第三方效应改变规则

　　第三方效应的出现，让海外资本参与的中国产业内竞争游戏，有了新的玩法。

　　张晓洁 颜邵军/文

　　汽车在徐州老城里兜圈时，你会觉得这是一座保守的工业城市。当汽车驶进徐州市金山桥开发区，你会看到一些比老城区整洁的街道和卡特彼勒、利勃海尔等外国机械制造公司的标志后，这里是徐州对外开放的证明。

　　早在10年前，那些全球化企业主要是通过与当地最大的企业徐工集团合资落地的，不过那些生产重型机械及其配件的工厂，如今已经成为100%的外资公司。

　　2006年，当徐工集团希望再迈一步，把自己嫁给美国的私募基金凯雷投资时，徐工的竞争对手——国内工程机械行业最大的民营企业三一重工的执行总裁向文波，突然跳出来利用自己的网络博客，不断攻击这场资本联姻。

　　作为与徐工案并无直接关联的第三方，向文波看起来像个“正义斗士”，不断地对徐工和凯雷的联姻发出质疑。他坚称，“徐工和凯雷的交易将造成国有资产流失，并危及国家经济安全。”

　　由此，反对徐工案的声音迅速地从互联网上传播开来，在各种媒体上引发了一场全国大辩论。事实上，这种舆论压力已经改变了这场并购的整个进程。而其引发的一系列思考，还在改变外资并购在中国面对的游戏规则。

　　第三方效应

　　为了避免“恶意收购”的嫌疑，从去年10月到今年10月，凯雷和徐工进行了无数次谈判，凯雷从收购徐工机械85%的控股权，降到以18亿元人民币持有徐工机械约50%的股权，凯雷的负责人曾表示，协议没有修改之前，很多条款从私募的角度看都是难以接受的，现在取消了对赌协议，对徐工机械的估值上浮了44%，董事会成员也减少到5名，已经超越了并购本身的商业利益的考虑。

　　今天，徐工与凯雷就如同上了舞台就必须把戏演下去的演员，想下台是不可能的，但是想演下去，却依然未获得政府的明确审批。

　　徐工的职工一直期待着一些改变。在他们眼里，徐工与凯雷的交易是一次不错的联姻。因为企业头上盖上一个外资的戳，工人的腰包就会更鼓一些。当地人都知道，在与徐工集团相隔一条街的徐州卡特彼勒公司，职工的平均福利待遇要比徐工高上千元。但是徐工的职工并没有意识到，今天外资完全控股性质的并购已经背上了“斩首行动”的名声。因为目前还处于入门阶段的国内并购市场上，外资并购导致双赢的成功案例寥寥无几，而人们对“南孚电池”等失败案例总是记忆犹新。

　　凯雷并不是最早进入中国的并购基金，却成为外资私募基金在中国的一张名片，其明星背景和涉足的高敏感度行业，使这家神秘的投资机构在国内骤然声名鹊起。不过，这或许不是什么好事，由于原本私密的并购交易协议和谈判过程都暴露在聚光灯下，凯雷对突如其来的环境变化，显得有些措手不及。

　　第三者发动的“博客论战”其实仅仅是个导火索，凯雷以及其他的海外私募基金实际上已经意识到，他们过去熟悉的中国外资收购的政策环境在2006年发生了彻底变化。而导致这些变化的诱因，是他们导演的并购改变了中国产业发展的格局。

　　中国改革开放已经20多年，但是通过市场化手段整合国内企业，却一直不是主流。这让中国经济形成了一个相对稳定的生态系统，而国内企业竞争像在温水中的青蛙，大家都可以用比较慢的节奏来发展和死亡。

　　汹涌而来的海外并购资本，显然打破了国内企业在相对割据的区域市场上原本安稳的生活形态。并购带来的市场竞争迅速升温，打破了产业生态平衡，造成了竞争水平的迅速升级，感到了温度剧烈变化的青蛙们当然不会坐以待毙，自然就会演绎出“第三方搅局”的好戏。

　　2006年8月16日，向文波博客引发的大辩论进入高潮。恰巧此时，法国炊具巨头SEB集团宣布收购国内炊具大王苏泊尔61%的控股权。这起看似普通的外资收购案，立刻陷入了向文波创造的“第三方效应”。

　　苏泊尔的直接竞争对手爱仕达公司利用8月8日商务部颁布的《外国投资者并购中国境内企业的规定》，联合同行和行业协会一起要求政府阻止这桩交易，理由是“保护民族品牌、反对垄断”。同样，与保持缄默的苏泊尔相比，爱仕达在说服政府和同行阻止并购上毫不含糊，并且有理有据。

　　新战术

　　工程机械行业和炊具行业之间当然没有什么共性，但从外资进入之前这两个行业的竞争格局上看，工程机械行业和炊具行业却有很多相似的地方。

　　“十五”期间是国内工程机械市场发展的黄金时期。随着全国固定资产投资的快速增长，国内工程机械市场规模迅速膨胀，2006年的市场规模几乎是2000年的4倍，接近1400亿元人民币。

　　从部分工程机械行业上市公司近几年的财务数据情况看，在2004年之前，徐工股份一直把持着工程机械行业老大的地位。尤其是2003年，徐工主营业务收入领先行业第二名厦工股份多达近10亿元。

　　但从2004年开始，徐工股份的优势开始下降。到了2005年，柳工、中联重科、厦工股份3家上市公司的主营业务收入纷纷超过徐工。2006年前3季度，工程机械行业上市公司主营业务前3强中已经没有徐工股份的身影，取而代之的是：第一名柳工，第二名中联重科，第三名三一重工。唯一民营身份的三一重工，净利润排名第一。

