国内经济 紧急迫降

　　观点：

　　2009年中国经济步入下行通道：出口、投资、消费三驾马车均不容乐观。出口增速降至“零”的可能性极大，而与出口有着密切联系的投资也难有起色，由于中国收入的两极分化，消费可能出现的亮点将是在农村。扩张性财政政策的效果很难预料，地产行业将成为中国经济能否实现8%年目标增长的关键。

　　编纂/白鹤

　　2008年回顾：形势逆转

　　2008年，在外部环境恶化、国内结构性政策调整以及经济内在周期的三重压力下，我国经济虽然基本保持稳定增长，但“出口——投资导向型增长模式”的内在矛盾已被激化，宏观经济开始步入下行区间。

　　2009年展望：通缩危机紧逼

　　2009年，我国经济增速将继续下滑。世界经济低迷，导致外需锐减，进出口大幅下滑，净出口对GDP的贡献不容乐观；受工业利润率下滑和成交量低迷影响，2009 年我国工业投资和房地产投资增速将受挫，私人投资也被抑制；消费因此受到多重制约，高增长态势难以为继。我国将远离通胀压力但面临通缩危险。

　　在这种形势下，政府采取了扩张性的宏观经济政策，与1998年有共同之处，更有不同之处。方案的重点仍是加大基础设施和其他领域的投资，但着眼民生，意在深远，有利于中国经济的转型。

　　2009年货币政策全面放松，两率(存贷款利率和法定存款准备金率)将考验历史低位，低利率时代来临。

　　机构预测一：经济增速下滑悬念无疑

　　2009年我国GDP增速能否“保八”，多家机构的预测结果势均力敌，但机构普遍表示经济下行悬念无疑。而中长期中国经济增长是“L型”走势，还是“U型”，抑或“V型”反弹，众说纷纭。

　　中国银行：预计2009年中国经济下滑之快超过市场的想象，GDP增速将降至7%，但另一方面，中国经济要进入“V型”调整期。4万亿投资拉动，加上银行贷款和企业贷款，GDP的增长会反弹很快。

　　银河证券：如果没有刺激经济政策，2009年GDP将会下滑到7%左右，如果实施积极宏观调控政策，GDP则会保持在8.6%左右。本轮经济调整还将持续2~3 年。未来10年，我国投资和出口难以保持高增长，消费受到多重制约，劳动力供给逐渐放缓，经济将呈“L型增长” 。

　　光大证券：对未来不必过度悲观。在国家大幅降息和财税激励下，明年经济增长为8.5%~9.0%，步入“L型”走势，明年二季度以后经济增长将企稳。中期经济(未来3到7年)增长仍将维持高位(9%左右)，依靠的是城镇化进程加快和出口产业转型。

　　申银万国：未来30年中国将通过新农村改革和PRC模式走可持续发展之路，年均增长率有望达到7%以上。2009年经济“U型”筑底，保增长的刺激政策缓和经济下行压力，全年GDP增长8.3%，公共内需产业链成为经济增长的新亮点。

　　东海证券：中国宏观经济可能在2008~2012年期间出现“W型”周期调整模式。原因是4万亿投资计划使投资增进型的政策特性加重投资驱动型增长模式的内在矛盾，导致波动加剧萧条反复。中国宏观经济将于2009年下半年见底反弹，2010年轻度复苏，随后再度探底，复苏期限延长。

　　中金公司：2009年不是底。外部环境和国内投资需求将经历数年调整方可见底。中国经济面临比1998 年更严峻的挑战。本轮经济周期或许最早在2010 年方能见底，2009年、2010 年经济增速分别为8%和7.8%(考虑已经出台的政策)。

　　海通证券：经济谷底将在2010年出现，谷底的GDP 增长率为7.5%。此次调整不仅是中国经济自身周期的作用，更是国内外经济周期调整、全球金融动荡和中国经济增长方式面临转变等多重因素造成。中国未来的潜在增长率将有所下降，预计2009 年中国GDP 增速下滑至8.2%。

　　机构预测二：进出口大幅下滑

　　中国的总体经济增长敏感于出口的变化。而机构多悲观预测，明年中国进出口增速减缓，净出口对GDP的贡献也不容乐观。各机构都认为造成明年中国出口下滑的主要原因是外需大幅缩减。

