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英才杂志:为何产权换不来业绩 MBO牌的老虎机


http://finance.sina.com.cn 2005年05月10日 19:56 《英才》

  一个辛苦经营公司的当家人,怎甘心让不费什么精力的小股东坐享其成? 

  文/戴璐

  如今MBO在资本市场上早已是过街老鼠,旁观者人人喊打,当事者则为了掩人耳目,不断创造出令人惊叹的玩法。

  2005年3月24日,山东海龙(000677)一纸公告,向外界展示了国企MBO另一种绝妙玩法:以借贷之名作局,让大股东提供股权抵押,而后上市公司拒不偿还,将大股东逼上司法冻结、股权拍卖这条路,从而让上市公司的管理层以低于净资产的价格从容收购。

  然而,在赶走了两大股东之后,管理层为了快速缓解MBO产生的债务压力,迅速通过高派现从上市公司放血,不禁让市场嗤之以鼻。

  看来,无论我们怎样质疑MBO过程有多少狗苟蝇营,都不如看看这些完成MBO的企业,究竟让谁受了益,尤其是当年那些既得利益者占了便宜后,是否会好好打理公司回馈大家。

  可是,翻出那些曾MBO过的上市公司,我们竟发现,给MBO后面添个惊叹号的,不只是种种见不得光的手段。

  深方大的利润虚增

  熊建明曾风华无限,四年前的MBO,让他的深方大(000055)成功摘掉了红帽子。然而成为所有者之后,熊建明却并未能给公司带来福祉。

  2005年1月4日,中国证监会深圳稽查局一纸通知,让深方大上下如坐针毡。潜藏多年的业绩造假,由此揭开。据披露,深方大2001年以前有近1.5亿元虚假净利润和净资产,2001-2003年,又虚增利润上亿元,而且还存在伪造单证、隐藏利润在各年度调节的问题。

  更富戏剧性的是,危急关头,公司竟向证监会请命要求自查,以求避过此劫。然而,第一次无关痛痒的自查不能让监管层满意,于是有了第二次自查,这一次的调查结果竟然与第一次相反,公司悠长的造假历史到底保不住了。

  在这场闹剧中,外界认为,要不是造假,深方大别说配股,退市都有可能。显然,一次次会计操纵,圈钱的嫌疑很大。

  而问题远不止此,熊建明作为前两大股东的法人代表,公司董事会完全掌握在他手中,许多重大事项,无论是对关联公司几千万的借款,还是公司兼职董事的薪酬,不用经过股东大会就批准了。

  这是MBO惹的祸吗?

  一个印证是,熊建明在以低于净资产的价格收购他的公司后,连续两年高额派现,而且通过虚构交易等方法将几百万的资金神秘流出。

  实际上,老总变相用上市公司的钱进行MBO的不只熊建明一人,宇通客车的汤玉祥在MBO之前虚减利润,以降低收购价,MBO之后累计每10股派现达12元。即便在监管日益严格的今年,也有老总毫不畏惧。2005年2月,双汇发展在负现金流下仍现金分红,而且占到全年度可分配利润的121%。

  由此看来,欺负小股东,侵占上市公司资金,不会因为有了正式的股权名分而改过自新,反而变成大肆掏空的新刺激。

  特变电工的出奇亏损

  没有一个老总,比张新更会运用MBO。从特变电工到新疆众和(600888),用一个上海壳公司将两家上市公司坐拥怀中,如此一石二鸟,迄今为止也是独一家,让人望尘莫及。

  然而,一个资本运作高手并不满足于仅控制两家地处边疆的上市公司,他以特变电工为基础,近几年在资本市场上频频出手,从国际实业(000159)到交大博通(600455),再到天利高新(600339),大股东名单里,都能找到特变电工的身影。

  在德隆溃败之后,又一个发端于新疆的资本帝国渐渐崛起。而张新旗下的上市公司能否免于德隆的命运?

