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国务院发展研究中心 王召
由于目前人民币汇率水平明显低估，一定程度放开汇率浮动区间以后，人民币汇率实际将显著升值，这容易使我们将放开浮动区间和升值混为一谈。实际上，单纯汇率升值既不是汇率体制改革的目的，也不利于我们争取有利的国际舆论支持，因为无论人民币单纯升值到什么水平，它都只能是一种固定汇率，而不是一种灵活的汇率制度。而实行更为灵活的汇
率制度，恰恰是我国未来既定汇率体制改革的既定内容。
扩大汇率浮动范围只是时机选择问题
在开放经济条件下，货币政策的独立性、汇率的稳定和资本自由流动三个目标不可兼得。作为一个主权大国，中国不可能放弃货币政策的独立。加上未来我国将选择资本的自由流动，实现资金资源的优化配置，这实际意味着我们将不得不放弃固定汇率体制。由此，也引出了我国汇率体制改革的两个重要内容：其一是通过逐步放开对资本项目的严格管制，实现人民币完全可自由兑换；其二是逐步扩大人民币汇率的浮动区间，最终实行完全由市场供求关系决定的浮动汇率制度。而且，汇率体制改革的两个方面实际也是一种互动关系。
值得关注的是，如果实行较为灵活汇率的步骤大大落后于资本项目的开放，很可能会诱发金融风险。实际上，1997年泰国在退出钉住汇率制度的过程中出现的教训，就是很好的例证。当时，泰国拥有390亿美元的外汇储备，占其当年GDP比例超过25%以上。拥有如此之多的外汇储备，泰国政府当然会认为自己有足够能力抵御投机力量对泰铢贬值的攻击。但事实却是投机攻击很快导致市场出现恐慌性泰铢抛售，泰国中央银行在外汇储备急剧下降的条件下不得不放弃钉住汇率制度。泰国的教训告诉我们，在本币汇率严重背离均衡水平、需要进行大幅汇率调整的情况下，被动无次序突然放弃固定汇率，将会造成汇率超调，引发金融市场的巨大波动；泰国的教训也告诉我们，一个国家要实现资本项目可兑换，应当首先放开对汇率的管制，实行更具弹性的汇率制度(至少在一定区间内进行自由浮动)。当然，国际上由于扩大汇率浮动区间久拖不决造成的教训还远远不止泰国一家，1992年的英镑危机、1993年的意大利货币危机、1997年泰国金融危机、1998年俄罗斯卢布危机以及1999年巴西货币危机，无不是对此最好的注解。
1998年以后，人民币汇率水平变化不大，但中国在开放资本项目方面并没有停滞。根据国际货币基金组织确定的43个资本交易项目，我国实现可兑换的项目有8项，有较少限制的11项，有较多限制的18项，严格管制的有6项，严格管制项目数量不到总数的二成。2005年，国家外汇管理局还将推出新举措放松对资本项目的管制，这些措施包括支持保险机构、社保基金进行境外证券投资；允许国内企业境外上市募集资金经批准后存放境外或进行保值运作；对境外投资实行分类分级管理制度，加大对境外投资企业后续融资支持力度；进一步简化境外合格机构投资者外汇管理手续；引进国际开发机构在境内发行人民币债券等等。当然，在完善人民币汇率形成机制方面，我国也作了许多准备工作，例如国有商业银行财务重组和股份制改革的一个重要目的，即是使其能够更好适应未来更具灵活性的汇率机制。遗憾的是，在打开人民币汇率浮动区间问题上，最近几年我国始终未有实质性动作。换句话说，实行更有弹性的人民币汇率进程已经落后于资本项目放开的步伐。之所以没有发生金融风险，一是因为目前我国宏观经济运行与1998年经济下滑、人民币面临巨大贬值压力的情形有很大不同，二是因为资本项目至今没有完全放开。但是我们有理由相信，继续坚持几乎毫无弹性的汇率并且扩大资本项目开放种类，只会进一步加大出现金融风险的可能性。
