海外游资短期套利的强烈欲望推动了资产价格的高涨，是谁给了他们预期？   

　　文 《环球企业家》记者 刘建辉

　　仅仅过了半年，中国经济再次受到“幸福的烦恼”的困扰：在经济企稳向好的势头日趋明显之时，试图从中短期套利的海外热钱也随之而来。

　　经济衰退的阴云似乎在瞬间便被吹散，在短短几个月内，无论在股票市场，还是中国各大城市的房地产交易所，“上涨”已经成为最新的主题词。在北京、上海等大城市，冷清已久的售楼处开始重新热闹起来，许多房地产项目的价格上升到了历史高点，在6月22日到7月22日的一个月中，曾被誉为上海第一豪宅的汤臣一品便售出26套，而在此前的两年多时间里，该项目只卖出了4套。

　　迅速飘红的还有股票市场，从今年3月至今，上证指数攀升了1200点，而香港恒生指数也已经从今年3月时的不足13000点一路飙升过20000点大关。高企的股市不仅仅出现在中国，在亚洲的另一个重要的新兴市场印度，7月份的孟买敏感指数则比四个月前翻了接近一倍。

　　这一切都让人很容易便想起2007年上半年热钱大举进入中国时的情形。根据央行7月15日公布的数据，国家外汇储备余额首度突破两万亿美元，其中，第二季度增加了1779亿美元。然而较去年同期，中国的出口规模与直接投资却仍然在下降，扣除两者的因素后，高达1219 亿美元的资金无法给出明确解释。这距离人们担心资本外逃仅仅过了不到半年时间。

　　为进一步减缓巨大的外汇储备压力，国家外汇管理局在最近修改了境外直接投资的相关规定，在这项8月1日生效的新规定中，境内机构可以使用更多的资金来进行境外直接投资，以促进中国国际收支平衡。然而在目前的增长速度下，要想遏制热钱所带来的负面效应显然需要更多的智慧与经验。

　　高能热钱

　　尽管在热钱的计算方法上仍有争议，但基本没有人否认热钱在重新回流中国。在今年6月的一次会议上，国家外汇管理局副局长王小奕承认，在全球金融危机之际，中国在资本流入方面面临的压力日渐加剧。而在经济学家们看来，热钱的流入是近期国内证券、房地产市场火热的重要推手。它们的到来进一步推高了中国国内的资产价格。

　　不过与2007年的情况有些不同。当时外资踊跃购买中国房地产项目，整栋楼的大宗交易几乎每周都在全国一线城市上演。而据国内房地产中介及研究机构的监控，在本轮的房价上涨中，基本看不到外资的身影。房地产代理行仲量联行北京研究部主管覃晓梅表示，在二季度的北京房地产市场，无论是土地竞标还是房产交易，主角都是国内企业，没有一宗涉及整栋楼的大宗交易是由外资购买的。

　　“如果能够明确是外资购买的，那就不是热钱而是FDI了。”摩根士丹利中国策略师娄刚在接受《环球企业家》采访时说，在国内资产升值的预期下，热钱不会选择观望。由于国内股市和楼市对外资购买仍然存在限制，因此热钱选择了更隐蔽的进入渠道。

　　房地产开发市场中的一些现象或许能从侧面说明一些问题—武汉市工商局外资处公布的数据显示，上半年，外商在武汉新设立了5家房地产企业，投资总额和注册资本环比分别增长226%和557%，直追房地产市场过热的2007年。类似的情况还发生在大连：今年6月以来，大连新设的外资房地产企业以平均每周一家的速度递增。

　　通过直接购买而推高资产价格外，热钱更大的动能在于它能够影响基础货币。在我国现行的货币体系中，央行用人民币购入银行间外汇市场中多余的外汇，其中也包括热钱，这就使得央行不得不增加货币供应量，从而引发对通货膨胀的担忧。

　　令人忧虑的不仅是这些能量巨大的热钱的流入推高了资产价格，更在于一旦经济形势发生变化，他们会迅速出逃，从而加剧资产价格的波动。

　　控制力

　　“政府从来没说过外汇储备太多或者增速过快。”尽管国家行政学院决策咨询部副主任陈炳才认为目前的热钱数量无法计算，但这位曾经在外管局工作多年的学者表示，在今年下半年，每月的外汇储备增量都应该约500亿美元。这意味着与上半年相比，下半年会有更多的热钱进入中国。

　　毫无疑问，巨大的外汇储备正越来越成为让人头疼的问题。在悲观的学者们看来，中国货币当局的常规手段(公开市场操作，包括加息)已经恐难阻下半年流动性泛滥的态势了，同时，低利率显著推动了居民的资产持有偏好从银行存款向资本市场的转移，资产泡沫化将难以控制。

　　不过在陈炳才看来，目前仍有一套看似简单的“组合拳”可以控制热钱的流入：降利率，同时升汇率。降利率可以降低中美之间的利差，降低人民币的使用成本，使得境外投资者更愿意借人民币而不是在境外借入美元然后到中国结汇。升汇率则是直接提高热钱结汇的成本，同时降低人民币未来的升值空间。然而在资产价格已经开始泡沫化以及出口行业仍然低迷的现实约束下，这一政策的实施难度显然不小。

　　除此而外，另一种方法便是积极寻找外汇的多种运用渠道。除了鼓励用外汇直接进口资源、能源、技术等，有实力的中资企业正积极开展海外并购行为，五矿、中石化等多家企业在最近便购入了相当数量的海外资产，而作为中国的主权财富基金，中投公司则在7月斥资15亿美元购入了一家加拿大矿业公司的股票。

　　此外，掌握着相当一部分外汇的商业银行也积极在海外寻找项目，据了解，国家开发银行在近两年中已经向全球数百个国家派出了工作组，负责在当地寻找合适的项目，据其内部人士透露，目前“连未建交的国家都已经有人工作了”。不过在摩根士丹利中国策略师娄刚看来，把热钱引向离岸金融市场也是个不错的选择，具体而言可以采取扩容QDII产品及准许其做空、准许个人外汇外投资以及重新考虑推出港股直通车等，即便如此，“最终解决方案一定是紧缩。”娄刚说。

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