德隆身后债：未了的金融重组

　　“德隆大结局”系列报道之二

　　本报记者 王云帆

　　上海报道

　　不可承受之重

　　“下一步，德隆金融机构的重组将作为重点推进。”在德隆系的上市公司重组告一段落、非上市公司确定基本纳入破产清算程序后，华融资产管理公司向德隆留守团队部分人士通告了接下来的计划。

　　危机之前，德隆通过直接或间接投资的形式参、控股了至少20家金融机构。危机后不久，德隆通过股权转让、中断交易、以股抵债等方式，先后退出了其中的8家。剩下的12家德隆金融机构，将参与到被华融统一托管的世纪大重组中，其中包括四家城市商业银行、三家券商、三家信托公司、两家租赁公司。

　　华融在接管德隆时，一方面通过2004年8月26日签署的《资产托管协议》建立一种民事契约关系，以曲线取得德隆的产权代理人资格，其中同时包括了12家金融机构的临时股东身份；另一方面，国家有关部门也可以向华融直接授权，按金融监管的有关条例，接管那几家产生严重经营危机的金融机构。

　　在此前提下，金信信托、德恒证券、恒信证券、中富证券被华融行政接管，而对于其他8家金融机构，华融只是行使代理股东权利，不直接参与其经营。

　　另外，由于当初德隆控制四家城市商业银行的手法过于隐晦，几乎单纯依靠人脉而没有直接的法律凭证，而且这些银行的资产都还算殷实，在危机爆发后，它们都被作为地方政府控制的资产保留在了当地。

　　所以，华融实际接手的仅有8家金融机构。

　　华融接手后最紧急的一项工作便是：清查德隆金融系统的资产和债务状况。与其在产业一头很快展开了实质性的重组谈判不同，华融在金融一头接受的主要任务是：平抑风险，完成债权债务登记，作出重组与否的判断，如果发现可以重组的，则拿出建议方案。

　　如此安排的原因在于，一来国家已预计到德隆金融债务庞大，不是单靠华融一家可以解决的；二来华融自己也有一个基本判断——不可能有人整体重组德隆的产业和金融。

　　至于金融的具体数据，华融始终严格保密。

　　不过，在2005年6月武汉检察机关对唐万新等德隆高层的《起诉意见书》中，这些关键信息得以披露：

　　“从2001年6月5日至2004年8月31日，上海友联组织金新信托、德恒证券、恒信证券、中富证券、南京大江国投、伊斯兰信托等公司，采取承诺保底和以3%-22%不等的高收益率与不特定社会公众(其中机构3043家，个人2174名)签订委托投资协议及补充协议，非法吸收公众存款408亿余元人民币，金新信托、德恒证券、恒信证券、南京大江国投、伊斯兰信托未兑付资金余额为159亿元，给中富证券造成损失4.98亿元。”

　　个人债出路

　　“中国不成熟的资本市场，像一场还没有规则就开始了的足球赛，踢着踢着，就踢出分歧，踢出争议了。”央行金融稳定局的一位官员说，“德隆事件让监管部门意识到，金融机构的风险是有制度问题的。”

　　这些制度问题的化解显非华融能力所及，而金融买家们也希望国家先进行债权收购，以降低重组成本，然后再与德隆及华融谈判。正因为此，德隆金融的实质性重组在前一年半始终处于引而不发的状态。

　　首当其冲的金融风险，从来都是个人债问题。

　　唐万新在2004年9月递交监管部门的《用创新的市场化手段彻底解决德隆危机的整体方案》中估算，德隆金融体系尚未兑付的个人债为30亿元上下。

　　华融一直未对外公布他们的核查结果，但无论是30亿还是更多，谁来赔付的追问更切中要害。

　　对出事金融机构的个人债务，此前较多的做法是通过央行的再贷款形式全额赔付。而其代价往往是，一旦动用了央行再贷款，就意味着这个机构被判了“死刑”。

　　或许正是深谙此道理，唐万新回国参与重组期间，曾多次向华融及监管部门强调，“30亿谁来付是个关键。”

　　“任何支付给个人客户的钱都应该由德隆的资产经营产生。”他一度自负地认为，德隆重组之后有能力支付这笔债务，“但需要一个过桥贷款，让华融先付，由德隆来还。”

　　但唐已经没有这个机会了。

　　11月，中国人民银行、财政部、银监会、证监会四部门正式联合制定并发布《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》，明确了对个人债权的几项收购标准，核心是对于同一个人债权金额累计在10万元(含10万元)人民币以内的，予以全额收购；同一个人债权金额累计在10万元(不含10万元)人民币以上部分，按9折价格收购。

