加息并非紧缩告一段落的信号

　　莫凡

　　本次央行的加息在幅度和时间点上和市场的预期接近一致，投资者因而都已经做好了相当的防御，同时市场也作出了相应的提前调整。但是，我们认为本次加息后市场所面临的政策不确定性正在上升，这可能已经超过政策本身带来的紧缩影响。

　　预言成真

　　本次加息在市场预期之中，当前的宏观数据的判断也非常支持作出加息的决策。首先，外贸顺差再度刷新纪录，2007年1月和2月的同比顺差是去年的2.3倍，为历史纪录的396亿美元，其中大部分是对美国和欧盟的顺差。尽管整体的外贸走势需要进一步观察，但是全年顺差优于预期已经是板上钉钉了。其次，从信贷看，信贷的反弹也比较明显，绝对数额看，今年1、2月份合计新增信贷规模接近1万亿元，为历史的新高；另外，从同比增幅看，考虑到2005年12月份的信贷压缩因素，2006年的1月和2月的信贷数据可能高估。我们认为，加息首要考虑的是信贷投资的过度增长。

　　并非“一劳永逸”

　　我们认为，尽管目前有人认为加息短期之内可能是利空释放的信号，但是我们的态度还是倾向于谨慎。

　　首先，央票利率还有赖稳定以支撑整个市场。央票利率前度的调整是为加息作准备，但是如何判断央票利率走势还难以达成共识，这也依赖市场和央行对于中美“利差论”的看法。在央票利率稳定之前，市场可能会呈现多空分歧。

　　其次，本次加息并非是紧缩告一段落的信号，而是今年“紧缩诅咒”出现的征兆。我们认为，央行也可能日益感觉到普通操作的效率正在降低，针对流动性过剩的长期性，央行去年的调整

　　再次，尽管本次加息尚在市场的意料之中，但当前央行回收流动性的操作更加频繁和密集，在时间上难以把握，而这种不确定性可能已经超过每次的紧缩本身，成为压垮市场的“最后一根稻草”，因此后续的各种措施出台还在未定之天，这也可能将给收益曲线加上一定幅度的“政策不确定”利差。

　　(作者系东吴基金债券分析师)