿 ， 我 们 算 了 一 下 大 约1300亿 盈 余 ， 与 此 同 时 ， 在 全 球 几 乎 所 有
国 家 都 是 赤 字 财 政 。
加 上 高 科 技 因 素 ， 高 科 技 自 身 增 长 70％ ， 不 算 快 ， 但 它 对
GDP的 贡献 大 约 达 到 5％ ～ 9％ ， 这 对 整 个 经 济 的 拉 动 非 常 有 力 ， 这
使 得 美 国 财富 增 长 很 快 ， 其 消 费 需 求 增 长 很 快 。
关 于 美 国 经 济 是 否 崩 溃 已 有 两 年 争 论 ， 我 不 认 为 它 会 崩 溃
， 但 明年 可 能 会 有 调 整 。 其 经 济 增 长 明 年 仍 可 达 到 3 3％ ～ 3 5
％ 左 右 。
B日 本
第 二 个 较 好 的 因 素 是 日 本 经 济 开 始 复 苏 。 1998年 其 经 济 是
－ 2 8％的 增 长 ， 是 7年 衰 退 以 来 的 大 幅 度 下 跌 。 今 年 以 来 政 府 通
过 大 规 模 的财 政 赤 字 ， 通 过 40万 亿 财 政 扩 张 计 划 ， 后 又 追 加 了 18
万 亿 预 算 。 日 本整 个 恢 复 仍 较 慢 ， 今 年 可 能 有 1％ 的 增 长 。
日 本 能 止 住 衰 退 很 不 容 易 。 但 日 本 面 临 的 问 题 也 不 少 ： 日
本 主 要靠 扩 张 的 财 政 政 策 支 持 经 济 增 长 ， 如 果 不 能 继 续 实 行 扩 张
的 财 政 政 策日 本 经 济 可 能 出 现 问 题 。 日 本 1999年 财 政 赤 字 已 达 到
GDP11 2％ ， 日本 累 计 财 政 债 务 与 GDP之 比 已 达 到 121 6％ ， 负 债
相 当 高 ， 也 就 是 说明 日 本 实 行 财 政 扩 张 政 策 余 地 很 少 。 其 次 ， 日
本 政 府 很 难 把 钱 花 出 去， 由 于 私 有 化 程 度 重 ， 政 府 无 处 发 钱 ， 现
在 给 高 龄 老 人 及 小 孩 免 费 发钱 ， 相 当 于 我 们 给 公 务 员 增 加 工 资 。
日 本 开 支 遇 到 问 题 。
日 本 的 货 币 政 策 也 走 到 了 尽 头 ， 日 本 利 率 不 断 下 降 ， 日 本
现 在 隔夜 拆 借 利 率 是 0 04％ 。
以 上 说 明 ， 日 本 政 府 在 全 力 扛 ： 我 给 你 企 业 把 大 的 背 景 扛
下 来 ，你 企 业 快 点 走 出 困 境 。 我 们 看 到 ， 尼 桑 公 司 一 下 子 2 5万
人 的 解 雇 ，请 法 国 人 来 当 老 总 ， 日 本 电 信 业 3万 人 的 解 雇 ， 日 本 公
司 终 于 在 今 年第 三 季 度 出 现 盈 利 ， 这 是 日 本 近 7年 以 来 没 有 发 生 过
的 事 。
综 上 所 述 ， 日 本 明 年 谨 慎 乐 观 ， 大 约 有 1 5％ ～ 2％ 的 经
济 增 长 。
C、欧 洲
第 三 个 区 域 板 块 是 欧 洲 。 去 年 经 济 增 长 2 7％ ～ 2 8％ ，
今 年 经济 下 滑 约 2％ ， 总 体 下 调 的 一 个 原 因 是 今 年 欧 洲 国 家 启 用 欧
元 。 欧 元之 前 欧 洲 国 家 为 了 满 足 《 马 约 》 的 三 项 标 准 — — 3％ 财 政
赤 字 ， 60％的 债 务 比 例 ， 通 胀 率 低 于 25％ ， 财 政 紧 缩 对 经 济 增 长
有 一 定 影 响 ， 但经 过 1年 的 协 调 ， 欧 洲 经 济 协 调 较 好 。 因 此 ， 明 年
欧 洲 经 济 被 看 得 较为 乐 观 ， 大 约 会 调 到 2 7％ ～ 2 8％ 的 经 济 增
长 。
欧 洲 对 全 球 经 济 非 常 重 要 ， 欧 盟 是 全 球 主 要 的 进 口 区 和 资
金 输 入区 ， 所 以 美 国 好 是 对 全 球 信 心 上 的 支 持 ， 欧 盟 好 则 是 资 金
