机构评级分歧明显

　　钟鸣

　　在停牌了一年多之后，水电航母长江电力（600900.SH）本周的复牌交易无疑吸引了足够的市场关注，而其从复牌伊始7分钟冲击当天涨停板，再到其后2天连续下跌直至跌破停牌前价位的走势，也可谓大大出乎市场人士的预料，各个专业研究机构对长江电力重组方案的不同理解无疑成为了长江电力本周诡异走势的重要注脚，那么，长江电力的股价究竟该如何定位呢？

　　从长江电力公布的重组方案来看，公司拟通过承接债务、非公开发行股份和支付现金的方式，收购控股股东三峡总公司持有的目标资产，即三峡工程相关发电资产和辅助生产专业化公司的股权，截至评估基准日目标资产的初步评估值约为1075亿元。公司以承接与目标资产相关债务的方式支付对价约为500亿元；以向三峡总公司非公开发行股份的方式支付对价约为200亿元，即以发行价格为12.89元/股（经除息调整后）计算，发行数量预计约15.52亿股；承接债务和非公开发行股份之后的交易价格剩余部分，公司以现金支付对价约为375亿元。

　　从大多数行业研究员对上述方案的反应来看，大多给予上述方案以正面评价。如国金证券电力行业分析师赵乾明就认为，从本次收购的方案整体来看应该说好于市场此前的预期，方案充分考虑了股东的利益。在本次收购完成后，长江电力将成为国内当之无愧的水电龙头，据测算长电在考虑枯水和丰水不同情况下每股收益的波动区间为0.70～0.80元，结合20倍市盈率，应该说目前市场的定位还是比较合理。

　　东方证券也认为，本次重组方案的另一大亮点在于充分利用了财务杠杆。收购之前长江电力资产负债率仅为33.68%，远低于行业平均水平，预计完成本次收购后公司资产负债率将上升至58.7%以内，虽然有所提升但完全在合理范围之内，而通过扩大财务杠杆有利于维护股东的长期利益。给予“买入”评级。

　　不过，也同样有行业研究员对上述方案不甚看好。如瑞银证券就认为，尽管作为一家水力发电运营商，长江电力面临的燃料成本风险相对较低。同时该公司对机组利用率风险也不那么敏感，尽管电力需求中期增长前景较温和，但行业资本支出仍高，预计发电行业机组利用率风险将持续上升。而从估值来看，公司基于贴现现金流的目标价为14.0元，目前已完全反映了收购效应，给予“卖出”评级。

　　中金公司也认为，此次收购兑现增长预期，收购完成后公司将进入稳定运营期。主营业务利润、现金分红都将保持稳定，好于火电类发电商。但持续规模增长空间有限，短期的超额收益主要源自财务费用的下降和处置投资收益。公司电力资产的合理估值区间在12.2～14.2元之间。

　　显然，由于水电类上市公司的特性使然，长电的长期成长性相对有限，同时公司业绩也受上游来水情况影响较大，这也意味着市盈率倍数不可能再给很高了，股价的上升空间相对有限，继续资产注入或许是公司业绩唯一能实现高速增长的途径了。 而长江电力的公告也显示，除本次收购外，三峡总公司同意在地下电站首批机组投产发电前，将地下电站出售给长江电力，而金沙江下游梯级电站建设项目未来的交易时间和交易方式由双方根据国家有关政策规定另行约定，或许，这会给长电带来新的成长动力。

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