先浮动汇率 再开放资本账户

　　埃斯瓦·普拉萨德 托马斯·兰博王清(音译)

　　蒙代尔和克鲁格曼认为，在资本自由流动、汇率稳定和保持货币政策独立性这三个目标中，一般说来只能同时实现两个目标而不得不放弃第三个目标，这就是著名的“三难选择”。因而，在实际政策中必须处理好资本流动、汇率政策以及货币政策三者之间的关系。目前，发展中国家一般采取的政策是固定汇率,关闭资本账户,从而使得货币政策变得独立有效 ，但是,现在越来越多的呼声要求发展中国家开放资本账户。然而如果开放资本账户的话,要么就允许汇率自由浮动，要么就要以牺牲货币政策的独立性为代价。

　　最近，国际货币基金组织的EswarPrasad、ThomasRumbaugh和QingWang联合撰写了一篇题为《本末倒置》(“PuttingtheCartBeforetheHorse?”)的文章，阐明了他们在中国应选择浮动汇率还是资本账户自由化这一问题上的两个观点：其一，中国应采用浮动汇率制；第二，应在开放资本账户之前就先实行浮动汇率，灵活的汇率机制应是资本账户自由化的先决条件。

　　在这场关于中国是否应采用浮动汇率制的争论中的一个有趣的现象是，一些评论者把浮动汇率制和资本账户自由化两者混为一谈。而这篇论文则要说明，这两者是有关的，但又是有区别的不同的两个概念，两者并不需要同时实施，而应有先后顺序。对采用浮动汇率担忧的否定

　　由于中国经济日益成熟，并逐渐与国际接轨，中国将不可避免地会受到更多的国内外宏观经济波动的影响，因此，采用更加灵活的汇率机制会有利于中国从中得益。然而，事实上，中国尚不成熟的银行体系是延迟采用更灵活的汇率机制的原因之一。因而现在人们对于中国采用浮动汇率制的结果还隐隐有许多担忧。而这篇文章则对目前存在的四大担忧作出了否定。

　　否定之一：中国不断增长的出口被视为是促进整个国民经济增长和提高就业率的重要因素。这样，一旦采用更灵活的汇率机制，人民币的升值就可能会给中国商品在国际上的竞争带来不利影响，并会因此减慢出口的增长速度，影响国外直接投资资本的流入。然而，由于中国出口商品中含有大量进口产品、国内生产力发展迅速、劳动成本低廉，因而汇率适度上升给出口带来的直接压力会有所减轻。

　　否定之二：汇率上升可能会对中国农业部门产生不利影响。中国农村有大量的剩余劳动力，并且中国的农业在国际上缺乏竞争力。汇率上升会使得国内的农产品的实际价格下降，对农业可能会产生不良后果。但是，这一担忧目前还很少得到经验论据的支持。并且近几年中国农业部门的竞争力已显著改善，对外界冲击的敏感度也在逐渐降低。

　　否定之三：采用浮动汇率机制可能会不利于银行系统的发展。在浮动汇率下，会存在一个最典型的问题，就是贬值会加重国内企业和有大量外债的银行的负担。不过，中国目前的情况刚好相反，目前人民币面对的是来自升值的压力。

　　否定之四：在浮动汇率制下，名义汇率的波动会影响国际贸易和国外直接投资的资本流入。不过，目前的研究还不能证明以上两点。通过保持人民币有效地盯住美元，中国的货币相对于主要的贸易伙伴——美国是稳定的，虽然对于中国其他大部分的贸易伙伴都会相应有所波动，但这不会严重妨碍中国扩大与其他工业国家的贸易。另一方面，影响国外直接投资最重要的因素包括：市场规模、GDP增长率、生产力发展水平、政策和宏观经济水平的稳定性、行业监管环境和市场获利能力。如果中国生产力发展迅速、增强市场准入机制，并且迅速扩大内需，那么不存在什么理由能够让人相信，汇率上升会对国外直接投资产生负面影响。同时，浮动汇率会使宏观经济环境更加稳定，这对国外投资更具吸引力。不采用浮动汇率所蕴含的成本

