央行行动与中国经济

　　在长假前夕，中国人民银行再次提高了存款准备金率0.5个百分点，即存款准备金率由现行的7%提高到7.5%。这是继去年九月提高0.5个百分点、今年三月提高0.5个百分点之后，中国人民银行第三次提高存款准备金率。据此，花旗环球金融公司与摩根士丹利相继发布研究报告，对目前中国经济状况提出了自己的看法。

　　摩根士丹利亚太区首席经济学家谢国忠的文章认为，中国经济太多地依赖固定资产 投资的增长，并且长期维持两位数的增长，固定资产投资总额从占1997年全年GDP的33.6%增长到了2003年的42.9%，占同一时期消费增长的56.7%。如果这种发展模式持续下去的话，到2010年，中国的固定资产投资所占GDP的比重将超过50%。谢国忠认为，只有象新加坡那样小型的国家才可能承受得了这样的投资规模。

　　花旗环球金融大中华区首席经济学家黄益平博士的研究报告认为，新的政策措施反映出：到四月份快要结束的时候，对于如此过度的投资，过去所采取的紧缩政策还不充分。中国人民银行在宣布提高存款准备金率的同时表示，新的措施将使金融机构一次性减少可用资金1100亿元左右。

　　而谢国忠认为，中国经济面对的主要问题是对风险的定价发生了扭曲，即使中国人民银行再次提高存款准备金率，其政策的作用也会很有限。谢国忠还认为，中国人民银行的一系列举动证明了央行对中国经济的看法，那就是中国经济有必要放慢步伐以减少金融机构在当前投资泡沫中所可能增加的损失。

　　黄益平博士认为，随着这一政策的作用逐渐发挥出来，银行放出贷款将更加谨慎。在一些特定行业的投资者将很难得到贷款，尤其是钢铁、铝和水泥等行业。

　　谢国忠指出，在考察中国经济时发现，现在，投资者在建设比他们原本期望的项目还要多，而且很多的项目是和地方政府有着千丝万缕的联系。在今年一季度，很多项目还需要银行的进一步贷款，尽管中央银行已经两次提高了银行贷款的成本。

　　银行发放贷款面对的最大问题是担保人的信用不可靠，这也可能引起中国经济硬着陆。谢国忠认为，试图把固定资产投资从目前的年增长率高达50%的水平降到10-12%的正常趋势是非常非常地困难的，即使不是不可能。他认为，在如此高的产能过剩的情况下，整体经济能够实现软着陆，在全球经济中还没有过先例。

　　黄益平博士指出，中国将持续实施两方面的政策以使投资放缓，一是通过央行和银监会限制贷款增长，二是严控投资项目的土地使用。他认为，如果这些措施的效果还是不够的话，其他的措施将可能包括：停止对新建项目的审批、命令国有商业银行放缓信贷的增长、进一步提高存款准备金率、提高利率和对人民币进行重估。

　　黄益平博士在其研究报告中指出，其实中国的投资增长正在放缓，因此，目前中国升息的可能性不大。但是，只要人民币升值的预期存在，投资放缓的步伐对国内的资产价格影响就很有限。

　　谢国忠认为，中国目前的现实证明，没有一个独立而有效的金融系统，对经济周期的良好管理是不可能出现的。矫正信贷风险的现实扭曲要比采取提高利率的政策有效地多。

　　谢国忠在发给英国金融时报的文章中表示，实际上，在主要依赖投资发展经济的经济体中，出口减轻能够减轻金融系统的负担，中国出口所占GDP的比重从1997年的20.2%增加到了2003年的29%。但是，在投资导向型的经济环境下，中国的出口不可能持续如此快的增长。依现在的增长速度，在未来的五年，中国将增加6130亿美元的出口量，与今天日本年出口量4900亿美元相比，中国就会成为当时世界上最大的出口国。尽管中国最终很可能会实现这一目标，但是，在短期内，全球的贸易系统没有如此大的承受能力。

　　谢国忠指出，在出口不可能如此快速增长的情况下，只有通过借入大量外债来持续中国的投资导向型的增长模式，但是在这样的模式中，资本回报率非常低。所以，外国直接投资只可能进入投资回报率比较高的出口行业。

　　在未来五年，唯一能够维持中国经济快速增长的选择就是刺激国内需求。在2003年，国内需求所占GDP的比重已经跌至53.8%的历史新低，而在上个世纪80年代这一比例为64.7%，90年代为59%。相对于消费的减少是储蓄率的增长。

　　作为中国财富积累的主要方式，居民储蓄占GDP的比重从1997年的62%上升到了2003年的83%，去年，总储蓄率达到了GDP的45%。如何把如此高的储蓄率降下来将是一个很大的挑战。