尚福林：中国资本市场的改革发展与创新

　　◎ 尚福林

　　改革开放20多年来，中国经济迅速发展，从1979年至2005年国民经济年均增长9.6%，综合国力跃居世界前列，社会主义市场经济初步建立并不断完善。在建立和完善社会主义市场经济过程中，我国资本市场规模不断扩大，市场化程度不断提高，改革、发展、创新深入推进，为推动经济体制改革，促进国民经济发展和结构调整做出了重要贡献。今后一个时期，要继续加强基础制度建设，强化市场监管，积极推进市场体系建设，拓展市场深度与宽度，进一步完善市场机制，健全市场功能，强化金融协调监管，优化外部环境，使我国资本市场在新的起点上，实现又好又快的发展。

　　资本市场是推动国民经济发展的重要力量 　　

　　现代资本市场的发展,既是现代市场经济发展的必要条件,也是现代市场经济发达程度的标志之一。全球主要经济体经济发展实践表明，资本市场和实体经济的协同发展，是一国经济可持续增长的重要动力。在微观经济实体中，货币资本能够凝合其它要素，形成生产过程的先导,提高社会资源的利用水平和经济的运行效率；在宏观经济中，货币是否能适度地转化为资本，资本是否能配置于最具效益的行业和企业，直接影响到一个国家经济的整体竞争力。相关研究进一步表明，与发展中国家相比,发达国家之所以发达并不是由于发达国家投资率更高,而在于发达国家有更高的资本配置效率。 　　

　　以1990年末上海、深圳证券交易所的成立为标志，经过短短十多年的建设与发展，我国资本市场从无到有，从小到大，市场初具规模，基础设施不断改进，法律法规体系日趋健全，市场监管体系逐步完善，规范化程度不断提高，投资者队伍日益壮大，对外开放步伐稳步迈进，资本市场具有的各项功能逐步得到发挥，已成为推动国民经济增长和社会进步的重要力量。 　　

　　一是资本市场规模不断壮大，已经成为社会主义市场经济体系的重要组成部分。截至2006年12月5日，境内上市公司总数从资本市场建立之初的8家上升到1422家，总市值超过7.47万亿元，占当年GDP的比重约37%。上市公司业绩稳步增长，年报显示，2005年上市公司主营业务收入超过4万亿元，相当于当年中国GDP总量的22.16%，中石化、中国银行、中国工商银行等一批规模大、盈利能力强的上市公司正日益成为资本市场的骨干力量。同时，上市公司的行业布局日趋合理，产业结构由以传统工商业为主转向以制造业、电信、电子、电力、石化、金融等基础和支柱产业为主的新格局。

　　二是资本市场资源配置功能逐步得到发挥，有力地促进了企业的改革和发展。截至2006年11月底，我国企业通过境内资本市场筹资总额超过10830亿元，发行境外上市外资股(H股)的境内企业共有136家，累计筹资891.35亿美元。一批优质大盘企业通过资本市场发行上市，不仅促进了企业经营机制转换，促进了现代企业制度的建立和完善，而且加速了资源向优势企业集中，增强了企业核心竞争力。同时，资本市场有力地推动了企业重组和产业结构调整，日趋活跃的并购重组促进了国有资产的保值增值，并为民营企业的发展提供了广阔的空间。

　　三是改变了我国居民传统的投资意识，为投资者提供了多样化的投资选择。由于资本市场具有分散风险和风险代偿的功能，因而为愿意承担一定风险的投资者提供了增加财富的机会。经过十多年的发展，我国资本市场投资者的投资理念日趋成熟，市场投资品种也已由早期单纯的国债和股票，扩展到包括股票、证券投资基金、公司债、公司可转换债券、国债回购、商品期货等多样化产品格局，为各类投资者提供了多元化的投资选择。

