给QDII松绑：盲目乐观不可取

　　叶檀每经评论员[2006-02-22]

　　国家外汇管理局给QDII松绑的消息，令境内外投资者闻言心喜。

　　国家外汇管理局资本项目司司长邹林日前透露，在促使国际收支平衡、放开资本项目可兑换的背景下，QFII和QDII政策将有所松动，以促进跨境资金“进出自由”。此前，国 家外汇管理局局长胡晓炼与央行副行长吴晓灵都发表过类似意见。

　　诚如某些论者所言，这一举措一旦实施，在中国的金融与资本市场的发展历史上将具有里程碑式的意义。但我们仍应该对此保持清醒，不能盲目乐观。

　　首先，不可忽视这一新办法的出台有内外巨大压力共同作用的成份。我国国际收支持续大额顺差，已经到了影响国民经济平稳发展的程度。2005年贸易顺差高达1018.8亿美元，是2004年的3倍多。摩根大通(亚洲)的经济学家吴向红表示，贸易顺差和以FDI为主的资本净流入，而不是短期波动较大的投机资本构成

外汇储备增长主要部分，说明“中国的经济基本面发生改变，

人民币升值的压力愈加增强”。央行与外汇管理局作为这一压力的直接承受者，当然会对此作出合乎预期的反应。进一步放松外汇管制，就是促进国际收支平衡的重要步骤。

　　作为反面的教训，2005年年初，为防止资本外逃和逃税避税，外管局连发了11号文和29号文，几乎关上了境内企业海外收购与融资的大门，逆市场自由而行的关门政策招致一片喊打之声，外管局不得不在年底发布了75号文正式解禁。

　　其次，由于《境外投资外汇管理规定》尚未出台，据目前披露的信息来看，规模与参与主体均有严格限制：QDII实施初期，投资品种初步设想为固定债券，投资额度将受到严格控制，规模不会很大，而后视发展情况逐步放开权益类产品及相关衍生品。以国企为主体的保险机构将成为首批试水者。

　　此次放开QDII的幅度，说明有关管理层的风险管理观念发生了变化，也是中国资本市场进一步开放的象征，但从上述内容看，开放的幅度与方法“一切均在掌握”，就像QDII本身是外汇管制下内地资本投资海外资本市场的权宜之计一样。

　　但国内资本市场对这一仍停留在纸面的政策仍作出积极反应，这说明投资者对于国际资本市场游戏规则的期待以及市场的开放，压过了对于境内资金外流的恐惧。开放的资本市场意味着各市场参与主体的自由度相应增加，企业的海外上市、并购之路会更加通畅，而国内投资者到海外资本市场投资也初现曙光。从长远来看，最大的利好莫过于通过资金与利益的双向交流，使外生的成熟的市场游戏规则成功移植到国内的资本市场。

　　当然，由于株冶、中航油新加坡公司、国储铜等覆辙在前，以及TCL等企业并不成功的并购案例，人们有理由对于国内企业与狼共舞的能力表示深切的担忧。这些反面例子实实在在地证明了，缺少监管与专业技能的市场参与者，只能成为别人的盘中餐。

　　银监会主席刘明康针对“国储铜”事件曾有一番感慨，强调简单地规避市场风险并不是应对风险的有效之途，必须坚持进行金融创新，开发设计更多的风险转移和对冲工具，将市场风险从被动管理逐步转变为主动调整和控制。

　　这一开放心态当然比关门政策要健康得多。但是，仅把国储铜等事件视作金融创新不足，未免以偏概全。管理层对于市场参与主体的限制，使得不符合规范、缺乏技能的主体拥有与之不相称的市场参与权，以及对于这些参与企业的软约束才是症结所在。此次开放QDII，如何防止这些国企在软约束条件下贸然而进，并使所有企业站在同一起跑线上，应该引起有关部门的重视。