分析师 王志浩 渣打银行(中国)有限公司中国研究部主管

　　中国 ─ 财政刺激方案最新动态

　　• 2009 年中央政府公共投资行至年中

　　• 中央财政为基本建设投资筹资比例可能不足20%

　　• 我们预计2010 年中央政府公共投资预算规模将受限

　　财政部近日披露了财政刺激方案的一些新细节。根据中央政府公共投资预算安排，2008 年四季度安排新增投资1,040 亿元，2009 年安排新增投资4,875 亿元，2010 年预计安排新增投资5,885 亿元。看待以上数据时应注意：(1)数据为“新增”安排支出，而非总量；(2)数据仅为中央政府投资支出，不包括地方政府投资支出。表1 中列示了新增中央政府公共投资已安排预算构成，表2 中列示了2009 年中央政府公共投资总量的构成。需要着重说明的是，这只是整体经济刺激方案和基建投资中的一小部分。中央财政只为符合政策扶持要求及其优先考虑的基建项目投入少量资本金，或通过贷款贴息等方式参与部分项目。而大部分基建项目由地方政府负责，其中绝大部分资金来源于银行信贷，项目资本金由地方政府负责筹措(参见《只要你有项目，他们就为你融资(I)(II)》，2009 年5 月8日、12日)。

　　表 1: 中国的财政刺激方案：新增中央政府公共投资已安排预算构成，2008 年四季度—2009 年一季度

　　单位：亿元　           　   2008 年四季度—2009 年一季度已安排预算  　　占比 %

　　保障性住房建设资金                      522                               9%

　　农业基础设施及农村民生工程建设资金    1,253                               21%

　　铁路、公路、机场等重大基础设施建设资金 460                                8%

　　医疗卫生教育文化等社会事业发展资金     700                                12%

　　节能减排和生态建设资金                 260                                4%

　　支持企业自主创新、技术改造及结构调整资金 585                              10%

　　地震灾后恢复重建(基金)                2,000                               34%

　　公共服务基础设施等其它项目资金          132                               2%

　　已安排资金总额                        5,912                              100%

　　2009 年年初至今已安排资金总额         4,872

　　来源：财政部、渣打银行全球研究部

　　我们假定银行新增贷款中的30-40%投入了基建项目，同时假定2009 年上半年新增人民币贷款达7 万亿元，那么有2.1-2.8 万亿元的银行资金投入 “财政刺激”方案。相比之下，中央财政投入的4,875 亿元资金就显得微不足道——还不到总投资总额的20%。如果加上地方政府资本金投资，则政府投资占比可能会有所提高，但对此我们并不很确定，估计升幅极其有限。

　　表 2: 2009 年中央政府公共投资预算总量构成

　　单位：亿元                                2009年预算                  占比 %

　　保障性住房建设资金                          493                        5%

　　农业基础设施及农村民生工程建设资金           2,522                     28%

　　铁路、公路、机场等重大基础设施建设资金       2,134                     24%

　　医疗卫生教育文化等社会事业发展资金            926                       10%

　　节能减排和生态建设资金                        696                       8%

　　支持企业自主创新、技术改造及结构调整资金      633                       7%

　　地震灾后恢复重建(基金)                       1,300                      14%

　　公共服务基础设施等其它项目资金               376                         4%

　　预算总额                                     9,080                      100%

　　2009 年年初至今已安排资金总额                4,872                       54%

　　年内剩余资金总额                             4,208                       46%

　　来源：财政部、渣打银行全球研究部

　　显然，今年下半年，中央财政仍然将有大量资金用于公路、铁路等大型基建项目投资。目前还不清楚剩余预算资金将用于支持已开工项目建设，还是投资于新的项目。

　　我们猜测后一种的可能性更大一些。下半年的中央资金将更多的用于新项目的投资，同时银行也会被要求共同出资。这是我们认为今年银行新增信贷规模将突破10 万亿元大关的重要原因之一。这意味着至今年年底，新增贷款规模将以平均每月5,000 亿元的速度增长(参见《多，很多，巨多，多极了！》，2009 年6 月24 日)。这使我们对下半年基建投资会显着放缓产生疑问。

　　当2010 年到来时，有一个大问题需要回答。财政部表示2010 年预计安排新增投资5,885 亿元，但并没有说明其基数。如果以2008 年实际公共投资额为基数，则2010 年的总投资额应为1.01 万亿元，相对应的同比增长为11%。如果以2009 年实际公共投资额为基数，则2010 年的总投资额应为1.5 万亿元，同比增速超过65%。我们还要考虑到政府投资拉动效应，每1 元中央财政资金将带动5 元银行贷款投资。

　　我们猜测2010 年的总投资额应以2008 年为基数，虽然并不确定。如果这一猜测正确的话，则中央政府2010 年的投资刺激计划规模实际上非常有限。中国经济呈V 字型迅速反弹，且实质经济增长率在2010 年超过10%的可能性并不大。而且如果财政部不愿增加投资，那么更大的负担将落在银行身上，财政部将不得不对投资预算数据进行修正。在下一篇报告中，我们将探讨如果财政收入大幅下滑可能带来的严重的后果。

　　文中数据除指明外截至2009 年6 月26 日

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