2005中国金融市场改革盘点之一：开闸的一年

　　巴曙松 华中炜

　　2005年，以国有商业银行股改上市、资本市场股权分置改革、人民币汇率形成机制改革以及短期融资券发行等事件为标志，中国金融体制加速市场化、国际化。

　　金融市场开闸放水

　　一、汇率、利率生成机制：从固定到弹性

　　中国人民银行于7月21日启动人民币汇率体制改革。汇率形成机制的关键，在于建立一个有弹性、有深度的外汇市场作为平台来发现均衡汇率。人民币从固定汇率制度退出，有利于增长货币政策的独立性，政策执行者增加了应对内、外部经济冲击的手段，将迫使银行、企业等市场参与者不断提高汇率风险意识。

　　以做市商制度和结售汇体系的市场化为重要环节，在汇率形成机制改革之后，中国进入了一个货币市场创新的密集期。如中国人民银行发布通知扩大外汇指定银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务，扩大即期外汇市场交易主体等。一系列政策的直接后果是扩大市场交易主体和市场交易量，从而形成中国真正的外汇交易市场。

　　3月17日，中国人民银行宣布调整商业银行住房信贷政策和下调金融机构超额准备金利率，将现行的住房贷款优惠利率回归到同期贷款利率水平，实施下限管理。这表明，

房地产贷款利率进入一个自主定价、差异化的新阶段。

　　二、银行业改革标志：国有银行股改上市

　　自2004年开始的国有商业银行改革是近两年中国金融改革的重头戏。占据中国金融资产53.6%的国有商业银行的市场化改革意义重大。在经历政府注资、处置不良资产、改革公司治理结构、人事薪酬体制改革、发行次级债补充资本金和引入战略投资者等一系列改革举措后，建设银行于今年10月份率先在香港上市。

　　与此同时，113家城市商业银行正紧锣密鼓引入外资或民营投资者，银行引入战略投资者或扩大外资股份，说明中国的股份制商业银行在谋求提升经营水平方面对于国际资本市场和海外战略投资者积极作用的期待。

　　自2003年8月开始的深化农村信用社改革工作在稳步推进。一些新的银行开始组建，例如已经开业的渤海银行和正在筹建的东北振兴银行、

邮政储蓄银行等。

　　三、股市市场化：股改启动，证券公司分化

　　2005年9月12日，40家上市公司开始股权分置改革，一系列资本市场改革的举措与股权分置改革同时展开。如募集法人股、未上市内部职工股、大股东占用上市公司资金等影响市场的问题得到解决；上市公司回购流通股、大股东增持流通股等市场稳定机制的建立；探索管理层持股等股权激励机制等。

　　对证券行业“分类监管、区别对待”的监管思路更加明显。2003年以来，监管部门评选了11家创新试点类券商和7家规范类券商，创新试点类券商已经在业务拓展和融资渠道上得到了政策扶持。同时有3家证券公司被责令关闭，3家证券公司因严重违法违规经营被托管。

　　四、债券市场：短期融资券与资产证券化

　　以推出短期融资券为标志，债券市场出现发展契机，资产证券化业务启动。自2004年以来，中国的债券市场金融改革和创新积极推进，发行主体范围不断扩大。从商业银行次级债券的发行到证券公司短期融资券的推出，再到国际开发机构境内发行的首单人民币债券———熊猫债券的诞生，进一步促进了债券市场的深化和金融市场的对外开放。

　　2005年5月24日，中国人民银行出台了《短期融资券管理办法》，在企业直接融资领域迈出了重大的步伐，到9月20日，短期融资券发行总量已经达到512亿元。短期融资券打破了国家信用和银行信用在债券发行中的垄断地位，同时打通了货币市场与实体经济之间的连接，进而形成包括货币市场和实体经济在内的更广泛的市场利率结构。

