中金公司首席经济学家 彭文生

　　事件：

　　中国海关3月10日公布了2011年2月份贸易数据，出口967.4亿美元，同比增长2.4%(1月37.7%)，大幅低于市场预期的27.1%和我们预期的19.6%；进口1040.4亿美元，同比增长19.4%(1月51%)，亦低于市场预期的32.6%和我们预期的24.9%。当月贸易逆差为73亿美元，远低于市场预期的顺差49亿美元和我们预期的顺差47亿美元；1-2月份累计贸易逆差8.9亿美元。

　　评论：

　　2月进出口季调后环比大幅下降：2月份出口环比下降35.8%，降幅较1月份显著扩大(-2.2%)，经季调后的3个月移动平均环比增速亦由正转负(-2.7%，1月份+7.5%)，大幅低于历年同期表现(2001-2010年，除受金融危机冲击较大的09年，2月份季调后环比移动平均增长3.9%)，亦低于过去十年间春节在2月上旬的年份(03/05/08年)的平均值(+1.9%)。进口方面亦是如此：2月进口环比下降27.9%(1月环比上涨2.3%)，经季调后的3个月移动平均环比增速尽管仍为正值(+0.8%)，但涨幅较1月份(+11.5%)大幅收窄，亦低于03、05和08年2月份的平均环比增幅(+2.8%)。

　　进出口增速低于预期主要缘于：

　　春节集中报关对2月份进出口的分流效应超预期。今年春节在2月3日，节前集中报关效应使得1月份进出口超预期，同时对2月份进出口造成分流。2003/05/08年(过去十年间春节在2月上旬的年份)，2月份的进出口环比增速(经季调后3个月移动平均)较1月份平均回落3个和2.8个百分点，而今年2月进出口分别回落10.7个和10.1个百分点。1、2月合并看(剔除春节因素的干扰)，今年1-2月出口同比增速(21.3%)低于往年均值(26.7%，2001-2010年除09年)，进口增速(36%)则高于往年均值(30.1%)。

　　外需好转对出口的传导尚需时日，内需依然相对强劲。美国ISM制造业指数2月份上升至61.4(1月60.8)， 创下04年5月以来的新高，欧元区PMI指数2月份攀升至59的高位(1月57.3)，大幅高于往年平均。尽管海外经济数据支撑出口需求，然而并未体现在2月份出口上：2月份一般贸易和加工贸易进出口的同比增速均出现回落，特别是一般贸易出口，在基数效应不显著的情况下，其2月的同比增速由1月的+44%显著下滑至-4.9%。结合出口领先指标中国PMI出口订单指数看(1月下降2.8个百分点，2月小幅上升0.2个百分点)，欧美经济向好可能首先体现在其经济体内部就业改善和内部需求走旺，扩展到增加外部需求进而提高中国出口尚需时日。

　　• 贸易结余季节性逆差，人民币升值压力犹存。

　　2月份逆差属季节性，非趋势性：2月份出口增速显著回落，使得进口增速大幅高于出口，当月出现贸易逆差73亿美元(1月份顺差64.5亿美元)，与市场上的顺差预期相左。我们认为2月份的贸易逆差并不是趋势性的，主要反映季节性因素、外需传导的滞后及大宗商品价格上涨的影响：1)过去10年间，单月贸易逆差仅在2003年1月和3月、2004年1-4月及2010年3月短暂出现过，随即重续顺差趋势。2)重点进口大宗商品(原油、成品油、铁矿砂、大豆)2月份进口金额的同比涨幅超过进口数量的涨幅，表明这些商品的进口价格涨幅显著。随着大宗商品价格涨势的趋缓，贸易顺差将得以恢复。

　　2011年全年将保持顺差，人民币升值压力犹存：今年外贸总的政策方针是“稳出口、扩进口、调顺差”，不再单纯强调扩大出口。在此政策导向下，预计随着春节扰动的消弭、外需对出口的传导到位、政策对内需的紧缩效应，贸易结余将回归顺差，2011年全年也将保持顺差。人民币仍将面临升值压力，同时升值速度可能随着通胀压力上升而加快，这是由于大宗商品和食品价格上涨是推动国内CPI通胀的主要因素，而人民币升值有助于纾缓大宗商品进口带来的输入型通胀。