券商借壳上市机遇与风险并存

　　3月14日，在停牌5个多月之后，S京化二（000728）终于披露了重组方案，公司借助向控股股东出售资产、回购股份，以及以新增股份吸收合并国元证券有限责任公司等措施，完成重组和股改，国元证券也由此借壳上市。

　　这是继广发证券、国金证券、海通证券、长江证券等券商之后，又一家借壳成功的券商。与此同时，关于券商借壳的传闻还在层出不穷，和券商借壳概念有关的二级市场股票价格也随着传闻起起落落。专家预测，今年券商借壳上市将会形成一股热潮，而在这种热潮背后，除了利益是否还有风险？

　　国元借壳之路

　　在国元证券之前，S京化二曾被认为是光大证券的借壳对象，最后无果而终。据光大证券分析原因是S京化二和自己关系不太密切。

　　去年12月17日，在停牌两个月后，S京化二发布公告表示，实际控制人中石化集团正与国元证券就重组及股改组合运作事宜进行沟通磋商，并已达成初步合作意向。国元证券借壳S京化二正式浮出水面。

　　2007年2月2日，皖能电力发布的公告显示，国元证券借壳北京化二已取得初步成果。

　　3月14日，S京化二披露了重组方案。

　　该消息在二级市场上也引起了反应，国元证券的两个股东皖能电力（000543.SZ）和皖维高新（600063.SH）的股价均有上涨。而S京化二的股价在其停牌前的10个交易日内，更是急速拉升。

　　据统计，目前已经发布公告证实的券商借壳事件共有10起，海通证券借壳都市股份，国金证券借壳S城建投，西南证券借壳ST长运，国元证券借壳S京化二，长江证券借壳S石炼化，国海证券借壳ST集琦，东北证券借壳S锦六陆，新时代证券借壳西水股份。对此，武汉新兰德的分析师余凯认为，未来将会有更的券商选择借壳上市，因为成功上市的券商将获得融资平台，没有上市的券商势必不会自甘落后，而中信证券的成功增发已经体现了上市券商不可比拟的优势。

　　上市千般好

　　余凯认为，券商借壳上市的强大动力来自于激烈的行业竞争。

　　据了解，目前我国大小券商约为100家左右。而根据发达国家的经验证明，券商行业往往具有集中度高的特点，目前的100家券商在未来必将通过兼并收购不断减少，因此利用资本市场做大做强避开被收购的噩运是券商上市尝试的出发点。

　　余凯表示，通过收购营业部或者直接收购被托管的券商迅速占领市场份额是一条扩张捷径，而这需要大量的资金，于是上市融资成为一种最佳选择。此外，目前管理层一般只允许创新类券商或规范类券商经营融资融券等高端业务，而要获得这类券商资格需要较高的净资本要求，二级市场融资可以迅速提高净资本。于去年11月实施的《证券公司风险控制指标管理办法》中规定，未来券商业务资质、业务规模都将与净资本挂钩，过少的净资本将直接限制券商的资产扩张能力和业务拓展能力，非常不利于竞争。

　　券商上市主要有两种途径，一是首次公开发行，即IPO，另一条路径即借壳上市。IPO对券商的财务数据要求比较严格，其中要求最近三年必须盈利且最近三年的累计净利润不低于3000万元。这对于刚刚从困境中走出来的券商们显然很不现实，于是借壳成为券商上市无奈的选择和必然的路径。当然，也有券商选择IPO，如光大证券多次重申直接IPO的愿望，但这需要等待和实力，对于大多数券商来说，融资的迫切程度容不得长时间的等待。

　　国元证券成立于2001年，前身是安徽证券，注册资本20.3亿元，2005年11月成为第13家创新类试点券商。截至2006年12月底，国元证券总资产78.6亿元，所有者权益23.65亿元，2006年实现净利润5.6亿元。同时国元证券还控股长盛基金管理公司、安泰期货公司，全资拥有国元证券（香港）有限公司，参股徽商银行等金融机构。这样一家地方中型券商通过改革成长为全国性证券控股集团，其要想继续扩张更加需要资金支持。“开展新业务、收购、国际化，资本金成为一大障碍，我们不得不尽快寻找突破。”国元证券总裁蔡咏说，这也是尽快缩小中外证券公司规模实力差距，提升竞争力的有效途径。

　　上市更具诱惑力的是有成功的例子摆在那里。通过公开发行上市的中信证券，利用上市地位实现了净资本的大规模扩张，也利用上市筹得的资金迅速扩容，从一个中小型证券公司迅速成长为综合排名第一的大型券商。据中信证券刚刚公布的2006年年报显示，去年中信证券实现净利润23.71亿元，同比增长493%，每股收益达到0.80元。

　　风险依然存

　　借壳上市无疑是一条捷径，但其中隐藏的风险同样不可忽视。对此，余凯认为，券商借壳上市后并非就踏上了坦途，各种隐患就像暗礁一样，随时可能给券商的经营带来障碍。依常理而言，但凡愿意转让股权的上市公司，大多业绩不佳，有卖“壳”的动机，通过重组盘活“壳”资源的想法，或是通过二级市场股价上升来达到其他目的。这些因素叠加起来就放大了券商在买壳的过程中所面临的不确定性。即便券商“借壳”成功，也往往需要支付高额的成本进行资产的重新整合，甚至吞噬券商原有的经营积累。

　　借壳风险是客观存在的。业内专家分析，券商借壳上市必须解决好以下几个问题：一是如何将金融公司与实业公司的经营分离，也就是如何剥离原来的业务，这其中可能存在不利于保护原有股东利益的情况；二是对于已经完成

股权分置改革的上市公司，与大股东之间就对价与补偿的问题需要重新谈判，有可能以较高的代价换取较低的股权比例；三是对于即将借壳尚未股改的上市公司，很可能是问题公司和ST公司，其债务处理将比较复杂和繁琐；四是在成功借壳之后，券商仍将面临能否持续盈利，获得再融资机会和融资数额大小的问题。

　　改变盈利模式是根本

　　据了解，广发证券曾在2001年操作IPO计划，并已经聘请了中信证券作为上市承销商。但2003年广发准备递交上市申请材料时，证券市场进入了熊市，其上市计划被迫放弃。目前的券商上市同样存在这一问题，因为他们的盈利模式并未出现根本性变化。的确，即使成功上市，也将面临能否持续盈利的问题，所以关键在于盈利模式的彻底改革。目前众多券商已经认识到了这个问题，如何改变盈利模式也成为近期券商积极探索的命题。

　　蔡咏坦言，如何改革国元证券的收入模式以支撑其高利润的可持续发展，也是公司高层面临的挑战，“我们的目标是在不降低自营收益的情况下，大幅提升其他收入来源，特别是创新业务收益来源，以达到收入模式的平衡。”

本报记者 陈琳琳

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。