传统行业投资：步入市梦率时代

　　“这是一个最好的时代，这是一个最坏的时代。”

　　对于当下在中国淘金的VC、PE来说，中国，这个近年来创造了许多全球经济和商业奇迹的市场，可以成为一个个金灿灿梦想的开始，但也有可能会成为撞上大冰山上的“Titanic”。从最早涉水互联网、高科技行业，到今天“百花齐放”式地扑向传统行业，VC、PE在中国进入了一个全面发展的阶段。

　　2007年麦肯锡全球研究院(McKinsey Global Institute，MGI)的一份研究报告曾显示，随着城市消费者的崛起，中国将实现从“中国制造”到“中国销售”的跨越。

　　报告还预计2025年，中国将成为仅次于日本和美国的全球第三大消费市场，个人消费额将从2005年的5.8万亿元人民币增长到2025年的27万亿元人民币。随着上层中产阶层的壮大，住房和公用设施、医疗保健、娱乐教育，以及交通通信将是成长率最高的四大产品类别，消费能力也将从目前的一类城市向二、三类城市扩散。

　　但当VC、PE对未上市的成长企业投资的P/E(市盈率)从各位数上涨到两位数，甚至高达20倍、30倍的时候——这是出现在传统行业投资领域中的一个“异数”，那些经历了互联网泡沫时代的资深投资人，不得不警示“小心泡沫”。

　　由是，《21世纪经济报道》就此邀请几位在传统行业领域投资丰富的资深投资人，对当下VC、PE投资传统行业的机会、方式、风险作一个建设性的讨谈。是为“21世纪新资本沙龙”第一期。

　　“21世纪新资本沙龙”是《21世纪经济报道》推出的对话交流栏目，我们将力邀相关权威人士，针对中国新资本领域的热点和焦点话题，进行建设性、务实性的沟通和探讨。我们相信，“沟通创造价值”。

　　VC新宠：城市化、消费类

　　《21世纪》：目前VC、PE对传统行业的投资比较热，从你们基金各自的定位来看，什么样的行业是特别感兴趣的？已经投资了一些怎样的项目？

　　邵俊：对传统行业的选择，我们的方式是首先是确定未来几年增长超过30%的行业，起码要超过GDP的增长幅度，然后在这个行业里面寻找优秀企业。

　　对于传统行业和TMT行业，我们的理解是，在美国西方国家的一个成熟的市场，传统行业已经充分竞争，机会已经很少。在美国GDP每年增长3-4%，那么就算超过GDP增长两三倍的行业，增长还是有限的，所以满足不了创业投资这种对回报的要求，所以VC、PE会倾向于选择TMT行业。

　　但对中国而言，现在整个市场还是发展阶段，就算是很传统的行业，增长也不会低于TMT行业；其次，互连网等技术如果和传统行业嫁接的话，传统行业的可扩展性得到补充，也会带动新的增长点；第三，新能源行业还是有爆炸性的增长，这对美国和中国都适用，美国许多一流基金就投资新能源。

　　所以，我们目前的投资主要是新能源和环保企业、传统的高增长企业、消费类企业三大类。新能源环保方面我们最近在四川投资一个废旧金属回收提炼项目，传统行业方面在重庆投资一个汽车零部件项目，消费类方面的有车盟网络(做汽车保险的)，另外还有乐拍，属于电视购物行业的。

　　卓福民：我们对城市化进程中的行业比较感兴趣，目前中国的城市人口已达5亿9千万，市场很大。另外这和本人的投资经历有关，比如说消费领域，以前我们投资过光明乳业、上海家化，还投资过东方商厦和联华超市。当时我们把光明乳业从国有企业改造成股份制企业，从位于上海一地的企业做到全国性企业，到2000年光明乳业成为全国最大的乳品企业。

　　和城市化相关的医疗医药以及生物医药行业我们也很感兴趣，我曾经在1998年投资过正大青春宝等生物医药领域的企业。目前我们这个基金已经投资的一个生物医药领域的企业，是广东的一家企业。

　　另外一个和城市化有关的教育、媒体、娱乐休闲行业也是思新格资本关注的行业。

　　张琼：我们更关注和13亿人口消费相关的行业，只要跟消费增长、消费升级换代和城市化进程相关的领域，我们都有兴趣。

　　比如我们投资的7天连锁酒店，属于天使投资，计划明年就要上市。

　　还有在2003年萨斯期间投资的福建圣农，属于鸡的养殖加工企业，我们和另一家投资方一起投了6000万人民币，占10%多的股份。现在福建圣农已经成为麦当劳和肯德鸡的主要鸡肉提供商，业绩非常好，目前已经准备在国内上市。

　　另外服务消费类方面，包括教育类、广告类和新媒体也是我们关注的重点，这块产业在中国的市场很大，需求会很广。

　　徐新：今日资本主抓的核心就是中产阶级以及其生活方式，我们对中产阶级的定义是月薪在3000人民币左右。这样的群体在中国有3亿多人，是很有购买力的群体，我们所有的投资都是围绕这个定义来做的。

　　中产阶级有个特点，就是可以为了品牌的东西多付一点溢价。比如，我们投资的真功夫；再如我们投资了德清源鸡蛋，就是因为我们认为，中产阶级在拥有了一定的经济基础之后，对食品消费会有要求，想买品牌、有质量保证的。所以这个也是我们追求的目标。