　　四是资本市场对外开放逐步扩大，对外交流不断加强。截至2006年11月底，我国已经批准设立8家中外合资证券公司和24家中外合资基金管理公司。在人民币资本项下未实现完全自由兑换的情况下，我们还建立了合格境外机构投资者(QFII)和合格境内机构投资者(QDII)等制度，近年来，境外金融机构参与我国资本市场的要求日益强烈，在一定程度上提升了我国经济在国际上的影响力。同时，我国证券监管机构加强与各国监管机构合作，积极参加国际证监会组织的多项活动，并同30多个国家和地区签署了双边监管备忘录。 　　　

　　以科学发展观为指导，深化我国资本市场的改革、发展与创新 　　

　　近几年来，我们以科学发展观为统领，围绕贯彻落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(以下简称《若干意见》)，加强对资本市场的发展规律和我国资本市场发展的阶段性特征的分析和把握，深化改革，着力强化基础性制度建设；推动发展，着力改善市场的质量和结构；加快创新，着力提高市场的效率和活力。改革发展创新各项工作协同推进，取得了显著的成效。 　　

　　(一)深化改革，着力强化基础性制度建设 　　

　　一是积极推进股权分置改革，健全资本市场规范运行的制度基础。2005年4月底以来，在国务院的统一部署下，上市公司股权分置改革工作按照“试点先行，协调推进，分步解决”的总体思路和“统一组织、分散决策”的工作原则有序地展开。截至2006年12月4日，已有1228家公司进入或完成股权分置改革程序，占应股改公司的92%，对应市值占比为96%，2006年底之前基本完成股权分置改革的工作目标已经实现，为进一步完善我国资本市场的运行机制和约束机制创造了基础性条件。 　　

　　二是进一步提高上市公司质量，夯实资本市场发展的基石。近年来，我们从集中解决上市公司资金被占用和上市公司违规担保问题入手，不断完善促进上市公司规范运作的综合监管体系，促进上市公司质量提高。截至2006年11月底，已清欠金额合计249.28亿元。与此同时，建立健全上市公司治理和信息披露等多项制度，上市公司的规范化运作水平不断地提高；不断促进并购重组和强化市场约束机制，上市公司结构不合理、经营稳定性差的不利局面正逐步扭转。 　　

　　三是深入开展证券公司综合治理，在稳妥化解风险的基础上推动行业创新发展。截至2006年11月，全行业客户交易结算资金缺口、违规理财、挪用债券和股东占用等历史遗留风险指标平均压缩90%；30家高风险和严重违规的证券公司在综合治理过程中得到稳妥处置，经营秩序显著改善。与此同时，积极支持优质公司试点创新业务，推动行业创新发展。2006年，证券业已扭转连续四年亏损的局面，全行业财务状况恢复到了历史较好的水平。 　　

　　四是大力发展机构投资者，初步形成了多元化的发展格局。积极发展证券投资基金，稳步推进合格境外机构投资者(QFII)试点和商业银行开办基金管理公司试点，并会同有关部门出台了社保基金、保险资金、企业年金直接投资资本市场的政策。截至2006年12月4日，基金管理公司数量达到58家，证券投资基金总规模达到5071亿份，52家机构取得QFII资格和86.45亿美元的投资额度，机构投资者持股市值占流通市值的比重超过35%，机构投资者正逐步成为资本市场的重要投资力量。 　　

　　五是不断完善市场法制，监管执法水平稳步提升。近年来，我们积极配合立法机关制定修订了《证券投资基金法》、《公司法》、《证券法》和《刑法》等法律。同时，进一步加大了对违法违规行为的查处力度。从2002年以来的四年间，证监会立案查处各类证券期货违法违规案件372件，做出行政处罚决定155件，对总计138家机构，686名个人进行了行政处罚和相关的处理，发现涉嫌犯罪移送公安机关侦查76件。 　　