　　理论上的研究表明，固定汇率制在宏观经济稳定的条件确实具有一定的有利之处，尤其是对金融市场发展受到限制、资本账户关闭的低收入国家。但是当经济趋向成熟，并开始与国际接轨时，浮动汇率机制则会显得更加有价值，而固定汇率的益处也会减弱消失。

　　首先，保持固定的汇率机制实际上会掩盖住政策和金融工具上的缺点，导致各种项目不平衡的加剧。而在开放的资本账户下，这些问题会更加恶化。

　　其次，一旦国外投资者意识到向采用固定汇率的新兴市场出借资金是有风险的，那么他们会倾向于采取短期贷款的方式来出借资金。而大量短期外币外债的出现已被广泛认为是国际收支危机的关键性风险因素。

　　第三，中国现今所面对的特殊的经济环境也会为继续采用固定汇率制带来特定的成本。

　　第四，美元自2003年起开始贬值，这表明中美贸易关系已经有所变化。国内居民的社会福利水平会因此受到损失。

　　中国现行的汇率机制可能会在一个很长的时期内依然被采用下去，而由此产生的不管是显性的还是隐性的成本都会变得很大，并且可能会与日俱增。尤其是当中国逐步走向国际市场，并且中国政府表示要逐渐开放资本账户的时候，这一成本会变得更加让人无法轻视。资本账户自由化的缺陷

　　理论上，在更有效地实现国际资本分配、促进发展中国家通过多种渠道发展经济，通过分享收入风险使各国减少消费波动等方面，资本账户自由化是有一定正面作用的。然而事实上，现在还没有什么证据能够证明在金融一体化和经济增长这两者之间存在强有力的因果关系。正好相反的是，目前却有证据能够说明金融一体化会加剧新兴市场国家消费增长的波动。

　　在缺乏有弹性的汇率机制，特别是国内宏观经济政策还不能适应现行汇率机制时，开放资本账户可能是危机的前兆。

　　资本账户自由化也会加大轻率的财政政策所带来的风险。并且，如果银行监管体系发展不成熟，或者国内资本市场发生其他失调现象，那么流入国内的国外资本就不能被合理分配，从而产生一系列问题。

　　因而，中国需要采取谨慎的态度来对待资本账户自由化，资本账户自由化应该有序进行，这样才能在加强国内金融市场自由性的同时，使得政府部门能够对额外的风险进行有效的控制。所以，稳定的金融体系和长期采用浮动汇率制都应成为完全开放资本账户的前提条件。资本管制效果减弱

　　人们已经警觉到在资本账户自由化中潜在的陷阱，因而，目前，人们的注意力已经更多地集中在资本管制的有效性上。资本管制可以为难以预测的国际资金流入的变化提供一定的安全保障，并能辅助控制在不成熟的金融部门中产生的风险。然而实际上，资本管制常存在“缩水”的现象。人们可以通过很多途径来规避资本管制。

　　过去，资本管制在中国被认为是有效的，但是，最近的经验表明这一有效性也正在减弱。中国的资本管制一直被视为是中国可以避开亚洲金融危机影响的原因之一，但是我们也必须看到，当公众对国内的金融体系充满信心时，外部经济环境的动荡却引发了中国的资本外逃。从这一角度看来，一味地强调资本管制很难接受金融危机的考验。中国加入WTO后，会更多地参与到全球经济的浪潮中，会进一步地开放国际贸易平台，开放金融部门，那么资本管制可能会变得更加漏洞百出。因而，现在急需的是独立自主的货币政策。选择合适的时机

　　当一个国家经济开始融入世界经济中时，所采取的政策就必须有恰当的顺序。而这篇文章赞成的是在完全开放资本账户之前，先采用浮动汇率制。在缺乏有弹性的汇率机制下就完全开放资本账户是许多新兴市场发生金融危机的根本原因。

　　中国政府已经清楚地表态，中国需要更灵活的汇率机制和独立的货币政策，而最近争论的主要焦点则集中在为采取浮动汇率机制选择一个合适的时机。

　　原则上，当外汇市场进入相对平稳时期时，有序地从固定汇率过渡到浮动汇率是能够比较顺利的完成的。但是，这一时机转瞬即逝。其他一些国家的经验也显示了，国内经济实力强大，并且面对货币升值压力的状态是进行汇率改革的理想环境。(作者单位：国际货币基金组织于玲编译)