外汇储备的威慑力

　　木青

　　编者按

　　随着全球化从概念进入实体经济，再潜入金融市场，全球经济金融正在发生深刻变化；作为本世纪全球最为关注的经济体之一，中国的故事也日益烙上了“国际”印记。如何透过迷雾看清全球市场和中国脉络？发端于和经济学家们交流的灵感契机，我们即日起推出财经视窗专栏，以期为读者的分析和判断开辟参考之窗。

　　经过近来堪称热烈的讨论和厘清，针对中国万亿美元外汇储备的话题终于呈现了趋于一致的主流方向。譬如，中国央行是否能够大量抛售其持有的美元资产，以避开美元贬值的风险并迅速实现大家预期的储备多元化？尽管公众的言论沸沸扬扬，经济学家们看来还是头脑清醒的。

　　瑞信亚洲区首席经济学家陶冬是这些经济学家中的一位。当我问他，中国央行和亚洲其他经济体的央行有多大可能和空间大幅减持其持有储备中的美元资产时，陶冬很睿智地答道：“当核威慑存在的时候，这个世界反而变得更安全了。”正如很多媒体引用的那样，陶冬认为，亚洲和美国在经济金融方面出现了一种相互威慑的格局，“合理想象”描绘的中国巨额外汇储备的分散化谈何容易。

　　这确为事实。几方面的因素决定了中国央行和其他亚洲各经济体央行减持美元资产的步伐将极为“渐进”。首先，尽管外汇储备管理在全球范围内呈现出一定的“积极”取向，但在本质上并不会改变一件事情：大部分外汇储备投资的目的在于安全性和流动性，而非高收益率(当然，高收益率是人们乐于见到的，但和高收益相对应的是高风险，而高风险也完全可能对应着高损失)。因此，各经济体央行的选择其实并不多，在美国、欧洲和日本三市场中，美国国债市场依旧是最具流动性的市场。

　　其次，中国政府表示

汇率形成机制是“参考一篮子货币”。不过，如何参考是另外一回事。从数据看，人民币兑美元汇率已经突破7.83关口，汇改以来的累积升值幅度超过3.6%。《第一财经日报》的研究团队发现，汇改一年来，人民币的有效汇率回到了原点。由于此后美元继续了下降趋势，因此，以真实有效汇率来计算，截至目前，人民币在贬值。这是因为其他货币相对于美元的升值超过了人民币兑美元的升值幅度。如同亚洲的大多数经济体一样，更多参考美元是一个理性的选择，因为这个区域出口的大部分以美元结算。在这样的格局下，如果不让本币兑美元升值过快，亚洲便不能集体抛售美元资产。如果央行大量售出美元，购买欧元或其他货币资产，本币的升值压力将不降反升，因为美元还是会回流到这些经济体，导致外汇储备进一步上升。

　　最后，正如陶冬所言，如果中国真的想把自己的美元资产恢复到一个想要的位置时，对于美国债市的打击，回过头来对于中国经济的打击将十分巨大。也正如一些经济学家理解的那样，中国央行的任何大的调整都会引起国际社会(包括欧洲和美国)的反弹，这些反弹对中国经济产生的负面影响将超过“渐进改善”的负面影响。

　　因此，当盘点数据时我们发现，根据美国财政部的统计，从2005年9月到2006年9月的一年间，中国央行持有美国国债的规模基本呈缓慢上升态势，尽管其在外汇储备中的比重趋于下降。其他亚洲国家的持有水平也基本变化不大。一句话，这并不意味着这些央行不够聪明，不倾听大众的“正确”呼声。这是一种锁定双方共同利益的关系。插图/苏益

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