、 贸 易 上 对全 球 的 支 持 ， 对 发 展 中 国 家 尤 其 重 要 。
C、 亚 洲
第 四 个 板 块 是 亚 洲 。 1998年 经 济 大 幅 度 下 跌 ， 今 年 反 弹 也
较 大 ，明 年 估 计 是 温 和 增 长 。
总 之 ， 今 明 两 年 ， 全 球 经 济 将 保 持 中 速 的 经 济 增 长 、 低 速
的 通 货膨 胀 以 及 较 低 的 消 费 品 价 格 。 物 价 之 所 以 上 不 去 ， 主 要 原
因 一 是 美 国工 资 水 平 低 ， 亚 洲 货 币 贬 值 使 消 费 品 价 格 上 不 去 ， 此
外 ， 生 产 能 力 过剩 、 高 科 技 推 动 导 致 产 品 价 格 也 有 所 下 降 ， 明 年
物 价 不 会 有 大 的 增 长。
主 要 问 题 关 键 是 全 球 经 济 如 何 从 流 通 性 、 财 政 扩 张 支 持 的
增 长 转到 投 资 拉 动 的 增 长 。 亚 洲 的 问 题 是 如 何 把 出 口 为 主 的 增 长
转 向 较 扎 实的 生 产 结 构 调 整 好 后 的 增 长 。
二、全 球 金 融 市 场
今 年 上 半 年 美 元 兑 日 元 节 节 上 升 ， 但 从 7月 份 开 始 ，美 元 兑
日 元 则 节 节 下 跌 ， 几 乎 到 1∶ 100的 水 平 。 与 此 同 时 ， 欧 元 从 今年
1月 1、164872起 价 ， 一 直 跌 到 7月 份 的 1∶ 1、02， 最 低 到 0、999564
2。 A、日 元 将 维 持 强 势
日 元 走 强 ， 欧 元 走 弱 引 起 广 泛 关 注 。 明 年 汇 率 又 会 发 生 怎
样 的 变化 呢 ?按 现 在 的 GDP来 评 估 ， 美 元 对 欧 元 有 些 高 估 ， 大 约 5％
。 在 6个 月之 前 美 元 对 日 元 也 有 些 高 估 ， 但 下 半 年 调 整 得 差 不 多 。
因 此 在 短 期 的3至 5个 月 ， 日 元 会 继 续 维 持 强 势 。 日 元 走 强 的 主 要
原 因 ： 一 是 美 国 利率 会 调 高 ， 美 国 经 济 会 整 顿 ， 资 金 会 调 整 流 动
， 加 上 日 本 经 济 恢 复 后， 资 金 会 朝 日 本 流 动 。 但 日 元 对 美 元 已 略
有 超 调 ， 因 此 明 年 下 半 年 ，依 然 会 回 变 。 综 合 全 年 ， 日 元 明 年 的
均 衡 汇 率 会 是 120左 右 。 B、欧 元 将 会 反 弹
欧 元 作 为 区 域 货 币 ， 运 行 机 制 被 证 明 没 有 问 题 ， 问 题 还 在
于 传 统问 题 ， 所 谓 统 一 的 货 币 政 策 与 不 统 一 的 财 政 政 策 的 矛 盾 等
等 。 欧 元 的汇 率 走 低 有 两 大 原 因 ， 其 一 ， 欧 元 推 出 时 为 1∶ 1 16
， 被 高 估 ， 我 们在 一 年 以 前 算 出 欧 元 的 均 衡 价 在 1∶ 1 04～ 1 0
5左 右 ， 高 估 10％ ～12％ ， 欧 元 下 跌 很 正 常 ； 其 二 ， 欧 元 暂 时 还 只
是 记 账 货 币 ， 欧 洲 为 了扩 大 欧 元 的 使 用 ， 大 发 债 券 ， 今 年 已 发 行
1700亿 ， 拿 到 债 券 的 人 会 马上 把 它 兑 成 美 元 以 方 便 使 用 。 欧 元 发
得 越 多 ， 欧 元 抛 压 越 重 ， 汇 率 也就 越 低 。 这 是 一 个 两 难 选 择 ， 因
为 只 有 一 种 货 币 的 金 融 资 产 越 多 ， 别人 就 会 去 买 这 个 资 产 ， 就 会
成 为 一 种 国 际 货 币 ， 长 期 来 说 欧 元 债 券 发得 越 多 越 有 利 ， 但 短 期
有 一 定 压 力 。 此 外 ， 欧 洲 东 扩 、 南 扩 非 常 成 功， 欧 元 版 图 在 不 断
