宏观调控的缘由与方向

　　从4月开始，中央政府采取了一系列措施对宏观经济进行调控。虽然消费价格指数(CPI)的涨幅尚在可接受的范围内，中央政府却果断使出包括行政手段在内的一套组合拳，在国内、国际资本市场和期货市场引起大幅振荡。我们认为，政府根据相机原则对宏观经济进行调控是在情理之中的。

　　调控的缘由

　　从2000年开始中国经济进入了新一轮发展周期，目前正处于上升阶段。推动经济强劲增长的原因，一方面是持续实施积极的财政政策和扩张的货币政策；另一方面是民营经济的迅速发展改变了中国经济的微观基础，使经济的活力大大提高。

　　进入2003年后，经济增长加速，也出现了结构性的经济过热。首先，我国消费价格指数中粮食和食品约占三分之一的比重，虽然这体现了我国大部分居民、特别是农村居民的生活状态，但难以全面反映创造80％GDP的城市经济。GDP平减指数应是一个更全面反映物价总水平的指标。在我国GDP平减指数不是定期公布的统计指标，与CPI相关性也不高。央行每月发布的企业商品价格指数(CGPI)具有一定的代表性，可作为参考。2004年1-4月CGPI同比上涨分别为6.3％、7％、8.3％和9.3％，幅度不小，经济不能说不热。

　　其次，此次经济过热的主要表现形式是瓶颈现象，表现为油、电、煤、运全面紧张和基础原材料价格大幅上涨。这是因为过热是由投资膨胀造成的。社会总需求由投资需求、消费需求(包括政府购买)和出口需求等组成。如果剧增的只是投资需求，而消费需求增加不快，那么，物价上涨只会表现在投资品和生产资料价格上，而不会立即表现在CPI上。

　　目前的投资过热是由地方政府主导的。2002年开始的各级领导班子换届，开始了新一轮“政绩工程”的基建投资热潮。国家统计局发布的数据表明，今年1-2月城镇50万元以上项目完成固定资产投资3287亿元，比上年同期增长53%，创下1994年以来同期增幅最高值。而2003年固定资产投资的增速为26.7%，这已经是近年来少有的高数字。1-2月施工项目达到39968个，比上年同期增加了11005个；新开工项目7816个，同比增加3002个，新开工项目投资同比增长105.6%；国有及国有控股投资1999亿元，占固定资产投资的60.81%，增长55.2%，其中中央项目投资只增长12.1%，而地方项目投资增长却高达64.9%，增幅同比提高24.7个百分点。

　　投资过热导致油、电、煤、运环节瓶颈现象突出。一季度全国有24个省市被迫拉闸停电，有的地区一周要停电两次，居民生活用电也受到明显影响。基础原材料价格大幅攀升。央行发布的4月份CGPI数据显示：煤炭价格同比上升33%；成品油价格(由国家定价)同比上升3.5%；水泥价格同比上升15.1%；钢材价格同比上升33.4%；铜价同比上升49.5%；铅价同比上升63%。狂飙的价格超出了人们的想象，也反映了上游行业的热度。

　　目前这种投资需求过度膨胀导致的经济过热继续下去，将会带来严重的后果。

　　总供给由资本、劳动、自然资源和生产技术决定。我国经济的特点是二元结构，劳动力近似于无限供给。另一个特点是居民的高储蓄倾向，这使资本来源有了一定保证。那么制约GDP增长的就是自然资源和生产技术(包括资源配置能力)。现在投资过热首先冲击的就是自然资源的供给。

　　在目前以投资需求拉动的增长模式中，存在着浪费资源和忽略环境保护的倾向。比如毁坏农田和绿地搞基建；掠夺式开采矿产资源；污染环境的企业屡禁不止等。由于土地批租制度不合理，政府可以靠批地将50-70年的收入一次性得到。这种制度和追求“政绩”的动机使地方官员热衷于靠批地求发展。此外，我国某些重要的原材料需要进口，对外依存度极高。投资需求过度膨胀导致我国资源、能源对外依存度进一步加大。2003年原油、铁矿石、氧化铝对外依存度分别达35％、36％和47％，镍和天然橡胶的对外依存度更高，达55％以上。这种透支使用和破坏性消耗自然资源和环境的增长是难以持续的。

　　目前我国的投资效率较低。投资效率可以用投资增量与产出增量之比“增量资本产出率”(incremental capital-output ratio, ICOR)来描述。发达国家ICOR在1-2之间，即增加1-2元投资就可以增加1元产出。据世界银行报告，90年代初期我国的ICOR与发达国家相近，也在2左右，而在2002年ICOR已升为5.2，与东亚金融危机时马来西亚的情况相似。

　　同时我国居民消费倾向较低且呈下降趋势。国家统计局的数据表明，我国城镇居民消费性支出增长慢于收入增长，今年一季度城镇居民消费倾向为69.7%，比去年同期的70.9%下降了1.2个百分点。

