西飞中兴激励孰更优

　　秦日东/文

　　从行权价格角度来看，中兴通讯的激励对象获利空间在同等条件下较西飞国际更为有利

　　国务院国资委《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》(以下简称《试行办法》)正式签发以来，西飞国际、中兴通讯、宝钢股份陆续公布了其股权激励方案,其中西飞国际严格执行了《施行办法》所规定的条款,中兴通讯作为“A+H”股也实施了较为个性化的激励方案，因此对上述两个案例的分析，更能从中看出国有控股上市公司实施股权激励的特性(见表1)。

　　激励方式

　　从激励方式的选择上来看，国务院国资委在《试行办法》中明确提出，“股权激励的方式包括股票期权、限制性股票以及法律、行政法规允许的其他方式。上市公司应以期权激励机制为导向，根据实施股权激励的目的，结合本行业及本公司的特点确定股权激励的方式。”因此股票期权成为国资主管部门主推的激励方式，但目前市场统计数据显示，采用限制性股票为激励方式的2家，股票期权为激励方式的2家，因此，股票期权仍然未成为国有控股上市公司的首选激励方式。

　　行权价格

　　股票期权的行权价格制定呈现刚性特点,均依据了证监会出台的《管理办法》和国务院国资委颁布的《试行办法》，没有人为可操作空间，而实施限制性股票的中兴通讯首次公布的行权价格为董事会召开前一个交易日中兴通讯A股股票在证券交易所的收市价的3折,后经有关部门的要求,修改为5.2折,因此从行权价格角度来看,中兴通讯的激励对象获利空间在同等条件下较西飞国际更为有利。

　　授予额度

　　作为国有控股上市公司实施股权激励计划，其主要约束在于国资委颁布的《试行办法》，其一为“上市公司首次实施股权激励计划授予的股权数量原则上应控制在上市公司股本总额的1%以内”；其二为“在股权激励计划有效期内，高级管理人员个人股权激励预期收益水平，应控制在其薪酬总水平(含预期的期权或股权收益)的30%以内”。从方案统计可以看出，西飞国际严格执行了相关条款，而中兴通讯则突破较大，就其原因，主要在于两者所处行业竞争度、人才依赖度之不同。

　　激励力度

　　从激励力度角度来看，西飞国际采用期权方式在行权价格方面没有过多的“定价权”，而中兴通讯则因为相关政策中均未对限制性股票的行权价格有明确规定，因此在原有基础上给予48%的“让利”空间，同时辅助于公司原有的激励机制，在行权资金上提供了合法的资金资助，因此从该角度来看，中兴通讯的激励幅度更大。

　　值得注意的是,根据《公司法》、《证券法》等相关规定,公司董监事、高管人员在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%，西飞国际高管人员一旦行权,则需承受公司股票在二级市场价格上的波动风险，同时还可能产生多缴个人所得税之风险，因此对高管人员的约束性相对较大。中兴通讯的高管人员在计划实施时需完成全额资金的交付，看似风险更高,但从其条款中我们可以看出，如公司业绩考核未达标,公司将以认购成本价格回购该部分股票，因此在一定程度上保证了激励对象损失最小化。

　　市场反应

　　西飞国际股权激励公告当日个股涨幅达10.05%，而当日深证股指指数下跌1.1%，两者相比西飞国际较深证指数强11.15个百分点,而中兴通讯股权激励公告当日个股涨幅达10.02%,当日深证股指指数涨1.53%,两者相比西飞国际较深证指数强8.49个百分点,因此从市场反应角度来看，两家方案的实施均得到了市场的初步认可。

　　符合条件的上市公司优先试行

　　在股权激励推行前期不适宜全面推开，可借鉴股改的经验，采取试点的方式

　　股权分置改革为资本市场的健康发展扫除了体制上的障碍，证监会、国务院国资委适时地把股权激励办法推出，尤其是对国有控股上市公司实施股权激励提供了政策支持，由于股权激励既涉及到收入分配问题，又涉及国有产权管理问题，因此股权激励已成为各级国资委在后股改时期的重要课题。根据上市公司股权激励的有关政策和国内上市公司的实践经验，结合我国国资管理的实际情况，对国有控股上市公司开展股权激励提出如下几点建议。

　　激励推行应符合国资监管思路

　　由于股权激励涉及收入分配的调整比较敏感，且可能涉及国有控股上市公司的控制权削弱问题，因此在股权激励推行前期不适宜全面推开，可借鉴股改的经验，采取试点的方式。试点选择以下两种形式：

　　一是自下而上，即通过一些早期的试验为政策制订和行政管控积累经验，由国有控股上市公司自下而上、主动申报，前提为提出申请的国有控股上市公司在公司治理结构、行业竞争程度等“软条件”均要符合股权激励试点条件；

　　二是自上而下，由各级国资主管部门主动调研，寻找合适的早期试点企业，先确定试点标杆，同时指导上市公司自我改善，以符合实施股权激励计划的要求。

　　符合条件的上市公司优先试行

　　如何确保股权激励试点形成良性循环和树立规范标杆，同时确保股权激励不会在收入分配敏感领域引起过多非议，建议符合下述条件的国有控股上市公司优先试行，然后全面推广：

　　——公司治理结构规范完善、内控体系健全的国有控股上市公司；

　　——科技含量高、人才依赖度强的国有控股上市公司，如科研院所转制央企下的科技型上市公司、列入国资委、科技部“创新型企业试点”名单的央企关联上市公司等；

　　——所处行业竞争激烈的国有控股上市公司，如家电行业、乳品行业等；

　　——国际化程度高的国有控股上市公司，如产品国际化类、存在国际性战略投资者类上市公司。

　　引入市值考核

　　股权分置改革之前，国有企业负责人的年度经营业绩考核，大都使用利润总额和净资产收益率两项基本指标，从公司实际价值角度来看，利润指标并不能完全反映出资本经营的效率和价值创造，因此股权分置改革完成后，市值考核也被监管部门提上日程。

　　上市公司股价影响因素主要分为两大类，一是公司可控因素，二是非公司可控因素，公司可控因素主要包括非财务性的价值驱动要素、财务性的价值驱动要素，公司不可控因素主要包括市场的环境，市场偏好、估值习惯、估值方式、投资者结构、产业政策的变化等因素，因此通过市值考核指标的引入，可以很好的规避上市公司在制定业绩考核指标时人为控制现象，更有利于国有资产保值增值。

　　实行独立财务顾问制度

　　鉴于股权激励作为一项中国资本市场的新生事物，具有较强的创新性、专业性和复杂性，在前期实施股权激励方案存在一定的瑕疵，甚至是较为严重的错误，并未很好的体现引入股权激励的初衷，达到股权激励的效果，因此国有控股上市公司在实施股权激励中可以引进独立财务顾问制度。通过合资格的独立财务顾问机构，对上市公司的股权激励方案进行客观、公正的评估，能够有效防止上市公司管理层利用股权激励侵害国有股东利益，能够降低在制度创新中所产生的政策风险。