扩 大 。
欧 元 的 缺 点 是 欧 洲 央 行 比 较 软 弱 ， 很 简 单 ， 它 没 有 钱 ， 干
预 不 利。 欧 元 区 内 的 另 一 个 问 题 是 区 内 各 国 经 济 增 长 相 差 很 大 ，
芬 兰 经 济 增长 9％ ， 为 最 高 ， 而 最 低 的 是 德 国 和 意 大 利 ， 为 1 4％
、 1 5％ 。 不 同的 经 济 增 长 速 度 要 用 统 一 的 货 币 来 对 待 它 显 然 有
问 题 。 此 外 ， 欧 元 在全 球 贸 易 结 算 中 所 占 比 例 较 低 。 美 国 贸 易 占
全 球 贸 易 的 比 例 为 17％ ，而 美 元 在 清 算 中 的 比 例 占 62％ ， 而 欧 元
则 低 得 多 。 但 总 的 来 说 欧 元 是 健 康 的 ， 我 们 估 计 明 年 欧 元 会 有
所 反 弹 ， 大 约是 1∶ 1 08～ 1 10的 水 平 。
C、汇 率 市 场 波 动 加 大
现 在 汇 率 市 场 有 一 个 特 别 的 现 象 ， 汇 率 波 动 与 资 本 市 场 ，
尤 其 是股 票 市 场 密 切 相 关 ， 而 且 全 球 资 本 流 动 中 ， 有 72％ 是 发 达
国 家 之 间 流动 (美 欧 及 美 日 之 间 )， 只 有 28％ 是 从 发 达 国 家 流 向 不
发 达 国 家 。 资 本流 动 更 为 波 动 ， 这 将 引 起 汇 率 的 较 大 波 动 。 1999
年 汇 率 变 动 为 20％ (去除 危 机 因 素 )， 已 经 相 当 大 了 ， 估 计 明 年 波
动 还 会 加 大 。 相 反 ， 亚 洲货 币 汇 率 已 基 本 稳 定 ， 包 括 印 尼 盾 等 等
。
D、利 率 将 会 上 调
长 期 利 率 从 1995年 以 来 一 直 往 下 调 ， 日 本 的 隔 夜 拆 借 利 率
甚 至 达到 0、02。 这 个 情 况 明 年 会 有 所 改 变 。 我 们 估 计 明 年 全 球 利
率 将 有 所上 调 ， 美 联 所 明 年 上 半 年 会 再 次 提 息 ， 如 果 美 国 经 济 太
热 ， 加 息 可 以缓 和 这 种 热 度 。 现 在 美 国 长 期 利 率 三 年 期 国 债 达 6
25％ ， 明 年 会 达到 7％ ； 第 二 个 概 念 是 利 率 差 距 很 大 ， 美 国 利 率 仍
居 高 不 下 ， 而 德 国、 日 本 利 率 不 断 下 降 。 资 本 是 往 利 率 高 的 地 方
走 的 ， 因 此 ， 利 差 展 开后 全 球 资 本 流 动 波 动 会 较 大 。
三、美 国 股 市 会 不 会 崩 溃
今 年 全 球 股 市 基 本 反 弹 超 过 10％ 以 上 。 一 个 核 心问 题 是 美 国
股 市 会 不 会 崩 溃 。
A、正 论
今 年 七 、 八 月 份 的 时 候 ， 学 术 界 、 理 论 界 有 三 分 之 二 的 人
认 为 美国 经 济 会 崩 溃 。 现 在 比 例 大 约 是 一 半 对 一 半 。 我 向 来 是 少
数 派 。
第 一 个 因 素 是 宏 观 环 境 好 。 由 于 高 科 技 的 推 动 ， 劳 动 生 产
率 大 幅提 高 ， 这 给 公 司 盈 利 创 造 了 很 好 的 基 础 ， 低 通 胀 造 就 了 较
好 的 财 政 盈 。 居 民 税 后 收 入 增 长 很 快 ， 资 本 流 入 也 非 常 大 ， 东 南
亚 金 融 危 机 后， 美 国 资 本 市 场 形 成 了 避 风 港 。 美 国 2700亿 的 贸 易
赤 字 ， 就 需 要2700亿 的 资 本 进 账 来 平 衡 。 美 国 失 业 率 也 是 30年 来
最 低 。 第 二 个 因 素是 股 市 结 构 向 好 。 一 年 以 前 ， 美 国 股 市 结 构 非