　　莫尼塔公司：2009年中国净出口对GDP增长的贡献大致是零增长。

　　世界银行：随着进口增幅大幅度超过出口，中国净出口对GDP 增长的贡献有可能达到负1 个百分点，这将是多年来第一次。

　　光大证券：明年的出口增速为8.5%，进口增速也会下降到10%，由于进口价格指数会下降得比出口价格指数更快，从对经济的拉动度来看，净出口将达到-1.6%左右。

　　国泰君安：中国2009年进出口速度都将大减。但无论2009年全球宏观经济形势如何，中国的贸易顺差都将为GDP增长提供正向贡献，越悲观的出口预期，正向贡献越大，为1.57。其中缘由在于，出口固然会大幅减速，但进口减速幅度更大。

　　中金公司：明年出口增速降至零，中国经济本轮外需恶化比1998 年更显著。1998 年亚洲金融危机局限于亚洲，而中国的主要贸易伙伴如美国和欧盟，当年的GDP 分别增长4.2%和2.9%，部分缓冲了中国的外需下滑；而本次全球金融危机，直接发生于中国的最主要出口市场欧美，欧美经济已进入衰退。2009 年这一外部经济增速将下滑至0.1%(基于IMF 对主要国家的经济预测)，从而带动出口可能出现零增长。

　　海通证券：除了外部需求加速萎缩将是拉动出口下滑的最重要动力以外，人民币汇率、商品价格和贸易政策也将影响中国进出口。2009年，汇率的因素将比2008年大为减弱，而商品价格和贸易政策将因政策调整起到稳定出口增长的作用。国际大宗原材料价格大幅下降，这减缓了我国出口产品成本上升的压力，也大幅降低了进口产品的价格压力。政府陆续出台相关政策将对我国明年的出口构成一定支撑：预计提高部分出口产品的出口退税率，降低或取消部分产品的出口关税；明年起实施的增值税转型改革将有利于增加企业利润。

　　机构预测三：投资效果难料

　　国内出口与投资之间有密切的联动性，出口增长的大幅回落将带动与出口相关的投资需求的下降，多家机构对明年投资增速表示堪忧。

　　银河证券：投资增速将会下滑。2008年全社会投资预计达17.44万亿， 2009年至少新增3.24万亿，才可与2008年速度持平。4万亿投资只会确保2009年投资增速不会显著下滑而已。

　　世界银行：私人投资将受到外部环境和房地产业疲软的影响而继续下滑。2009年的出口前景不佳，这将抑制占总投资15%左右的出口导向型产业的投资。由于当前地产业的疲软，短期内这一领域的投资也将增长缓慢。

　　莫尼塔公司：固定资产投资的实际增速大致稳定，但是由于投资价格的回落，名义增速会大幅下降。

　　海通证券：2009年政府投资将对冲民间自主投资的下降。固定资产投资名义增速将大幅下滑，但实际增速大致稳定，预测2009 年固定资产投资增速为15.9%。政府投资的重点方向是铁路、公路等交通基础设施，水利、环境、公用事业等民生类基础设施、农林牧渔业等。

　　东海证券：实际投资的大幅度下降乃是中国宏观经济直线下滑的核心力量。固定资产投资名义增速和实际增速双双下滑，分别下滑7.5和1.5个百分点。4万亿刺激计划的信号意义大于其实际的投资意义，其增量在规模上并不足以弥补投资下滑的缺口。

　　上海证券：中国的经济引擎已由房地产转向交通基础设施。2009 年和2010 年，房地产行业投资下滑规模预计为7500-10000 亿。以交通基建为主的新增投资，将完全消化房地产投资下降给经济运行带来的下拉影响。

　　中金公司：政府基建投资的“乘数效应”远不如1998 年。目前基础设施较为饱和，房地产难为支柱。以公路为例，十年间里程年均增速为12.1%，远高于货运周转量的年均增速8.4%。2008年开始上市高速公路日均收费已出现负增长，这无疑打击了私人投资积极性。

　　从长远看，救市和经济刺激措施或有损增长潜力。因为国家通过发债提供资金，未来可能提高税率以偿还债务。而一旦税率提高，用于消费的可支配收入将减少，从而对经济增长产生负面影响。此外，日本90 年代的财政刺激未对基建项目的收益审慎评估，造成了社会浪费和产能过剩，政府应看到前车之鉴，加强投资质量的监督和问责。