实际上，长期实行一种偏离均衡水平的汇率，还给货币政策操作带来很大困难，也导致了我国经济向外向型经济的倾斜以及向沿海地区经济的倾斜，从而在一定程度上造成经济结构的扭曲和社会福利的损失。
扩大汇率浮动区间宜注意方式方法
人民币汇率向均衡水平调整，扩大汇率浮动范围，只是一个时机选择问题，而且需要强调方式方法。摆在我们面前的路径选择只有两个，其一是汇率形成机制的配套准备工作基本完成之后，一次性放开汇率浮动范围，直到汇率调整到均衡水平。其二是逐步扩大汇率浮动范围，逼近汇率均衡水平之后再慢慢完全放松浮动区间干预。
我们认为，在汇率浮动范围扩大的路径选择上，应当遵循“弹簧原理”。也就是说，弹簧拉得越长、偏离平衡点越远，双手松开弹簧以后，弹簧会把手打得越痛；相反，弹簧越是接近均衡点，收缩的弹力就会越小，不会将手打痛。这一现象启示我们，在放开汇率浮动区间问题上，应当选择上面第二条路径，不至对经济产生巨大冲击。举例来说，如果人民币有升值压力，那么首先可以选择给人民币汇率上下各5%的浮动区间。当然，经济运行的结果可能是汇率很快升值5%。这时我们需要等待，直到下一个宏观经济稳定的时机出现，以便再次出其不意扩大汇率浮动范围。一旦时机成熟，可以再给汇率5%的升值空间。也就是说，我们不但拥有上次调整遗留的10%的向下贬值空间，而且拥有此次5%的向上升值空间，汇率浮动空间从上次的10%变为现在的15%。相反，如果经济面临贬值压力，我们则需要从贬值一侧出发，不断扩大汇率浮动空间。依次类推，即可使汇率浮动区间的中心汇率水平逐步接近均衡汇率。我们知道，对下一个汇率浮动区间扩大时机的等待快则几月，慢则几年。因此，伴随汇率形成机制漫长外围准备工作的进行，逐步放大汇率浮动区间，既是一种渐进式的稳妥方案，也有助于缩短我国汇率体制改革的时间。基于上述分析，2005年首先可以考虑给人民币汇率上下各5%的浮动区间。
需要补充说明的是，在扩大汇率浮动区间过程之中，始终都要关注现行经济政策与政策改革到位之间差异对汇率的潜在影响，即注意使汇率浮动区间中心水平接近潜在均衡汇率。举例来说，内外资企业所得税率并轨将是大势所趋，而并轨之后人民币升值压力势必大为减弱，这些影响必须给予足够关注。
此外，在逐步扩大汇率浮动区间的过程中，也应当广泛吸纳国际先进经验。最著名的例子就是南美洲的智利，它在1991—1998年间曾经对资本内流征税。也就是说，智利政府要求某种类型的资本内流必须按照一定比例以定期形式不生息存在中央银行，而中央银行对这些资本的持有期则等于贷款成熟期，最少90天，最长一年。当然，投资者也可以在把资金存于中央银行和预先支付相应的利息成本之间进行选择。由于不同期限资金的准备金要求是一样的，流入资金期限越短，准备金所带来的成本越高，所以，无偿准备金制度对短期资本流入造成制度性排斥，避免了短期资本的过度流入。这样，智利减轻了本币升值压力，保持了出口竞争力和经常项目的良好状态。最后，智利成功地实现了资本流入和资本流出的自由化。智利的作法受到众多赞誉。大量研究结果认为，上述控制方法使内流资本期限结构更趋成熟，并且使货币政策灵活性略有增加，但是对其它变量，例如资本内流总量或者汇率影响很小。即使是极力鼓吹资本项目自由化的国际货币基金组织，也开始谨慎支持这类控制方法。他们甚至建议其它新兴市场国家如俄罗斯，在某种条件下采取类似的资本控制方法获益。
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