|
作者：覃东海
1997～1998年的东亚金融危机形成了明显的分界，危机前的东亚地区小型经济体国际收支的显著特征是：经常项目逆差，国际债务不断累积，本币面临贬值压力；而危机后的东亚地区，小型经济体国际收支的显著特征变为：经常项目顺差，国际权益不断累积，本币面临升值压力。
印度尼西亚、马来西亚、泰国和韩国这些爆发危机的国家均出现了这种明显转变，各国迅速从债务国转变为国际债权国，至少在增量上变成了债权国。加上日本、新加坡和中国台湾一直以来的经常项目顺差累积以及中国自1995年以来的经常项目持续顺差，东亚地区已经成为世界上最为瞩目的国际债权人。
把东亚地区的经常项目顺差进行加总，并且同美国经常项目逆差进行比较。可以发现，1997～1999年间，东亚地区的经常项目顺差，即国民储蓄剩余可以完全弥补美国经常项目逆差，即相应的国民储蓄缺口。2000年以来，东亚地区的国民储蓄剩余则可以弥补美国一半以上的储蓄缺口。2003年，美国5310亿元的经常项目逆差中，亚洲地区提供了3090亿美元的融资支持，将近60%；西欧和加拿大提供了960亿美元的融资支持；石油出口国提供了71亿美元的资金支持，其他地区提供了550亿美元的资金支持。
总之，美国作为世界上最大的债务国，上世纪90年代以来的外部融资主要来自于东亚地区。然而，由于东亚地区处于全球货币体系的外围，表现出明显的美元本位特征。日益累积的国际权益并非以本币计值，官方和私人部门持有的外国权益中主要是流动性很强的美元资产。
东亚债权国普遍面临无法用本币提供国际信贷的货币错配置问题，从而带来麦金农所说的“美德冲突”：一方面，随着美元权益的累积，国内美元资产持有人越来越担心美元资产，从而不断抛售美元资产，购买本币资产，并进一步增大本币升值的内部压力；另一方面，外国竞争对手不断抱怨持续的经常项目顺差是由于货币的人为低估，指责这种“不公平”的货币操纵行为，加剧本币升值的外部压力。
美德冲突使得东亚地区各国的国内政策面临困境：随着本币升值压力越来越大，中央银行不得不频繁介入外汇市场进行干预，干预的结果必然累积起更为惊人的美元资产，进一步加剧本币升值压力，进入恶性循环；另一方面，本币升值如果不能改变经常项目持续顺差的状况，则会引起本币持续升值预期，挤压本国利率和价格水平不断走低，最终出现本币持续升值和通货紧缩，给经济增长带来打击，甚至陷入流动性陷阱之中。
上世纪70年代以来的日元升值和日本经济长期通缩是美德冲突综合症的最好注解。就中国而言，最大的不同是中国的经常项目顺差规模有限，1995年以来每年保持在200亿～300亿美元的水平。但是巨额外国直接投资的流入产生了相同的效应，每年的外国直接投资保持在400亿～600亿美元的规模。
国际收支的“双顺差”特征使得中国迅速累积起惊人的外国权益，其中绝大多数是流动性很强的美元资产。即使短期内经常项目出现逆差，也不足以抵消外国直接投资巨额注入产生的外国权益累积效应。
随着人民币升值压力的日益累积，私人部门持有美元资产的意愿发生动摇，不愿继续持有美元资产。加上现有外汇管理制度的限制，新增外国权益主要为官方部门所有，这也是我国官方外汇储备迅速累积起6000多亿美元的原因所在。
为了防止美德冲突引起人民币持续升值，进而带来通缩压力，必须采取两方面的措施：一方面需要改变经常项目持续顺差的格局，特别是不要出现顺差扩大的情形。包括取消针对出口的优惠政策，扩大进口，促成外国直接投资的投资收益汇回等；另一方面需要改变外国直接投资巨额注入的现状，取消外国直接投资的一些税收等政策优惠，鼓励外资企业和合资企业在本国金融市场用本币融资等。中国社会科学院世界经济与政治研究所博士 覃东海
| 