　　(二)推动发展，着力改善市场的质量和结构

　　一是推动大型优质企业上市，积极培育蓝筹股市场。自2006年4月恢复融资以来，大秦铁路、国航等一批优质大盘蓝筹企业成功在A股上市，中国银行在香港上市后“回归”A股。中国工商银行实现在香港和内地同步上市，共募集资金217亿美元，成为迄今为止全球最大的IPO项目，其中A股募集资金466亿元。大盘蓝筹股的发行上市，既增强了股市稳定运行的内在力量，又有力地改善了上市公司的市场结构，拓展了市场发展的深度。

　　二是加快建设中小企业板块，稳步推进多层次市场体系建设。中小企业板自2004年5月设立以来，市场规模不断扩大，在中小企业培育、规范和引导方面发挥了重要作用。截至2006年12月初，已有100家公司发行，其中89家已经挂牌上市，首发总融资额247亿元，总市值突破1600亿元。同时，探索拓展代办股份转让系统功能，2006年1月，中关村科技园区非上市公司股份报价转让试点工作正式启动，截至11月底，股份报价转让的挂牌公司有9家。 　　

　　三是不断改革证券发行机制，完善制度保障。几年来，我们通过改革股票发行审核委员会制度，推进股票发行审核的市场化改革，提高了股票发行审核的透明度。2006年4月以来，又先后推出了《上市公司证券发行管理办法》、《首次公开发行股票并上市管理办法》、《证券发行与承销管理办法》及相应配套规则体系。新的证券发行机制强化了市场化约束机制，提高了发行效率，并有助于吸引长期资金进入资本市场，对促进优质企业发行上市，不断坚定和强化市场长期向好的信心起到了重要支撑作用。 　　

　　(三)加快创新，着力提高市场的效率和活力 　

　　一是资产证券化业务快速发展。2005年，中国联通CDMA网络租赁费收益计划正式推出，这是国内真正意义上的首家企业资产证券化产品。其后我们又推出了以莞深高速公路收费权作为基础的资产证券化产品。在试点基础上，以券商集合理财方式发行的资产证券化产品得到较快发展。截至11月底，资产证券化产品共计9只，融资规模为262亿元，开辟了企业融资和投资者融资的新渠道。 　　

　　二是积极推动权证产品、固定收益产品和金融衍生品发展。近年来，我们推出了交易所交易基金(ETF)。在股权分置改革过程中，制定了权证发行和交易制度，推出了权证产品，仅2006年上半年，沪深交易所权证成交金额就达9389亿元，已经成为资本市场上继股票之后的第二大交易品种。与此同时，上市公司债券、可转换公司债券的分拆等一系列固定收益类产品开始启动。在金融衍生品方面，中国金融期货交易所已经成立，股指期货等金融衍生品即将推出。 　　

　　三是市场交易制度进一步完善。以建立货银兑付制度为重点，完善了证券交易结算的基本制度。确定了境内外同时发行股票的审核、信息披露、发行和上市安排等协作制度，为大型企业境内外同时发行上市奠定了制度基础。适应中小企业板块的特点，推进了中小企业板块的交易制度创新。加快信用交易制度创新，颁布了《融资融券交易试点实施细则》，在防范风险的前提下，相关各方正积极开展融资融券业务试点的准备工作。 　　

　　总之，几年来我国资本市场改革发展创新的工作注重统筹兼顾、瞻前顾后，突出重点、相互促进，较好地实现了改革的力度、发展的速度和市场的可承受程度的有机统一。通过改革发展创新工作的协同推进，多年来影响市场健康发展的重大制度障碍正在逐步消除，市场的整体质量和结构得到一定改善，效率和活力有所提高，稳定运行的内在机制不断增强，市场信心逐步恢复，交投日趋活跃，外部环境日益改善，我国的资本市场正处在一个重要的发展转折期。 　　

　　深化资本市场改革发展创新的几点认识 　

　　总结资本市场十几年来特别是近几年来的改革发展创新工作，我们认为，推进资本市场的改革发展，必须以科学发展观统领资本市场的改革和发展全局，不断加深对资本市场发展规律和我国资本市场发展特点的认识： 　　