　　最近5年来，国内工程机械企业在“内战中”有上有下，正是胜负未分的关键时期。在这个时候昔日老大徐工集团与外资巨头凯雷如果进行资本联盟，工程机械行业的格局肯定会被改变。民营身份的三一重工业务中履带式起重机市场是其重点，而在这个领域里最大的竞争对手就是徐工集团下属的徐工起重机厂。在双方关系最紧张时，徐工董事长王民曾表示，“引资成功之后，整合的第一站就是长沙。”于是危机意识最强的长沙三一重工利用博客“搅局”，祭出了出于自我保护的“全新竞争策略。”

　　从产业竞争格局层面分析，爱仕达狙击苏泊尔，与三一重工狙击徐工的初衷如出一辙。近几年，苏泊尔和爱仕达在国内炊具市场的同质化竞争已经达到了白热化状态。虽然爱仕达在销售收入上略低于苏泊尔，但是双方在产品质量和市场渠道，甚至是OEM订单上都是相差无几。业内人士透露，SEB最早的收购对象首先考虑的是爱仕达，但是SEB提出“控股之后3至5年将收购其100%股权”，让爱仕达犹豫了一年多。而就在这时，苏泊尔董事长苏显泽仅用了半个月就做了出售股权的决定。

　　在这样一个微妙的时间点上，SEB与苏泊尔的资本联盟，让爱仕达感到威胁的并不仅仅是苏泊尔在资本实力方面的增强，更可怕的是SEB把全球的产能转移至苏泊尔后，爱仕达在OEM订单方面，肯定会被苏泊尔远远抛在身后。第三方的自我保护意识，使爱仕达不惜一切手段阻止苏泊尔与SEB的产业联盟。如果SEB换成一家财务投资者，爱仕达的危机感或许不会如此强烈。

　　旧有的产业竞争格局在胜负未分的关键之际被外资收购所打破，这是导致徐工与凯雷、苏泊尔与SEB，两个不同的外资并购案都遭遇了相似的“第三方狙击”的真正原因。作为第三方，三一重工和爱仕达的战术变化显然是成功的，他们用“国家安全和反垄断”等概念，借助舆论的力量影响了两个在商业上没有什么问题的并购，从而为自己赢得了时间。可以预言，未来类似的第三方效应还会层出不穷。

　　新战略

　　作为2006年国内并购市场的标志性事件，“博客论战”的影响范围远远超过徐工、三一重工和凯雷3家企业的范畴。向文波指责“徐工贱卖、危及国家产业安全”的观点，赢得了相当多的舆论支持，也事实上也使得主管部门开始改变思维的方式。今天，政府部门继续不明示的暧昧的态度，实际上向外界传递出来的信息是中国对待外资并购的态度正在发生改变。

　　其实，向文波在博客中建议的“规范外资收购行为”，并不是一个伪命题。在国内金融市场以及投行产业链条尚未完善的情况下，如果放任外资对中国企业动辄收购控股权，那么国有资产流失以及民族品牌受损，都是存在可能的。

　　一位美国私募基金合伙人表示，凯雷收购徐工已经不算是“buy-out”，而成为了合资，凯雷在徐工案子上耗费大量时间和精力获得50%的股权无疑是亏了。这种观点有些道理，不过这也印证了人们的另一种担心：如果按照最初的并购协议，吃亏的又是谁呢？

　　在商业竞争中，很多人信奉达尔文“弱肉强食”的丛林法则，但在中国现有的市场条件下，产业整合不能片面采用丛林法则。因为中国企业与跨国公司在资本实力方面几乎差了一个数量级，中国的金融环境也与发达国家存在着极大差距。

　　2006年9月8日开始实施的《关于外国投资者并购中国境内企业的规定》，加强了对重点行业、中国驰名商标、中华老字号外资并购的审查，而通过离岸公司在国内进行收购操作的模式也将难以进行。外资在中国境内进行的收购，将不会脱离中国政府的控制范围。前不久一次并购研讨会上，一位商务部官员的话表明了政策的方向：“中国目前没有在任何一个行业失控，否则，要我们有什么用！”

　　事实上，“国家产业安全”，“行业垄断”、“驰名商标老字号”已经成为今年并购市场中，最不确定的字眼，也是并购游戏规则的最微妙的改变，表露出政府对外资并购的取向。政府将保证产业竞争格局的平稳过渡，而外资在国内市场的扩张势头将受到政策和法律的限制。比如在“第三方”的舆论下，政府将对外资并购进行反垄断等实质性调查，而这些关键词也将成为以后并购审查中的重要参考。

　　政策环境的变化无疑将大大增加外资并购的成本——行业里可并购的目标公司越来越少，审批时间越来越长。 为适应中国的游戏规则，海外私募基金也开始尝试改变在国内的并购模式。

　　华兴资本的合伙人Joseph Chow认为，以后PE(private equity私募)更倾向于在策略和资金上支持国内行业里的领导者进行产业整合,家电连锁零售业的演变就是一个例子。7月，华平与摩根斯坦利力促国美并购永乐，占据了家电连锁的半壁江山。此外，华平基金正以约3 亿美元收购王府井百货至多49%的股份，并支持银泰百货收购百大集团。年初，凯雷和摩根斯坦利也撮合了分众传媒与聚众传媒，合并一统了楼宇广告的天下。

　　有人说，未来的并购大戏更像本世纪初中国的军阀混战，越来越多的中国企业可能与跨国公司争夺金融资本的支持，展开产业整合的阵地战。-