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-复旦大学金融研究院教授 王自力
自20世纪70年代布雷顿森林体系解体以来，关于汇率制度的选择问题一直是世界各国包括发达国家、新兴市场国家和发展中国家谈论最多和最具争议的话题。战后几十年里，全球汇率体系经历了重大的变化，其中一些是汇率当局主动、有序实施的，另一些则是在外部压力下被动做出的反应。这些变化引发了关于汇率制度的持续争论。
世界进入两极汇率时代
国际经济学界的研究发现，在当代国际经济环境下，各国汇率制度正呈现出向“硬性钉住”和“自由浮动”这两极发展的趋势，介于硬性钉住与自由浮动之间的中间汇率制度越来越难以维持。而IMF的经济学家则为“两极汇率论”提供了充分的经验数据支持。
其实，影响一国汇率制度选择的因素是多方面的，世界上没有任何一种汇率制度在任何时间适合任何国家，也没有任何汇率机制能够替代良好的政策和强有力的制度。在全球资本自由流动情况下，采用“两极汇率”中的硬性钉住一极，实际上意味着放弃货币政策的独立性。为了维持本币与钉住货币之间的汇价，一国政府必须保持国内利率与钉住国利率的一致，而在经济面临冲击时，政府往往会因此而失去运用货币政策稳定经济的空间。对采用硬性钉住制的国家来说，当钉住汇率被认为无法反映本国的经济基本面即汇率错位时，资本流动的逆转通常会表现为对外汇市场的投机性冲击。
同时，采用硬性钉住制的国家还易于受到邻国投机行为传染效应的影响。这对同邻国在贸易和投资方面有着密切经济联系的新兴市场经济体来说尤为突出。并且，维持硬性钉住制往往需要付出相当的代价，因为它要求中央银行持有大量的外汇储备以预防危机的出现，而在受到投机冲击时更要将利率维持在高水平上。在新兴市场经济体，由于缺乏一个发展成熟的债券市场，企业融资在很大程度上依赖银行借款，高水平的贷款利率会导致坏账增加，从而大大提高银行业发生危机的概率。
当然，浮动汇率制也有自身缺陷。操纵外汇市场的是羊群行为，而不是理性预期。在后布雷顿森林时期，一些允许浮动的主要货币汇率都经历了较高的波动性和错位。因此，对那些金融和外汇市场不发达、防范外汇风险的套期金融工具十分有限的新兴市场经济体来说，它们的汇率更易于波动。虽然浮动汇率制可以缓和实际冲击对经济的影响，但实际上它还可能会加剧货币冲击给国内产出带来的不稳定效应。
由于这些国家普遍的经济特点：一是经济发展水平较低，政策调节效率差，存在持续控制通胀的需要。二是在国际金融市场上缺乏竞争力，较难获得国际信贷；政府和企业的对外债务多以美元计值，中央银行很难有效地履行最后贷款人的职责——导致这些国家的政策可信度较低。三是金融市场(包括货币市场和外汇市场在内)发展尚不充分，限制了其对冲汇率风险的职能，因此，无论在综合实力、市场状况，还是技术手段方面，这些国家实行浮动汇率制度的基础和条件都不足。如果贸然将汇率决定机制完全市场化，将很可能加剧经济发展中的潜在风险。
中国汇率制度选择
目前，我国的汇率制度对外宣称的是实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，但大多数学者认为，实际上我国实行的始终是一种与美元挂钩的钉住汇率制。这里笔者无意评论其合理与否，而只是想着重强调，我们不能不正视这种汇率制度在高度资本流动的国际经济环境下极易遭受货币危机侵袭的缺陷。我们必须努力采取一系列措施，防止出现在市场失衡时被迫放弃，而被动走向“两极汇率”的状况。
首先，我们必须努力维护财政政策、货币政策等宏观经济调控手段之间的平衡和互补。利用利率、汇率等多种经济变量的相互作用，在控制通胀、促进经济增长和维护人民币在均衡合理水平上的稳定等方面达到综合均衡，并增强应对市场冲击的弹性，防止因宏观经济调控失衡而导致顾此失彼，导致市场剧烈波动，最终不得不放弃钉住汇率的高成本的“危机式退出”的被动局面。从这个意义上来说，选择与一国经济发展和金融市场开放程度相适宜的“最优汇率”制度固然重要，而实施综合配套的宏观经济政策以保证汇率制度的实际效力则更具实质意义。
其次，在逐步开放资本项目的同时，一方面要加强外汇监管体系的建设，特别是要增强对短期流动资金的监测管理；另一方面要采取积极措施，尽量在短期内消化、吸收人民币升值预期的压力。进出口贸易上，我国有关管理部门已经相继采取了降低出口退税率、对外大额订单采购等措施来调整贸易顺差。这实际上是人民币变相升值的一种措施。在2003年出口对经济增长的贡献率已经大幅下降的情况下，商务部仍然出台了退税政策调整的措施，的确传达了人民币升值压力过大，不得不以放弃部分国际市场为代价来进行缓解的信息。外汇管理上，外汇管理部门相继采取了允许合乎特定条件的企业保留更多外汇、放宽经常项目下外汇限制等措施，这些措施将逐步开始发挥作用，在一定程度上舒缓人民币升值压力，但同时也加强了“三元悖论”中资本项目开放这一极的力量，使货币政策独立性与汇率政策的矛盾更加突出。
最后，要从根本上改革汇率的形成机制，逐步实现真正由市场供求决定的人民币汇率制度。应对经济全球化、资本流动性日益频繁快捷的国际经济形势，积极做好从钉住汇率顺利走向浮动汇率的准备。在实施现行人民币汇率制度，预防因市场剧烈波动而被动放弃钉住汇率的同时，我们应当未雨绸缪，主动从制度安排、市场建设、机构和技术等多方面研究和探索向更为灵活的汇率制度平稳过渡的机制，提前为走向浮动汇率打下基础。这些准备包括宏观结构方面的必要条件，如：审慎健全的财政政策、货币政策的可信度、受到良好监管的金融体系、流动性充足的货币市场实现利率市场化，以及政府当局的政治承诺等等。
所谓更为灵活的汇率制度，其实就是更大程度上由市场决定汇率的制度。鉴于当前我国外汇市场缺乏深度和效率的现实，要构建上述基础条件，关键在于建设一个充分流动、充分效率的外汇市场：一定程度上允许汇率变动的灵活性，减少中央银行的做市功能，增强市场的价格发现职能，逐步放宽对外汇交易活动的限制，发展套期保值等各种避险工具，建立规范的外汇市场干预程序，建立系统的外汇市场法律和法规体系等等。
事实上，在硬性钉住的固定汇率制度下，对任何水平的汇率价格都无法评价其是合理还是不合理，确定正确的汇率水平是困难的。所以，我们应在基本面条件合适的情况下，择机考虑逐步退出硬性钉住的汇率制度。
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