　　五、金融衍生品：市场初具雏形

　　随着汇率定价机制市场化程度的推进，在外汇市场交易手段、交易产品创新发展的同时，汇率衍生产品将会不断推出。

　　证券市场正在进行的股权分置改革客观上将消除推出股指期货等金融衍生产品的制度性障碍，股权分置改革后的资本市场将为金融产品提供一个开放的创新平台。以股票价格为基础的固定收益类产品和风险管理的金融衍生产品创新，丰富了资本市场的产品结构。

　　与利率密切相关的汇率市场化的推进、短期融资券的加入对于债券市场结构调整的促进、买断式回购和债券远期交易的推出，使得新生利率衍生产品的发展条件初步具备。

　　金融改革存在的三大问题

　　问题之一：汇率形成机制改革配套条件尚不完备

　　汇率形成改革除了成功的从固定汇率制退出，更为深远的是提出了一系列的配套改革问题，例如增长路径的转换、外汇市场落后、银行定价能力差、风险管理工具稀缺等，这些领域的改革与汇率机制改革互相影响，配合进行，才能达到预定的效果。

　　可以预计的是，如果本土的内需拉动跟不上，经济增长不可避免地仍然将依赖外向部门，贸易顺差的情形仍将持续出现，这样就会对汇率水平形成更进一步调整的要求和压力。同时，我国金融市场存在着严重的货币错配风险，有管理的浮动汇率制度能在整体上降低货币错配的风险，但是这种效用的取得必须具备一系列的条件，其中最重要的是金融市场的发展和变革。

　　政府应当从加强微观层面的制度建设入手。就债券市场来说，下一步的发展应当立足于突破行政管制的障碍，推进以市场供求关系为机制的债券市场的形成，同时进一步加强债券市场基础设施建设，培育评级体系的发展，完善债券市场的运行机制，推动债券市场的金融创新。

　　问题之二：国有金融控股公司定位有待明确

　　金融控股公司的定位与监管框架有待明确。2005年8月，注资资本为70亿元的中国银河金融控股有限公司注册成立。虽然目前看来这不过是央行拯救券商计划的副产品，但为未来的改革和发展预留了很大的空间。一些大型的金融机构也在致力于金融控股公司建设。不过，由于对金融控股公司监管框架并不明确，蕴藏着一定的风险。

　　以我国最大金融控股公司汇金公司为例，虽然在当前中国的金融重组中扮演着越来越活跃的角色，但定位不清晰。就目前情况来看，汇金公司同时承担着双重角色，一是作为国有资本的代表人行使股东权力，一种是帮助央行行使金融稳定的职能。较之简单的行政注资，现有的汇金公司模式无疑是一个进步，不过在涉足证券公司救助时出现问题。汇金公司用于这些重组和救助的资金的来源、获取渠道并没有明确披露，从而对于资金的高效率运用承担考核的责任人并不明确，这可能会在客观上放大微观金融风险，即证券公司与金融机构投机冒险的动机和不承担投机失败责任的道德风险。

　　问题之三：银行业对外开放会否授人以柄

　　在经历了一段“水土不服”的时期后，外资金融机构已经开始走上良性发展轨道，给中资银行带来了竞争压力。2005年上半年，上海外资银行盈利、在上海的市场份额同比增长较快，大大高于上海中资银行。在资产质量上外资银行也高出中资银行较多：按贷款“五级”分类口径统计，6月末上海中资银行本外币不良贷款余额为477.0亿元，不良贷款率3.58%；外资银行不良贷款余额为13.32亿元，不良贷款率0.74%。

　　可以判断，在中资银行受到利率、

汇率改革和政府宏观调控约束时，外资银行却凭借优越的管理技术和对于本土市场的逐渐熟悉走上了快速发展之道，这会对中资银行的经营造成很大的压力。另外，目前中国的合资金融机构大多要求中方控股，随着中国金融业开放力度的加大、外资优惠待遇的消失以及业务限制的逐步取消，外资公司将逐渐谋求控制权，这种势头已经开始显现。

　　随着对外资银行全面开放时间的迫近，对于中外资银行竞争现状、外资银行可能给中国银行业带来的威胁需要有一个客观的评估和定位。