　　我们认为，我国投资效率较低，尽管投资增长很快，但产生的财富有限，并且有限的财富增量大部分没有落到相对贫穷而消费倾向较高的人群手中。加上中国社会固有的高储蓄倾向，投资对消费需求的拉动作用不大。投资的结果可能不是缩小而是扩大了有效需求与供给之间的差距。

　　由于最终消费需求无法随投资增长而大幅增长，受此制约，这一轮投资过热带来的CPI的上涨幅度会比较有限。据国家统计局公布的数据，今年4月份CPI同比上涨3.8%，其中食品价格上涨10.2%；衣着类价格下降1.3%；家庭设备用品及维修服务价格下降1.6%；医疗保健及个人用品类价格下降0.2%；交通和通信类价格下降1.6%；娱乐教育文化用品及服务类价格上涨0.9%；居住类价格上涨3.8%；服务项目价格上涨2.1%。可以看出，食品价格上涨对CPI上涨贡献极大，其他项目价格涨幅较小，有的甚至不升反降。

　　这种原材料、燃料、动力等生产资料价格猛涨，而最终制成品价格不能同步涨价、甚至不升反降的情况，将会压缩下游制造商的利润空间，进而导致其存货增加、经营困难和亏损出现。景气度高的行业往往是上游的垄断性行业，与下游竞争较充分的行业呈现出冰火两重天的局面。上游行业的产品有一部分可以自我消化，形成自我循环，但决不可能完全自我循环。如果消费能力无法适时启动，当大量投资项目完成，生产能力过剩就不可避免。

　　造成过热的原因

　　造成目前这种经济过热的原因可以从宏观和微观两方面来分析。

　　从宏观面看，近年来持续采用扩张的货币政策使货币环境十分宽松。

　　2003年货币供应量超常规增长，最高时(8月末)M2同比增长达21.6%。央行为抑止货币供应量过快增长发行了大量央行票据，从2003年4月到2004年2月央行共发行了8200亿票据，并在2003年9月调高了法定存款准备金率一个百分点。这些操作仅仅起到了对冲部分外资流入的作用。2003年外汇储备增加1168亿美元，2004年一季度外汇储备又增加了365亿美元。外资流入迫使央行以外汇占款形式投放基础货币，外汇占款大幅增加给央行控制货币量带来很大困难。

　　2003年终M2同比增长为19.6%，贷款余额增加2.99万亿，同比增长为21％。央行2004年的货币政策目标是M2同比增长17％和贷款余额同比增长16.4％(新增贷款2.6万亿)，与GDP增长7％的政府目标(我们预计GDP实际增长可能是8.7％，GDP平减指数为4.8％)相配合，这是一个比较中性的目标。而一季度末情况是，M2同比增长19.1%，实际增加贷款8351亿元，占央行全年预期目标2.6万亿的32%，可以说货币环境依然是宽松的，央行要完成既定目标难度不小。

　　我国资金的价格也是偏低的。虽然这一年多来央行频繁进行公开市场操作，三次调整法定存款准备金率并且实现再贷款浮息制度，但是最核心的价格指标利率和汇率都没有动。

　　我们观察银行间货币市场资金的价格，一年多来一直比较平稳，只有去年第一次提高法定存款准备金率一个百分点时价格明显升高，9月银行间市场债券回购月加权利率升至2.93％。而今年4月提高法定存款准备金率0.5个百分点并同时实行差别存款准备金率制度时，回购加权平均利率仅为2.133%。因为大部分银行头寸并不紧张，在央行还存有超额备付金，提高法定存款准备金率对它们影响很小。

　　目前1年期定期存款利率是1.98%，扣除20％的利息税，实际利率是1.584％。CPI同比上涨幅度已连续几个月在1年期定期存款利率之上，居民存款步入了负利率时代。

　　从微观面来看，由于政府行政干预和市场价格体系扭曲，作为市场主体的企业的逐利行为就有可能是盲目的。

　　市场价格体系扭曲表现在多方面。前面提到的油、电、煤、运环节瓶颈现象严重，政府管制使价格明显偏低，不能反映市场的真实情况，对紧张的状态起了推波助澜的作用。利率过低以至于负利率，则表明了资金价格的扭曲。

　　地方政府对市场的介入和干预，则是造成过热的关键因素。象已经被查处铁本钢铁项目，就是通过地方政府的配合，绕过了行业、土地和环保等方面的管理，一个本不可能被批准的高能耗、高污染、高耗资源的项目就这样上马开工了。

　　即便是民营企业的市场行为，也不能认为是天然合理的。在政府干预和扭曲的市场价格误导下，民营企业基于短期利益的投资可能既不利于社会也不利于自身。比如在新一轮“大炼钢铁”中上马建设的一些规模小、技术水平低的企业，它们的存在是有损于社会福利的。基于偏低的电价、油价、贷款利息以及各种优惠、补贴和豁免责任义务的运营成本，并不能保证它们在竞争中取得优势。因为这些好处别人也可以得到。一旦同类企业大批建成投产，产能大幅增加，市场供需关系就可能会逆转；而那些低价和优惠早晚会被取消，企业的生存空间就会被压缩，利益根本得不到保证。