常 不 好 ， 道 ·琼 斯 25只股 票 中 6只 是 盈 利 的 ， 其 它 的 全 亏 。 美 国 50
0强 中 76 8％ 是 亏 的 ， 美 国全 球 跨 国 公 司 1998年 盈 利 跌 了 68％ ，
石 化 、 交 通 、 建 材 都 跌 了 50％ 以上 ， 只 有 高 科 技 股 一 枝 独 秀 。 美
国 采 用 了 两 个 办 法 ， 第 一 是 在 美 国 买公 司 股 票 可 以 很 偏 它 ， 第 二
是 把 资 金 留 下 来 ， 可 以 流 向 全 球 ， 把 全 球股 市 做 上 去 ， 使 跨 国 公
司 在 各 地 的 资 产 负 债 表 及 盈 利 做 平 ， 此 后 反 作用 于 美 国 股 市 。
今 年 再 看 所 有 股 票 ， 美 国 几 乎 所 有 公 司 都 盈 利 ， 从 石 化 、
医 药 、军 火 、 高 科 技 到 交 通 、 建 材 、 百 货 等 ， 各 行 业 都 盈 利 。 另
外 ， 美 国 的人 口 结 构 也 很 有 利 ， 45～ 54岁 的 人 口 有 7800万 ， 消 费
高 、 挣 钱 多 ， 资金 供 应 充 足 。
B、反 论
说 美 国 股 市 会 崩 溃 的 理 由 主 要 有 三 点 ， 一 是 美 国 股 市 增 长
速 度 太快 ， 现 在 技 术 上 处 于 指 数 型 增 长 ， 从 1992年 到 1996年 的 四
五 年 里 ， 每年 增 500点 ， 80年 代 至 90年 代 每 年 只 增 250点 ， 1996年
到 1998年 每 年 增1000点 ， 1999年 一 年 增 了 2000点 。 二 是 股 市 市 值
占 GDP的 180％ ， 而1929年 只 有 80％ ， 现 在 的 股 市 是 否 比 重 过 重 了
?此 外 ， 高 科 技 股 的 表 现太 邪 乎 ， 雅 虎 今 年 才 开 始 盈 利 ， 但 市 值 已
300多 亿 ； 今 年 5月 美 国 的 e－elect股 票 刚 上 市 ， 当 天 已 涨 了 6 1
7倍 ； 美 国 的 PE值 (市 盈 率 )一 直 是 比较 低 的 。 80年 代 是 13％ 14％
， 90年 代 在 17％ ～ 18％ ， 现 在 已 有 30％ 。PE值 高 了 ， 人 们 怀 疑 股
市 中 有 大 量 的 外 国 资 本 ， 一 旦 外 资 撤 走 ， 美 国股 市 岂 不 要 崩 溃 ?
四、结 论
但 分 析 一 下 可 以 看 出 ， 美 国 股 市 市 值 高 并 不 可 怕 ， 因 为 现
在 美 国融 资 结 构 已 发 生 变 化 。 在 1929年 时 ， 美 国 融 资 中 27％ 是 股
市 融 资 ， 到了 1996年 ， 股 市 等 非 银 行 金 融 资 产 第 一 次 超 过 银 行 金
融 资 产 ， 银 行 已不 是 最 主 要 的 融 资 渠 道 。
而 从 资 本 流 动 来 看 ， 因 为 外 资 占 美 国 股 市 的 比 例 只 有 12
3％ ， 外资 撤 出 不 会 造 成 太 大 的 影 响 ， 不 过 ， 外 资 在 美 国 债 券 市 场
占 37 8％， 一 旦 撤 出 倒 会 引 起 债 券 市 场 的 巨 大 波 动 。 再 看 PE值 ，
股 票 比 债 券 的收 益 比 差 不 太 多 ， 说 明 股 市 并 未 高 估 。
因 此 ， 我 认 为 美 国 股 市 还 是 乐 观 向 好 的 ， 但 会 有 调 整 。 比
如 高 科技 股 是 有 泡 沫 的 ， 但 经 过 今 年 8月 的 调 整 ， 泡 沫 已 调 去 一 半
； 再 比 如网 络 股 ， 股 票 高 估 是 可 能 的 ， 网 络 股 泥 沙 俱 下 ， 估 计 明
年 会 有 大 规 模的 淘 汰 过 程 。
(本 报 记 者 刘 红 鹰 采 访 整 理 )
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