限外政策威力再显 内地REITs跌入低谷

　　来源：中国经营报 本报记者：李乐

　　恐怕在相当长的时间内，来自广东的城建越秀于2005年底在香港成功发行REITs(房地产投资信托基金)的故事都不会再重演了，因为尚在襁褓之中的内地REITs，正在面临一次生死攸关的考验。

　　这种考验来自今年7月建设部牵头下发的房地产限制外资政策(下称171号文件)。按该政策内“中外资投资内地房地产须在内地注册公司”的规定，现在以及未来在海外发行的内地REITs，都将难以直接收购、持有中国内地的物业。

　　这意味着在内地不允许公开发行REITs的背景下，业界寄望于“海外曲线发行”的路径也已被基本封死。

　　步步紧逼

　　万事开头难，但这一次难得远胜以往。尽管截至目前为止，对事关内地REITs生死的171号文件，各地方政府和主管部门尚未出台明确的执行细则，但那些试图曲线境外发行的REITs，被划入“外资”范畴，禁止在中国内地直接收购物业，现在看来已经是板上钉钉的事了。

　　这是一次对现有政策在执行层面的“细化”。因为今年7月下发的171号文件中并没有明确规定境外REITs不可以在中国内地直接收购物业。

　　“不在内地注册公司，无论以什么样的形式存在，境外资金都不能投资内地

房地产，包括你说的REITs。”12月17日，记者在辗转向外资主管机构商务部求证时，一位官员给出了上述肯定回答。

　　记者同时还了解到，对于那些在中国内地未注册公司的外资，无论是投资开发还是收购物业，外管局都将不予审批和办理结汇手续。简单地说，不在内地注册公司，资金就无法从境外进入内地。

　　该政策正中内地REITs的要害。因为曲线境外发行恰是内地业界寄望的模式：在内地REITs始终不能获得合法地位的情况下，城建越秀REITs在香港的成功发行，并将募集的资金转而收购内地的物业，目前业绩良好。融资需求日甚的内地房地产业，对“越秀模式”寄予厚望。

　　不过，城建越秀REITs却很可能成为这种“曲线”模式的唯一成功案例。知情人士告诉记者，目前商务部、外管局对171号文件的上述落实执行方式，将不针对存量。“那些在限外政策颁布前完成境外募资、并已收购物业的，不再溯及，但如果要继续在内地收购物业，就要执行新政策。”他说。

　　偃旗息鼓

　　几乎与城建越秀在香港成功发行同时，万达集团董事长王健林表示，万达与澳洲麦格里银行将共同发行一只规模达10亿美元的REITs。由于各种原因，万达—麦格里REITs的发行被拖延下来。而如今这只一度已经接近“破题”的REITs似乎已丧失了先机。

　　“万达—麦格里的REITs还在积极运作。”万达集团企划总监石雪清告诉记者，但近期遇到了哪些问题，是否牵涉到现有政策障碍，他却并未明言。

　　这并不是万达一家所面临的窘境。此前一直在业界高调示人的华银控股，以及暗中酝酿发行REITs的北辰集团，都已将计划推后甚至完全搁置。一夜之间，内地REITs高热瞬时降到了冰点。

　　如果说万达—麦格里REITs还是“只差一步到罗马”的话，华银控股所面临的局面恐怕要艰难得多。此前，该公司一直宣称，正在运作一只以中国内地房地产资产为对象的REITs到海外进行上市，但对于资产包括规模、上市地点、日程等一直三缄其口，颇为神秘。

　　记者了解到的情况表明，在政策“关门”之前，华银控股所运作的REITs并未能有突破性的进展。目前，华银控股手中并没有资产，而且与有关物业产权所有方的谈判，实际上也没有取得进展。一位前华银控股的内部人士承认，在目前的状态下，REITs只能搁置。

　　加之该公司近期面临某些纠纷，原来负责REITs运作的专业金融人员都已基本离职，因此，该只酝酿中的REITs无论在政策空间还是技术人员储备上，处境可谓十分不妙。

　　“注册公司之后，就会按照外商独资公司的规定进行监管，每一笔外汇的进出都不是完全自由的。”清华大学房地产金融中心冯科告诉记者，而收购物业一次性所需的大量资金，显然是一个注册公司一次外汇汇入的额度所不能解决的。“这就是限外政策对REITs的实质影响所在，没有足够的资产，就无法实现获利。”他强调。

　　远期影响

　　现在看来，万达集团在运作REITs的同时，发行CMBS(商业地产资产证券化)产品是一个聪明的选择。2006年10月，一家注册在开曼群岛的公司——Dynasty Asset (Holdings)Ltd.发行了总价值1.45亿的CMBS产品，其中涉及到的9个商业地产项目，均归属万达集团名下。这家公司的实际掌控者恰是万达—麦格里地产基金。

　　当时，171号文件刚刚下发，具体的执行细则尚未明确。而万达当时发行的CMBS仅是以境内商业地产资产进行融资，不牵涉在境外募集资金收购内地的商用物业，因此，即便以目前的政策尺度衡量，其在境外资本市场上仍有运作空间。

　　记者曾向石雪清询问，万达下一步是否有继续发行CMBS的计划，他表示不便透露。

　　“不排除REITs受阻的情况下，有关企业以发行多个CMBS产品进行替换的可能。”冯科向记者分析。不过，在他看来，这类操作有一个前提，就是实际发起人自己必须拥有一定量的资产，而不能先在海外募集资金，而后回到内地再收购物业。

　　实际上，这意味着金融机构直接运作的可能性已经被基本封死，最终必须依靠拥有实业资产的企业进行运作。在中国境内拥有庞大商业地产资产的万达集团，显然具备这样的运作能力。

　　而已经在境外成功募集的城建越秀、嘉德REITs(全称Capita Retail China Trust )等，除了完成的存量收购不受限制之外，还可以在中国内地注册公司，再以REITs的资金注入该公司，以内地注册公司的名义完成物业收购，并体现产权所有资格。

　　“不过，这样一来，其购买物业的速度和运作资金的规模肯定会受到影响。”冯科说。而这或许是中央政府愿意看到的结果，因为在

人民币升值的背景下，外资对于以人民币计价资产的渴求，如果不再对REITs等收购渠道的规模和速度加以控制，人民币币值的稳定，无疑将承受更大的压力。