  以特变电工的发展历史来看,也许张新最擅长的是审时度势,从投资有线电视,到涉足网络产业,几年来上亿资金砸下去,每一次抓概念、迎题材都恰到好处,无论这些产业投资收益如何,特变电工的股价随着一个个热点扶摇直上,几番跌宕起伏,成为有名的庄股。

  在资本手腕屡屡得尝胜果的时候,2005年3月中旬,特变电工的2004年报却如一声惊雷,其中4000多万的套保损失,隐隐显现了一个陈久霖式的金融投机。

  据一位证券分析师评价,特变电工作为金属材料需求方,本应在期货市场上买多。那么,在2004最后一个季度期铜市场大幅上扬的情况下,是应盈利的,现在反而出现巨额套保损失,很可能是公司隐瞒了坐空投机交易。

  更值得注意的是,特变电工的此类套期保值,是同张新用来MBO的壳公司进行的关联交易,那么,巨额期货头寸亏损,究竟是投机金融衍生品玩火自焚,还是一个老庄股的炒家们别有“苦衷”?

  无论如何,特变电工出其不意的亏损,套牢一大批小股民。MBO之后的资本高手,非但没有因承担了更大的风险而困扰,反而更容易摆脱其他股东的羁绊,屡屡向市场使出杀威棒。

  洞庭水殖的疯狂担保

  在蓝田神话破灭后,洞庭水殖(600257)在其管理者也是大股东——罗祖亮的带领下,竟一度创造出比蓝田当年的虚假业绩还高的水产品毛利率,这在水产业上市公司大多黯然退出的情况下,实在令人惊叹。

  更值得惊叹的是,在2005年董事会和股东大会的换界选举中,罗祖亮及全体董事会成员获得全票通过,如此大权在握,相比MBO之前,不可同日而语。

  也许对投机家们而言,业绩真伪无所谓,只要股价涨了就好。然而,罗祖亮对多元化的热衷,颇有不顾惨痛历史教训,拿上市公司的银子练手之嫌。

  在这位罗总的领导下,以养鱼为主业的洞庭水殖,把鸡蛋勇敢地放进六个产业篮子里,从医药、白酒到家电以及酒店和房地产等等,如此纷繁复杂,不知罗祖亮是否有能力驾御。

  更让外界忧虑的是,洞庭水殖近年来频繁为他人担保,也许出于投桃报李,罗祖亮为鸿仪系旗下上市公司和湖南本地上市公司提供担保近4个亿。而2004年7月以来,随着鸿仪系事发,*ST嘉瑞(000156)的贷款不能按时归还,洞庭水殖已被银行要求承担连带赔偿责任。如今,这些大额担保随时都可能让罗祖亮陷入偿债困境。

  回想当年,一个曾因多元化失败而负债累累的企业家,在九死一生之际被慧眼挑中成为洞庭水殖的董事长,由此跃上龙门,此后又借MBO之机大搞关联交易,从上市公司里挪出上亿元资金。但在成为公司大股东的实际控制人后,罗祖亮胆子更大起来,无论是多元化,还是互相担保,种种可能置上市公司于死地的风险,并没有影响他昂迈冒险的脚步。

  也许当年的大小股东们真该好好思量下,MBO是否变成引狼入室?

  为何产权换不来业绩?

  我们调查了2004年以前进行MBO的17家公司,发现主业盈利稳定或持续增长的只有区区三家。看来,无论是民营公司的创业者,还是国有企业的经营者,MBO呈献上产权之后,并未能让获得正式名分的老总们同心同德。

  为何产权换不来业绩?中国人民大学金融证券研究所的崔勇博士认为,问题的实质是,国内上市公司MBO大多只是部分收购,而且MBO之后没有像国外公司那样退市,由此,管理者登基,成为上市公司的大股东后,反而同小股东的利益冲突更大。试想,一个辛苦经营公司的当家人,怎甘心让不费什么精力的小股东坐享其成。而且,由于对公司经营、财务等情况了如指掌,成为股东后,老总们的造假、掏空更容易,甚至比埋头苦干赚得更多。

  MBO成为不了资本市场的良药,受责备的不该是这个工具,而是它背后的制度。我们没有一套健全的法规规范,也没有接管市场和经理人市场,能对那些胡作非为的老总们惩戒。那么,在一个缺乏秩序的土壤里,谁能保证MBO不会基因变异?


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