国有股权划拨社保基金或将重启

　　吴寿康/文

　　当前牛市行情更多地体现了供不应求的资金推动性质，这就意味着“划拨”以及一定程度的“减持”根本无法扭转市场基本局面

　　9月下旬，“国有股权划拨社保基金”的消息再次扰动了市场神经。尽管最终的定案至今仍未公告，但连日来，很多人在不断打探信息的来源并且揣测具体方案，一些人把这一信息本身当成国资委、社保理事会等不同政策部门不同意见的妥协，一些投资者甚至把它当成决策部门为平抑股市“疯牛症”而采取的新举措。

　　超敏感信息

　　市场对国有股划转社保基金这一政策之所以如此敏感，首先在于它几上几下的复杂经历以及历史上曾经对于资本市场的重大影响。

　　早在2001年6月，国务院曾正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》。《办法》规定在新股IPO以及股票增发时，应按融资额的10%出售国有股。在这一政策下，后来烽火通信、贵州茅台等几家新股在发行过程中都按照办法减持并划转了社保基金。但方案中存量发行、市价减持等一些举措备受争议，在当时的背景下让市场更多地联想到“国有股全流通”，而当年6月A股市场也正好见顶跨入长达5年的漫漫跌途，这使得后来相当多的人一直把它当成使市场转熊的直接导火索。

　　为此，当年10月22日，证监会紧急叫停《办法》第五条”国有股减持主要采取国有股存量发行”的方式。市场在消息刺激下次日几乎全线涨停，但短暂反复还是未能止住跌势。2002年6月23日，国务院决定，除企业海外发行上市，对国内上市公司停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法。至此，《办法》中的国有股境内减持被实际中止，而国企海外上市或增发时按融资额的10%股权出售并划转一直延续了下来。

　　直至2006年，全国社保基金理事会提出将海外“减持”改“转持”的主张获得批准，使得社保基金能够以财务投资者的身份将划转国有股的减持主动权掌握到自己手中。这就形成一个社保基金以转持股票为基础来构建资产管理组合的新模式，当年在香港上市的湖南有色成为模式下社保基金海外“转持”国有股的首例。

　　尽管在今天看来，当年的牛转熊有着远为复杂的规律与背景因素，但是这一政策的出台过程未经市场充分沟通始终是一个值得商榷之处。今天，当市场再次传来“划拨上市公司国有股充实社保基金有了实质性进展”的时候，要分析它的市场影响，我们恐怕还是要回溯其历史背景，分析政策的真实动机。

　　政策动机

　　分析“国有股权划拨社保基金”的历史背景，首先要了解“社保基金”的性质。按照项怀诚理事长的说法，全国社会保障基金是2000年中央和国务院作出的一个重大战略决策，它定位于“弥补今后人口老龄化高峰时期的社会保障需要”，是我国社会保障体系中，除“基本养老保险”(由社会统筹和个人账户相结合)与“企业年金”之外，作为中央政府专门用于社会保障支出调剂的最后一道防线、是社会的“最终保障层次”。

　　作为一项国家战略储备，社保基金面向未来的养老保障，体现了公共政策的需要，是重要的“社会稳定器”。而要有效行使这一职能，无疑其资金需求也是极为庞大的。据社保基金理事会内部估计，全国社保基金要达成养老保险的基本覆盖、至少需要“2万亿元”之巨。而统计数字显示，截至今年6月，全国社保基金按市值计算的总规模仅4000亿元。这意味着保障资金的筹措本身也是一项极为艰巨的战略任务。

　　社保资金的筹措来源主要包括两个渠道，一是国家财政拨款，这体现公共财政的性质；二则靠社保基金自己拓宽筹资渠道，其中重要的一方面就是通过国有股的划转与减持。后者作为对国企老职工等特定人群的历史补偿，也不存在大的理论障碍。

　　由此我们知道，全国社保基金的建立是一项国家战略，而“国有股权划拨社保基金”则是其中的战略任务之一、社保基金理事会受中央政府委托对社保基金进行管理，服务于“未来老龄化高峰期的社会保障需要”的战略目的，这就使“社保基金”与通常所说的“社会保险基金”(由各地方政府管理、主要用于满足当前社会保障支出的需要)在性质上有所区别，社保基金对于划拨管理的国有股权并没有即期支付的变现压力，更没有所谓“平抑市场”的其他政策诉求，相反，其所管理的资产组合(包括划转管理的国有股权)倒更有一种长期目的下的稳定性要求。

　　对资本市场的影响

　　国有股权划拨社保基金乃至国有股减持历史上确实对A股市场产生过重大影响，但是正如前面分析，过去的负面反应更多地和当时的制度基础有关。在股权分置问题尚未解决之前，非流通股和流通股同股不同权，没有任何补偿的全流通在投资者看来就是与民争利，涉及国有股划拨减持的任何市场动向自然是敏感而缺乏基础的。

　　从这一角度来看，当前“国有股权划拨社保基金”的制度基础已经完全改观。非流通股在支付对价后已经获得流通权，从今年“小非”的流通情况看，并没有对市场造成实质性影响，说明市场从心理层面上已经完全接受了非流通股分段流通的市场安排。另一方面，随着制度基础的完善，上市公司质量和A股市场承载都力比过去有了质的提升。在金融深化的背景下，资本市场市值规模近25万亿、已经超过GDP总量，而最近新股资金规模高达2万亿以上，除了上市公司质量提升带来的信心推动外，当前牛市行情更多地体现了供不应求的资金推动性质，这就意味着“划拨”以及一定程度的“减持”根本无法扭转市场基本局面。而正如前面所分析的，社保基金的长期投资人地位使得其持股将更具有稳定性，社保基金运做的稳健性要求和专业

理财角色反可能强化其所持股票在一般投资者的信心。而社保基金作为特殊的国有出资人角色参与到一些公司的治理中去，对于提升上市公司质量显然也大有裨益。

　　

中国经济在宏观层面过去一直存在两个比较大的隐患：一是银行体系的坏帐，二是社会保障体系的薄弱。这两点对于整体经济体系和社会发展都构成比较大的制约，资本市场当然也不例外。2001年国际金融家

索罗斯为中国政府提出的两个重大政策建议，一个是在金融的体系坏帐解决之前不能开放资本市场，另一个就是必须下决心尽快建立和完善社会保障体系。今天看，我们的金融坏帐问题已经基本得到比较好的解决，金融体系由此对宏观经济体系的环境支持都有了质的变化，相应地中国金融企业在海内外投资者眼中的信心和定价都得到飞跃性的提升。如果金融体系的完善对于中国资本市场的支持大家都已经有目共睹的话，那我们也应该意识到，社保体系的完善，作为一个长治久安的国家战略也必然对我们的资本市场提供更基本的支持。从这一角度，我们应该更有理由乐观看待划转国有股充实社保基金这一重大举措，社保体系的充实和完善会稳定社会预期、会提升信心评级，相信它的正面作用我们都会慢慢看到。