香港不会改变联系汇率制度

　　Enoch Fung

　　●我们不认为目前香港联系汇率制度发生改变，同时不认为目前美元对港币7.75~7.85的自由兑换汇率区间会发生变动。

　　●在名义汇率不发生改变的状况下，预计资产升值的周期走势更为明显，人民币也将 随之进一步升值，中国政府将继续宽松货币政策。

　　●我们认为2006年经济基本表现更为积极，一方面因为对中国经济将保持增长和周期性调整抱有信心。另一方面认为香港加息周期将早于美国到顶。

　　●我们将GDP增长预期，从之前的5%调高到现在的5.8%，同时认为消费进入更有力的增长周期。

　　●购买美元对港币12月远期存在套利空间，目前套利空间约为0.5%。

　　目前港币远期

汇率暗示市场希望港币升值。今年伊始，美元对港币的即期汇率市场已经开始挑战7.75这一“底线”，这是2005年5月香港金管局制定的美元与港币自由兑换汇率下限。现在，12个月远期市场的港币汇率在7.71的水平，暗示着市场希望港币在未来12个月升值超过金管局的底线。

　　我们认为市场出现对港币的大量需求有以下原因：首先，2005年12月中期以来美元的急速疲软；其次，在香港上市的内地概念股票的市场需求；最后，2005年7月汇改后，人民币将持续升值的预期。

　　但是，我们不认为香港特区政府会改变目前的汇率区间以及联系汇率制度。改变固定汇制是一个政治方面的决策。必须要记住实行联系汇制和决定美元与港币兑换区间的是财政司而不是金管局。换句话说，联系汇制的任何调整都是一个政治决策，金管局的角色是在香港现行货币发行局制度下，根据外汇储备的要求调整基础货币。

　　我们认为目前还看不到在2007年香港改选前,政治方面有任何因素会推动汇制改变。现任香港特区行政长官的任期将到2007年，尽管希望执政政府在政策上有所变革，但相信政府为保持2007年大选的平稳过渡，更愿意最小化任何经济和金融市场的不确定性。而改变已经存在了22年之久的联系汇率制度一定会牵涉到许多不确定性。

　　另一方面，香港特区政府在近期对香港与内地在成本上的差别表示了高度关注，已经将其作为关键性的香港经济结构问题。上个月行政长官曾荫权与总理温家宝会面时，特首曾荫权提到与内地成本上的区别已经成为香港保持竞争力的重大挑战。而

人民币升值有助于缩小这一差别，尽管我们相信这个效应将被边缘化。还有一个原因是如果香港特区政府轻易令港币追随人民币升值未免太草率。

　　抬高港币，放宽港币与美元的自由兑换区间，或者改变联系汇率制度都与现行货币管理制度不一致。对金管局来说是一个先例，金管局的主要角色也将面临改变。

　　但对于人民币，我们认为它还将继续升值。随着中国在岸外汇交易市场进一步发展，人民币将在一个更为市场化的基础上(“一篮子”货币基础上)灵活波动。在美元走软的环境下，我们预计中国将允许人民币对美元进一步升值，对一篮子货币则尚未有突然走强的必要。

　　我们认为中国为保持流动性继续宽松的货币政策，中国政府试图平衡人民币重估可能带来的紧缩影响，因此将继续宽松的货币政策，保持较低的利率曲线。

　　另一方面，我们对

中国经济持续增长抱有更多信心，去年年底进行的GDP重新修正，证明中国经济增长比之前预期更为强劲有力。更重要的是许多关系持续发展的结构性因素也印证了这一点，例如对GDP增长数据贡献颇大的高投资，出现了下降。同时，随着人民币的重估，有理由相信中国在货币政策上将更加灵活，这也暗示从2004年上半年到2005年上半年宏观调控和信贷紧缩风险减小。随着以内需为经济增长导向政策的出台，期待中国能经历以出口为导向增长到内需增长模式的顺利过渡。因此高盛近期调高对中国GDP增长预期，认为中国在2006 年至2007 年GDP 增长将达到9.1%~9.6%，此前预计为8.5%~9%。

　　同时，我们认为港币的加息周期将先于美国结束。由于香港跟随美国的加息步骤，2005年香港存款额高涨，目前香港流动资金已经过剩。港币不断升息75个基点，推高三个月香港银行同业拆借利率。香港需要引入内地的宽松货币政策，目前的香港银行同业拆息已经大大高于内地利率水平。而根据观察，美联储近期将停止紧缩政策，香港应该在美国之前停止加息步骤，将利率保持在今年年初4%~4.25%的水平。

　　2006年香港GDP将保持强劲增长，受益于内地赴港消费的进一步增加。另外劳动力市场的持续增长也将支持工资水平进一步提高。除非中国经济出现急速下滑，美国出人意料地继续紧缩的货币政策，推高香港利率，或是油价进一步走高，那么将影响香港经济的增长。

　　现在我们考虑买入一年期美元对港币汇率远期，目前市场上12个月美元对港币远期汇率为7.71，而现行汇率为7.75，也就是说存在0.5%的套利空间。(作者为高盛经济学家，易艺编译)