中国外汇储备增长速度放缓 很可能藏汇于海外

　　Logan Wright/文

　　中国国家外汇管理局统计数据显示，第三季度外汇增长速度低于第二季度。鉴于中国目前正在提升的贸易盈余以及高于往年的资本账户增长，为什么还会出现这种现象呢？

　　专家认为，有迹象表明，中国人民银行鼓励中国的金融机构将外汇资产，特别是国内银行在香港发行上市的融资，储备存于海外而不是收至国内。这说明中国外汇储备积累增速放慢只是暂时现象，而中国的经常账户及资本账户盈余持续增加，中国人民银行仍将持续购进海外证券。

　　两种解释

　　截至9月份，中国外汇储备上升至9879亿美元，同比增长28.5%，而8月份及7月份的增长率分别为29.1%及30.0%。第三季度的外汇储备增长低于年初的增长速度，前九个月每月外汇增长仅为155亿美元，而今年前6个月的月平均增长则为200亿美元。

　　第三季度中国的贸易盈余(487亿美元)高于第二季度(379亿美元)，两季度相比，已利用的外商直接投资相去无几(第二季度141.8亿美元，第三季度141.6亿美元)，因此中国的外汇储备应该有所上涨。此外，中国非贸易经常账户一般处于盈余状态，这也应当推动中国外汇储备增长。

　　分析人士给出两个解释，但并不具说服力。

　　第一种解释是中国增加了资本外流量，因此经常账户盈余被资本账户的边际盈余(marginal surplus)或资本账户平衡所掩盖。上半年的数据显示2006年资本账户盈余为389亿美元，因此第三季度不可能急剧逆转上述盈余趋势。

　　这种解释有两种依据：

　　首先，2006年上半年，资金外流金额飙升至450亿美元，2005年全年也仅为260亿美元。QDII获批额度超过100亿美元，甚至连中国社保基金也计划在海外投资50亿美元。10月16日中国国家外汇管理局网站上贴出告示，鼓励更多中国企业投资海外。随着中国外汇储备积累持续增加，这一豁口可能越开越大，以此平衡中国持续增长的贸易盈余。

　　其次，分析人士援引了中国与海外的利率差作为资金外流的动力之一。这当然可以解释资金外流的需求，但却无法解释第二季度与第三季度之间的差距，基准利率的差值由4月份的330个基点下滑至9月份的250个基点。此外，中国公司投资海外还需考虑

　　由于实施QDII机制，第三季度资本外流确实有所增加，但是100亿美元的额度尚未得以充分利用。

　　此外，由于市场期待中国工商银行首发上市，国家外汇管理局进一步开放了QFII额度，这最大化地降低了资本外流增加对资本账户平衡的冲击。资本外流增加，特别是由于在香港上市部分地解释了中国外汇储备数据，但并不充分。

　　第二种解释是赌定人民币升值的投机性热钱消退，有些投机者可能清仓获利抛售然后逃离中国。

　　这种说法值得怀疑。

　　首先，9月份人民币加快了升值步伐，投机者没有理由放弃投机。

　　其次，中央及地方政府仍然担心热钱对国内财富市场的影响，因此拟定政策限制外来投资及投机活动。很难判断热钱到底流入到中国何种领域，但房地产无疑是一个热门。换言之，如果热钱果真停止流入中国或已经逃离中国，那么热钱流入的领域将会明显萎缩，萎缩最明显的应该是房地产。但是事实却不尽如此。北京及上海市政府近期已经开始计划限制外国人投资中国二手房市场。

　　第三、房地产业本身以及市场对其预期仍然保持强劲。如果第三季度房产市场果真消失了200亿-300亿美元的热钱，那么国家统计局公布的数字指数应该会有显示。但是该指数4月份为101.61，8月份增至103.31，毫无萎缩的迹象。

　　第四、有些分析人士认为，多余外汇储备的消失是热钱减少及资本外流增加的共同结果，这并不可能。

　　第五、热钱可能匿藏在国家外汇管理局的资产负债表上，通过贸易账户进入中国。这解释了热钱流入中国后的去向，但是并没有解释外汇储备为何会放缓。

　　外汇储备流向

　　中国的外汇储备究竟去了哪里？

　　美洲银行外汇策略分析师王庆透露，国家外汇管理局允许或鼓励中国金融机构在香港上市的巨额收益留在当地，这可能是外汇增长放缓的原因。我们知道，上市融资收益最终将用于投资海外证券，增加资本外流，但很难想象其中大部分可能藏在海外作为外汇储备。

　　其证据是：香港银行间隔夜拆借利率与美国的伦敦银行间隔夜拆借利率的息差越来越大。香港的外汇系统理应尽力保持二者之间的平衡。此前也曾有过大的差距，但大多是由于政策原因，如亚洲金融危机期间预计香港货币不稳定或贬值。过去10年中，两者一直亦步亦趋。但去年11月两者开始分道扬镳，而恰在2005年10月及11月，热钱(外汇储备累积减去外商直接投资再减去贸易盈余或者“其他资本流动”)也显示为负值，这只是巧合吗？

　　此外，自中国银行6月份首发上市之后的4个月，两者的利率相差急速扩大。4月份，三月期两者的息差为56个基点，而上周五，则更是高达122个基点。这都说明香港固定收益市场资金流动性充裕，因而压低借款利率。尽管我们不能十分确定，但是中国国有银行上亿美元的储备也说明

　　简言之，中国的外汇储备可能并不是像数据显示的那样放慢了脚步。相反，极有可能中国

　　然而，如果热钱流入真的枯竭了，这意味着贸易盈余是中国外汇储备的惟一源头。这么一来便加强了人民币升值预期，因为从贸易账户上放慢外汇增长脚步的惟一方法就是降低出口或者增加进口。

　　来源：经济观察报网