　　“四部委的收购意见直接由德隆引发而来。”一位参与该政策出台全过程的央行金融稳定局官员说。

　　有了四部委这把“尚方宝剑”，华融很快行动起来。

　　以金新信托的处理为例：2005年1月20日，金新信托停业整顿工作组开始向新疆债权自然人发放第一批《个人债权收购确认函》和《个人债权收购函(折扣部分)》。1月29日，工作组又发放了第二批431份《个人债权收购确认函》。2月5日，金新信托停业整顿工作组发布兑付公告，自2月6日起，按照“甄别确认一批，发放一批”、“先小额后大额”的原则，在中国工商银行乌鲁木齐市26个营业网点分期分批办理个人债权收购款发放工作。

　　从金新个案可以看出，德隆欠自然人款项的棘手问题，已基本得到了正常通畅的解决途径。但更复杂的情况在于，那些名义上为机构债权，但实际上是个人债权的该如何处理？

　　对此状况，各方一度出现很大的分歧。华融方面认为该债务不属于国家收购范围，但投资者的意见与此相反。这一争议持续到6月30日，中国人民银行、财政部、证监会联合发出《关于证券公司个人债权及客户证券交易结算资金收购有关问题的通知》才告结束——《通知》按19种具体情况，分别作出了妥善规定。

　　德隆案催化政策出台

　　与个人投资者相比，机构投资者的命运更加难料——《用创新的市场化手段彻底解决德隆危机的整体方案》中透露的数据是：“目前德隆的总债务(不含上市公司本身的债务，含德隆产业本身的30多亿，含金融企业全部负债)合计295亿-300亿。”换言之，除30亿个人债和10亿保证金缺口外，德隆对机构投资者的债务高达260亿左右。

　　对于机构的债权，国家不承担赔付责任，主要是引导进行重组谈判。留给机构债权人的选择要么是债转股，要么是打折。具体如何操作，则取决于华融对德隆金融资产的价值判断。据说华融曾向监管部门上报过初步的重组方案，其设想之一是债务让重组方背走，另一种办法则是先破产。

　　可最关键的还是钱的问题。

　　德隆风险主要出在金融，而金融的风险主要集中在证券公司——根据德隆案的起诉意见书，其金融机构的未兑付资金余额总共为159亿元，其中仅德恒、恒信两家就占到了94.6亿。之前券商一旦事发，无一例外都由央行再贷款为个人债和客户保证金缺口买单。不过，2004年国内券商大面积的危机爆发，让央行痛定思变。

　　2005年8月30日，注册资本63亿的中国证券投资者保护基金公司正式问世。随着该基金落地，问题券商的市场化、法治化退出机制日渐明确——券商退出成本锁定后，监管部门处理问题券商时便不用“投鼠忌器”，可为推进券商的司法破产铺平道路。

　　8月5日下午，证监会同时宣布关闭德隆旗下的德恒证券和恒信证券。至此，其今后命运已依稀可见——可能性最大的结果是，在行政性清算中等待司法破产。

　　而中富证券，则见证了2004年到2005年中国资本市场的另一条主线：汇金公司和

建银投资接下了重组券商的重任。

　　2003年12月16日成立的汇金公司的工作分为两个重点：一是作为国有资本的代表人行使股东权力，推进中行、建行以及工行等国有商业银行的改革；二是参与中央银行金融稳定职能相关的业务，具体体现在注资大型券商方面——同时承担这一职责的还有建银投资。今年7月4日和5日，央行金融稳定局局长张新、行长助理刘士余分别透露，汇金和建银将对包括中富在内的9家证券公司注资。

　　至于德隆5家非证券类金融机构，也面临类似走向。

　　从2004年8月29日到2005年2月24日，再到2005年3月11日和5月13日，金新信托、新疆租赁、新世纪租赁、伊斯兰信托4家机构相继停业整顿，等待它们的无非是三种命运：一是对规模较大、基础良好，但资本金或流动性不足的公司，由国家出资重组；二是由地方政府牵头进行重组；三是不再具备重组条件的，需尽快由监管部门采取措施予以处置。

　　消息人士分析，金新信托和伊斯兰信托可能属于第二种情况，主要看宁夏和新疆两个地方政府的思路；两家租赁公司并没有被行政接管，他们一直在华融牵头下，各自独立地由原高管寻找重组方，目前都在谈判中；此外，南京国投本就是“超生儿”，从没有获批过，也就不存在重组问题。记者曾就此向华融总裁办及第一重组办主任杨芬求证，对方不置可否。

　　至此，从2004年11月的四部委收购意见，到汇金、建银的成立，再到证券投资者风险补偿基金落地，多管齐下之下，一个全新的“金融机构处置体系”已是清晰可见。“这也算是德隆的一个间接贡献吧。”央行一位官员调侃道。