万亿外汇储备管控争议

　　本报记者 欧阳小红 北京报道

　　李扬刚刚从新加坡、韩国等地考察归来。他的考察之行主要关心这些国家的外汇储备收益与管理情况。李扬是中国社科院金融研究所所长，也是前中国央行货币政策委员会的成员。

　　11月22日，他在社科院金融所的中国宏观经济形势分析论坛上说，中国外汇收益可间接估算出来，收益率约为4%左右，已经很高了，“只要外汇储备的收益大于对冲外汇储备的成本，所持外汇便是合理的”。

　　10月末，中国的外汇储备已突破万亿美元，如何把控管理、找到一个合适的解决方案无疑已是政策层必做的选择题。

　　最近，被称作政府智囊的各研究机构密集调研，相关研究成果也相继推出。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松最近也刚刚做完一个报告。他的这份题为《外汇储备管理的多层次需求分析框架：挪威、新加坡的经验及其对中国的借鉴》的报告提出，应当“建立以专业化投资管理公司为主体的外汇储备管理运作体系”。

　　现在，第三次全国金融工作会议进入最后紧张筹备阶段，中国的重大金融政策届时都将定调。

　　多还是少？

　　各方围绕着外汇储备的数量、结构与管理等不同层面一直争论不休。“万亿外储喜与忧”是最直接、最表象的两派观点。

　　尽管大部分专家认为综合进口支付、外汇市场干预与外债偿付等用汇要求，万亿美元储备显然过量，但在一些专家看来，基于国情，比如：金融体制改革尚未到位、资本项目存在严格管制，包括居民、企业用汇需求受到抑制，无法用传统的测算模型去衡量外汇储备的规模。

　　这也无怪乎，出现从3000亿美元到7000亿美元的外汇储备规模不同标准，甚至于万亿美元之巨的储备规模也不为过。

　　金融专家、中国人民银行连云港市中心支行研究员韩继云研究了一套外汇储备测算指标体系，他测算的中国外汇储备的合适规模应当是：2至5个月外贸进口水平、30%的外债备付金、按外商直接投资累计总额10%的外资企业利润以及2.4%的GDP。以2004年为例，中国约需3210亿美元的外汇储备。

　　而国务院发展研究中心夏斌的观点是维持7000亿美元左右便能应付国际收支突发事件。其依据是，国际货币基金组织的衡量标准——三个月的进口额，以目前中国经济的数据计算不到2000亿美元；还有外债，目前我国外债显示约2500亿美元(用于偿还和支付进口需求)；最后是外商直接投资，当前数据约为5000亿美元。因此，1万亿美元外汇储备绰绰有余，完全可以将3000亿美元超额外汇储备，投资除美元债券或者黄金等投资工具之外的高收益产品。

　　不过，周小川、林毅夫等则认为，虽然我国外储绝对规模很大，但人均水平并不高，仍需要大量的外汇储备来稳定

人民币汇率，以我国13亿人口来计算，目前中国人均外汇储备只有600多美元，还不及日本十分之一。周小川是中国人民银行行长，林毅夫是北京大学中国经济研究中心主任。

　　世界著名的情报研究机构经济学人集团中国首席代表许思涛说，外汇储备太多其实是一个“伪命题”，因为外汇的购买权在于央行，要解决的是央行一家购汇问题，而非多少问题，像企业就受结汇限制，尽管政策已有所放权，但还远远不够。外汇的规模不代表任何意义，既不代表央行工作好也不意味着坏。

　　在中国社会科学院金融研究所所长李扬看来，外汇储备更重要的使命是提高货币政策信誉、稳定汇充和增强国家财力，人民币并非强势货币，故需要外汇储备作为依靠。在他看来，中国目前的外汇储备规模仍处于合理状态。

　　改善外储困境

　　“外汇储备的本质在于不是如何安排而是要控制住增量的问题。”高盛(亚洲)中国首席经济学家梁红表示，“而外汇储备的增量主要来自于贸易顺差，这又回到了汇率问题上。”

　　“官方外汇储备是政府的多项经济政策以及外部环境波动所共同产生的一个结果，很难直接控制。”清华大学经济管理学院教授李稻葵表示。

　　的确，央行抛人民币买美元也是不得已而为之。中国人民大学副校长、财政金融学院院长陈雨露说，只要中国与美国之间，以及两国内部的经济存在不平衡，中国经常性贸易顺差及外汇储备扩张局面便会出现。像美国高消费、低储蓄，中国高储蓄、低消费，2005年美国储蓄率降至0.3%，而中国国民储蓄率却高达46%。

　　但这种局面亦无须过于担忧。陈给出的药方是“通过新农村建设”巨大的国内需求，来缓解国内经济不平衡问题，实质上外部不平衡是由于内部失衡带来的。

　　经济学人集团的许思涛说，要改善外储困境，不妨逐渐取消结汇政策，企业多一些自主权，央行减少干预。而避免外汇储备过量积累的有效途径，是有限度地放松资本项目管制，尤其是进行一些资本项目对外投资的尝试。在资本项目开放上也要有大手笔，在外汇积极管理上要谨慎，而设法降低人民币资产预期回报、产生适度通胀才是外汇资产保值的最佳做法。

　　据悉，打断和弱化外汇储备增加与货币投放之间的直接相关关系，是当前决策的要点之一。而藏汇于民的政策，已经成为外汇管理体制改革的方向之一。

　　但显而易见，

人民币升值是一个特定环境下造成的汇率走势必然结果。中国的高储蓄率和资本项目开放的相对缓慢，造成了央行被动买外汇的人民币汇率单向市场。“此意义上的万亿美元外汇储备的心理影响大于实际影响。” 许思涛说。

　　如何为国家

理财？

　　实际上，近来就超额外汇储备的运用，也是见仁见智，如充实社保基金账户，购买海外石油及其他稀缺资源，引进国外先进技术，海外采购用于医疗、教育等公共服务，甚至注资地方高风险中小银行等。

　　在前述的报告中，国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松说：“提高中国的竞争力需要从国外获得更多的资源和技术，外汇储备经过特定的程序和严格的风险控制，可以有所作为。”

　　但是基于外汇储备本身的属性，中国大部分的外汇储备还是难免购买安全、流动性较高的资产。

　　而基于中国外汇储备存量大、增速快、结构复杂，且具有长期增长趋势等特点，巴曙松认为，中国的外汇储备应该采取更加积极的管理和运用措施，在满足各项持汇需求的前提下，实现长期购买力的稳定和增长。

　　在许思涛看来，他认为，央行无须自己去国际外汇市场投资，从历史记录来看，其表现不好，包括任何央行积极管理外汇储备的做法都不足取。

　　在历史上，一些国家的中央银行曾试图用积极投资策略取代消极被动管理，但成功的例子不多。

　　许思涛说，央行最好的办法是维持物价稳定，逐步增加自身的独立性，不如把“炒外汇”的任务外包给基金经理。

　　“目前中国外汇储备资产的运作情况获得了非常好的收益。”李扬说。

　　他使用国际收支平衡表中的“投资收益”来估算中国外储的收益情况。投资收益流入中国的部分可以分为三个部分：居民的、企业的和政府的。但居民投资和企业投资规模都很小，主要是政府的投资收益。政府投资收益主要是金融投资，因为其他的投资主要是一些基础设施建设，大多是援助性质。

　　2005年，中国投资收益流入已经远大于流出，其中投资收益流入超过350亿美元。

　　来源：经济观察报网