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□钟 伟
目前中国正处于第五个宏观调控周期，这个周期的起始是2003年9月，目前货币政策的基调已从“稳健”逐步转向“适度从紧”，财政政策从“积极”逐步转向“中性”，调控尚无结束的征兆。回顾中国改革开放25年来，第一次宏观调控发生在1978年，第二次宏观调控发生在1984年，第三次宏观调控发生在1987年，第四次宏观调控发生在1993年。目前这一次
宏观调控可以形容为第五次宏观调控周期，和前四次调控所不同的，是这轮宏观调控自始至终充满着曲折。
从2004年6月以来，各种针对4月份出台的调控措施已经奏效的说法或许是值得商榷的，毕竟政策从出台到奏效存在时滞，很难想象当月的政策对当月或来月的宏观数据有重大影响，因此我们更愿意从一年来各种综合调控措施来看这些政策的效果。较理想的结局是GDP维持在8%～9%的增长，固定资产维持在20%左右的增长，以期实现经济的“软着陆”，避免大起大落。
调控固定资产投资增长的难度在上升之中
2004年1～2月份，固定资产投资同比增长53%，3月份是43.5%，4月份是34.7%，5月份是18.3%。以全国城镇新开工项目的情况看，1～3月份同比增长31%，4月份增长5.9%，而5月份则下降15.7%！ 这种下落速度是历史上少见的。如果我们仔细观察，就可以发现1～2月固定资产投资增速虽然高达52%，投资增长的绝对数并不多，因此当时对1～2月份数据的反映，以宋国青教授的语言来形容，带有“数字幻觉”般的过度反应。如果固定资产回落的速度继续延循1～5月份的轨迹，那么投资的大幅波动就难以避免。从1～10月的情况来看，2005年固定资产投资同比增速可能在28%左右，而改革开放以来25年的平均趋势线是20%，因此中央政府可能仍然觉得上述投资增速偏快。
应该说，控制固定资产投资增长的难度在上升之中，一是目前国内真实利率水平仍然偏低，中央和地方政府在土地征用和出让方面都没有标本兼治的改革，因此投资冲动是必然很难以回避的；二是投融资体制改革几乎没有进展，核准制的推出在世纪效果上强化了中央发改委的权力而削弱了地方发改委对地方经济的区域规划；三是根据发改委的数字，本轮宏观调控对固定资产投资进行清理共有76000个项目，总金额173000亿元，但其中停止建设、取消建设、限期整改的项目资金仅占4.9%。而所谓限期整改，通常是补办各种审批手续，除了手续，进一步除掉限期整改这一项之外，前两项资金额仅占总金额的1%。因此这显示出中央发改委继续对固定资产投资进行严格控制仍然是2005年的基本趋势。
信贷波动情况也隐含着令人忧虑之处
在经历了2003年上半年信贷的急剧扩张后，目前信贷紧缩力度有所强化。在央行货币政策委员会2004年第二季度例会上，指出目前的宏观调控措施的效果进一步显现。
令人不放心的情况是，金融风险骤然增加的迹象日益明显。周小川同志曾经指出，银行业所形成的不良资产，大约有30%来自于各级政府直接的行政命令和行政干预；大约有30%来自于为支持国有企业输血；大约有10%来自于地方行政环境和司法环境；还有10%左右来自于国家主导的产业结构调整；另约有20%左右来自于银行自身经营管理的问题。目前中国经济运行所处的关键时期和产业政策的变迁，使得未来三年中国金融体系可能承受新增不良资产问题。我们进行了多渠道的测定，乐观、保守和悲观的估计是：目前的负面影响，将使得未来3年，中国金融体系不良资产将年均显性增加2000亿、2500亿和3500亿；隐性年均增加3200亿、4200亿和5200亿。可以预期的是，近年来不良资产余额和比率双双下降的局面将扭转，金融风险将骤然向中央政府集中。
进一步考虑到消费和进出口，应该说，消费没有明显启动的迹象，而1～5月以来的净出口显示出对外贸易对GDP增长率没有贡献。
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