　　我们最近还投了一个化妆品公司，叫相宜本草，算是中档产品。这个产品没有做任何广告，都是靠人际口碑传播的。

　　另外，我们投资了一家服务城市化的企业，叫汇思，是做人力资源外包的。其定位就是为城市化进程中，帮助企业和工厂外包管理那些来自农村的孩子蓝领。这些蓝领也不是我们想的农民工，都是农村里面来的穿得漂亮的孩子、都拿这手机使劲发短信那种年轻人，这些人再过三五年的时间，也是有消费力群体了。

　　冷静对待高市盈率

　　《21世纪》：目前这些领域的投资是不是也太热了？比如，市盈率太高？是否也存在泡沫？

　　卓福民：现在的PE对传统行业的热衷，不亚于当年VC对于互联网的追逐，可以说，目前的投资泡沫已经很大。

　　泡沫都是被吹大的，是整个市场非理性亢奋造成的。很多人都认为自己最聪明，但我在香港经历过两次泡沫破裂，一场是亚洲金融风暴，另一场是2001年的互联网泡沫，都很惨，国内的感觉不是很深刻。

　　现在传统行业的投资，不亚于TMT行业，PE这么高，在A股上市公司中动则60倍、70倍，这是非常不健康的，很难持续。目前已经不是市盈率概念，是市梦率！

　　张琼：亚商一开始做投资的时候，国内VC、PE市场还没有这么火，我们投的市盈率只有5、6倍，现在普遍是两位数。在这种情况下，我们根据市场发展的不同阶段，项目投资只能再做前端一些(类似VC)，这样空间大一些。

　　邵俊：我们重点看的这些行业，的确估值普遍都非常高，目前这类上市公司的PE大都超过100倍，但我们投资时候都是10倍以下。

　　徐新：我觉得还没有过热。中产阶级刚刚开始呢，中国还处于财富创造的非常初级阶段。中国有点像日本的60年代，以前靠廉价劳动力，靠便宜生存，慢慢地靠内需拉动；中产阶级起来以后，量足够大，大量品牌的企业就会产生。

　　《21世纪》：你们能接受的市盈率最高是多少？现在是不是已经达到最高点了？

　　卓福民：去年行业内投融资的P/E还是个位数，现在已经是两位数了；去年一个项目的投资是几百万美金，现在动辄几千万美金。

　　对于我们来说，我们的原则很清楚：P/E太高的项目，我们宁愿不投。我认为这种也很难持久，三年内必见分晓。不过现在是不是到最高点了，这个很难说，可能还会更高。

　　张琼：比如在经济型酒店领域，如家已经是成功典范，但后面的竞争很多，已经很火，现在大家是抢前三名。我们投资的7天酒店是属于angel(天使投资)，在2004年下半年就开始投资几百万美金，目前7天在三年内已经有100多家连锁店，最近引进华平投资，并准备到纳斯达克上市。

　　邵俊：不会超过10倍吧，我们投的项目都是10倍以下的。

　　徐新：要看投资金额和未来成长空间。如果我们觉得项目每年有40%—50%，甚至更高的发展的话，市盈率在一定范围内还是可以接受的。我们现在投资P/E是8-10倍左右。我认为7-10倍是市场的平均数。

　　《21世纪》：投资传统行业的投资逻辑和方式是否和其他行业有变化？评价一个项目，主要看哪些关键指标？

　　卓福民：在项目选择上，要先看大门，大方向(行业)要选准，其次选小门，找到具有独特性的企业，最后才是看团队，也就是看人。

　　我们喜欢做得深的企业而不是广的企业，要在行业里扎根的，有底气的企业。

　　我们对人的观察是最严谨的，先找朋友圈子，一般不出3层关系一定能找到接近他的人，再看他的社交圈子、生活圈子以及工作圈子，三个圈子一了解，你就知道他的为人(除非伪装隐藏得很好)。

　　徐新：今日资本三个必须指标：第一，这个行业能不能做大；第二，这个企业家是否能做起来；第三，这个企业能不能做成行业第一品牌。

　　本土VS 境外

　　《21世纪》：目前中国本土的VC、PE也在快速形成，本土PE对传统行业的投资是否更有优势？

　　邵俊：我们一般说的外资还是本土，主要是以资金的背景来判断的。但我认为最重要的是团队是否本土化。具有本土化团队的VC、PE优势会比较强。

　　从地域上来看，在上海北京深圳这样的一线城市，国际基金的优势更强，走出上海一线城市，走出非TMT行业，那么本土VC、PE的优势就更大。

　　卓福民：未来的PE应该是混血儿，即 LP是海外的，管理团队很多是国内的，我们的想法是具有国际视野，但要本土化，因为中国太大，很多政策和风土人情，不在本地只靠互联网了解是远远不够的。

　　张琼：外资PE的优势是品牌强，资本规模比较大 ，但本土VC、PE反应快，决策程序快，在一些传统行业的竞争上也更有优势。

　　《21世纪》：对于投资的传统行业领域中的项目，一般更倾向于在哪个市场退出？A股还是境外

资本市场？

　　邵俊：从A股退出的角度而言，国内的PE会有很好的优势。

　　卓福民：在A股和境外都可以退出，取决于企业的所属行业和资本规模，一般是互联网企业在国外上市，传统行业在A股上市，另外要看企业的客户、市场需求在哪里。

　　徐新：我们想上A股，A股蛮好的。

证监会曾经召集我们这些投资基金开了一次会，信息很明确，A股已经开放了，效果很不错，市盈率很高，流通率很强，是可以赚钱的渠道，他们希望我们让好的企业在A股上市。

　　张琼： 10号文之后，对国内企业的海外上市有了新的限制，所以在上市方面本土PE有优势。在国内上市，我们比较了解A股上市规则，我们会推动企业A股上市。