　　机构预测四：消费放缓 通缩令人担忧

　　与生产相关的进出口和固定资产投资需求下降到一定程度时，必然要反映到消费上。多数机构认为，2009年物价迅速回落，通胀压力将远离中国宏观经济，消费由高增长转为平稳增长，但可能面临通缩的风险。但是，由于宏观经济政策的倾斜，2009 年依然有几点新增因素有利于消费增长。

　　中金公司：经济加速下滑引发的产能过剩和失业压力，以及全球大宗商品价格泡沫的破灭，增加了中国通缩风险。我们的研究显示，明后两年PPI(工业品出厂价)和非食品CPI 将出现通缩，导致企业利润更明显下滑。

　　上海证券：如果按照现有的物价变动趋势，2009 年2 月，我国CPI 也将进入负值时代。通货紧缩的威胁，使得物价走势也成为影响总需求扩张动能的重要因素。

　　东海证券：在经济全面深度下滑的作用下，价格出现持续下滑的局面，但在货币政策全面放松的作用下，通货紧缩的局面不会出现，全年CPI达到2.3%。

　　世界银行： 2009年预计总产出将低于潜在生产能力，再加上原材料价格下降，通货膨胀在近期已不再是一个需要担忧的问题。

　　2009 年私人消费增长势头将有所减弱，但将受益于低通胀和政府有关刺激政策。更慢的名义工资和就业增长以及消费者信心的减弱将会抑制私人消费的增长。但是，通货膨胀大为下降所带来的实际购买力的提升，以及政府的某些财政支持(主要是增加补贴)，将会在一定程度上抵消上述的不利影响。

　　海通证券：2009 年消费需求将回落。2008 年城乡居民收入实际增长明显下滑；资产价格大幅度缩水，股票市场泡沫已经破灭。此外，2008 年的地震灾害和奥运会等重大赛事也使得政府采购支出增加，而2009 年上述因素将消失。对未来的悲观预期已经反映在消费者预期指数与消费者信心指数上。

　　但减税效应不可忽视。明年的增值税转型改革将减少企业税收1200 亿元，这将拉动2009 年GDP 增速提高0.27%。公司企业的重大税收减免，有利于刺激总供给扩张。此外，提高个人所得税起征点也将启动，有利于居民增加消费。

　　机构预测五：财政政策凸显积极

　　在经济下滑的预期下，机构一致认为：2009年宽松的货币政策将持续深入，低利率时代来临。人民币对美元汇率保持基本稳定及轻微贬值。中金、国泰君安、银河、海通均预测，一年期存款利率有望创出1990 年代以来的新低。中金认为，两率大幅降低也可能显示政府将很快发行债券，为积极财政政策融资。同时，机构普遍表示，国家的宏观政策已经重点转向扩张的财政政策。

　　世界银行：近期宏观政策立场迅速转向刺激性政策，这是非常正确的。在外部需求减弱而中国出口仍保持较强竞争力的形势下，刺激国内需求要比通过汇率贬值或给出口企业减税等措施来刺激出口更为必要。2009 年政府财政赤字增加将达到GDP的2.5%，主要原因是两项增值税改革。财政部已经表示2009年和2010年预算赤字不会超过GDP 的3%。

　　国信证券：2009年国家将减税3千亿元、发债6千亿元。从宏观税负来看，我国当前具备一定的减税空间，预计政府明年可能减税3000～5000亿元。从债务规模来看，当前具备较大的发债空间，预计明年可能新增发行中长期建设国债6000亿元，未来两年新增国债发行合计将超过万亿。

　　货币政策方面，预计还有54基点降息空间，存款准备金率至少4个点下调空间。

　　中金公司：2008年中央经济工作会议提出除了增加公共支出以外，还要实行结构性减税。

　　结构性减税可能涉及若干税种：为增加人民收入促进消费，个人所得税起征点将有所提高(至3000~4000元)；增值税转型明年全面展开，预计减税规模达1200亿；对于营业税，目前中国多数服务业领域征收营业税作为增值税的替代，将来这部分行业逐渐被纳入增值税体系，将降低企业税负，又是对企业税制的合理改革。

　　中信证券：中央经济工作会议要求保持资本市场稳定、增加投资者信心，同时也强调要发挥房地产作为支柱产业以及其在扩大内需中的作用。这表明，未来的宏观政策，特别是货币和财政政策将出台进一步措施应对资本市场和房地产市场的调整与波动，预计还将出台一系列增加住房购买的政策措施。