和巴西央行副行长亚的一段对话

　　编者按

　　

　　2006年4月3日下午，中国人民银行代表团在巴西参加泛美开发银行年会时，利用会议间隙，专门拜访了巴西中央银行副行长亚历山大·斯瓦茨曼先生。本文是作者———中国 人民银行行长助理马德伦与亚历山大·斯瓦茨曼先生就巴西央行货币信贷政策操作有关问题的一段对话。

　　问：副行长先生，我们了解到巴西中央银行以通货膨胀率作为货币政策的中介目标，对此我们很感兴趣。您知道，我们中国人民银行是以货币供应量为中介目标的。各国在货币政策操作上，选择通货膨胀目标制的还不多，这一点，想听听您的看法。

　　答：确实，各国中央银行采用通货膨胀目标制的还不多，新西兰中央银行是第一个采用的，巴西是新兴市场经济体中最早采用通货膨胀目标制的国家之一。

　　你们也许知道，1994年到1999年，巴西采用的是有管理的浮动

汇率制度。那时，汇率作为货币政策操作的名义目标维持了几年。1999年，巴西发生了货币危机，有管理的浮动汇率制度被迫取消后，以什么作为货币政策操作目标就成为摆在我们面前的一个问题。

　　当时，我们也考虑过以货币供应量为中介目标的模式。但是我们看到墨西哥货币危机发生后，墨西哥采用的货币供应量目标制的实践并不成功，我们就选择了通货膨胀目标制。

　　当时，采用通货膨胀目标制，我们也面临许多困难，最主要的是缺乏适应通货膨胀目标制的基础设施，我们缺少相应的专家队伍，缺少对通货膨胀预测的技术，以及如何和公众沟通的经验。特别是，通货膨胀目标制毕竟是很新的东西，如何让市场知道我们的看法及我们会为此干什么，这些都是对我们的考验。

　　为此，我们做了一系列的工作，采取了许多措施。我们在六个月内，在中央银行内部设立了专门的研究部门，为通货膨胀目标制提供技术支持。在向公众传递我们的预测判断上，我们借鉴了其他国家的做法，每个季度都发表中央银行关于通货膨胀预期的报告。同时，货币政策委员会的会议纪要也在会议后的一周公布。对货币政策委员会的会议纪要，在公布时我们要字斟句酌，十分小心，这些信息是十分必要的。

　　交流是双向的，我们向公众公布我们的看法，我们也了解市场上的各种预期，我们有多种模型去分析私营部门对通货膨胀的判断，我们也召集私营部门的经济学家开会听取他们的看法。同时，我们也把市场判断加以归纳，每周公布一次市场预期，让市场传递他们的预期。

　　在操作实践中，在通货膨胀目标体系下，中央银行面临着时时干预外汇市场的压力。2002年巴西货币雷亚尔贬值，现在又升值了。中央银行干预外汇市场，捍卫汇率水平有时是和通货膨胀目标相矛盾的。我们既然确定了通货膨胀目标制，我们调节利率围绕的就是通货膨胀水平，而不是为了调节汇率水平。

　　从总体情况看，我们实践的效果还不错。除了2001年、2002年由于外部冲击过大外，我们基本达到了通货膨胀的目标范围。这几年，通货膨胀的实际水平从未低于我们的目标，但在逐渐下降，2005年通货膨胀率是5.7%，预计今年和明年大概会降到4.5%的水平。

　　通货膨胀目标制实际是双向的，是围绕目标上下变化的。

　　问：贵国这几年通货膨胀率一直较高，去年通货膨胀率是5.7%，但过去几年雷亚尔却升值了30%，这似乎是个矛盾，如何看待雷亚尔对外升值，对内贬值的情况？如何解决货币内外支付能力的不一致性？

　　答：你提的问题非常好，这也是很有意义的。

　　首先，我们要区分名义汇率升值和实际汇率升值，这两者相关联，但现象不同。从2003年开始，雷亚尔开始升值，对我们的对外贸易冲击很大，外贸顺差减少了。但另一个方面，雷亚尔升值，巴西的主权债务风险下降了，一年期主权债的价格从过去的Libor加350点降到220—230点左右，反映了外国投资者愿意购买巴西主权债，资本流入弥补了贸易流入的减少。我们是两条途径都导致了实际汇率升值，我们要判断汇率变化对经济的实质影响有多大。尽管雷亚尔升值，但我们的出口仍然上升，贸易顺差会有所下降，估计会从440亿美元降到400亿美元，但从主权债的价格上，可以看出外部对雷亚尔的信心。

　　影响汇率升值有两个因素：一个是外汇多了，导致名义汇率上升；另一个是由于通货膨胀，也导致实际汇率升值。

　　可以说，巴西以通货膨胀为目标，只要汇率变化没有伤害到实体经济，就只能任由汇率的市场变化。而另一些国家，如俄罗斯、阿根廷等，他们为保护对外经济竞争力，力图保持很低的名义汇率。但是由于国内利率水平较低，通胀上升，实际汇率升值。

　　问：在巴西的商场到处可见消费信贷。如一条裤子、一件衬衫的价格标签上，通常标明“3×多少雷亚尔”字样，表明一条裤子、衬衫也可分三次付款购买，这是否表明消费者过度借贷？如何管理？

　　答：在巴西，任何信贷行为只要进入金融体系，就有紧密的跟踪统计。巴西金融体系下，对消费贷款有专门的检查，主要是为了防范风险，主要看其风险拨备是否充足。

　　你说的这样的消费贷款占比很小。在巴西，消费贷款占GDP的比重仅为3.1%，说明巴西消费者不是过度借贷的。目前，有人以工资收入作担保来取得贷款，消费信贷的风险值得我们警惕。

　　问：巴西的小额信贷发展得怎么样？

　　答：这个问题不是我的专长。据我所知，巴西的信用社发展受到重视，越来越多的小额信贷是从信用社取得的。

　　央行要管其收费，同时，央行把一部分职责分离出去，专门关注信用社的发展。

　　后记：

　　拜访巴西中央银行副行长亚历山大·斯瓦茨曼先生是在巴西中央银行贝洛奥里藏特分行大楼的11层、副行长先生的临时办公室内举行的，他也是来此参加泛美开发银行年会的。贝洛奥里藏特这座城市，建立在丘陵之上。分行大楼坐落在一片山坡上，灰色的主体建筑，茶色的玻璃窗，古朴而又庄重。

　　窗外，远处一片翠绿的山坡上，绵延地矗立着幢幢白色的高楼，楼群被成片的红色屋顶的

别墅群隔开，天很蓝，真的很蓝，是北京难以见到的清纯的蓝。蓝天下的白云，悠悠地飘浮着。

　　副行长的个子很高，秃秃的头顶已无一根头发，戴着一副白色的无框眼镜，白衬衫配着蓝底花格领带，讲话时，常习惯性地把手放在脑后，时而向上仰头。

　　本文是根据我自己的记录整理的。整理时，把副行长先生的答问做了逻辑上的梳理和加工，基本是原话，绝对是原意。整理后的稿子，又请代表团成员做了修改。

　　对他回答的第二个问题，我的理解是：货币对内对外支付的不一致性。如果在通货膨胀率高、外汇又短缺的情况下，货币对内对外一定会同时贬值，在控制通胀的情况下，由于本币利率高，会吸引外汇流入，由于控制下通胀率下降，人们对本币信心的增强，也会吸引外汇流入。同时，由于对外部门的发展，贸易顺差，外汇也会多。这种外汇多的情况下，本币升值也不可避免。