QFII预期央行可能多次加息

　　本报记者 袁朝晖 北京报道

　　为什么加息带来的却是股市的一再飙升？现在，面对海外投资人对中国资本市场前景的疑问，这是QFII(合格的境外机构投资者)要回答的第一个难题。

　　中国股市正在发生的故事显然让海外投资人感到困惑。连续加息之后，中国股市却不断创下新高。仅4月24日一天，新开户人数就超过了31万户。同样在行动的还有QFII，数据显示，今年一季度，QFII在A股上市公司中的增持幅度超过了100%。

　　肯定与否定

　　投资银行高盛公司把过去几年主要的经济推动因素/经济活动指标以及调控措施宣布后的市场表现进行了汇总，结果得出这样的结论：尽管中国政府不断出台调控措施，但增长、盈利仍然强劲、股市继续上扬。

　　高盛中国公司首席策略师邓体顺在解释这种背离时说，加息对市场肯定是有影响的，但影响的方向尚无定论。“这主要取决于当前的金融环境和加息的幅度。”

　　很显然，市场对目前的加息幅度并没有太大的反应。从4月16日至24日的7个交易日，沪深两市A股新开户数量超过192万户，仅24日一天就有超过31万的新开户。尽管大盘在19日进行了深幅调整，但是截至4月25日收盘，上证综指3743.96点，4月份涨幅为17.59%。

　　摩根大通中国研究部主管龚方雄认为，A股已存在风险。去年大部分上涨都是蓝筹股，到目前为，A股市场差不多所有的基金都跑出大市，蓝筹股、好的

股票不涨，这说明机构趋于谨慎，市场基本上是由散户推动。这实际上对市场本身来讲是不健康的。

　　邓体顺也表示，宽松的金融状况(实际利率较低)确实能够促使资金从储蓄重新分配到消费和投资，这刺激了整体需求，进而提升了企业的盈利水平和股价。

　　邓体顺指出，在数次受货币政策影响的阶段，市场通常会在1-2周的时间内出现“V”字型的反弹。约束力不大的加息不会对实体经济增长和股票市场表现带来实质性的压力，但是这可能会加重市场对于中国政府可能以行政手段来取代当前调控工具的担忧。与行政政策相比，以市场为基础的货币调控政策似乎更受市场的欢迎。

　　但是，如果央行不果断持续提高利率，泡沫继续扩大的空间非常之大。上个世纪80年代后期，日本和台湾在

汇率大幅升值之后，经济增长速度已经明显放缓，但是在宽松的利率政策下，股市总体市盈率在上世纪90年代泡沫破灭之前曾经达到60-70倍，是当前国内股市市盈率的两倍。相比之下，

中国经济在保持高速增长的同时，利率水平已开始明显低于通胀水平，如果放任发展，股市泡沫甚至有可能超过上世纪80年代末的日本和台湾。

　　邓体顺说，在这些条件下，我们无法排除历史重演的可能性。如果这一可能性真的发生，我们认为，与海外市场相比，A股市场将面临更为明显的抛售压力和风险承受能力的下降，主要因为其估值较高以及依赖流动性这一特征。

　　“我们认为，A股市场在2月27日和4月19日的大幅震荡反映了市场在传言及恐慌性抛售面前的脆弱。”邓体顺说。

　　加息多少才是？

　　也许真正的问题是，加息多少才合适。

　　中金公司(CICC)的一份报告指出，提高存贷款利率除了增加资金成本外，有助于调整投资者对未来企业盈利增长预期。中金公司对已公布2006年业绩的1030家上市公司的信息分析表明，利息每提高27个基点，对非金融类上市公司盈利的负面影响将在2%-3%之间，预计对整体上市公司的盈利负面影响也在3%左右。

　　该公司报告认为，如果在保持现有息差的情况下贷款利息提升至8%左右，对企业盈利的影响为-12%，有助于在未来两年中将年盈利增长从20%-30%降低到上世纪末的15%-20%左右的可持续的水平。

　　在过去的3个月内，央行多次采取提高法定存款准备金率、调节市场利率，未能影响到银行存贷款利率，对企业和个人行为影响有限因而未能对股市产生实质性影响。

　　实际上，综合来看，中国经济目前具备承受一定幅度加息的能力，如果适当提高利率到与通胀率相适应的水平，并保持汇率政策的稳定，将使得经济适度放缓到更加稳定和可持续的水平，中国经济依然可以保持平稳的增长，而这更加有利于经济和股市的长期健康发展。

　　龚方雄则强调，存款准备金率的提高可能不只一次，这主要是因为在美国不加息的情况下，中国央行发行央行票据会增加操作成本，因而专用公开市场操作的方式。这只是一个操作手段的变化，对流动性没有太大影响。但是，如果通货膨胀水平超过预期，则可能带来更大的政策变动。

　　他解释说，如果再加一次利息，对流动性没有太大的影响，但是央行为什么要这样做呢？因为今年的通货膨胀会是3%左右，去年是1.5%，“如果通货膨胀率在3%左右的话，存款的实际利率就变成负的，所以央行要把负存款利率的局面改过来。”

　　高盛的研究报告也指出，预计中国人民银行可能保持政策调控的倾向，而且在今年二、三季度还将三次调高基准存贷款利率；此外，政府还会允许人民币加速升值、进一步上调法定存款准备金率并采用选择性的行政措施来防止经济过热。

　　市场的逻辑

　　龚方雄还是认为，央行加息的紧缩意义不太大，市场对央行的行动没必要做出过多的反应。

　　“只要加息幅度仍然不是约束性的，这一短期的技术性风险并不会影响到我们长期看好中国股票的观点”。他说。

　　今年一季度，工业企业税前利润突破上行，2006年每股盈利强劲增长 (每股盈利平均同比增长22%，占已上市市值90%以上的企业已公布业绩)，高盛公司据此认为，市场将逐渐上调2007年和2008年盈利预测水平，特别是在中期业绩公布阶段。盈利预测的向上调整应该会有助于推动市场表现，并且拉动H股指数在2007年底达到12,000点的水平。

　　实际上，QFII也在行动中，他们在加紧调整的步伐。截至4月25日，已披露的652家上市公司一季报显示，QFII在102家上市公司前十大流通股东名单中现身，合计持股量达到5.36亿股，比去年四季度增持了2.84亿股，增持幅度高达112.40%，

　　在这中间，有91个席位属于新进，另有9个席位属于大量增仓。

　　虽然现在A股价格比较高了，市值达到35倍左右，但是摩根大通中国证券部主管李晶依然看好A股市场。她说：“如果央行在近期内出新的政策可能对A股市场有一些短期的影响，但中长期我还是非常看好的。”

　　高盛认为，加息对市场肯定是有影响的，但影响的方向尚无定论。“这主要取决于当前的金融环境和加息的幅度。”

　　来源：经济观察报网