　　(一)推进资本市场的改革和发展，必须认清和把握好我国资本市场发展阶段的特征 　　

　　我国资本市场建立至今只有十几年历史，虽然发展速度快，参与投资者众多，但与成熟市场相比，市场基础不坚实、结构不合理、市场机制发育不充分、体制机制缺失的情况将在较长时期内不同程度地存在。我们必须清醒地、深刻地认识和把握我国资本市场现阶段的特点，实事求是地分析我国市场的优势和不足，既不能好高骛远，也不能妄自菲薄，要在科学发展观的指导下，扎实稳妥地推进我国资本市场的发展。 　　

　　(二)推进资本市场的改革和发展，必须坚定不移地贯彻落实好《若干意见》 　　

　　《若干意见》明确了发展资本市场的深远战略意义、目标和任务，提出了支持市场发展的具体措施。《若干意见》坚定了各相关方面对市场发展的方向和信心，并由此形成了共同推进资本市场改革和发展的整体合力。按照《若干意见》的精神，自2004年以来陆续推出了一系列资本市场长期健康发展的改革创新措施，并取得了明显的成效。同时也要看到，资本市场的现状与《若干意见》的要求还有很大的差距，继续贯彻落实好《若干意见》，既是加紧完成现有改革和发展工作的迫切需要，也是今后一个时期推进资本市场改革和发展工作必须坚持的根本方针。 　　

　　(三)推进资本市场的改革和发展，必须始终注重解决市场存在的体制性、机制性问题 　　

　　我国的资本市场是在经济体制转轨过程中建立和发展起来的新兴市场，一方面，作为新兴市场，在不少方面存在基础制度和机制缺失的问题，另一方面，作为转轨体制下的市场，受制于特定的体制和制度环境，难免存在原有体制的弊端。近年来，我们着力强化市场的基础性制度建设，加强市场创新和发展步伐，初步奠定了资本市场可持续发展的制度基础，市场发展逐步呈现良好势头。在已有工作成效基础上，今后还要着力加强这方面的工作。 　　

　　(四)推进资本市场的改革和发展，必须着眼于提高市场的竞争力和效率 　　

　　资本市场能否有效服务于经济发展，关键在于其本身的竞争力。适应股权分置改革完成后的市场形势，我们进一步改革证券发行机制，并适时实施了新老划断，恢复市场融资功能，在维护市场稳定的基础上，推动了一批大型优质企业发行上市，进一步增强了投资者对市场发展的信心。从长远发展看，为切实提高我国资本市场的竞争力，还需要进一步改善资本市场的内部结构和外部环境，丰富市场层次和市场产品，协同推进资本市场的改革发展创新和对外开放工作。 　　

　　把握历史机遇，推动我国资本市场又好又快发展

　　当前，我国的资本市场正面临难得的历史机遇，改革和发展的任务也更加艰巨。一是党的十六届六中全会提出了构建社会主义和谐社会和建设创新型国家的重要战略任务，客观上迫切需要一个功能齐备、运作规范、规模不断扩大的资本市场，在促进我国的产业结构调整、提高自主创新能力等方面发挥更大的作用。二是完善社会主义市场经济体制，实现国民经济又好又快的发展，要加快扩大直接融资比重，提高我国整个金融体系的弹性和稳定性。三是WTO过渡期已经结束，我国资本市场将面对更加开放的经济和金融环境，增强我国资本市场的国际竞争力和加强风险防范的任务更为艰巨。四是股权分置改革为进一步完善我国资本市场的市场运行机制和约束机制创造了基础性条件，市场监管制度和措施也必须根据改革后的新的情况及时调整和完善。 　　

