公开市场操作彰显调控主动性和有效性

    章永哲

　　2006年初，央行的公开市场操作颇引人瞩目。

　　春节前二周，央行在公开市场操作中投放基础货币1050亿元，创下了公开市场操作有史以来的单周货币投放最高纪录，春节前一周，央行通过公开市场操作进行了1183亿元的天 量逆回购，交易量如此庞大的逆回购是历年春节前都从未出现过的。春节后，央行在公开市场持续大手笔回笼资金，自2月7日开始的短短两周内，央行通过公开市场操作净回笼资金累计达到4728亿元，创下央行公开市场操作的最高历史纪录。

　　公开市场操作是央行执行货币政策、调控货币供给的重要政策工具。央行在2006年初的公开市场操作中频频发力，创下多个纪录，说明央行加强了货币调控的主动性和有效性。央行日前发布的《2005年第四季度中国货币政策执行报告》指出，去年央行继续实行稳健的货币政策，通过市场化手段加强总量调控，完善货币政策传导机制，保持金融平稳运行，促进国民经济平稳较快发展。货币信贷总量增长总体适度，信贷结构进一步改善，与宏观调控总体要求基本适应。2005年末，广义货币供应量M2余额为29.9万亿元，同比增长17.6%；基础货币余额为6.4万亿元，同比增长9.3%。金融机构人民币贷款余额19.5万亿元，同比增长13.0%，比年初增加2.4万亿元。

　　《报告》进一步指出，总的来看，2005年，公开市场业务实现了预期的操作目标。2005年，央行密切关注经济金融形势，及时监测分析

人民币汇率形成机制改革、外汇占款、财政库款及现金等因素对银行体系流动性的影响，灵活安排公开市场操作工具组合和期限结构，合理把握操作力度和操作节奏，充分发挥公开市场操作预调和微调的作用，有效对冲外汇占款增长，同时引导货币市场利率平稳运行。

　　2005年央行灵活开展公开市场操作，共发行125期央行票据，发行总量27882亿元，年末央行票据余额为20662亿元；开展正回购操作62次，回笼基础货币7380亿元；开展逆回购3次，投放基础货币368亿元，全年累计回笼基础货币35924亿元，累计投放基础货币22076亿元，投放、回笼相抵，净回笼基础货币13848亿元，净回笼基础货币量相当于2004年的两倍多。

　　2006年，我国货币政策的有效性和灵活性面临国际收支不平衡的挑战，央行将继续实行稳健的货币政策，保持货币政策的连续性和稳定性，加强本外币政策的协调，增强货币政策的主动性和有效性。报告还提到，央行在今年将完善货币政策操作体系，综合运用各种货币政策工具及其组合，适时适度调控基础货币，保持货币信贷适度增长。完善公开市场工具和操作方式。合理把握公开市场操作的节奏和力度，有效调节银行体系流动性，促进货币市场利率平稳运行，发挥对市场预期的引导作用。关注国际市场利率变动幅度和节奏，协调本外币利率政策。完善差别存款准备金率制度，强化对金融机构正向激励与约束机制。加强公开市场操作、存款准备金、再贴现等政策工具的协调配合。

　　具体到不久前央行大手笔的公开市场操作而言，由于春节期间市场对于流动性的需求增加，因此央行春节前大规模向市场投放流动性，使市场处于资金宽裕状况。仔细分析，央行货币投放的数量是与市场的需求相符的。2004年年末，金融机构超额备付率是5.31%，2005年年末，超额备付率已降至4.17%。银行运用资金的效率提高了，资金大量囤积于资本市场。此外，部分金融机构前期申购央票非常积极，导致资金占用较多，资金运用出现缺口是必然的。因此，央行才以数千亿元的净投放来维持市场流动性。

　　春节后力度空前的货币回笼表明，央行正在对宽松的货币供应量进行适度调控。短期内相对宽松的货币环境将转向适度从紧。业内人士分析，央行大力度回笼资金主要源自三方面压力。一是实际的货币供应量和货币发行计划的差距；二是外汇占款导致的基础货币投放增速；三是去年12月份财政拨款的放量。

　　就实际的货币供应量和货币发行计划的差距来看，央行日前公布的1月份金融运行统计数据显示，2006年1月末广义货币供应量M2余额首次突破30万亿元大关，同比增长19.2%，这大大超过了央行2006年初工作会议中确定的M2年增长16%的调控目标，因此央行通过公开市场操作回笼资金，对货币供应量进行适度调控。此外，春节后两周时间，到期央行票据和正回购较多，累计达到1940亿元，这也是央行进行巨量对冲操作的另一原因。

　　我国外汇储备的高速增长也是造成基础货币投放增速的一个原因。1月11日，海关总署公布，2005年全年贸易顺差高达1018.8亿美元，12月份单月顺差达到110.1亿美元。而去年末，外汇储备已达到8189亿美元的历史最高水平。最新数据显示，2006年1月，我国出口达649.9亿美元，增长28.1%，贸易顺差达94亿元。从1月份的数据来看，我国外贸出口依然保持强劲状态，贸易顺差仍有可能继续扩大。贸易顺差的增大将对基础货币投放带来压力。

　　就财政拨款放量的因素来考虑，去年12月，财政支出9300多亿元，远高于11月份3188亿元的支出数额，与去年同期相比增长182%。财政支出的巨额波动也对货币政策构成了不容忽视的影响，国库存款的变动必然会对货币供应量产生一定程度的影响。

　　但从整体上说，2006年我国仍将拥有一个较为宽松的货币环境，这从央行确定的今年货币政策的预期调控目标中体现出来。央行确定的今年我国广义货币供应量M2和狭义货币供应量M1分别增长16%和14%，全部金融机构新增人民币贷款2.5万亿元。对于今年M2增速目标定为16%，专家认为这是稳健的货币政策的体现，既反映了需求的增长，也反映了货币供应的合理紧缩。前一段时间货币过于宽松，导致货币市场流动性过大，市场利率过低，一度降到1%左右，不利于债券市场的健康发展，也增大了

中国经济掉入流动性陷阱的风险。为了实现16%的预定目标，央行要增强货币回笼的力度。

　　央行今年创造一个较为宽松的货币环境的一个重要目的是拉动内需，使经济保持平稳持续快速增长。拉动内需是今年我国经济增长的主题之一，这将有望改变以往过分依赖对外贸易的状况，同时也有助于缓解增长迅速的外贸顺差对于我国货币政策的压力。为了启动内需，就需要保持一定幅度的投资增速，这就需要有一个较为宽松的货币环境。在宽松的货币环境下，再加上相对较低的利率水平，以及企业一定的投资收益率，今年我国经济增长还会保持一个较快的增速。此外，从贷款目标看，在宏观经济增长放缓的预期下，今年核定的贷款增加额并没有收缩，而是与去年持平。这在一定程度上反映出央行对未来通缩压力的警惕。