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林朝晖
日前央行发布《2005年第三季度中国货币政策执行报告》，其中央行对人民币汇改之后内外环境的基本判断及相应政策对策成为各方关注焦点。
央行对人民币升值及汇改总体满意，《报告》明确指出“人民币汇率形成机制改革效
果良好”。在实体经济方面，相关专题调查显示“本次汇率机制改革对企业、居民、金融机构等市场主体的影响在可承受范围之内，相关各方对改革反应积极，微观经济主体的适应性不断提高”。在市场预期方面，“随着人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定并正常浮动，人民币升值预期初步呈现弱化迹象”。在货币金融方面，本次央行报告未如以往一样公布第三季度在结汇市场中投放的基础货币总量，但从相关银行系统人民币收支数据来看，第三季度实现升值后，外汇占款增量与第二季度峰值水平相比出现明显回落，因此汇改不仅未对我国货币金融体系产生过大冲击影响，反而可能因升值兑现及预期校正而使外汇占款压力有所减轻。综合上述报告观点，人民币升值及汇改未对实体经济构成明显不利影响，对市场预期及货币金融则产生相应减压作用，尤其是在货币金融方面，外汇流入趋缓将为央行货币政策提供更大独立空间。
央行对宏观经济运行抱有较乐观预期,指出“全年国民经济将保持良好的发展势头”，预计“2005年GDP增长将超过9%，CPI在2%左右”，即宏观经济将达成“高增长、低通胀”态势。但另一方面，在固定投资领域目前“投资需求增速逐季加快，规模依然偏大”，表明“投资反弹的压力仍很大，投资需求过旺的危险依然存在”；在物价领域，“目前我国各类价格指数虽然出现了不同程度的回落，但出现通货紧缩的可能性很小，通货膨胀的压力依然存在”。综合上述报告观点，央行对年内“高增长、低通胀”经济态势较为满意，与此同时对投资反弹抱有一定戒心，对通缩拐点则并不认同。在宏观经济高位运行格局下，央行调控仍将以防止过热及通胀为主基调。
在汇改效果较为理想、经济运行总体良好的情况下，近阶段货币政策可能以中性取向为主。《报告》指出，第四季度货币政策取向将在“总量上保持连续性和稳定性，注意加强微调和预调”，因此存贷款基准利率、法定准备金率等重量级工具基本不会动用，央行调控主要采取公开市场操作等常规手段。
在数量目标方面，《报告》预计，“2005年全年新增人民币贷款将达到2.3万亿元到2.5万亿元左右，货币供应量增幅在17%左右”。其中信贷增量预期水平与第二季度《报告》持平，货币增速预期水平则比年初预期目标及第二季度《报告》预期水平均提高2%，显示央行对年内外汇占款超速增长构成M2额外增量的某种默认。但另一方面,该全年货币增速预期目标比9月末实际增速降低约1%，因此央行在数量取向上将适度收紧，近期每周1000亿元以上的公开操作数量即已体现以上调控取向。
在利率目标方面，美联储持续加息、升值后外汇流入压力趋缓，有利于央行对货币市场利率进行更自主的调节。本次《报告》未对目前货币市场低利状况作出直接评价，但首度提出“提高中央银行对市场利率的引导能力”，在数量目标适度收紧和外部资金流入有所放缓的基本背景下，央行在货币利率底线方面不会作进一步让步。
在汇率取向方面，汇改闯关成功为后续人民币汇率的灵活调节奠定良好基础，预计在一篮子货币的基本框架下，未来人民币兑美元汇率仍具有一定爬行盯住特征，央行有可能同步加大人民币兑美元汇率的日常波幅，并以类似单日大幅爬升的方式完成汇率基准水平的下一次调整。
综合以上分析，人民币汇改启动以来升值压力有所缓和，央行受外汇加速流入的掣肘趋向减轻，在国内经济保持“高增长、低通胀”的态势下，央行调控仍将以防止过热和通胀为主基调，短期内其货币政策取向相对中性，主要通过加大公开市场操作力度来保证货币增速从峰值回落，同时引导货币利率基本稳定或适度回升。总体看，人民币升值与汇改有望为央行赢得更大的货币政策独立性。(作者为国泰君安分析师)
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