　　在新的形势下，要切实增强全社会对大力发展资本市场重要性和紧迫性的认识，将思想统一到党中央、国务院关于大力发展资本市场的战略决策上来，按照“标本兼治、内外并重、远近结合”的原则，继续完善有利于促进资本市场发展的政策措施和外部环境，推进我国资本市场又好又快发展。基本思路是：

　　(一)继续加强基础制度建设，强化市场监管 　

　　当前，我国资本市场仍处在发展初期，加强制度性、机制性建设是解决我国资本市场问题的根本。应继续抓好正在开展的股权分置改革、提高上市公司质量等五项重点工作，巩固和扩大改革成果。与此同时，尽快颁布《上市公司监管条例》、《证券公司监管条例》、《证券公司风险处置条例》等相关文件，进一步健全交易、信息披露、并购重组制度。从保证资本市场信息真实性和客户资产安全性出发，逐步健全市场化监管机制，强化对市场主体市场行为的监管，坚决遏制和打击损害投资者合法权益的行为，不断提高监管的有效性和权威性。

　　(二)积极推进市场体系建设，拓展市场深度与宽度

　　满足企业多元化的融资需求和投资者对金融产品的需要，是资本市场赖以生存和发展的基础。要加快积极推进多层次股票市场体系建设，积极培育蓝筹股市场，大力发展中小企业板块，完善股份报价转让系统。积极推动公司债券等固定收益类产品发展，完善债券市场监管体制，逐步实现市场化的公司债券发行机制，完善债券评级体系，加强证券交易所市场和银行间市场的统一互联。以推出股指期货为契机，抓紧落实相关制度安排，稳步发展金融衍生品市场。 　　

　　(三)进一步完善市场机制，健全市场功能 　　

　　深入研究股权分置后资本市场发展的新特点和运行规律，完善市场化的证券发行机制，强化市场约束机制。适应可流通股本显著增加的情况，完善交易机制。推动上市公司、证券公司等市场主体健全和完善自我约束机制和主体间的制衡机制，建立健全责任追究机制。健全资本市场自我稳定机制，逐步形成市场持续健康发展的内在机制。充分发挥资本市场在优化资源配置、促进资本形成、推动经济结构调整、完善公司治理结构等方面的功能，使资本市场更好地服务于国民经济的全面、协调、可持续发展，充分发挥资本市场的财富功能，更好地让广大人民群众分享我国经济增长的成果。 　　

　　(四)完善金融协调监管，提高金融市场整体效率和抗风险能力 　　

　　深化金融改革，建立健全有利于资本市场与货币市场、保险市场之间资金顺畅融通的市场化机制，探索通过资本市场吸引居民储蓄、拓宽保险资金运用渠道的多种方式和制度安排，提高金融市场的整体效率和抗风险能力。同时，顺应金融业综合经营的趋势，不断完善金融监管协调机制。积极探索功能监管的新思路，加强金融监管部门在统一金融产品标准、统一执法合作方面的制度安排。推动市场协作监管机制建设，实现信息资源共享，提高监管效率，努力构建保障金融市场协调健康发展、有效防范化解风险的长效机制。 　　

　　(五)适时适度扩大对外开放，优化外部环境 　

　　资本市场的深化改革和对外开放是相辅相成的有机统一体。自2001年加入世界贸易组织(WTO)至今，我们不仅全部实现了资本市场对外开放承诺，而且主动实施了部分开放资本市场的措施，资本市场对的外开放取得了积极成效。今后一个时期，要坚持积极稳妥、循序渐进，兼收并蓄、为我所用以及公平竞争、互利共赢的原则，在确保市场稳定运行和维护国家金融安全的前提下，适时适度地扩大对外开放，继续支持符合条件境内企业通过“走出去”，优化资源配置, 同时，进一步完善我国资本市场的运行机制和约束机制，不断增强我国资本市场在开放条件下的竞争实力和发展能力，为我国资本市场实现又好又快发展创造更好的外部环境。 　　

　　(作者系中国证监会主席)