　　调控的方向

　　4月9日温家宝总理主持国务院常务会议对经济形势的明确表态，标志着宏观紧缩正式开始。

　　一个多月来出台的调控措施可分为宏观总量调控和微观干预两类。前者如央行宣布将从4月25日起上调法定存款准备金率0.5个百分点；后者则包括国务院通知提高钢铁、电解铝、水泥、房地产开发固定资产投资项目资本金比例，处理江苏铁本钢铁有限公司违规建设事件，推出《当前部分行业制止低水平重复建设目录》等。

　　本届央行在宏观调控中一直扮演重要角色，但央行政策效果有限。在西方市场经济国家，上调法定存款准备金率可以收缩基础货币，同时降低货币乘数，是最严厉的手段。在中国，2004年3月底国有独资商业银行的备付金率为10.92%，其他商业银行的备付金率为14.82%(均已包括7％法定存款准备金)。在这种情况下，仅仅小幅上调法定存款准备金率就非常温和了。

　　尽管官、产、学各界对于政府进行微观干预均有争议，而银监会在4月底的窗口指导举措失当，更引发了“停贷风波”。但事实证明，微观干预行之有效。在中央政府明确表态并采取措施后，钢铁、电解铝、水泥、房地产开发等过热行业明显降温，建筑类钢材价格从高点回落超过20％就是一个证明。

　　对微观干预的诟病集中于行政手段会进一步破坏市场机制的作用，与经济体制改革的方向背道而驰。另外在某些行业短期经济效益明显的情况下，违背经济规律，强行否定市场主体的行为不合情理，只能是事倍功半。中央某些政府部门的判断也未必正确，调控政策出现偏差和错误也有可能等等。

　　我们完全同意上述看法。对某些部门借宏观调控之名扩大自身权力的行为必须警惕，决不能允许重回计划经济时代。但是现在就寄希望以宏观总量调控手段通过市场调节来解决过热问题并不现实。因为市场调节在市场化的环境中才能正常发挥作用，条件是市场化的价格体系和生产要素可以自由流动。现在我国还不具备这样的条件。

　　我国经济呈现出明显的两部门特征。一个是竞争性部门，特点是市场化程度高，竞争比较充分，近年来处于通货紧缩状态。大部分制造业属于这一部门。另一个是垄断性部门，特点是政府介入较多，市场化程度低，竞争不充分，资本回报率高。油、电、媒、运和房地产开发等属于这一部门。目前的经济过热就体现在垄断性部门及其上游。试想现在动用总量调控手段利率来给经济降温，如果是小幅调高利率(比如1％以下)，市场化的竞争性部门就会感到环境趋紧；而在政府介入较多的垄断性部门，价格体系扭曲，相对于较高的资本回报率，名义利率小幅调高无关痛痒。如果是大幅调高利率，让垄断性部门也有明显反应(比如1年期定期存款利率扣除利息税后高于CPI涨幅，1年期贷款利率高于CGPI涨幅)，竞争性部门就会过冷，本来就较弱的消费需求就会更弱，经济面临“硬着陆”的危险。

　　我们认为，这次经济过热是由地方政府主导的投资膨胀造成，地方政府对经济的干预是直接诱因，只有通过中央政府的行政力量才能制止地方政府的干预行为，从而有效解决这一问题。利率等总量调控手段是一种经济上的“一刀切”，在市场化不完善的环境中效果有限，运用不当还会“伤及无辜”。 中央政府在调整利率问题上的谨慎态度值得赞赏。应加大使用公开市场操作、存款准备金率等货币工具的力度，达到收缩银根的效果。

　　在运用短期调控手段实现经济“软着陆”的同时，我们必须明确产生过热的根源是体制问题、是政府职能错位，深化改革、完善市场制度才是解决问题的根本办法。

　　政府的职能是提供公共产品，政府不应介入微观经济领域，地方政府也没有调控经济的职责。一方面要改变各级政府过分追求GDP增长的倾向，严格限制其干预经济的权力，改变不合理的土地批租制度；另一方面中央政府也要退出微观经济领域，应放弃行政审批制度和价格管制，也不要搞什么产业政策。在市场化的经济体制中，价格会告诉企业该怎样做。虽然市场有时会失灵，但政府不会比市场做的更好。任何政府和人都不可能取代市场实现资源有效配置，政府失灵的危害会更严重。中共十六届三中全会指出：“切实把政府管理职能转到为市场主体服务和创造良好发展环境上来”，这正是下一步改革的方向。完善市场制度、让市场机制充分发挥作用才是国民经济可持续发展的根本保证。