中国投资过热被夸大的事实

　　中国投资过热，很大程度是因为土地价格夸大投资总额的数量，并最终拉低了投资回报率。

　　有关中国经济统计数据的准确性历来受到学者们的质疑。其实，这并不是因为中国统计系统在有意造假，主要原因或许是中国采用的统计标准，更具有中国特色，还没有和国际通行的做法并轨。

　　三种数据差错

　　在中国，投资过热和产能过剩一直是令人担忧的问题。无论是在城市、矿山还有海边，都可以看到巨大的脚手架、重型起重机的身影，虽然政府出台很多限制投资的政策，但钢铁厂、汽车厂、住房建设以及港口码头的工地上还是一片热气腾腾的景象。对投资热失控的担忧已经迫使政府强制停止新的项目。因此，固定资产投资在今年前九个月上升了"仅"24%，比今年早些时候的增长30%以上有所下降。

　　但是大多数分析人士一致认为中国的投资水平还是太高，这也会造成巨大的产能过剩。他们认为资本支出迟早出现迅速下滑，这会让整个国家的经济陷入崩溃。不仅这轮的投资热潮会在周期性的泡沫中结束，而且低效率的投资也会将中国的长期增长率拖下来。

　　根据中国政府公布的数据，中国的投资量已高达GDP的45%以上，用国际标准来衡量这显得很高，而且这个数据甚至高于1997年金融危机前东亚国家所达到的水平。然而，仔细分析这些统计数据，则表明这个数字不可能是正确的。如果正确计算的话，投资会低很多。即便中国的投资占GDP的份额依然要高，也没有什么令人担忧。

　　中国的官方数据通常含混不清、相互不一致。比如，官方给出的GDP增长数据和固定资产投资的增长数据就存在出入。如果投资占GDP的45%，它以大约每年25%的速度增长，那么通过简单的代数运算就可以得出：即使在消费和净出口没有任何增长的情况下，仅投资一项就可以使产出每年增长11%。然而，根据官方数据，消费者支出和净出口一直以来对每年的GDP增长也贡献了另外六个百分点。这就意味着，相对于令人惊讶的10%的现有发展速度，总体经济的增长将达到难以置信的17%。因此，官方给出的投资占GDP的比率高得太多的可能性很大。

　　另一个大的出入存在于投资和储蓄的数据中。理论上说，这两者的差额应该与经常账户赢余相等，该差额在去年占到GDP的7%。如果将报道中的占GDP的45%的投资比率加进去，那国民储蓄率将达到GDP的52%。然而，这比大部分研究得出的数据要低得多。世界银行最近的一份研究报告表明中国总的储蓄率是44%。如果这个数据是正确的，那么从中减去经常账户赢余(经常贸易盈余被认为是中国较为可信的数据之一，因为这个数据必须和其他国家贸易有关数据保持一致)，就意味着中国投资比例占GDP仅为37%，这就没有那么令人吃惊了。

　　高盛香港的经济学家梁红得出这样的结论：中国的投资水平和中国的投资增长率都被夸大了。作为经济学家们密切关注的数据，月度固定资产投资数据是基于企业的资本总支出。它包括土地购买，而土地购买仅反映所有权的转变而无任何附加值的增长。而后者正是GDP试图衡量的。在年度国民账户中，固定投资的计算中应该排除土地交易，但在最近几年这些数据并未对土地费用的大幅上升做出充分的调整。

　　与此同时，消费者支出几乎毫无疑问的高于官方给出的数据，因为服务行业中被统计的依然很少。事实上，对消费的低估程度很可能高于对投资的高估程度，这可能意味着总的GDP本身也存在低估的问题。如果相比官方数据投资更低，GDP更高，那么投资实际上可能只占到经济总产出的36%-40%。

　　中国资本投资效率偏低吗？

　　即便是36%-40%的投资率依旧显得投资太旺盛了。在发达国家，平均的投资比例仅为GDP的21%。但一国投资的最优水平主要取决于它所处的发展阶段。在快速发展的贫困国家，它需要高一些，因为该国的资本存量相对于产出和劳动力资本小得多，劳动力资本相对比较大，因此资本存量需要迎头赶上。美国和日本的人均资本存量上是中国的30倍以上。一国经济要发展，它需要增加它的资本存量，其目的只是为了保持资本和劳动相对适宜的比率。因此，GDP增长率增长的越快，所需的支持资本也就越多。

　　如果中国真的在整体上存在投资过度的问题，那么资本的回报率将会下降。但是，正如世界银行最近指出的，在当前的投资热中，中国公司的边际利润一直都在上升而不是下降。此前，人们广泛认为投资过多正在造成工业产能大量过剩，经济发展的事实证明，这个观点站不住脚。

　　对投资效率的另一种衡量是投资产出比：即每增加一单位产出所需的资本量，用年度投资额除以GDP的年增量来计算。自90年代早期以来，中国的这项数据已经大幅上涨，从3上升到5以上。换句话说，为得到一美元的额外产出，中国现在必须投资5美元，而以前它只需投入3美元。许多分析人士从这里得出投资正产生更低的回报。更糟糕的是，中国的这项比率比印度高，这也意味着它比印度对资本的利用率更低。

　　然而，无论是在时间上还是在不同国家间进行比较，投资产出比在衡量不同时间不同区域的投资的有效性方面是一种比较差的工具。首先，正如前文所述，中国的数据夸大了投资。第二，随着一国经济的发展，它会变得更加依赖资本。因此，为了保证既定水平的GDP增长也就要求更多的资本支持。确实，当其他国家看到他们的投资产出比随时间上升时，在中国其潜在趋势自1978年改革以来有轻微下滑。现在它比其他的东亚国家低。

　　此外，中国的快速发展需要在公路，港口以及住房这些基础设施上进行大规模投资。这在短期内可能低估了投资的收益率，因为资金需要现在投入进去，而收益却要在未来很多年内逐渐回收，而不像投资于制造业，收益可以很快收回。

　　最后，这个数据是用总投资进行计算的，忽略了对折旧的扣除。但是中国的很大一部分投资一直以来是用于重置其计划经济时代低质的工业基础。以净投资为基础，梁女士计算出在最近几年投资产出增量比平均为3.1，这个水平更为准确，也比许多其他的国家要低。

　　这并不是要否认中国已经在一些行业，如