央行对冲压力激增3月央票发行创纪录

　　Logan Wright/文

　　前3个月，中国人民银行央行票据的发行量连续刷新纪录。由于银行系统的贷款规模略有加大，因此央行的负担再次变得沉重起来。预计接下来几个月内，央行的对冲活动将变得更加猛烈，并再次提升存款准备金率。

　　3月份的央行异常忙碌，央票发行总规模预计达到9660亿元，前三个月发行规模达到1.82万亿元，减去到期央票的支付部分，前三个月净发行规模为8870亿元，几乎赶上去年全年的净发行量1.03万亿元。在接下来的9个月中，央行至少需要发行2.09万亿元的央票，才能对冲未来的资本流入。

　　为了延长巨额央票的支付周期，央行越来越器重3年期央票，3月份共发行3310亿元，前三个月累积发行4640亿元。央行似乎也有所准备并翘首以待新的外汇管理机构的诞生——即将成立的国家外汇投资公司(暂定名“联汇”公司)将通过发行债券置换央行的

外汇储备，以此分担央行的对冲压力。央行可以销售联汇公司的债券，而降低自身的发行规模。首批转入联汇公司的外汇储备金额尚在讨论之中，但预计将为2000亿-2500亿美元。剩余的约8000亿美元的外汇储备仍将记在中国

人民银行的资产负债表上，并由外汇管理局管理，用于较为保守的投资。

　　假设3月份的贸易盈余在200亿美元上下浮动、外商直接投资仍在50亿美元左右，那么第一季度资本流入将达到750亿美元(相当于5800亿元人民币)。这意味着前3个月净发行的8870亿元的央票以及3月份提升存款准备金率等措施已经很大程度上对冲了至今为止的资本流入量。但是去年年底以及春节过后银行系统内充沛的流动性似乎远远超出了央行的舒适范围。以7日回购协议收益率为标准的短期利率仍然很低(3月份一直在1.6%上下浮动)，有些交易商甚至从短期市场借贷购买更高收益的央行票据。继3月18日央行上调人民币存贷款基准利率之后，央行票据的收益率有所上升，但商业银行支付的成本也将越高，因此商业银行也不得不追求更高收益。

　　中国一直在探求增加资本流出的途径，以便缓解央行的对冲压力并削减贸易盈余。去年试行的QDII机制允许中国商业银行向中国投资者提供100亿美元的海外固定收益投资产品。但是，由于

人民币升值预期以及对QDII的限制，这些产品的购买率并不是很高。中国也正在思考QDII机制改革以及引入更多品种的投资工具。此外，外汇法的实施力度也正在加强，据近期外汇管理局调查发现，70多家“地下银行”在政府的监控范围之外提供基本的汇款及外汇服务，这些机构有可能增加了中国的资本流入。中国对资本账户的交易监管较为严格，但仍有不少漏洞。对于外汇管理局而言，监控资本流入是一项新的无法预料的挑战。

　　央行持续担忧银行系统的流动性过剩问题。因为过剩的流动性又被商业银行用作贷款外借，借出的贷款又被用于固定资产投资，固定资产投资水平过高又会引发经济过热，导致新一轮的不良贷款，这些问题又会反过来威胁银行系统的稳定性。预计接下来的9个月中，央行还将上调存款准备金率两到三次。

　　来源：经济观察报网